胡本源 辛瑩瑩 辛成龍

產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有

胡本源 辛瑩瑩 辛成龍

近年來，宏觀政策對微觀企業(yè)行為影響的研究不斷增多。本文以2006-2015年A股上市公司為樣本，通過雙重差分法，實證檢驗了產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有的關(guān)系，預(yù)期為宏觀政策環(huán)境對企業(yè)的微觀影響提供新的經(jīng)驗證據(jù)。研究結(jié)果表明高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有是正相關(guān)關(guān)系，產(chǎn)業(yè)政策抑制了高管過度自信對企業(yè)現(xiàn)金持有的影響機制。研究結(jié)果豐富了企業(yè)現(xiàn)金持有的相關(guān)研究，同時為改善企業(yè)行為活動和國家宏觀政策的制定提供了有益的經(jīng)驗借鑒。

產(chǎn)業(yè)政策 高管過度自信 企業(yè)現(xiàn)金持有

一、 引言

現(xiàn)金是企業(yè)的“血液”。企業(yè)的現(xiàn)金持有量一直是學(xué)術(shù)界研究的熱點。國內(nèi)外學(xué)者從代理理論、優(yōu)序籌資理論和權(quán)衡理論等出發(fā)，考察了現(xiàn)金持有量的影響因素（Kim et al.,1998；Harford,1999；Dittmar,2003；Hinh&Mark,2012；Rina &Jakarta,2014；Sabri,2015；蔡衛(wèi)星等，2015；楊興全等，2016），但均建立在理性人假設(shè)的基礎(chǔ)之上。行為金融學(xué)的發(fā)展使得學(xué)術(shù)界對企業(yè)高管的研究增多，有研究發(fā)現(xiàn)高管過度自信使得企業(yè)有大量的非理性經(jīng)營活動和財務(wù)決策。因此，現(xiàn)金持有量作為企業(yè)重要的財務(wù)決策，在非理性人假設(shè)之下，對其進行探討十分有必要。

新常態(tài)下，我國經(jīng)濟呈現(xiàn)“三期疊加”的階段性特征，需要政府宏觀調(diào)控的思路和方式更為準確和有效。長期以來，我國政府一直注重采用產(chǎn)業(yè)政策來實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)型，加強和改善宏觀調(diào)控，提高產(chǎn)業(yè)質(zhì)量，彌補市場不足。產(chǎn)業(yè)政策在促進我國經(jīng)濟體制改革方面起到了重要的引導(dǎo)和扶持作用，同時也影響著企業(yè)管理者的財務(wù)決策。而學(xué)術(shù)界對于產(chǎn)業(yè)政策的有效性一直存在著爭論（Nolan&Pack，2003；Lin&HJ，2009，林毅夫，2017；張維迎，2016）。以往研究主要從國家層面考察宏觀政策的影響，隨著相關(guān)研究的不斷深入，大量學(xué)者的研究開始把國家宏觀政策的影響拓展到微觀企業(yè)層面，但主要考查的是貨幣政策方面，對于同樣重要的產(chǎn)業(yè)政策卻關(guān)注很少。綜上所述，為拓展宏觀政策對微觀企業(yè)行為影響的研究，本文從產(chǎn)業(yè)政策出發(fā)，探究其作用于微觀企業(yè)的機理就顯得尤為重要。

二、理論分析與研究發(fā)展

（一）高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有

理性人假設(shè)成為資本市場相關(guān)研究的一般前提，但在現(xiàn)實生活中市場參與者的行為決策并不是完全理性的，如過分樂觀和過度自信。Langer和 Weinstein等學(xué)者對高管的過度自信進行研究，發(fā)現(xiàn)其過度自信程度會高于普通人。而有研究指出高管過度自信會導(dǎo)致企業(yè)投融資決策的扭曲（Roll，1986；Heaton，2002；郝穎等，2005；余明桂等，2006；姜付秀等，2009；王霞等，2008）?，F(xiàn)金持有是一項重要財務(wù)決策，其必然在企業(yè)投融資決策中起到重要的作用，因此有必要探析高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有的關(guān)系。

首先，過度自信的高管對企業(yè)未來的發(fā)展前景會有一個好的估計，對于企業(yè)未來投資項目的盈利能力會高估，而其相應(yīng)的風(fēng)險會低估，因此會高額持有現(xiàn)金以抓住未來看好的項目；其次，過度自信的高管會比市場對企業(yè)價值有一個更高的估計，認為企業(yè)價值被市場低估，進而相比用股票進行回購，企業(yè)更傾向于留存現(xiàn)金用內(nèi)部資金進行回購；最后，過度自信的高管會更傾向也更看好企業(yè)的內(nèi)源融資，因此會高額持有現(xiàn)金來滿足企業(yè)資金不足的需求。綜合以上分析，本文認為過度自信的管理者會把現(xiàn)金留在企業(yè)?；诖?，提出假設(shè)：

H1：其他條件不變的情況下，高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有正相關(guān)。

（二）產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有

過度自信的管理者偏向于持有更多的現(xiàn)金，但過多的現(xiàn)金持有并不能夠直接給企業(yè)帶來價值效應(yīng)。已有研究表明公司現(xiàn)金持有本身是中性的，而現(xiàn)金持有可以通過資本投資發(fā)揮其在產(chǎn)品市場中的競爭優(yōu)勢（楊興全等，2015）。作為資本投資載體的市場會受到產(chǎn)業(yè)政策“有形的手”影響，相關(guān)研究表明國家產(chǎn)業(yè)政策的支持可以為企業(yè)帶來更多的投資機會，在國家產(chǎn)業(yè)政策支持的背景下，對相關(guān)產(chǎn)業(yè)的投資會有超額的回報率（葉玲、李心合，2012；張純、潘亮，2012）。因此，產(chǎn)業(yè)政策的支持會給管理者傳遞積極的投資信號，使企業(yè)面臨更低的投資風(fēng)險。因此，產(chǎn)業(yè)政策會使企業(yè)的現(xiàn)金更積極在資本投資中發(fā)揮競爭作用，從而降低高管過度自信所帶來的高額現(xiàn)金持有。

從個體行為決策角度出發(fā)，Lewin（1976）的研究表明，個體行為是個體與環(huán)境相互作用的產(chǎn)物。有研究表明產(chǎn)業(yè)政策會影響到企業(yè)的投資環(huán)境，進而會影響到高管過度自信（陸正飛、韓非池，2013）。在產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)外部環(huán)境下，高管考慮到企業(yè)有更好的發(fā)展機會，那么其所持有的財務(wù)資源預(yù)防性動機降低，這會導(dǎo)致高管做出降低企業(yè)現(xiàn)金持有的決策，因此，產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)致的環(huán)境變化會削弱高管過度自信對高額現(xiàn)金持有的影響機制。

從外部治理角度出發(fā)，趙卿和曾海艦（2016）的研究表明，受到產(chǎn)業(yè)政策支持的行業(yè)，其投資機會和發(fā)展環(huán)境面臨好的機遇。在產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo)下，企業(yè)在向金融機構(gòu)申請信貸資金時更容易獲得批準，而且利率和期限也會更加優(yōu)惠。但金融機構(gòu)為避免產(chǎn)業(yè)內(nèi)散、亂、差的低水平重復(fù)建設(shè)，在將資源導(dǎo)向產(chǎn)業(yè)政策所支持的企業(yè)的同時，為避免企業(yè)利用信貸資金過度投資使得自身的利益受到侵害，有強烈的動力去監(jiān)管產(chǎn)業(yè)內(nèi)的侵害行為。由此可見，受到產(chǎn)業(yè)政策鼓勵發(fā)展的行業(yè)，銀行等金融機構(gòu)更有動力去發(fā)揮其公司治理作用，高管在受到較大外部的監(jiān)督壓力情況下，會做出更加理性的決策，在某些程度上會抑制高管過度自信對高額企業(yè)現(xiàn)金持有的影響機制。再者，受產(chǎn)業(yè)政策支持的行業(yè)更多受到媒體關(guān)注，關(guān)于企業(yè)以及管理者有更多的內(nèi)容暴露在公眾視野之中，管理者會面臨更大的公眾壓力，從而會使其決策行為更趨于理性。基于上述分析，本文提出假設(shè)：

H2：產(chǎn)業(yè)政策的支持，顯著抑制了高管過度自信對企業(yè)高額持有現(xiàn)金的影響。

三、研究設(shè)計與變量描述

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

文章選取了2006-2015年滬深兩市A股公司的年度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫，部分數(shù)據(jù)手工收集。并在此基礎(chǔ)上依據(jù)以下原則進行了篩選：（1）剔除金融行業(yè)，金融行業(yè)天然具有持有大量現(xiàn)金的特點；（2）剔除連續(xù)虧損的ST、PT公司；（3）剔除資料不全的公司，共得到7075個樣本，按照研究所需劃分為實驗組和對照組兩組，同時，為了剔除極端值的影響，對所有連續(xù)變量進行了5%的winsorize處理，采用stata12.0進行數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析、實驗檢驗。

（二）變量定義

1.被解釋變量

現(xiàn)金持有（Cash）?？紤]到行業(yè)特征是影響公司現(xiàn)金持有的一個顯著特征，為消除行業(yè)因素的影響，參考Opler et al.（1999）、Harford et al.（2008）與楊興全等（2014）的相關(guān)研究，具體調(diào)整方法如下：

行業(yè)調(diào)整的現(xiàn)金持有量水平=公司現(xiàn)金持有量水平-公司所在行業(yè)現(xiàn)金持有量水平的中位數(shù)，現(xiàn)金持有量水平=現(xiàn)金/總資產(chǎn)

2.解釋變量

高管過度自信（Con）?？紤]到數(shù)據(jù)的可獲得性及我國資本市場的特殊性，本文參考Schrand &Zechman（2012）、Ahmed&Duellman（2013）易靖韜等（2015）的做法，采用投資表現(xiàn)來度量高管過度自信。投資表現(xiàn)通過構(gòu)建以下模型來進行估計，因變量為總資產(chǎn)增長率，自變量為營業(yè)收入增長率。根據(jù)模型估計得ε，減去ε的行業(yè)中位數(shù)，其值大于0表示過度自信，賦值為1；其余則賦值為0。

表1 變量定義

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計

3.調(diào)節(jié)變量

產(chǎn)業(yè)政策（IP）。借鑒陳冬華等（2010）、陸正飛和韓非池（2013）等的研究，產(chǎn)業(yè)政策主要以國家頒布“五年規(guī)劃”政策為契機，選取“十二五”政策來分析產(chǎn)業(yè)政策的相關(guān)影響。依據(jù)“十一五規(guī)劃”和“十二五規(guī)劃”中相關(guān)產(chǎn)業(yè)是否列入支持產(chǎn)業(yè)來衡量“五年規(guī)劃”政策是否支持，相關(guān)數(shù)據(jù)進行手工收集。

由于研究某一項政策變動的影響需要控制其他政策環(huán)境、宏觀環(huán)境等方面影響，因此借鑒研究有關(guān)政策變動的相關(guān)文獻（Chen&Wu.，2011)來進行研究設(shè)計，2011-2015年為“十二五”政策影響期間，IP定義為1；2006-2010年為“十二五”政策未影響期間，IP定義為0。但對于十二五期間，并不是所有的樣本公司都是能夠受到“十二五”政策的支持，同時為了剔除“十一五”政策等其他因素的影響，選擇兩組樣本來進行對照分析：從“十一五”（2006-2010）不支持到“十二五”（2011-2015）支持的樣本組定義為實驗組，從“十一五”（2006-2010）不支持到“十二五”（2011-2015）不支持的樣本組定義為對照組，即如果產(chǎn)業(yè)政策在實驗組比對照組影響更顯著，則認為“十二五”產(chǎn)業(yè)政策是更有影響效果的。

4.控制變量

借鑒以往研究現(xiàn)金持有的相關(guān)文獻Opler et al.（1999）、楊興全等（2014，2016），本文采用表1所示控制變量，具體變量定義如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為驗證高管過度自信對企業(yè)現(xiàn)金持有的影響，參照Opler et al.（1999）及楊興全等（2016）的研究方法，建立回歸模型（1）：

與孫杰（2012）的研究不同之處是：對于現(xiàn)金持有的衡量進行行業(yè)調(diào)整，即采用經(jīng)行業(yè)調(diào)整的現(xiàn)金與總資產(chǎn)之比來衡量；對于被解釋變量高管過度自信的度量，采用微觀數(shù)據(jù)進行度量，即高管的投資決策進行衡量；對于控制變量的引入，借鑒楊興全和孫杰（2006）的相關(guān)研究，認為我國存在第二類代理問題，即控股股東啞變量（Controller）與現(xiàn)金持有存在顯著關(guān)系；國有股比例（GShare）與現(xiàn)金持有存在顯著關(guān)系，因此本文把以上兩方面未考慮的因素進行控制，使得假設(shè)1的檢驗更加穩(wěn)健。根據(jù)前文的理論分析，根據(jù)假設(shè)1，預(yù)期高管過度自信與現(xiàn)金持有為正相關(guān)關(guān)系。

為關(guān)注產(chǎn)業(yè)政策對高管過度自信和企業(yè)現(xiàn)金持有的影響，參照Opler et al.（1999）及楊興全和孫杰（2006）的研究方法，建立回歸模型（2）：

研究設(shè)計借鑒Chen&Wu(2011)的研究，根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策，由十一五規(guī)劃不支持而十二五規(guī)劃支持樣本作為實驗組，十一五規(guī)劃不支持且十二五規(guī)劃不支持樣本作為對照組，在模型中設(shè)置虛擬變量IP，十二五期間定義為1，十一五期間定義為0，此種研究設(shè)計避免了宏觀環(huán)境中其他噪音的影響。結(jié)合前文理論分析，根據(jù)假設(shè)2，預(yù)期Con*IP的系數(shù)實驗組比對照組更顯著。

表3 高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有的回歸結(jié)果

四、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計

通過表2的結(jié)果可知，現(xiàn)金持有（Cash）均值為0.0179，標準差為0.1233，中值為-0.0095，最小值、最大值分別為-0.1567和0.3690，表明公司的現(xiàn)金持有水平有較大差異。高管過度自信（Con）頻數(shù)為1的樣本有3488，占實驗組樣本的49.30%。

此外，公司規(guī)模（Size）的最大值和最小值分別為24.8663、19.7773，標準差為1.1789，說明公司規(guī)模存在較大差異。資產(chǎn)負債率（Lev）的均值為0.4677，成長性（Growth）均值為0.1555,說明企業(yè)營業(yè)收入總體處于增長狀態(tài)，但最小值與最大值之間差別顯著，說明樣本中公司的發(fā)展情況不同，現(xiàn)金流量（Cashflow）最大值為0.1810，最小值為-0.0703，標準差為0.0493，說明樣本企業(yè)的現(xiàn)金流量存在差異，但樣本均值為0.0615，說明總體現(xiàn)金流量為正，銀行性債務(wù)（BankDebt）均值為0.3276，最大值為0.7803，不同企業(yè)的銀行性債務(wù)成分有所不同，實際控制人性質(zhì)（State）國有企業(yè)均值為0.4750，表明國有企業(yè)樣本占總數(shù)的一半。

表4 產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有的回歸結(jié)果

（二）回歸分析

1.高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有

表4為高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有的回歸結(jié)果。首先，模型的擬合優(yōu)度為0.3224，說明本文選取的自變量對因變量解釋的比較充分。模型F統(tǒng)計量在1%水平下顯著，表明回歸模型具有良好的顯著性。其次，檢驗了共線性，通過觀察表格中的VIF值均小于5，說明模型中不存在共線性問題，模型回歸結(jié)果是無偏的。如表4所報告，高管過度自信（Con）的系數(shù)為0.0028，t統(tǒng)計值為3.08，在1%水平上顯著，說明高管過度自信與企業(yè)的現(xiàn)金持有（Cash）正相關(guān)，驗證假設(shè)1。

同時回歸結(jié)果顯示企業(yè)規(guī)模（Size）與現(xiàn)金持有顯著正相關(guān)，表明企業(yè)規(guī)模越大企業(yè)會持有越多的現(xiàn)金，以保證資金的流動性；財務(wù)杠桿（Lev）與現(xiàn)金持有顯著負相關(guān)，財務(wù)杠桿越高，企業(yè)的舉債能力就越強，企業(yè)持有的現(xiàn)金就越低；成長性（Growth）與現(xiàn)金持有顯著正相關(guān)，企業(yè)的投資機會越多，意味著企業(yè)要持有更多的現(xiàn)金來完成好的投資項目；現(xiàn)金替代物（NWKCapital）與現(xiàn)金持有顯著負相關(guān)，流動資產(chǎn)多的企業(yè)往往持有少量現(xiàn)金；銀行性債務(wù)（Bank Debt）與現(xiàn)金持有顯著負相關(guān)，意味著企業(yè)的銀行性債務(wù)越多，取得外源融資越容易，企業(yè)持有的現(xiàn)金就越少；股利支付啞變量（Dividend）與現(xiàn)金持有顯著負相關(guān)，支付股利的公司可以通過減少股利支付來獲得低成本的資金,所以這些公司比沒有支付股利的公司持有更少的現(xiàn)金；國有股比例（GShare）與現(xiàn)金持有顯著負相關(guān)，說明國有股股東參與公司治理，對管理者的現(xiàn)金持有量形成了一定的約束；控股股東啞變量（Controller）與現(xiàn)金持有顯著正相關(guān)，我國存在明顯的第二類代理問題，當企業(yè)中的大股東與中小股東利益不一致時，大股東會考慮到自身利益而去侵占中小股東利益，持有高額現(xiàn)金；現(xiàn)金流量（Cashflow）、董事會規(guī)模（BSize）、獨立董事比例（Indirector）、兩職合一（Dual）與現(xiàn)金持有在統(tǒng)計上不顯著。

2.產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有

表5為產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有的回歸結(jié)果。為檢驗“十二五規(guī)劃”的作用，進行了分組檢驗。首先，模型的擬合優(yōu)度實驗組、對照組分別為0.3272、0.3837，說明本文選取的自變量對因變量解釋的比較充分。模型F統(tǒng)計量在1%水平下顯著，表明回歸模型設(shè)計良好，具有統(tǒng)計上的顯著性。其次，檢驗了共線性，通過觀察表格中的VIF值均小于5，說明模型中不存在共線性問題，模型回歸結(jié)果是無偏的。

我國的產(chǎn)業(yè)政策實施有期間跨度，且僅對部分企業(yè)采取支持政策，為驗證假設(shè)2，將全樣本分為兩組。檢驗結(jié)果報告如下，實驗組交互項Con*IP比對照組交互項Con*IP顯著性水平高，實驗組與對照組交互項的回歸系數(shù)分別為-0.0208、-0.0029，且分別在1%和10%的水平下顯著為負，說明產(chǎn)業(yè)政策的支持，顯著抑制了高管過度自信對企業(yè)高額持有現(xiàn)金的影響。假設(shè)2得到驗證。

為說明表5中實驗組與對照組交互項Con*IP存在顯著差異，進一步對兩組樣本的交互項Con*IP進行了似不相關(guān)檢驗(未列表)，得到chi=13.30，Prob>chi=0.0003，即證明實驗組由政策不支持到政策支持相較于對照組政策一直不支持而言，對高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有之間關(guān)系的削弱更嚴重。

（三）穩(wěn)健性檢驗

首先，在對假設(shè)1和假設(shè)2檢驗時，數(shù)據(jù)進行了1%縮尾，研究結(jié)果與以上研究結(jié)果一致。其次，借鑒Hayward&Hambrick（1997）、姜付秀等（2009）的研究，采用高管相對薪酬作為高管過度自信的替代變量，回歸結(jié)果與上文基本一致，限于篇幅，未報告結(jié)果。

五、研究結(jié)論與啟示

本文以2006-2015年的A股上市公司為樣本，實證檢驗了產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與企業(yè)現(xiàn)金持有的關(guān)系。關(guān)于企業(yè)現(xiàn)金持有的研究表明產(chǎn)業(yè)政策抑制了高管過度自信對企業(yè)高額持有現(xiàn)金的影響機制，從微觀層面證明了產(chǎn)業(yè)政策的有效性。本文的研究具有如下啟示和現(xiàn)實意義：

首先，我國市場經(jīng)濟的健康發(fā)展離不開國家的宏觀調(diào)控，產(chǎn)業(yè)政策是政府調(diào)控市場經(jīng)濟的重要手段。目前我國正處于經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)時期，面臨產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長方式等問題，產(chǎn)業(yè)政策也成為解決該問題的重要手段，產(chǎn)業(yè)政策實施效果的好壞對國家經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展有著重要意義。本文以國家頒布的“十二五”政策規(guī)劃為契機，將宏觀經(jīng)濟政策與企業(yè)財務(wù)行為相結(jié)合，為檢驗國家產(chǎn)業(yè)政策如何影響企業(yè)的行為和決策提供了新的經(jīng)驗證據(jù)。本文的結(jié)論有利于研究者進一步理解國家產(chǎn)業(yè)政策的傳導(dǎo)機制，為研究產(chǎn)業(yè)政策與企業(yè)的互動拓寬了思路。

其次，過度自信的高管對企業(yè)的現(xiàn)金持有量的決策，會受到宏觀經(jīng)濟環(huán)境和政策的影響，也就是說產(chǎn)業(yè)政策環(huán)境會調(diào)整過度自信高管對現(xiàn)金持有的決策機制。這一發(fā)現(xiàn)拓展了對于企業(yè)現(xiàn)金持有決策機制的理解，有利于企業(yè)結(jié)合宏觀政策環(huán)境調(diào)整自身的應(yīng)對策略，同時豐富了企業(yè)現(xiàn)金持有的研究文獻。

最后，解析了我國的宏觀經(jīng)濟政策在微觀層面調(diào)節(jié)了高管過度自信對企業(yè)財務(wù)行為-現(xiàn)金持有的路徑以及這種調(diào)節(jié)作用的實現(xiàn)機制。本文的結(jié)論為國家產(chǎn)業(yè)政策實施的效果提供了新的經(jīng)驗證據(jù)，也有利于政策制定者進一步完善產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)濟刺激計劃等宏觀經(jīng)濟政策的決策和實施。

1.楊興全,吳昊旻,曾義.公司治理與現(xiàn)金持有競爭效應(yīng)—基于資本投資中介效應(yīng)的實證研究.中國工業(yè)經(jīng)濟.2015(1)

2.Lewin,K.Field Theory in Social Science:Selected Theoretical Papers[M].Chicago:University of ChicagoPress,1976.

3.陸正飛，韓非池.宏觀經(jīng)濟政策如何影響公司現(xiàn)金持有的經(jīng)濟效應(yīng)?—基于產(chǎn)品市場和資本市場兩重角度的研究.管理世界.2013(6)

4.趙卿,曾海艦.國家產(chǎn)業(yè)政策、信貸資源配置與企業(yè)業(yè)績.投資研究.2016 (3)

5.Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., Williamson, R..The Determinants and Implications of Corporate Cash Holdings. Journal of Financial Economics, 1999, 52(1):3-46.

6.Harford, J., Mansi, S. A., Maxwell, W. F.. Corporate Governance and Firm Cash Holdings in the US. Journal of Financial Economics, 2008, 87(3): 535-555.

7.楊興全,張麗平,吳昊旻.市場化進程、管理層權(quán)力與公司現(xiàn)金持有.南開管理評論.2014 (2)

8.Hung Chen,K.,Donghui Wu.Aggregate Quasi Rents and Auditor Independence:Evidence from Audit Firm Mergers in China.Contemportory Accounting Research.2011,28(1):175-213. 9.楊興全，孫杰.公司治理機制對公司現(xiàn)金持有量的影響—來自我國上市公司的經(jīng)驗證據(jù).商業(yè)經(jīng)濟與管理.2006(10)

國家自然科學(xué)基金項目“基于民族文化特征和企業(yè)文化二維權(quán)變因子的內(nèi)部控制偏好實證研究”（71262027）；教育部人文社會科學(xué)研究新疆項目青年基金項目“文化價值觀對會計人員應(yīng)用會計準則的影響機理實證研究”（12XJJC850004）；新疆自治區(qū)普通高校人文社科重點研究基地重點項目“新疆企業(yè)文化與內(nèi)部控制偏好關(guān)系的實證研究”（050212B03）；新疆財經(jīng)大學(xué)研究生科研創(chuàng)新項目“產(chǎn)業(yè)政策、高管過度自信與現(xiàn)金持有量—基于A股上市公司的實證研究”（XJUFE2016K040）；新疆財經(jīng)大學(xué)研究生科研項目“絲綢之路核心區(qū)”政府環(huán)境建設(shè)對新疆企業(yè)投資效率的影響研究（XJUFE2016K051）。

作者單位：新疆財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院 中鐵十局集團第五工程有限公司