何志聰++曾國鑫

自從2014年6月20日中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)制定并發(fā)布《關(guān)于上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》以來，已經(jīng)有649家上市公司披露了員工持股計(jì)劃，在最終購買/認(rèn)購實(shí)施完成的475份員工持股計(jì)劃中，有近五成的員工持股計(jì)劃已經(jīng)虧損或者面臨虧損

員工持股計(jì)劃，從字面意義上看是員工購買/認(rèn)購公司股票的一個(gè)渠道，很多不明就里的人士甚至是上市公司會(huì)將其解讀為一種實(shí)施員工激勵(lì)的工具。但從本質(zhì)上深究，員工持股計(jì)劃并非一種激勵(lì)的工具而是一種投資的工具。既然是一種投資工具，那么員工持股計(jì)劃所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是計(jì)劃虧損的風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)上的股權(quán)投資工具類似；但實(shí)際上，員工持股計(jì)劃所面臨的風(fēng)險(xiǎn)甚至要超過其他品種的股權(quán)投資工具。

為什么？這是由于員工持股計(jì)劃（尤其是自二級(jí)市場(chǎng)購買類型的員工持股計(jì)劃）往往以市價(jià)成交，而不少上市公司偏好在公司股價(jià)出現(xiàn)持續(xù)下跌趨勢(shì)時(shí)推出員工持股計(jì)劃，寄期望于能夠通過員工持股計(jì)劃穩(wěn)定市場(chǎng)信心，或者是基于較低的股價(jià)實(shí)施員工激勵(lì)，甚至是充當(dāng)股東減持的交易對(duì)手。但當(dāng)公司股價(jià)下跌趨勢(shì)繼續(xù)保持時(shí)，意味著完成購買的員工持股計(jì)劃將面臨虧損。

上述的現(xiàn)象或行為，可以用一個(gè)中國成語來概括：飲鴆止渴。由于部分員工持股計(jì)劃推出的時(shí)點(diǎn)處于公司股價(jià)下跌的過程，因此公司希望能夠通過員工持股計(jì)劃來穩(wěn)定公司的股價(jià)或者員工激勵(lì)，但這僅僅能夠解一時(shí)之暢快。

《關(guān)于上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》中明確，員工持股計(jì)劃的持股期限不得低于12個(gè)月，以非公開發(fā)行方式實(shí)施員工持股計(jì)劃的，持股期限不得低于36個(gè)月。由于員工持股計(jì)劃持股期限過短，催生了上市公司員工持股計(jì)劃的短期行為：1.通過二級(jí)市場(chǎng)購買的方式實(shí)施員工持股計(jì)劃，以提振市場(chǎng)信心或者穩(wěn)定公司股價(jià)；2.股票來源于股東轉(zhuǎn)讓的員工持股計(jì)劃，充當(dāng)股東套現(xiàn)的工具；3.期望通過資金杠桿，實(shí)現(xiàn)員工持股計(jì)劃的大幅盈利。典型的短期行為，進(jìn)一步導(dǎo)致了員工持股計(jì)劃的虧損。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，在已經(jīng)實(shí)施完成的475份員工持股計(jì)劃中，通過二級(jí)市場(chǎng)購買作為股票來源的員工持股計(jì)劃共有364份，約占已經(jīng)實(shí)施的員工持股計(jì)劃數(shù)量的76.63%；股票來源于股東轉(zhuǎn)讓的員工持股計(jì)劃共有237份，約占已經(jīng)實(shí)施的員工持股計(jì)劃數(shù)量的49.89%；附帶資金杠桿的員工持股計(jì)劃共有123份，約占已經(jīng)實(shí)施的員工持股計(jì)劃數(shù)量的25.89%。由此可見，抱著穩(wěn)定股價(jià)、股票接盤以及一夜暴富目的的員工持股計(jì)劃并不在少數(shù)。

但事實(shí)情況是否如愿？有數(shù)據(jù)顯示，目前已有超200份員工持股計(jì)劃總體浮虧，上述虧損的員工持股計(jì)劃大多懷有投機(jī)目的或者是屬于高杠桿高價(jià)格建倉的情形。

由于員工持股計(jì)劃在購買價(jià)格上并不具有優(yōu)勢(shì)，無股東或?qū)嶋H控制人兜底的員工持股計(jì)劃尤甚，因此員工持股計(jì)劃并不屬于激勵(lì)工具；由于員工持股計(jì)劃一般以市價(jià)在二級(jí)市場(chǎng)上購入公司股票或者按照股票發(fā)行價(jià)格認(rèn)購公司增發(fā)的股票，其身份與地位較公司其他股東的身份與地位無異，因此可以視其為一種投資工具。而作為一個(gè)投資工具，員工持股計(jì)劃在實(shí)施時(shí)應(yīng)該從投資的角度出發(fā)而非激勵(lì)的角度出發(fā)，充分考慮市場(chǎng)的趨勢(shì)以及自身的盈利能力，而非盲目地實(shí)施員工持股計(jì)劃。如果實(shí)施員工持股計(jì)劃過程中過于盲目，忽略了投資的基本邏輯，價(jià)格高位介入則加大了虧損的風(fēng)險(xiǎn)，資金杠桿過高則加大了爆倉的風(fēng)險(xiǎn)。

不少上市公司在實(shí)施員工持股計(jì)劃時(shí)，多多少少都帶有些“賭博”的性質(zhì)，正如前文統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)所表現(xiàn)的，穩(wěn)定股價(jià)、充當(dāng)股東減持“接盤俠”以及帶有資金杠桿的員工持股計(jì)劃占比很高，意味著這些員工持股計(jì)劃在實(shí)施時(shí)，就已經(jīng)“目的不純”，其已回避了基本的投資邏輯，更多的是為一己之私利而鋌而走險(xiǎn)。

不可否認(rèn)，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的《關(guān)于上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》目的是為了規(guī)范員工持股計(jì)劃的行為，而實(shí)際情況是，這個(gè)指導(dǎo)意見并沒有發(fā)揮出想象中的作用，僅僅是把員工持股計(jì)劃進(jìn)一步暴露在大眾面前。中國民間有個(gè)游戲名叫“擊鼓傳花”，當(dāng)鼓聲響起時(shí)花球開始傳遞，而當(dāng)鼓聲停止時(shí)，手中拿著花球的那個(gè)人則要接受懲罰。員工持股計(jì)劃，生動(dòng)地將擊鼓傳花這個(gè)游戲表現(xiàn)了出來：當(dāng)股東有高位減持需求的時(shí)候或者公司股價(jià)需要穩(wěn)定的時(shí)候，員工持股計(jì)劃通過二級(jí)市場(chǎng)購買股票或者受讓股東減持股份來持有公司股票，當(dāng)公司股價(jià)不再風(fēng)光時(shí)，有的員工持股計(jì)劃功成身退實(shí)現(xiàn)盈利，而有的員工持股計(jì)劃一片哀號(hào)面臨虧損，對(duì)于那些當(dāng)初寄希望于通過資金杠桿賺取更多利潤的員工持股計(jì)劃，虧損與爆倉來得更猛與更快一些。

由此可見，忽略了基本的投資邏輯，大多數(shù)抱著賭博甚至是接盤目的的員工持股計(jì)劃最終均將輸?shù)靡粩⊥康?，雖然一小部分抱著賭博或者是接盤目的的員工持股計(jì)劃可能僥幸已經(jīng)取得了一定的盈利，但更多的還處于水深火熱之中。不論結(jié)果如何，我們都可以認(rèn)為，忽略方法本身所帶來的巨大的風(fēng)險(xiǎn)以及可能的后果來解決眼前的急迫是不可取的。

員工持股計(jì)劃本質(zhì)上屬于一項(xiàng)投資工具，上市公司在推出員工持股計(jì)劃的時(shí)候，應(yīng)該充分結(jié)合股票市場(chǎng)的波動(dòng)趨勢(shì)、企業(yè)本身的盈利能力以及企業(yè)未來的發(fā)展方向進(jìn)行系統(tǒng)性的分析判斷，以投資的態(tài)度與角度決定是否需要實(shí)施員工持股計(jì)劃，而非在公司股價(jià)下跌時(shí)投機(jī)取巧，為了穩(wěn)定股價(jià)或者為了獲得較低的成本價(jià)格而推出員工持股計(jì)劃，這樣的思路，是百害而無一利的；不應(yīng)該為了穩(wěn)定股價(jià)或者股東減持等違背市場(chǎng)投資常理的目的而推出員工持股計(jì)劃，既害了自己也害了員工；更不應(yīng)該在這種飲鴆止渴的行為發(fā)生時(shí)，加上資金杠桿加速賭博的發(fā)生。

作者供職于上海榮正投資咨詢有限公司