呂冰

【摘要】在企業(yè)經(jīng)濟(jì)決策中，如何制定一個(gè)合理的資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)發(fā)展而言是至關(guān)重要的。自改革開放以來，股份制改革和金融市場(chǎng)運(yùn)作都逐漸趨于成熟并在不斷完善。那么，如何通過財(cái)務(wù)杠桿水平解決資本結(jié)構(gòu)合理配置的問題就顯得尤為重要。在本文中，首先介紹了財(cái)務(wù)杠桿的定義以及我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展概述，其次選取樣本具體分析了我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。

【關(guān)鍵詞】資本結(jié)構(gòu) 財(cái)務(wù)杠桿 企業(yè)績(jī)效

一、財(cái)務(wù)杠桿的概念及研究狀況

財(cái)務(wù)杠桿，是指企業(yè)由于債務(wù)籌資的存在進(jìn)而產(chǎn)生的固定債務(wù)利息和優(yōu)先股股利的存在從而導(dǎo)致普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)程度會(huì)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)程度的現(xiàn)象。

目前國(guó)內(nèi)外對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿的理論研究方面，馮建、羅福凱（2006）研究認(rèn)為財(cái)務(wù)杠桿水平與公司的盈利能力呈負(fù)相關(guān)，韋德洪、吳娜（2005）研究得出財(cái)務(wù)杠桿與總資產(chǎn)凈利率、加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率和每股收益均呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，Jensen（1986）認(rèn)為負(fù)債經(jīng)營(yíng)能夠提高公司資金利用率，從而提高企業(yè)價(jià)值；朱民、劉利利（1989）認(rèn)為，企業(yè)在考慮到財(cái)務(wù)杠桿能夠降低資本成本的同時(shí)也要重視隨之帶來的風(fēng)險(xiǎn)，李蕾（2009）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)每股收益與財(cái)務(wù)杠桿的關(guān)系以最佳資本結(jié)構(gòu)點(diǎn)為中心呈倒U形狀。

二、房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展概述及數(shù)據(jù)分析

（一）房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展概述

在中國(guó)，改革開放以來，房地產(chǎn)行業(yè)先后經(jīng)歷了理論突破、非理性炒作、相對(duì)穩(wěn)定發(fā)展、價(jià)格持續(xù)上漲、國(guó)家多項(xiàng)調(diào)控措施出臺(tái)以及應(yīng)急與投機(jī)催生房地產(chǎn)的大泡沫階段等階段。在過去的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)一度被福利化的單位住房的供應(yīng)制度所取代。但是在20世紀(jì)80年代以后，我國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)終于打破單位住房的供應(yīng)制度進(jìn)而重新興起，在90年代便進(jìn)入到了行業(yè)快速發(fā)展的時(shí)期。也是自這一時(shí)期以來，供應(yīng)體制和住房分配制度都發(fā)生了質(zhì)的變化，并且全國(guó)范圍房地產(chǎn)開放投資得到了空前發(fā)展。

（二）行業(yè)分析

通過在國(guó)泰安查閱的數(shù)據(jù)顯示了，2006～2015年期間房地產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益總額近年有不同幅度的增長(zhǎng)。其中所有者權(quán)益總額與其他兩項(xiàng)相比增長(zhǎng)較為緩慢，而資產(chǎn)和負(fù)債總額接近相同的增長(zhǎng)率，進(jìn)而體現(xiàn)為總體資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定增長(zhǎng)，保持在72%～78%內(nèi)。相應(yīng)的，股東權(quán)益比率則緩慢降低。

資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)表示的是總資產(chǎn)中負(fù)債籌集所占的比例，該指標(biāo)是評(píng)價(jià)公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)。產(chǎn)權(quán)比率指標(biāo)表示的是負(fù)債總額與權(quán)益總額的比率，是評(píng)估企業(yè)資金結(jié)構(gòu)合理性的指標(biāo)之一，其反映了企業(yè)借款經(jīng)營(yíng)的程度。通過計(jì)算、比較房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)以上兩個(gè)指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債率和產(chǎn)權(quán)比率在這近十年除了2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)有所下降，其他年間則保持較穩(wěn)定地增長(zhǎng)。這意味著伴隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)企業(yè)逐漸認(rèn)識(shí)到了負(fù)債經(jīng)營(yíng)給企業(yè)帶來的影響，同時(shí)在很大程度上說明上市企業(yè)高層對(duì)更好的利用債務(wù)所引起的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)用逐漸加以重視。

三、財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

（一）樣本選取

為了說明財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)績(jī)效的影響，本文將以具體的上市公司作為研究的對(duì)象。以下數(shù)據(jù)均來自于上海證券交易所網(wǎng)站上所披露的上市公司的年度報(bào)表及相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)。在選取企業(yè)的過程中，為了使樣本具有代表性，從2016中國(guó)房地產(chǎn)上市公司A股十強(qiáng)的企業(yè)中選取了以下五家公司：萬科（000002）、金科股份（000656）、陽光城（000671）、保利地產(chǎn)（600048）、金地集團(tuán)（600383）

（二）行業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分析

通過收集數(shù)據(jù)計(jì)算上述五家企業(yè)在2006-2015年期間每年的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)平均值，分別得到以下數(shù)據(jù)：1.041、1.036、1.008、1.026、1.017、1.04、1.046、1.044、1.078、1.063。從數(shù)據(jù)的變化中可以看出，2008年之后，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)總體趨勢(shì)是逐漸上升的，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的增加在一定程度上反映出我國(guó)的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)整體的發(fā)展水平和情況。更進(jìn)一步說明房地產(chǎn)企業(yè)近年來逐漸重視了財(cái)務(wù)杠桿的作用，能夠合理有效地運(yùn)用債務(wù)籌資利息產(chǎn)生的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)使企業(yè)的資金利用率提高，那么是否真的由此為企業(yè)帶來積極的績(jī)效呢？

（三）平均權(quán)益凈利率分析

為了評(píng)價(jià)企業(yè)績(jī)效，本文采用了杜邦分析體系中的權(quán)益凈利率指標(biāo)，它反映的是所有者權(quán)益所獲報(bào)酬的水平。權(quán)益凈利率計(jì)算是通過銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)的乘積得到。同樣地，對(duì)得出的數(shù)據(jù)進(jìn)一步處理，得到五家樣本企業(yè)在2006-2015年間每一年權(quán)益凈利率的平均值分別為：15.803、17.413、13.315、16.407、22.19、20.94、23.585、20.442、20.146、19.421。從該組數(shù)據(jù)可以看出，平均權(quán)益凈利率的變化趨勢(shì)與DFL平均值的變化趨勢(shì)總體上具有一致性。從整體上看來，所有者權(quán)益所獲報(bào)酬的水平隨著財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)增大而上升，隨著財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的減小而下降。這說明在一定條件下，財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用直接且正向地影響了企業(yè)的盈利狀況狀況。

四、結(jié)論及未來展望

綜上所述，本文首先通過從宏觀了解房地產(chǎn)行業(yè)近年的資本結(jié)構(gòu)狀況，資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率的上升趨勢(shì)都體現(xiàn)出目前企業(yè)較以往更注重利用舉債經(jīng)營(yíng)。其次，通過樣本分析得出，財(cái)務(wù)杠桿目前在一定條件下對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展具有正面作用。企業(yè)能夠健康良好的發(fā)展，不僅能提高收益，同時(shí)可以充分利用自有資金，提高自有資金利用率，形成良性循環(huán)。本文主要研究財(cái)務(wù)杠桿作用的正面影響，但如若企業(yè)管理者決策不當(dāng)，不僅不會(huì)使企業(yè)增加收益，還會(huì)進(jìn)一步加重企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，有關(guān)如何確定最佳的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，如何避免其負(fù)效應(yīng)的產(chǎn)生以及財(cái)務(wù)杠桿的實(shí)際影響因素有哪些等等相關(guān)問題，我國(guó)的學(xué)術(shù)界目前都缺乏系統(tǒng)測(cè)試的經(jīng)驗(yàn)，在運(yùn)用實(shí)證檢驗(yàn)方法進(jìn)行實(shí)際研究中也很缺乏，導(dǎo)致大多數(shù)國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用的認(rèn)識(shí)并不深入，進(jìn)而在運(yùn)用上還欠發(fā)展。也將會(huì)是中國(guó)企業(yè)今后關(guān)注的重要課題。

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