仲繼銀

從深特發(fā)、華潤到深圳地鐵，從創(chuàng)始人王石到繼任者郁亮，萬科都是政府和國有開明大股東支持下的一種關(guān)鍵人控制模式，沒有走上‘股權(quán)分散、董事會(huì)控制和職業(yè)經(jīng)理人管理之路，距離董事會(huì)中心主義的現(xiàn)代公司治理模式更是很遙遠(yuǎn)

董事會(huì)中心主義是一種授權(quán)原則，按這種授權(quán)原則要實(shí)行以董事會(huì)為中心的公司治理模式。在以董事會(huì)為中心的公司治理模式下，控制權(quán)的私人收益降到最低，大股東會(huì)更多地減持和退出，關(guān)鍵人和實(shí)際控制人這些角色也會(huì)失去作用，公司會(huì)很快走上股權(quán)分散、董事會(huì)控制和職業(yè)經(jīng)理人管理的道路。

萬科被譽(yù)為中國公司治理典范之一，股權(quán)分散、職業(yè)經(jīng)理人管理，事實(shí)是否如此？長達(dá)兩年之久的萬科控制權(quán)之爭，提供了一個(gè)檢驗(yàn)萬科公司治理運(yùn)作真實(shí)狀況、特別是其董事會(huì)的作用有多大的重要機(jī)會(huì)。

董事會(huì)的獨(dú)立性：

誰有權(quán)決定面對(duì)一項(xiàng)收購時(shí)的公司政策

作為一種公司治理機(jī)制，敵意并購是公司控制權(quán)市場發(fā)展的最高階段。所謂“敵意并購”是就被收購公司管理層的態(tài)度而言的。這里的管理層嚴(yán)格說就是指董事會(huì)。管理層不歡迎敵意并購，往往會(huì)采取一些抵制行為。對(duì)股東來說，敵意并購是件幸福的事情。這就像有人來競爭小區(qū)物業(yè)管理，對(duì)現(xiàn)任物業(yè)公司是壞事，對(duì)小區(qū)業(yè)主則是好事?！耙靶U人”、敵意并購，就和資本市場上的做空一樣，本來都是中性詞語，是維持資本市場健康和改進(jìn)公司治理所必需的金融手段，卻被中國輿論（甚至包括一些監(jiān)管層人士）妖魔化了。

寶能收購萬科股份，最初并非敵意。寶能希望王石能夠接受自己做萬科的第一大股東，但王石不接受，王石認(rèn)為以寶能的信用和管理能力，不配做萬科的第一大股東。王石選擇站在了寶能收購行為的對(duì)立面，把這場收購變成了敵意并購。在這樣一個(gè)重要的問題面前，我們沒有看到當(dāng)時(shí)萬科董事會(huì)出面，從全體股東和公司整體利益出發(fā)做出決斷。

按現(xiàn)代公司治理原則，出現(xiàn)并購等公司控制權(quán)競爭情況下，董事會(huì)要成立一個(gè)特別委員會(huì)，進(jìn)行評(píng)估。這種情況下，執(zhí)行董事存在嚴(yán)重利益沖突，執(zhí)行董事要回避相關(guān)事項(xiàng)的董事會(huì)決策過程，更不要說由身為執(zhí)行董事的董事長個(gè)人直接做出相關(guān)決策了。當(dāng)時(shí)的萬科董事會(huì)，應(yīng)該是全體獨(dú)立董事作為無利益關(guān)聯(lián)董事組成特別委員會(huì)，進(jìn)行評(píng)估、討論并做出董事會(huì)層面的決策。遺憾的是，萬科之爭，我們沒有看到萬科獨(dú)立董事作為一個(gè)整體發(fā)出的任何聲音。唯一出聲的獨(dú)立董事華生，是以個(gè)人身份發(fā)表文章。

寶能在公開市場收購萬科股份之所以演變?yōu)橐粓鲆鸶鞣礁叨汝P(guān)注的敵意并購，關(guān)鍵因素就是超級(jí)強(qiáng)勢的董事長替代董事會(huì)做出決策，將其變成了敵意收購。相比之下，安邦收購民生銀行股份時(shí)，盡管被媒體宣揚(yáng)為“強(qiáng)行入室”，但是民生銀行方面能夠相對(duì)平靜并比較超然地面對(duì)，使安邦的股份收購沒有演變?yōu)閿骋獠①?，民生銀行的董事會(huì)構(gòu)成和公司治理模式演變也相對(duì)平穩(wěn)。導(dǎo)致萬科和民生銀行對(duì)公開市場收購做出不同反應(yīng)的原因在于，二者之前董事會(huì)獨(dú)立性和公司治理基因不同。民生銀行股權(quán)更為分散，眾多大股東之間勢均力敵，董事長不是創(chuàng)始人，相比其董事會(huì)不是太強(qiáng)勢，這些給董事會(huì)提供了更大的獨(dú)立性和權(quán)力空間。萬科則是有單一優(yōu)勢股東存在，是單一優(yōu)勢股東支持下的創(chuàng)始人控制，董事長很強(qiáng)勢，這種模式下的董事會(huì)就是一個(gè)強(qiáng)勢大股東和同樣強(qiáng)勢的經(jīng)理層之間的聯(lián)合論壇，合則一致，不合則翻臉，董事會(huì)的獨(dú)立性和董事會(huì)的真實(shí)權(quán)力空間都很小。

董事會(huì)的有效性：

誰及如何判定董事會(huì)決議的通過與否

萬科之爭前半場的控制權(quán)之爭中，完全沒有獨(dú)立董事集體的聲音，甚至看不見董事會(huì)的身影，可以說完全缺乏董事會(huì)的獨(dú)立性。到了后半場，控制權(quán)之爭演變?yōu)槿A萬之爭，引爆華萬之爭的是一次董事會(huì)決議的通過與否之爭。

為稀釋寶能持有萬科股份的比例，2016年6月17日，萬科董事會(huì)討論萬科通過定向發(fā)行股份收購深圳地鐵資產(chǎn)的議案。張利平獨(dú)立董事以潛在的關(guān)聯(lián)與利益沖突為由回避投票。萬科認(rèn)為議案以10名投票董事中的7人贊成，比例超過三分之二，獲得董事會(huì)通過。但華潤認(rèn)為，議案獲得全體11名董事中的7人贊成，比例不足三分之二，沒有獲得董事會(huì)通過。問題的關(guān)鍵在于，董事會(huì)本身要對(duì)如此重大事項(xiàng)的決策規(guī)則做出清晰界定。

中國公司法規(guī)定董事會(huì)形成有效決議的贊同比例計(jì)算，是以包括未出席和棄權(quán)董事在內(nèi)的“全體董事”為分母的。在有關(guān)聯(lián)關(guān)系董事回避時(shí)，董事會(huì)形成有效決議的贊同比例計(jì)算，則是以“全體無關(guān)聯(lián)關(guān)系董事”為分母的。關(guān)鍵問題是如何認(rèn)定張利平獨(dú)立董事的所謂“回避投票”，這決定要不要把張利平算在“無關(guān)聯(lián)關(guān)系董事”內(nèi)。

中國公司法規(guī)定，“公司董事與董事會(huì)會(huì)議決議事項(xiàng)所涉及的企業(yè)有關(guān)聯(lián)關(guān)系的，不得對(duì)該項(xiàng)決議行使表決權(quán)”。意圖是避免與“決議事項(xiàng)所涉及的企業(yè)”有關(guān)聯(lián)關(guān)系（直接或者間接的利益關(guān)系）的董事參與投票，損害公司利益。萬科公告張利平選擇回避的理由是，“由于其本人任職的美國黑石集團(tuán)正在與公司洽售在中國的一個(gè)大型商業(yè)物業(yè)項(xiàng)目”。這里的利益關(guān)系，是張利平任職的黑石與萬科之間有關(guān)聯(lián)關(guān)系，而不是與“決議事項(xiàng)所涉及的企業(yè)”深圳地鐵集團(tuán)之間有關(guān)聯(lián)關(guān)系。黑石“正在與公司洽售在中國的一個(gè)大型商業(yè)物業(yè)項(xiàng)目”，這會(huì)使張利平在萬科收購深圳地鐵資產(chǎn)的議案上，立場偏向深圳地鐵方面嗎？如果不會(huì)，張利平的這個(gè)回避理由就不成立，他的回避就可以被看作是沒有實(shí)際出席董事會(huì)會(huì)議，由此他就要被計(jì)入分母。

作為董事，在與董事會(huì)所議事項(xiàng)所涉企業(yè)或人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系時(shí)，回避是一種法定的公平交易義務(wù)，而不是一種權(quán)利。作為一種公平交易義務(wù)，相關(guān)董事要將相關(guān)的關(guān)聯(lián)關(guān)系事項(xiàng)在董事會(huì)會(huì)議正式開始之前，向董事會(huì)報(bào)告。如果相關(guān)董事沒有報(bào)告，并參與了相關(guān)事項(xiàng)的董事會(huì)投票，該等董事會(huì)決議存在法律瑕疵，可以被判定為無效。

關(guān)聯(lián)董事回避不是董事的一種權(quán)利，在其向董事會(huì)報(bào)告了相關(guān)關(guān)聯(lián)事項(xiàng)之后，要由董事會(huì)來判定他是否需要和是否有權(quán)回避。參加董事會(huì)是董事的法定義務(wù)，如果董事可以以任意一種所謂關(guān)聯(lián)關(guān)系而回避投票，等于是為董事提供了一種逃避其法定義務(wù)的便利。不存在有實(shí)質(zhì)影響的關(guān)聯(lián)關(guān)系而回避，和存在有實(shí)質(zhì)影響的關(guān)聯(lián)關(guān)系而不回避，同樣會(huì)影響董事會(huì)的決策質(zhì)量，也會(huì)使董事會(huì)難以有效作為。就萬科2016年6月17日的董事會(huì)會(huì)議來說，問題的關(guān)鍵是，在董事會(huì)正式開始之前，是否就張利平董事的關(guān)聯(lián)關(guān)系申明進(jìn)行了討論，并明確做出了張利平是否需要回避的決定。如果做出了該等決定，則可進(jìn)而在會(huì)議正式開始時(shí)，就明確本次董事會(huì)會(huì)議有投票權(quán)的總?cè)藬?shù)，到底是10人還是11人?？墒窃谌f科控制權(quán)之爭中，我們不僅沒有看到萬科董事會(huì)有此前置決策過程，甚至在爭議發(fā)生之后，也沒有“亡羊補(bǔ)牢”，進(jìn)行后續(xù)的討論與補(bǔ)充決策。

職業(yè)經(jīng)理人制度的基石：

是獨(dú)立有效的董事會(huì)，不是開明大股東

2017年1月、6月，華潤、恒大分別將所持萬科股份全部轉(zhuǎn)讓給深圳地鐵，深圳地鐵占萬科股份達(dá)29.38%。萬科股權(quán)結(jié)構(gòu)模式回到了上市前的1988年股份制改造時(shí)的原點(diǎn)狀態(tài)，當(dāng)時(shí)第一大股東深圳特區(qū)發(fā)展集團(tuán)持股30%。萬科30年完成一個(gè)輪回，重新成為地方國有控股企業(yè)。

深圳地鐵作為萬科新任第一大股東和事實(shí)上的控制性股東，表態(tài)要做萬科公司的基石股東，全力支持萬科管理層，保持萬科公司治理模式不變?！盎蓶|”，相比之前稱呼華潤的“策略性大股東”一詞，似乎更是個(gè)開明大股東，是個(gè)甘居幕后的公司支持者。萬科控制權(quán)之爭的演變中，“策略性大股東”華潤對(duì)萬科的“策略”發(fā)生變化，已經(jīng)表明了立足于開明大股東支持下的職業(yè)經(jīng)理人制度是不成熟，也不穩(wěn)定的。

貼上“基石股東”標(biāo)簽的深圳地鐵，持有萬科股權(quán)的比例（29%）高于以前的“策略性大股東”華潤（15%），似乎可以作為萬科股權(quán)穩(wěn)定的一塊基石，可是資本市場環(huán)境變化，會(huì)使這種穩(wěn)定的效力下降。萬科控制權(quán)之爭本身就說明了這一點(diǎn)。華潤以僅持股15%左右的單一優(yōu)勢股東模式保證了萬科15年的穩(wěn)定，因?yàn)?000年時(shí)的中國資本市場是相對(duì)小并且凝固的。今天中國資本市場的規(guī)模和流動(dòng)性都遠(yuǎn)非2000年時(shí)可比。資本市場的流動(dòng)性和資金規(guī)模，敵意并購者的資金調(diào)動(dòng)能力，中小股東權(quán)利意識(shí)的覺醒等，已經(jīng)使15%、甚至是20%左右的單一優(yōu)勢持股難以保障公司控制權(quán)的穩(wěn)定了。2012年的格力董事會(huì)換屆選舉和2015年的康佳董事會(huì)換屆選舉，持股20%多的第一大股東都沒有完全實(shí)現(xiàn)自己的意志。如果不是政府干預(yù)使蓬勃興起的公司控制權(quán)市場動(dòng)力暫時(shí)熄火，萬科控制權(quán)之爭的結(jié)果可能就不是現(xiàn)在這種結(jié)局了。深圳地鐵雖然持股比例高于當(dāng)年華潤，但是相比第二大股東25%的股權(quán)比例，沒有形成單一優(yōu)勢股東模式，使其作為萬科公司股權(quán)穩(wěn)定基石的作用，也許還沒有當(dāng)年華潤的效力更大。

即使29%的第一大股東股權(quán)可以保證公司股權(quán)上的穩(wěn)定，把職業(yè)經(jīng)理人制度建立在開明大股東支持的基礎(chǔ)上，也只能是一種短暫的權(quán)宜之計(jì)，甚至可以說是一廂情愿，一種說辭而已。如果沒有獨(dú)立有效的董事會(huì)，開明大股東之下的職業(yè)經(jīng)理人，實(shí)質(zhì)上更近似于中國傳統(tǒng)的東家與掌柜的關(guān)系，而不是現(xiàn)代公司的職業(yè)經(jīng)理人制度?，F(xiàn)代公司的職業(yè)經(jīng)理人制度是和董事會(huì)中心主義的公司治理模式同步發(fā)展起來的，只有在獨(dú)立有效的董事會(huì)控制之下，才有真正成熟和穩(wěn)定的職業(yè)經(jīng)理人制度。

就萬科目前的情況來說，新的董事會(huì)構(gòu)成模式和先前的董事會(huì)構(gòu)成模式完全一樣：經(jīng)理層、第一大股東和獨(dú)立董事。但是現(xiàn)在萬科的股權(quán)結(jié)構(gòu)與之前不同，之前的第一大股東華潤雖然持股比例沒有現(xiàn)在的第一大股東深圳地鐵高，但華潤是單一優(yōu)勢股東，沒有具有實(shí)力的第二大股東，現(xiàn)在萬科有一個(gè)持股25%多的第二大股東寶能，并且其在新的董事會(huì)中被完全忽視了?？梢哉f，目前的萬科“職業(yè)經(jīng)理人”模式蘊(yùn)藏著第一大股東改變主意和第二大股東逼宮的雙重不確定性。

1994年的萬科之爭，是中國證監(jiān)會(huì)和深交所有關(guān)人員的介入和調(diào)停，使君安放棄了對(duì)萬科控制權(quán)的繼續(xù)爭奪。2016年的萬科之爭，是中國證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和國資委都有表態(tài)，并有深圳市政府出面協(xié)調(diào)，才達(dá)成了目前的結(jié)果。從深特發(fā)、華潤到深圳地鐵，從創(chuàng)始人王石到繼任者郁亮，萬科都是政府和國有開明大股東支持下的一種關(guān)鍵人控制模式，沒有走上“股權(quán)分散、董事會(huì)控制和職業(yè)經(jīng)理人管理”之路，距離董事會(huì)中心主義的現(xiàn)代公司治理模式更是很遙遠(yuǎn)。

作者系中國社會(huì)科學(xué)院研究員