李強(qiáng)　李恬

摘 要：選取2008-2014年滬深兩市A股重污染行業(yè)上市公司為樣本，實證研究產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量的相關(guān)性，并考察基于競爭動機(jī)的環(huán)境信息披露變化對企業(yè)價值的影響。研究發(fā)現(xiàn)：產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量之間呈倒“U”型關(guān)系，即隨著產(chǎn)品市場競爭程度的增加，企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量先上升后下降，表明在競爭壓力下，企業(yè)環(huán)境信息披露行為會發(fā)生扭曲。進(jìn)一步分析顯示，企業(yè)出于競爭動機(jī)而降低環(huán)境信息披露質(zhì)量會對企業(yè)價值造成損害。上述研究基于競爭視角建立企業(yè)環(huán)境信息披露影響因素及經(jīng)濟(jì)后果的分析框架，為企業(yè)更好應(yīng)對產(chǎn)品市場競爭，提高環(huán)境信息披露質(zhì)量提供直接的經(jīng)驗證據(jù)。

關(guān)鍵詞：環(huán)境信息披露；產(chǎn)品市場競爭；企業(yè)價值

中圖分類號：F272.3 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1003-3890（2017）04-0068-09

一、引言

隨著環(huán)境污染日益嚴(yán)重和人們環(huán)保意識逐漸增強(qiáng)，企業(yè)環(huán)境信息披露越來越受到關(guān)注。社會責(zé)任理論認(rèn)為，企業(yè)作為社會公民，理應(yīng)重視環(huán)境保護(hù)和積極履行環(huán)境責(zé)任。但我國企業(yè)環(huán)境信息披露的現(xiàn)狀不容樂觀，披露不及時、不完整、報喜不報憂等問題并存，總體水平偏低。如何提高企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量成為研究熱點。已有研究表明，企業(yè)環(huán)境信息披露受到多種因素的影響，如企業(yè)規(guī)模、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和公司治理機(jī)制等，而且外部壓力因素逐步成為研究的重點。部分學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，行業(yè)特征變量會顯著影響企業(yè)環(huán)境信息披露的數(shù)量和質(zhì)量（Nieminen et al.，2001[1]；程隆云 等，2011[2]）。Schmalensee（1985）認(rèn)為，行業(yè)效應(yīng)是解釋企業(yè)之間盈利差異和行業(yè)之間盈利差異的最重要因素，企業(yè)行為決策不可避免地要考慮產(chǎn)品市場競爭情況[3]。伊志宏 等（2010）[4]、劉慧芬 等（2015）研究指出，一些外部機(jī)制可以有效制約內(nèi)部人的行為，自愿性信息披露作為企業(yè)管理層的內(nèi)生決策，不僅取決于內(nèi)部激勵因素，還受制于市場競爭環(huán)境[5]。因此，產(chǎn)品市場競爭有可能對企業(yè)環(huán)境信息披露形成外部壓力。

從理論上講，產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)環(huán)境信息披露的影響存在兩種可能：一是“成本競爭優(yōu)勢”假說。在產(chǎn)品市場競爭激烈的行業(yè)，企業(yè)面對的財務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險較大，對企業(yè)資源配置合理性的要求也越高，若企業(yè)受到資源約束，則很難提高環(huán)境管理水平（鐘田麗 等，2004[6]；Clarkson et al.，2011[7]）。傅鴻震（2015）研究發(fā)現(xiàn)，在競爭性行業(yè)中，進(jìn)入門檻較低，競爭者數(shù)量眾多，由于環(huán)保及污染治理投入的經(jīng)濟(jì)效益見效慢，企業(yè)為了自身生存發(fā)展并獲取利潤，往往會壓縮環(huán)境成本，造成環(huán)境業(yè)績下滑及其環(huán)境信息披露質(zhì)量下降[8]。二是“綠色競爭優(yōu)勢”假說。許多學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)環(huán)境責(zé)任履行是競爭優(yōu)勢的來源，良好的環(huán)境責(zé)任聲譽(yù)能夠提高企業(yè)的商業(yè)價值（Porteret al.，1995[9]；Brammer et al.，2004[10]）。徐二明 等（2014）[11]研究指出，在競爭激烈的情況下，企業(yè)通過產(chǎn)品和服務(wù)本身的差異性取得競爭優(yōu)勢的空間較小，而通過社會責(zé)任差異化競爭戰(zhàn)略獲取競爭優(yōu)勢的必要性將提高。市場競爭越激烈，企業(yè)越需要尋求新的競爭優(yōu)勢，在綠色發(fā)展背景下，企業(yè)通過加大環(huán)保投入有助于獲取“綠色競爭優(yōu)勢”，也傾向于高質(zhì)量環(huán)境信息披露將這種優(yōu)勢傳遞到市場，提高市場競爭力。由此可見，基于“成本競爭優(yōu)勢”和“綠色競爭優(yōu)勢”兩種假說，產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)環(huán)境信息披露之間的關(guān)系分別為負(fù)相關(guān)和正相關(guān)，結(jié)論截然相反，需要更進(jìn)一步的實證檢驗。有以下問題值得深入思考：為獲取競爭優(yōu)勢，企業(yè)環(huán)境信息披露的行為動機(jī)是如何選擇的，側(cè)重于低成本還是綠色差異化？在不同程度的市場競爭壓力下，產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量的關(guān)系是否會發(fā)生方向性的變化？企業(yè)環(huán)境信息披露行為的競爭策略選擇會導(dǎo)致怎樣的經(jīng)濟(jì)后果？

本文選取2008—2014年滬深兩市A股重污染行業(yè)上市公司作為研究樣本，實證分析產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量的相關(guān)性，并考察基于競爭動機(jī)的環(huán)境信息披露變化對企業(yè)價值的影響。研究發(fā)現(xiàn)：產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量之間呈倒“U”型關(guān)系，隨著產(chǎn)品市場競爭程度的增加，企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量先上升后下降，表明在激烈的競爭壓力下，企業(yè)環(huán)境信息披露行為會發(fā)生扭曲。進(jìn)一步研究顯示，企業(yè)出于競爭動機(jī)而降低環(huán)境信息披露質(zhì)量會對企業(yè)價值造成損害。

本文貢獻(xiàn)主要在于：（1）對企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量影響因素研究文獻(xiàn)進(jìn)行了補(bǔ)充。引入產(chǎn)品市場競爭這一外部機(jī)制，分析了在“成本競爭優(yōu)勢”和“綠色競爭優(yōu)勢”兩種不同競爭戰(zhàn)略選擇下企業(yè)環(huán)境信息披露行為的特征，研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量之間存在非線性關(guān)系，是對外部壓力視角下的環(huán)境信息披露質(zhì)量影響因素研究的拓展。（2）將企業(yè)環(huán)境信息披露研究主線向后延伸，實證檢驗基于競爭動機(jī)的環(huán)境信息披露變化產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果，有助于深刻理解企業(yè)環(huán)境信息披露“機(jī)會主義”行為導(dǎo)致的負(fù)面影響。（3）建立了“競爭—環(huán)境信息披露—經(jīng)濟(jì)后果”的分析框架，通過對前因后果的研究為揭示企業(yè)選擇性環(huán)境信息披露的外在動機(jī)提供了直接的經(jīng)驗證據(jù)，為規(guī)范企業(yè)環(huán)境信息披露行為，提高環(huán)境信息披露質(zhì)量給出政策參考。

本文的后續(xù)內(nèi)容安排如下：第二部分進(jìn)行理論分析并提出研究假設(shè)；第三部分為研究設(shè)計；第四部分對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，并分析實證結(jié)果；第五部分總結(jié)研究結(jié)論，進(jìn)而提出政策建議。

二、理論分析和假設(shè)提出

（一）產(chǎn)品市場競爭和環(huán)境信息披露質(zhì)量

在經(jīng)濟(jì)由短缺狀態(tài)轉(zhuǎn)向過剩狀態(tài)，由買方市場轉(zhuǎn)向賣方市場時，過度競爭使得企業(yè)千方百計地尋求競爭優(yōu)勢，沒有競爭優(yōu)勢的企業(yè)必定是難以生存的企業(yè)（李海艦 等，2002[12]）。而且，現(xiàn)代企業(yè)的競爭優(yōu)勢主要依賴于低成本和差異性，因此有成本領(lǐng)先戰(zhàn)略和差異化戰(zhàn)略（頡茂華 等，2016[13]）。在市場競爭越來越激烈的環(huán)境中，成本管理作為企業(yè)管理的核心內(nèi)容之一，其水平高低直接影響企業(yè)的盈利能力和增長潛力，受到?jīng)Q策者的高度重視。DeFond（1999）[14]指出，當(dāng)企業(yè)面臨的市場競爭程度越高，大股東和管理層對產(chǎn)品成本會更加敏感。李強(qiáng) 等（2015）[15]研究發(fā)現(xiàn)，大股東和管理者制定決策時必然需要考慮市場作用及其競爭的不確定性，以及市場帶來的成本壓力。而且，根據(jù)冗余資源理論，在市場競爭激烈的條件下，企業(yè)面臨較大的成本壓力，將會有更少冗余資源進(jìn)行環(huán)保投資，在環(huán)境信息披露方面的表現(xiàn)也可能較差。但與此同時，中國企業(yè)面臨著資源短缺、環(huán)境監(jiān)管和政府管制的壓力，急需可持續(xù)增長的創(chuàng)新模式，即綠色創(chuàng)新模式（李玉米 等，2014[16]）。在生態(tài)文明建設(shè)成為全社會共同追求的背景下，企業(yè)通過高質(zhì)量環(huán)境信息披露有助于向市場傳遞企業(yè)盡職履行環(huán)境責(zé)任的信號，滿足客戶綠色消費(fèi)需求，從而獲取“綠色競爭優(yōu)勢”。而且，王雄元等（2008）[17]、羅煒 等（2010）[18]研究均發(fā)現(xiàn)，行業(yè)競爭越激烈，位于其中的企業(yè)越主動披露更多的自愿性信息。伊志宏 等（2010）[4]從融資角度的分析認(rèn)為，產(chǎn)品市場競爭會影響企業(yè)的內(nèi)源融資能力并產(chǎn)生迫切的融資需求，企業(yè)為以較低成本獲取外部資金，必須降低資金供求雙方的信息不對稱，因此產(chǎn)品市場競爭給企業(yè)信息披露施加了一定的外部壓力，有助于提高信息披露質(zhì)量。

綜上所述，正如前文所指出的，根據(jù)“成本競爭優(yōu)勢”和“綠色競爭優(yōu)勢”假說，產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露的相關(guān)性并不明確，二者分別演繹出相互矛盾的結(jié)論，不利于指導(dǎo)企業(yè)實踐。本文認(rèn)為，研究結(jié)論不一致可能與已有文獻(xiàn)側(cè)重于靜態(tài)分析產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)環(huán)境信息披露行為的影響，忽視了企業(yè)環(huán)境信息披露決策中存在的機(jī)會主義傾向。由于企業(yè)環(huán)境行為具有難以考察性，私人信息與公共信息更加難以區(qū)分，企業(yè)存在生態(tài)機(jī)會主義動機(jī)，并進(jìn)行選擇性環(huán)境信息披露（姚圣 等，2016[19]）。在應(yīng)對外部市場競爭壓力的過程中，企業(yè)的策略選擇并不是一成不變的，而是根據(jù)產(chǎn)品市場競爭程度的變化而調(diào)整環(huán)境信息披露行為，“成本競爭優(yōu)勢”和“綠色競爭優(yōu)勢”兩種策略有可能分別在不同階段采用。

當(dāng)產(chǎn)品市場競爭程度較低時，行業(yè)現(xiàn)有和潛在的進(jìn)入者均較少，產(chǎn)品不容易被取代，競爭壓力對企業(yè)經(jīng)營決策的影響較弱。已有研究表明，在壟斷性行業(yè)中，企業(yè)由于缺乏足夠的經(jīng)濟(jì)動機(jī)，導(dǎo)致社會責(zé)任的履行水平較低（盧正文 等，2011[20]）。實際上，在處于絕對壟斷的情況下，企業(yè)環(huán)境信息披露的目的只是順應(yīng)法律法規(guī)要求，滿足強(qiáng)制性披露規(guī)定，而不是為了獲取競爭優(yōu)勢。但隨著產(chǎn)品市場競爭程度的逐漸增加，企業(yè)不再擁有絕對壟斷地位，競爭壓力開始出現(xiàn)，有必要采取相應(yīng)的競爭戰(zhàn)略來維持自己的市場地位。由于該階段企業(yè)有較強(qiáng)的盈利能力，可用于環(huán)保保護(hù)的資金保障較為充足，往往會選擇“綠色競爭優(yōu)勢”策略。綠色差異化優(yōu)勢的來源包括多個方面，如采用更環(huán)保的方式重新設(shè)計包裝和產(chǎn)品、開發(fā)環(huán)境友好的新產(chǎn)品、利用廣告宣傳產(chǎn)品的環(huán)境友好性特征等（李元旭 等，2011[21]），這就要求企業(yè)在環(huán)境保護(hù)方面投入更多精力和資金，以提高企業(yè)綠色環(huán)保形象，借此維護(hù)和改善環(huán)境業(yè)績及其與利益相關(guān)者之間的關(guān)系。良好的環(huán)境表現(xiàn)為高質(zhì)量環(huán)境信息披露提供了依據(jù)和支撐，此時產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量正相關(guān)。但是，隨著市場競爭的不斷加劇并超過臨界值，企業(yè)面臨激烈的同業(yè)競爭，單純的依靠環(huán)境責(zé)任來謀求競爭力已經(jīng)難以滿足企業(yè)的需求，“成本競爭優(yōu)勢”成為新的選擇。Quairel-Lanoizelée（2011）[22]研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)通過社會責(zé)任策略獲得的競爭優(yōu)勢是有限的。在激烈競爭條件下，企業(yè)面臨巨大的資金壓力，有限的資金需要在各類投資項目之間進(jìn)行分配。相比于經(jīng)濟(jì)項目投資，環(huán)保投資具有周期長、見效慢、盈利水平低等特點，顯然受經(jīng)濟(jì)利益驅(qū)動的企業(yè)管理者更傾向于將資金配置到經(jīng)濟(jì)項目，壓縮環(huán)保投資成本。這會對企業(yè)的環(huán)境業(yè)績及環(huán)境信息披露質(zhì)量造成負(fù)面的影響。此外，企業(yè)也可能會采取一些機(jī)會主義行為應(yīng)對競爭壓力，例如，“低調(diào)”披露環(huán)境信息以避免“鞭打快?！眴栴}。潘奇 等（2014）研究發(fā)現(xiàn)存在“鞭打快?！爆F(xiàn)象，原因是利益相關(guān)主體會對主動承擔(dān)先鋒作用的企業(yè)給予更多關(guān)注和更高預(yù)期[23]。受制于成本壓力，企業(yè)管理者并不愿意在環(huán)境信息披露方面成為先鋒，以防止由于“鞭打快?！背袚?dān)更多的環(huán)境責(zé)任，這種顧慮導(dǎo)致企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量下降。

可見，產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量之間并非是簡單的線性關(guān)系，而是先升后降的倒“U”型關(guān)系，企業(yè)會根據(jù)競爭強(qiáng)度的變化在環(huán)境信息披露方面做出相機(jī)抉擇。本文提出：

假設(shè)1：產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度與環(huán)境信息披露質(zhì)量呈倒“U”型關(guān)系

（二）基于競爭動機(jī)的環(huán)境信息披露質(zhì)量變化對企業(yè)價值的影響

企業(yè)環(huán)境信息具有價值相關(guān)性的觀點已經(jīng)獲得學(xué)者們的廣泛認(rèn)可。唐國平 等（2011）指出，環(huán)境信息披露的功能作用體現(xiàn)在多方面，既展示企業(yè)對社會責(zé)任的履行情況，也作為投資者了解企業(yè)價值的重要途徑之一，為投資決策提供參考，環(huán)境信息披露質(zhì)量的高低直接影響著企業(yè)的形象和績效，進(jìn)而對企業(yè)價值造成影響[24]。關(guān)于環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)價值的影響路徑，已有研究主要側(cè)重于資本成本視角。雖然Richardson et al.（2001）[25]的較早研究發(fā)現(xiàn)社會責(zé)任信息披露與股權(quán)資本成本正相關(guān)，但此后的大多數(shù)研究認(rèn)為，企業(yè)高質(zhì)量的環(huán)境信息披露有助于準(zhǔn)確預(yù)測未來收益或現(xiàn)金流，從而降低股權(quán)資本成本（Aerts et al.，2008[26]；沈洪濤 等，2010[27]；吳紅軍，2014[28]；Plumlee et al.，2015[29]；葉陳剛 等，2015[30]）。Dhaliwal et al.（2011）進(jìn)一步解釋認(rèn)為，資本市場中的投資者對社會責(zé)任履行優(yōu)秀的企業(yè)存在偏好，非財務(wù)信息披露能夠緩解投資者與企業(yè)之間的信息不對稱，因此詳細(xì)披露社會責(zé)任信息的企業(yè)更容易籌集股權(quán)資金，股權(quán)籌資規(guī)模更大[31]。對于債務(wù)資本成本，相關(guān)研究主要是結(jié)合國家環(huán)?？偩?、中國人民銀行和銀監(jiān)會于2007年推出的“綠色信貸”政策，該政策要求對不符合產(chǎn)業(yè)政策和環(huán)境違法的企業(yè)和項目進(jìn)行信貸控制。隨著“綠色信貸”政策在我國的深入實施，學(xué)者們研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)良好的環(huán)境表現(xiàn)能夠降低環(huán)境負(fù)面事故造成的賠償支付以及破產(chǎn)可能性，避免聲譽(yù)受損，從而減少債務(wù)資本成本，獲得更多且為長期的貸款（蔡海靜 等，2011[32]；沈洪濤 等，2014[33]）。可以看出，不論是股權(quán)融資還是債務(wù)融資，環(huán)境信息披露質(zhì)量與資本成本負(fù)相關(guān)的結(jié)論得到較為一致的支持，進(jìn)而可以預(yù)期，環(huán)境信息披露質(zhì)量與企業(yè)價值正相關(guān)。若企業(yè)降低環(huán)境信息披露質(zhì)量，顯然會給企業(yè)價值帶來負(fù)面效應(yīng)。

在此基礎(chǔ)上需要強(qiáng)調(diào)的是，激烈的產(chǎn)品市場競爭有可能惡化環(huán)境信息披露質(zhì)量下降對企業(yè)價值的不利影響。王雄元 等（2008）[17]研究指出，企業(yè)之間的競爭歸根到底取決于其所擁有的資源，但由于資源有限且存在信息不對稱，企業(yè)有可能采取信息披露方式將自己與競爭對手區(qū)別開來，從而更好的吸引資源擁有者?？梢?，在產(chǎn)品市場競爭激烈的情況下，環(huán)境信息披露的重要性更加凸顯，若企業(yè)此時采取“成本競爭優(yōu)勢”策略而降低環(huán)境信息披露質(zhì)量，將對企業(yè)價值造成損害。據(jù)此，本文提出假設(shè)2：

假設(shè)2：在產(chǎn)品市場競爭激烈的情況下，企業(yè)基于競爭動機(jī)而降低環(huán)境信息披露質(zhì)量會損害企業(yè)價值。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

上海證券交易所2008年發(fā)布《上市公司環(huán)境信息披露指引》，此后我國上市公司逐漸公開披露有關(guān)的環(huán)境信息，因而樣本選取從2008年開始。另外，為了使研究結(jié)論更具有針對性，將重污染行業(yè)企業(yè)作為研究對象。綜合上述考慮，本文選取2008—2014年滬深兩市A股重污染行業(yè)企業(yè)作為研究樣本，并按以下標(biāo)準(zhǔn)對初始樣本進(jìn)行篩選：（1）剔除樣本期間被ST、*ST等特別處理的公司；（2）剔除數(shù)據(jù)缺失和資產(chǎn)負(fù)債率大于1等財務(wù)指標(biāo)異常的公司。最終得到3160個有效樣本觀測值。

環(huán)境信息數(shù)據(jù)是從上海證券交易所和深圳證券交易所下載的上市公司公開披露的年報、社會責(zé)任報告、可持續(xù)發(fā)展報告和環(huán)境報告書中獲取，并進(jìn)行手工整理。其他變量數(shù)據(jù)均來自于國泰安（CSMAR）和色諾芬（CCER）數(shù)據(jù)庫。本文對主要連續(xù)型變量在1%與99%分位數(shù)上進(jìn)行了Winsorize處理，以減少因極端值存在對回歸結(jié)果產(chǎn)生的影響。實證分析所采用的統(tǒng)計軟件是Stata13.0。

（二）變量定義

1. 主要關(guān)注變量。環(huán)境信息披露質(zhì)量（EDI）：參考畢茜 等（2012）[34]、李強(qiáng) 等（2015）[15]，將環(huán)境信息分為：環(huán)境管理、政府監(jiān)管與機(jī)構(gòu)認(rèn)證、環(huán)境成本、環(huán)境負(fù)債、環(huán)境投入、環(huán)境業(yè)績與環(huán)境治理，具體描述見表1。對各項內(nèi)容的評價標(biāo)準(zhǔn)為：若披露的環(huán)境信息為一般定性描述賦值1分，定量描述賦值2分，沒有披露賦值0分；特殊項目如環(huán)境管理、政府監(jiān)管與機(jī)構(gòu)認(rèn)證，若披露賦值1分，未披露賦值0分。樣本公司的環(huán)境信息披露質(zhì)量得分通過對6項內(nèi)容得分相加得到。在此基礎(chǔ)上，將環(huán)境信息披露質(zhì)量得分除以最大可能得分，即可得到樣本公司的環(huán)境信息披露質(zhì)量指數(shù)（EDI）。此外，為了檢驗評分結(jié)果是否可靠，本文采用重測信度法和評分者信度法對其進(jìn)行驗證，一致性系數(shù)均大于0.95，且在0.01水平上顯著，故可以認(rèn)為評價結(jié)果是穩(wěn)定的。

產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度（HHI）：產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度的常用測量方法主要有三種：行業(yè)中最大的四家企業(yè)市場份額（CR4）、企業(yè)數(shù)量、赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（HHI）。本文借鑒伊志宏 等（2010）[4]，采用HHI指數(shù)度量產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度。計算公式為HHI=∑（Xi/X）2，其中X=∑Xi，Xi為企業(yè)i的銷售收入。HHI指數(shù)越小，說明市場競爭強(qiáng)度越大；反之，則說明市場競爭強(qiáng)度越小。在此基礎(chǔ)上，為進(jìn)一步區(qū)分產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)弱，設(shè)置虛擬變量DHHI。根據(jù)前文的理論分析，產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度與環(huán)境信息披露質(zhì)量是倒“U”型關(guān)系，通過計算倒“U”型曲線的拐點所對應(yīng)的HHI值來確定DHHI。HHI值小于拐點的，為強(qiáng)市場競爭，DHHI取值為1；反之，DHHI取值為0。

企業(yè)價值（TobinQ）：企業(yè)價值的常用評價指標(biāo)主要有會計指標(biāo)和市場指標(biāo)兩種。會計指標(biāo)通常采用總資產(chǎn)報酬率（譚慶美 等，2014[35]）、市盈率（池國華 等，2013[36]）。市場指標(biāo)通常采用TobinQ值。由于會計指標(biāo)難以反映公司的長期業(yè)績，且容易被操控利用（賈興平 等，2016[37]），本文選取TobinQ值衡量企業(yè)價值。

2. 控制變量。參考沈洪濤 等（2012）[38]、畢茜 等（2012）[34]，本文從企業(yè)特征、財務(wù)狀況、公司治理等方面選取控制變量，具體包括企業(yè)規(guī)模（Size）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、盈利能力（Roe）、股權(quán)集中度（First）、董事會規(guī)模（Bod）、獨(dú)立董事占比（Ind）、高管持股比例（Mshare）和成長性（Growth）等，另外還控制了年份（Year）變量。

主要變量的定義如表2所示。

（三）模型構(gòu)建

為檢驗產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量之間是否存在非線性關(guān)系，即假設(shè)1，建立回歸模型（1）：

EDI=α0+α1HHI+α2HHI2+α3Size+α4State+α5Lev+α6Roe+α7First+α8Bod+α9Ind+α10Mshare+α11Growth+∑Year+ε（1）

為了驗證假設(shè)2，建立回歸模型（2）：

TobinQ=β0+β1EDI+β2DHHI+β3EDI×DHHI+β4Size+β5State+β6Lev+β7Roe+β8First+β9Bod+β10Ind+β11Mshare+β12Growth+∑Year+ε（2）

四、實證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計

變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表3所示?？梢钥闯?，環(huán)境信息披露質(zhì)量（EDI）的最小值為0，最大值為0.980，且標(biāo)準(zhǔn)差較大，說明樣本公司環(huán)境信息披露水平存在較為顯著的個體差異。環(huán)境信息披露質(zhì)量的均值只有0.184，遠(yuǎn)低于最大可能得分，且均值大于中位數(shù)，說明大部分樣本公司的環(huán)境信息披露質(zhì)量低于平均值，總體水平偏低。如何規(guī)范企業(yè)環(huán)境信息披露行為依然是一個緊迫問題。產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度（HHI）最大值為0.503，最小值為0.021，說明不同行業(yè)的市場競爭程度存在較大的差異，且HHI的中位數(shù)小于均值，表明大部分樣本公司面臨著較強(qiáng)的產(chǎn)品市場競爭。企業(yè)價值（Tobin Q）最小值為0.083，最大值為21.965，顯示較為明顯的個體差異。另外，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）的均值為0.680，表明國有企業(yè)在樣本中的占比超過了2/3；資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的均值為50.4%，但也有部分企業(yè)超過了90%，承擔(dān)了較高的財務(wù)風(fēng)險；獨(dú)立董事占比（Ind）的最小值只有0.143，說明個別企業(yè)并未達(dá)到1/3的規(guī)定要求。

（二）相關(guān)性分析

變量的Pearson相關(guān)系數(shù)如表4所示。產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度（HHI）與企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量（EDI）的相關(guān)系數(shù)顯著為正，由于HHI是逆向指標(biāo)，說明隨著產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度增加，企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量會下降。需要說明的是，相關(guān)性分析只是初步顯示變量間的相關(guān)性，研究假設(shè)是否成立仍需要進(jìn)一步的回歸檢驗。此外，表中可以看出解釋變量與控制變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5。而且，變量的方差膨脹因子（VIF）均小于2，由此可以判斷回歸模型不存在較為嚴(yán)重的多重共線性問題，滿足線性回歸的前提條件。

（三）回歸結(jié)果分析

1. 產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量相關(guān)性。為驗證假設(shè)1，本文采用最小二乘回歸方法（OLS）對模型（1）進(jìn)行回歸。White檢驗發(fā)現(xiàn)回歸方程存在異方差，因此采用穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤回歸，具體結(jié)果見表5。可以看出，產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度（HHI）的一次項回歸系數(shù)為0.534，二次項的回歸系數(shù)為-0.827，且均在1%的水平上顯著。表明隨著產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度的增加，企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量先上升后下降，二者呈倒“U”型關(guān)系，支持假設(shè)1。已有研究指出，產(chǎn)品市場競爭是連接宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀企業(yè)的橋梁，任何企業(yè)都不是孤立存在于市場中的，而是在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營所依托的行業(yè)背景下相互依存，自愿披露決策是企業(yè)綜合權(quán)衡私人信息的披露收益與成本，進(jìn)而作出的一種相機(jī)抉擇，產(chǎn)品市場的競爭狀態(tài)對上市公司自愿披露決策有著重大的影響（李遠(yuǎn)勤 等，2007[39]；陳志斌 等，2015[40]）。本文研究表明，在不同的產(chǎn)品市場競爭程度下，企業(yè)會采用差異性的競爭應(yīng)對策略，相應(yīng)地，企業(yè)環(huán)境信息披露也會在“綠色競爭優(yōu)勢”和“成本競爭優(yōu)勢”之間做出選擇。在低競爭情況下，“綠色競爭優(yōu)勢”成為企業(yè)的首選，環(huán)境信息披露質(zhì)量與產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度正相關(guān)；在高競爭情況下，企業(yè)更加強(qiáng)調(diào)“成本競爭優(yōu)勢”，環(huán)境信息披露質(zhì)量與產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度轉(zhuǎn)為負(fù)相關(guān)?？傮w而言，倒“U”型曲線表明企業(yè)環(huán)境信息披露行為會根據(jù)市場競爭態(tài)勢進(jìn)行方向性的調(diào)整，并非是簡單的線性特征，具有一定的機(jī)會主義傾向。

此外，控制變量的回歸結(jié)果顯示，企業(yè)規(guī)模（Size）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）、股權(quán)集中度（First）與環(huán)境信息披露質(zhì)量顯著正相關(guān)，資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）與環(huán)境信息披露質(zhì)量顯著負(fù)相關(guān)，與已有研究文獻(xiàn)基本一致。

2. 基于競爭動機(jī)的環(huán)境信息披露質(zhì)量變化對企業(yè)價值的影響。模型（2）的回歸結(jié)果如表6所示。環(huán)境信息披露質(zhì)量（EDI）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，交乘項EDI×DHHI的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，表明環(huán)境信息披露質(zhì)量與企業(yè)價值顯著正相關(guān)，但在激烈的產(chǎn)品市場競爭中，企業(yè)基于競爭動機(jī)而降低環(huán)境信息披露質(zhì)量會損害企業(yè)價值，假設(shè)2得到支持。重污染上市公司存在巨大的環(huán)境風(fēng)險，隨時可能因污染物排放、資源耗費(fèi)等遭受罰款而產(chǎn)生額外成本，投資者更有必要獲取企業(yè)的真實信息，會對披露更多環(huán)境信息的重污染企業(yè)有更好的額外環(huán)境風(fēng)險認(rèn)可度（葉陳剛 等，2015[30]）。唐國平和李龍會（2011）研究也發(fā)現(xiàn)，企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量與投資者信息正相關(guān)，披露了環(huán)境信息的企業(yè)具有相對較高的市場價值[24]。本文再次證明了這一結(jié)論，表明環(huán)境信息存在價值相關(guān)性。并且發(fā)現(xiàn)，企業(yè)為應(yīng)對激烈的市場競爭而降低環(huán)境信息披露質(zhì)量不利于企業(yè)價值創(chuàng)造。由此可見，在激烈的產(chǎn)品市場競爭情況下，受“成本競爭優(yōu)勢”策略驅(qū)動的企業(yè)有可能采取選擇性披露行為，造成信息披露的不透明、不及時、不完整等問題，給企業(yè)價值帶來負(fù)面效應(yīng)。鑒于環(huán)境信息披露對利益相關(guān)主體決策的重要作用，企業(yè)采取機(jī)會主義行為顯然會產(chǎn)生“損人害”的后果。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為了保證研究結(jié)果的可靠性，本文進(jìn)行了以下穩(wěn)健性測試①：

1. 考慮到產(chǎn)品市場競爭與環(huán)境信息披露質(zhì)量之間可能存在的內(nèi)生性問題，對回歸模型進(jìn)行調(diào)整，考察滯后一期的產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量的影響。結(jié)果表明產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度與環(huán)境信息披露質(zhì)量之間呈倒“U”型關(guān)系，進(jìn)一步分析表明在產(chǎn)品市場競爭激烈的情況下，企業(yè)基于競爭動機(jī)降低環(huán)境信息披露質(zhì)量會損壞企業(yè)價值。假設(shè)1和假設(shè)2再次得到支持，主要結(jié)論保持不變。

2. 選取在2008—2014年均披露環(huán)境信息且數(shù)據(jù)資料齊全的232家上市公司為樣本構(gòu)建面板數(shù)據(jù)模型?；貧w之前，通過冗余效應(yīng)檢驗和Hausman檢驗，最終選定固定效應(yīng)模型?；貧w結(jié)果顯示，假設(shè)1同樣得到支持。

五、結(jié)論及建議

黨的十八屆五中全會通過的“十三五”規(guī)劃建議提出，應(yīng)“建立全國統(tǒng)一的實時在線環(huán)境監(jiān)控系統(tǒng)，健全環(huán)境信息公布制度”。針對我國企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量偏低的現(xiàn)狀，研究焦點集中在如何認(rèn)識和規(guī)范企業(yè)選擇性環(huán)境信息披露行為。本文立足于外部競爭因素，以2008—2014年滬深兩市重污染行業(yè)上市公司為樣本，實證檢驗產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)環(huán)境信息披露的影響。研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量之間并非是簡單的線性關(guān)系，而是呈倒“U”型特征。隨著產(chǎn)品市場競爭程度逐漸增加，企業(yè)會提高環(huán)境信息披露質(zhì)量以獲取“綠色競爭優(yōu)勢”，但當(dāng)產(chǎn)品市場競爭程度超過“臨界值”，受成本競爭驅(qū)動，企業(yè)環(huán)境信息披露行為會發(fā)生逆轉(zhuǎn)，導(dǎo)致環(huán)境信息披露質(zhì)量下降。而且，在產(chǎn)品市場競爭激烈的情況下，企業(yè)出于競爭動機(jī)而降低環(huán)境信息披露質(zhì)量將會損害企業(yè)價值。本文研究表明，面對不同的產(chǎn)品市場競爭態(tài)勢，企業(yè)環(huán)境信息披露會做出不同的反應(yīng)，存在明顯的相機(jī)抉擇傾向，但這種機(jī)會主義行為同時給利益相關(guān)者和企業(yè)自身價值造成負(fù)面效應(yīng)。

基于上述研究結(jié)論，本文建議：（1）政府應(yīng)盡快完善環(huán)境信息披露的法律法規(guī)，減少企業(yè)人為操縱的空間。近年來，環(huán)保部、上海證交所等先后出臺了《上市公司環(huán)境信息披露指引》《上市公司環(huán)境信息披露指南（征求意見稿）》和《企業(yè)環(huán)境報告書編制導(dǎo)則》等，但在信息披露的時間節(jié)點、格式規(guī)范和內(nèi)容細(xì)節(jié)等方面較為寬泛，造成企業(yè)在實際執(zhí)行中的主觀性和隨意性較強(qiáng)。政府部門應(yīng)盡快制定企業(yè)環(huán)境信息披露的操作細(xì)則，同時明確對選擇性披露行為的懲罰措施。（2）引導(dǎo)企業(yè)通過環(huán)境信息披露追求“綠色競爭優(yōu)勢”，延緩倒“U”型曲線拐點的出現(xiàn)。對于在環(huán)境保護(hù)和環(huán)境信息披露方面表現(xiàn)優(yōu)異的企業(yè)，政府應(yīng)給予一定的獎勵，例如財政補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠等，提高企業(yè)的市場競爭能力，減輕企業(yè)履行環(huán)境責(zé)任的成本壓力，避免企業(yè)因積極披露環(huán)境信息而承擔(dān)額外的成本負(fù)擔(dān)。（3）從企業(yè)管理者入手，建立針對企業(yè)選擇性環(huán)境信息披露的協(xié)同治理機(jī)制。治理措施應(yīng)從管理者激勵、綠色金融和協(xié)同監(jiān)管三方面入手：建立管理者薪酬、職位勝任能力考評與環(huán)境績效掛鉤的制度，加大高質(zhì)量披露激勵強(qiáng)度；完善現(xiàn)行綠色證券、綠色信貸政策條款，遏制管理者機(jī)會主義傾向；政府實施動態(tài)、分類監(jiān)管，培育第三方鑒證市場，形成利益相關(guān)主體協(xié)同、控制機(jī)制協(xié)同的監(jiān)管模式。