李欣

6月1日，證監(jiān)會副主席方星海公開表示，正積極與有關(guān)部門研究推進商業(yè)銀行參與國債期貨，以滿足商業(yè)銀行風險管理的需要，保障我國金融市場安全平穩(wěn)發(fā)展。

《財經(jīng)國家周刊》記者了解到，監(jiān)管層十分重視期貨市場服務(wù)實體經(jīng)濟和避險功能的發(fā)揮，涉及期貨業(yè)務(wù)創(chuàng)新和市場功能優(yōu)化等問題均以能否服務(wù)實體經(jīng)濟為基本著眼點。

在貨幣政策收緊、金融去杠桿的大環(huán)境下，國債期貨已成為機構(gòu)投資者重要的風險管理工具。監(jiān)管層對國債期貨的籌劃，亦是希望進一步優(yōu)化市場參與者結(jié)構(gòu)，為商業(yè)銀行、境外機構(gòu)投資者參與國內(nèi)期貨市場做準備。

投資者結(jié)構(gòu)亟待拓展

在國際市場上，商業(yè)銀行是國債期貨市場最重要的參與者。反觀國內(nèi)市場國債期貨市場，無論是2013年9月6日國內(nèi)推出的首只利率期貨產(chǎn)品——5年期國債期貨，還是2015年3月20日推出10年期國債期貨，其主要參與者僅為證券公司和基金公司，而商業(yè)銀行作為國債市場的主體尚未參與其中。

方星海表示，在2016年12月債市大幅波動、信用債賣出困難時期，國債期貨作為債市風險管理工具，對維護我國金融市場平穩(wěn)運行發(fā)揮了重要作用。但國內(nèi)投資者結(jié)構(gòu)有缺失，導(dǎo)致國債期貨價格的權(quán)威性還不夠強，市場流動性也還不夠深，還不能全面反映市場供求關(guān)系。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，目前國債期貨市場參與者主要以券商、資管等交易型機構(gòu)為主，其持有國債量不足全市場國債余額的8%，導(dǎo)致國債期貨市場價格代表性不足。國債期貨市場亟需引進現(xiàn)貨市場重要持債主體，豐富投資者結(jié)構(gòu)，增強市場厚度和深度，提升市場定價效率和精度，形成準確反映全市場信息的價格信號。

中國金融期貨交易所（下稱“中金所”）董事長張慎峰告訴《財經(jīng)國家周刊》記者，當前國際國內(nèi)金融形勢依然較為復(fù)雜，國內(nèi)外市場聯(lián)動加大，美聯(lián)儲加息的貨幣政策溢出效應(yīng)可能對國內(nèi)金融市場產(chǎn)生一定沖擊，國內(nèi)的防風險、去泡沫政策也將持續(xù)對利率匯率市場形成壓力。

對此，他建議，為滿足市場主體多元化避險需求，提升金融市場穩(wěn)定性，維護金融市場安全，應(yīng)該按照產(chǎn)品豐富、產(chǎn)品互聯(lián)、市場互通、投資者共享的基本原則推進金融衍生品市場的發(fā)展。

具體建議包括：一是豐富期貨投資者結(jié)構(gòu)，推進商業(yè)銀行、保險公司、QFII、RQFII、境外機構(gòu)參與國債期貨。

二是進一步豐富國債期貨產(chǎn)品體系。目前，我國5年期、10年期國債期貨風險管理功能日益發(fā)揮，但在中短期限仍缺乏相應(yīng)的國債期貨產(chǎn)品，建議加快上市2年期國債期貨，增強金融體系管理利率風險的能力。

三是進一步加快人民幣外匯期貨期權(quán)市場的建設(shè)，各有關(guān)機構(gòu)應(yīng)當進一步深化合作，推動我國主要貿(mào)易伙伴匯率衍生品研發(fā)上市，推動人民幣對“一帶一路”國家貨幣期權(quán)的研發(fā)上市。

四是加強場內(nèi)、場外衍生品的協(xié)同發(fā)展，共同服務(wù)于實體經(jīng)濟。交易所和場外衍生品具有不同的優(yōu)勢，促進場內(nèi)、場外市場協(xié)同發(fā)展，有助于進一步滿足實體企業(yè)和機構(gòu)投資者的風險管理需求，更好地服務(wù)于實體經(jīng)濟。

不過亦有行業(yè)人士認為，目前國債現(xiàn)貨85%掌握在商業(yè)銀行手中，后者也有自己的交易場所（銀行間債券市場），故機構(gòu)（包括商業(yè)銀行和保險公司）的引入，尚須與“一行三會”以及財政部等有關(guān)部門協(xié)作。在目前分業(yè)監(jiān)管的大環(huán)境下，市場格局和各方主體利益訴求也須統(tǒng)籌考慮。

北京工商大學(xué)證券與期貨研究所所長胡俞越還提出，中金所可考慮設(shè)計推出短期利率期貨品種。特別是金融去杠桿大背景下，金融風險和利率風險不確定因素多，而機構(gòu)對于短期利率風險的避險需求增加卻仍無法覆蓋。利率期貨品種結(jié)構(gòu)也需與投資者結(jié)構(gòu)相匹配。

國際化大勢所趨

法興銀行中國區(qū)環(huán)球市場部總監(jiān)何昕表示，在2016年底債市調(diào)整中，國債期貨已成為機構(gòu)投資者首選的風險管理工具。但遺憾的是，中金所國債期貨尚未對境外機構(gòu)投資者開放。

從成熟市場經(jīng)驗來看，國債期貨是基礎(chǔ)性利率風險管理工具，是投資者管理利率風險的重要手段，也是評估債券市場成熟程度和投資環(huán)境的重要指標。

值得注意的是，4月10日，5年期中國國債期貨在香港聯(lián)合交易所上市，這也是首只在離岸市場交易的中國國債期貨。其在滿足國際投資者投資內(nèi)地債券市場對沖風險的需求外，也反映了內(nèi)地國債期貨市場對外開放的迫切性。

國信證券宏觀分析師董德志表示，與中金所5年期國債期貨產(chǎn)品相比，港交所5年期國債期貨與之最大不同就是，境外投資者和國內(nèi)商業(yè)銀行、保險公司等不能參與中金所國債期貨交易的主要國債持有機構(gòu)都可以參與其中，這類投資者或機構(gòu)的保值需求非常大。

另外，外資在境內(nèi)的持債規(guī)模仍呈快速增長態(tài)勢，其避險需求也日益加大。截至2017年上半年，已有近500家境外機構(gòu)獲準進入銀行間債券市場，在中央國債登記結(jié)算有限責任公司的債券托管規(guī)模超過7600億元。

“在貨幣政策收緊、金融去杠桿的大環(huán)境下，債券市場波動加大，如果沒有有效的利率風險對沖工具，境外投資者只能靠買賣債券來管理利率風險敞口，進而加大資金的跨境流動?！焙侮空f。

他還表示，如果放行境外機構(gòu)參與境內(nèi)國債期貨，給予其利用衍生品對沖投資風險的便利，減少其在債券市場的買進賣出，可以降低資金跨境“大進大出”，減小對人民幣匯率的擾動，促進債券市場穩(wěn)定發(fā)展。同時，放行境外機構(gòu)參與中金所國債期貨，還有助于豐富內(nèi)地國債期貨市場投資者結(jié)構(gòu)，提升內(nèi)地國債期貨市場的影響力。

方星海亦撰文提出，在金融市場加快開放的背景下，證監(jiān)會也在積極研究金融期貨引入境外投資者的方案，為我國經(jīng)濟和金融市場對外開放提供良好的管理風險的場所。

而從目前看，監(jiān)管層已經(jīng)確定原油、鐵礦石作為特定品種試點引入境外投資者，目前正與相關(guān)部門一起積極研究完善有關(guān)稅收政策，以實現(xiàn)境外投資者參與境內(nèi)交易，并力求實現(xiàn)交割稅收政策的明確化、常態(tài)化。原油期貨作為期貨市場對外開放的“先鋒”品種，其成熟推進將引領(lǐng)中國期貨市場真正國際化。