方梓如

摘要：我國(guó)的私募基金作為市場(chǎng)催化的重要產(chǎn)物，其發(fā)展在合理性的基礎(chǔ)上也存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)，比如投資杠桿，信息不對(duì)稱(chēng)，界限模糊等。如何有效地解決我國(guó)私募基金監(jiān)管中的政策漏洞和法律漏洞成了證券市場(chǎng)乃至各界人士關(guān)注的問(wèn)題。本文就英國(guó)和日本兩個(gè)國(guó)家關(guān)于基金監(jiān)管的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)我國(guó)私募基金的監(jiān)管提出了一定的建議。

關(guān)鍵詞：私募基金；基金監(jiān)管；國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

目前，對(duì)私募基金監(jiān)管的研究已經(jīng)比較完備，根據(jù)這些研究，私募基金監(jiān)管也做出了一定的調(diào)整，然而法律漏洞依然存在，我國(guó)至今沒(méi)有一本專(zhuān)門(mén)針對(duì)私募基金監(jiān)管的法律。研究私募基金的有，本文先概述了私募基金的監(jiān)管，然后指出了國(guó)際私募基金監(jiān)管的兩種主要途徑，最后闡述了如何運(yùn)用這些國(guó)際經(jīng)驗(yàn)并提出了相應(yīng)的建議。

一、私募基金及監(jiān)管概述

（一）私募基金

私募基金即通過(guò)非公開(kāi)宣傳、向特定的投資人募集資金而形成的集合投資基金。從字面意義，就能理解私募基金其實(shí)就是以非公開(kāi)募集資金的形式面向特定的投資者，并由基金管理人以基金方式運(yùn)作的集合投資。私募基金最早是商業(yè)銀行針對(duì)高凈值客戶(hù)而實(shí)行的個(gè)人資產(chǎn)增值定制業(yè)務(wù)，隨著商業(yè)銀行服務(wù)對(duì)象的不斷增多，其功能及制度也日益完善。私募基金具有如下的主要特點(diǎn)：第一，與公開(kāi)募集資金的股票和證券相對(duì)，私募基金不采用公開(kāi)方式進(jìn)行宣傳募集。投資者直接通過(guò)與基金管理者或者管理人發(fā)布的消息參與到私募基金投資中。第二，基金的投資者可以是機(jī)構(gòu)也可以是個(gè)人，主體不限。第三，私募基金的運(yùn)作模式相對(duì)于其他投資方式而言，具有較高的靈活度，組織形式多變，既可以是契約型，也可以是公司型、有限合伙型。根據(jù)我國(guó)的監(jiān)管機(jī)制要求，私募基金更為準(zhǔn)確的概念就應(yīng)該是契約型私募基金。2014年8月，中國(guó)證券會(huì)發(fā)布的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》意味著私募基金正式被納入到金融行業(yè)的監(jiān)管體系之中。在私募基金的各種形式中，契約型私募基金因?yàn)槠渚哂邪l(fā)行成本低，運(yùn)行機(jī)制靈活、管理操作簡(jiǎn)單易行等明顯優(yōu)勢(shì)，成為我國(guó)私募基金發(fā)展的主要形式。第四，私募基金的風(fēng)險(xiǎn)較大，所以在約定期間投資者無(wú)法進(jìn)行贖回操作，這無(wú)疑加大了私募基金的投資風(fēng)險(xiǎn)。第五，私募基金受到的監(jiān)管限制較少，監(jiān)管相對(duì)寬松。

（二）私募基金監(jiān)管

私募基金監(jiān)管是指為私募基金主體所制定的一系列行為準(zhǔn)則，而相關(guān)金融機(jī)構(gòu)可以利用這些行為守則對(duì)私募基金投資活動(dòng)中相關(guān)主體，運(yùn)營(yíng)活動(dòng)進(jìn)行監(jiān)督管理。我國(guó)對(duì)私募基金的監(jiān)管起步較晚，目前主要依賴(lài)于2003年頒布的《證券投資基金法》（2015年修訂）；2016年頒布的《私募投資基金募集行為管理辦法》等。目前的證券市場(chǎng)中沒(méi)有一部專(zhuān)門(mén)針對(duì)私募基金的法律規(guī)范。

二、西方發(fā)達(dá)國(guó)家在投資基金監(jiān)管上的經(jīng)驗(yàn)

目前，西方各國(guó)對(duì)私募基金的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)可以分為以下兩種：第一，政府監(jiān)管為主導(dǎo)的監(jiān)管模式——日本；第二，政府監(jiān)管與行業(yè)自律相結(jié)合的監(jiān)管模式——英國(guó)、美國(guó)。其中英國(guó)美國(guó)曾經(jīng)采用的是以行業(yè)自律為主導(dǎo)的監(jiān)管模式，而隨著英美證券市場(chǎng)監(jiān)管的不斷完善，基金監(jiān)管也逐漸被納入政府監(jiān)管的模式之下，從而形成了行業(yè)自律與政府監(jiān)管相結(jié)合的模式。而我國(guó)如果想要加快對(duì)私募基金的監(jiān)管，不斷地完善監(jiān)管水平，吸收國(guó)外成功地經(jīng)驗(yàn)是相當(dāng)重要的。

（一）英國(guó)另類(lèi)投資基金

歐盟《另類(lèi)投資基金管理人指令》（Alternative Investment Fund Managers Directive，以下簡(jiǎn)稱(chēng)《指令》，AIFMD）于2011年6月出臺(tái)并于2013年7月正式生效，標(biāo)志著在歐盟境內(nèi)的另類(lèi)投資基金的管理人不再處于監(jiān)管真空中。另類(lèi)投資基金（alternative investment fund，AIF），是指?jìng)鹘y(tǒng)共同基金之外的其他類(lèi)型的基金，包括各種類(lèi)型的以特定投資策略為導(dǎo)向的集合投資基金，包括對(duì)沖基金、私募股權(quán)基金、商品基金、房地產(chǎn)投資基金、基礎(chǔ)設(shè)施基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金等。AIFMD指令所涉的監(jiān)管內(nèi)容主要包括：要求AIF基金管理人需要獲得授權(quán)：對(duì)AIF基金管理人施加資本要求：規(guī)定適當(dāng)監(jiān)管、業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)、風(fēng)險(xiǎn)管理、流動(dòng)性管理和避免利益沖突等，要求AIF基金管理人使用適當(dāng)?shù)男匠暾呒皩?shí)踐；對(duì)基金的管理和銷(xiāo)售施加條件；授予監(jiān)管機(jī)構(gòu)慣犯的介入權(quán)和檢察權(quán)等。

AIFMD指令對(duì)于AIF基金管理人的監(jiān)管要求主要包括：一、初始資本和自有資本；二、托管人的委托；三、基金的估值；四、杠桿的使用；五、透明度。實(shí)行內(nèi)部自行管理的AIF基金管理人，初始資本為30萬(wàn)歐元，實(shí)行外部管理的AIF基金管理人，其初始資本最低為12.5萬(wàn)歐元。AIF基金管理人應(yīng)當(dāng)委托單獨(dú)的托管人為其管理AIF基金，為了避免利益沖突，AIF基金管理人不得擔(dān)任托管人，指令所列出的一些特殊情形除外。托管人的職責(zé)在于對(duì)現(xiàn)金流的適當(dāng)監(jiān)控、資產(chǎn)的保管以及資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)查證等。AIF基金管理人對(duì)其所管理的AIF基金的估值，必須遵守適當(dāng)?shù)暮鸵回灥某绦?，從而使資產(chǎn)的估值適當(dāng)而獨(dú)立。指令規(guī)定了估值的主體資格、估值的方式方法、估值的時(shí)間以及AIF基金管理人的估值義務(wù)。金融危機(jī)的爆發(fā)使得杠桿成了監(jiān)管的一個(gè)熱點(diǎn)話題。一般認(rèn)為，過(guò)度地使用杠桿不利于金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，并會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。AIFMD指令中廣泛的報(bào)告義務(wù)就包括整體杠桿的使用、因融資而產(chǎn)生的杠桿問(wèn)題、因金融衍生品而產(chǎn)生的杠桿問(wèn)題等的報(bào)告義務(wù)，這些信息必須依法提供。

（二）日本私募基金監(jiān)管

在私募基金監(jiān)管上，日本是以政府監(jiān)管為主導(dǎo)監(jiān)管模式的代表國(guó)家。折中監(jiān)管模式，直接決定了，在日本，日本政府的有關(guān)部門(mén)以及隸屬于國(guó)家的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，會(huì)依照基金市場(chǎng)的相關(guān)法律法規(guī)，對(duì)全國(guó)的基金市場(chǎng)進(jìn)行統(tǒng)一的規(guī)劃、管理，而證券交易所在此過(guò)程中不占主導(dǎo)地位，僅僅是政府的輔助管理者。這一監(jiān)管模式的特點(diǎn)是政府對(duì)基金發(fā)展實(shí)行全面嚴(yán)格的監(jiān)管，并從而引導(dǎo)調(diào)節(jié)本國(guó)基金業(yè)的發(fā)展。這種監(jiān)管模式與日本基金行業(yè)的發(fā)展息息相關(guān)，日本基金行業(yè)是在政府的一手扶持之下發(fā)展起來(lái)的，因此政府在基金發(fā)展中占據(jù)著舉足輕重的地位。在日本，私募基金的相關(guān)法律是十分健全且完善的。日本從1997年開(kāi)始，就以自有、公平、全球化為目標(biāo)進(jìn)行全面金融體制改革，具體的改革措施體現(xiàn)在對(duì)《證券投資信托法》的修改。endprint

三、國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)的啟示

（一）我國(guó)的監(jiān)管現(xiàn)狀

近年來(lái)，私募基金的概念在我國(guó)一直比較模糊，一直游離于法律的控制之外，當(dāng)前我國(guó)還未有針對(duì)私募基金的立法。

目前發(fā)行私募基金無(wú)須到國(guó)家工商管理部門(mén)進(jìn)行登記注冊(cè)，只需要到中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)進(jìn)行備案。私募基金的發(fā)行過(guò)程中涉及的主體包括：基金委托人（投資人）、基金管理人、基金托管人、基金投資合作的券商或者期貨公司等。但是上述的主體都不是嚴(yán)格意義上的商事主體。雖然《信托法》有允許委托人可以交由受托人管理，可是該法律條款的第四條又同時(shí)規(guī)定：受托人采取信托的形式從事信托活動(dòng)，組織管理的具體辦法由國(guó)務(wù)院來(lái)下發(fā)規(guī)定。但是，國(guó)務(wù)院到目前為止并未對(duì)此類(lèi)型的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)做出一個(gè)明確的規(guī)定以及相關(guān)的管理?xiàng)l例，信托業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)的合法地位飽受爭(zhēng)議。

而且我國(guó)私募基金的運(yùn)行方式與現(xiàn)如今實(shí)行的法律相悖。私募基金的運(yùn)行采用的是代客戶(hù)理財(cái)?shù)馁Y產(chǎn)管理方式，是用自然人的名義對(duì)股票和資金賬戶(hù)進(jìn)行開(kāi)戶(hù)，將委托的資金分別入駐在多個(gè)自然人的賬戶(hù)名下，然后由私募基金的管理人自行決定證券的交易，然而這種做法是不被法律允許的。根據(jù)私募基金的募集方法來(lái)看，私募基金的投資策略還具有很強(qiáng)的隱蔽性，不對(duì)外公開(kāi)，杠桿高，風(fēng)險(xiǎn)大，對(duì)信息紕漏沒(méi)有嚴(yán)格的限制，造成了信息的嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)，在無(wú)法律法規(guī)約束的情況下，它可能與上市公司串謀進(jìn)行內(nèi)部交易或是操縱股價(jià)，這些行為具有不可避免的信用風(fēng)險(xiǎn)。

（二）完善我國(guó)私募基金監(jiān)管的政策

我國(guó)的情況與英美私募基金萌芽時(shí)的狀況比較接近，所以英國(guó)的另類(lèi)投資基金更加具有借鑒的意義。

首先，英國(guó)頒布的指令對(duì)AIF做出了詳細(xì)的闡述和界定。而目前我國(guó)對(duì)私募基金的解釋和定義都十分的模糊。我國(guó)需要一部專(zhuān)門(mén)針對(duì)私募基金的法律，詳細(xì)地闡述私募基金的具體含義，其中包括私募基金的定義，種類(lèi)以及對(duì)私募基金委托人，管理人和托管人的具體限制條件。

根據(jù)我國(guó)《證券投資基金法》和《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》（中國(guó)證監(jiān)會(huì)第105號(hào)）這兩部重要現(xiàn)行法律文件的規(guī)定，私募基金不但包括私募證券投資基金，還包括私募非證券投資基金。由此可見(jiàn)，我國(guó)現(xiàn)行法律法規(guī)認(rèn)可私募基金的投資對(duì)象是不同的，有證券和非證券之分，但是個(gè)別人還是會(huì)認(rèn)為私募基金即私募股權(quán)基金。

其次，私募基金的風(fēng)險(xiǎn)控制也是重要的話題。英國(guó)頒布的AIFMD指令對(duì)杠桿做出了詳盡的限定，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還同時(shí)對(duì)杠桿的使用有著限制的權(quán)利。而且，使用高杠桿的基金還需履行額外的信息披露義務(wù)。這幾點(diǎn)同樣適用于國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)，可以有效地降低因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱(chēng)而造成的投資風(fēng)險(xiǎn)?；鸬墓芾砣藨?yīng)該每個(gè)季度都向投資者和國(guó)家監(jiān)管機(jī)構(gòu)披露融資情況、杠桿的類(lèi)型和來(lái)源以及相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)或限制等信息。

結(jié)論

我國(guó)的私募基金尚且處于萌芽階段，有許多的管理漏洞和法律漏洞留存。但是國(guó)外特別是西方在私募基金監(jiān)管這一方面做的已經(jīng)比較完善，我國(guó)可以借鑒歐美經(jīng)驗(yàn)來(lái)完善法律體系，更好地引導(dǎo)私募基金的發(fā)展，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，增加市場(chǎng)中的資金流通。

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