張雪

【摘要】資本市場(chǎng)和養(yǎng)老基金相互關(guān)聯(lián)，在資本市場(chǎng)中，養(yǎng)老基金對(duì)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性產(chǎn)生重要的作用，對(duì)其運(yùn)行機(jī)制、結(jié)構(gòu)和創(chuàng)新也有顯著影響；當(dāng)養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場(chǎng)后，在面臨各種風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，能夠獲得一定的投資收益。構(gòu)建良好的養(yǎng)老基金與資本市場(chǎng)，完善系統(tǒng)化的養(yǎng)老基金監(jiān)管機(jī)制，構(gòu)建整合性的資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系，能夠保證養(yǎng)老基金和資本市場(chǎng)的相互作用，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)和社會(huì)保障事業(yè)穩(wěn)固發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】養(yǎng)老基金 資本市場(chǎng) 分析

目前，資本市場(chǎng)發(fā)展構(gòu)成多樣化，其中因?yàn)槿丝诶淆g化和養(yǎng)老制度日臻完善而積蓄的養(yǎng)老基金成為資本市場(chǎng)強(qiáng)有力的組成部分。這些養(yǎng)老基金涵蓋：社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金、企業(yè)年金、壽險(xiǎn)基金等。據(jù)《2015年度人力資源與社會(huì)保障事業(yè)發(fā)展公報(bào)》顯示，截止到該年末，我國基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)存39937億元，資金規(guī)模巨大。養(yǎng)老金入市也提上了日程，從2012年的廣東省試點(diǎn)，到2015年《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)投資管理辦法》出爐，再到近日廣西省與全國社會(huì)保障基金理事會(huì)簽訂《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金委托投資合同》，養(yǎng)老金入市獲得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。養(yǎng)老基金與資本市場(chǎng)的互動(dòng)關(guān)系已經(jīng)成為目前社會(huì)保障事業(yè)中被熱議的課題。

在資本市場(chǎng)中，養(yǎng)老基金將對(duì)資本市場(chǎng)的制度、結(jié)構(gòu)和效率產(chǎn)生怎樣的影響，以及資本市場(chǎng)如何更好地為養(yǎng)老基金提供安全、穩(wěn)定、高效的投資運(yùn)營和保值增值的平臺(tái)，二者如何實(shí)現(xiàn)良性互動(dòng)，如何在當(dāng)前資本市場(chǎng)尚未成熟的環(huán)境下相互促進(jìn)，成為備受關(guān)注并且亟待解決的問題。

一、養(yǎng)老基金對(duì)資本市場(chǎng)的影響

（一）正向作用

1.穩(wěn)定資本市場(chǎng)。在職員工和企業(yè)繳納的用于支付社會(huì)退休人員基本生活費(fèi)用的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金，在長期的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度框架下，積累了大量的閑置資本，這些資本來源穩(wěn)定、巨大。養(yǎng)老基金是強(qiáng)制性儲(chǔ)備，具有剛性和長期儲(chǔ)存效應(yīng)，它更易于做長期投資，能很好的將儲(chǔ)蓄變成投資，為資本市場(chǎng)注入大量、穩(wěn)定、長期的資金，構(gòu)成資本市場(chǎng)中資金來源的中流砥柱，在資本市場(chǎng)中發(fā)揮不可替代的作用。所以，在資本市場(chǎng)中，養(yǎng)老基金是真正具有穩(wěn)定作用的機(jī)構(gòu)投資者。

2.調(diào)節(jié)資本市場(chǎng)。資本市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制、供求機(jī)制和競爭機(jī)制將被養(yǎng)老基金的資本流轉(zhuǎn)所影響。第一，養(yǎng)老基金作為金融市場(chǎng)中除貨幣市場(chǎng)、準(zhǔn)貨幣市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的另外一支不可小覷的力量，將在一定程度上打破原先處于平衡狀態(tài)的金融市場(chǎng)。它的介入使得金融資本需求激增，貨幣市場(chǎng)、準(zhǔn)貨幣市場(chǎng)和股票市場(chǎng)將呈現(xiàn)出更低的利率水平，從而減低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，帶動(dòng)金融資本價(jià)格上升，推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展。資本市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制在養(yǎng)老基金注入后被強(qiáng)化，資本達(dá)到最優(yōu)配置，資金使用率提高，從而實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。第二，養(yǎng)老金是非流動(dòng)性金融資產(chǎn)，是強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄。對(duì)于養(yǎng)老金受益人，當(dāng)其在繳納時(shí)，使得養(yǎng)老金繳納人的總資產(chǎn)構(gòu)成發(fā)生變化，流動(dòng)性資產(chǎn)減少，非流動(dòng)性資產(chǎn)增加。他們?cè)诹鲃?dòng)性偏好的影響下，會(huì)售出非流動(dòng)性資產(chǎn)，增加流動(dòng)性資產(chǎn)。這樣就會(huì)增加社會(huì)的金融資產(chǎn)需求。第三，養(yǎng)老基金進(jìn)入資本市場(chǎng)能帶動(dòng)資本市場(chǎng)供給的競爭。因?yàn)橥ㄟ^刺激需求，更多的企業(yè)和銀行會(huì)為高收益所吸引，促使機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展，強(qiáng)化金融體系競爭。養(yǎng)老基金作為新的金融力量帶動(dòng)了商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司的競爭性。投資銀行、證券市場(chǎng)的競爭性，提高了市場(chǎng)效率、強(qiáng)化優(yōu)勝劣汰，同時(shí)形成了客觀、科學(xué)、高效的資本市場(chǎng)評(píng)價(jià)機(jī)制，完善資本市場(chǎng)運(yùn)行制度。

3.改善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。由于養(yǎng)老基金有保值增值的訴求，養(yǎng)老基金管理者勢(shì)必調(diào)整資產(chǎn)組合，實(shí)現(xiàn)在一定風(fēng)險(xiǎn)條件下的受益最大化。從而在客觀上改善政府債券與企業(yè)債券比例、股票與債券比例等等資本結(jié)構(gòu)，在動(dòng)態(tài)調(diào)整中趨于合理。同時(shí)，投資者積極在一級(jí)市場(chǎng)上購買新發(fā)行股票、債券，促進(jìn)了一級(jí)市場(chǎng)證券發(fā)行；而投資者決策又會(huì)直接影響到資本資產(chǎn)的價(jià)格，導(dǎo)致資產(chǎn)收益率的上下浮動(dòng)，資本流動(dòng)性增加，證券二級(jí)市場(chǎng)變得活躍，一級(jí)、二級(jí)市場(chǎng)相互協(xié)調(diào)發(fā)展，并改變了其結(jié)構(gòu)。另外，出于對(duì)養(yǎng)老基金參與資本市場(chǎng)運(yùn)營之需，各類金融中介機(jī)構(gòu)（如投資銀行、商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司等）也會(huì)有所發(fā)展，從而完善資本市場(chǎng)的組織結(jié)構(gòu)，創(chuàng)建更加競爭有序、運(yùn)作高效的資本市場(chǎng)。

4.帶動(dòng)資本市場(chǎng)金融創(chuàng)新。養(yǎng)老基金帶動(dòng)金融制度創(chuàng)新主要體現(xiàn)在：其擴(kuò)大了資本市場(chǎng)規(guī)模、完善了資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)了金融創(chuàng)新過程，衍生了很多金融工具、造就了更多的金融中介結(jié)構(gòu)。從而使得金融市場(chǎng)的投資格局和規(guī)模變大。相關(guān)文獻(xiàn)提到，在美國，養(yǎng)老基金是金融創(chuàng)新的強(qiáng)大推動(dòng)力。養(yǎng)老基金使得資產(chǎn)抵押債券有了良好的發(fā)展：結(jié)構(gòu)性金融工具和金融衍生產(chǎn)品得以廣泛運(yùn)用，催生了指數(shù)基金零息債券以及其他綜合性金融工具。這些金融產(chǎn)品和工具能在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)很好地保護(hù)投資者利益。

（二）負(fù)向作用

1.投資者影響資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性。養(yǎng)老基金在資本市場(chǎng)上本應(yīng)該具有長期穩(wěn)定的投資回報(bào)率，但是有些投資者也會(huì)出現(xiàn)一些短期的行為。有一些機(jī)構(gòu)投資者趨向低風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為養(yǎng)老基金在增值保值方面具有特殊性。投資者會(huì)改變資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，減持債券和股票以降低償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。基金管理者的投資發(fā)生單方面的變化時(shí)，增加了資本市場(chǎng)的易變性，加重了其對(duì)資本市場(chǎng)穩(wěn)定性的消極影響，甚至投資者的短期行為導(dǎo)致資本市場(chǎng)的泡沫化。

2.大量積累對(duì)資本市場(chǎng)造成壓力。隨著養(yǎng)老基金的長期積累，規(guī)模不斷擴(kuò)大，將對(duì)資本市場(chǎng)會(huì)造成一定的壓力。當(dāng)其長時(shí)間不正常交易，同時(shí)大量持有某支股票時(shí)，價(jià)格機(jī)制和供求機(jī)制不再發(fā)揮作用，證卷研究人員和機(jī)構(gòu)因?yàn)椴魂P(guān)注股價(jià)，不能真實(shí)反映公司實(shí)際價(jià)值，市場(chǎng)機(jī)制失效。大量的養(yǎng)老基金不能用于長期、謹(jǐn)慎投資，帶來資本市場(chǎng)波動(dòng)，降低資本市場(chǎng)的總體收益水平。

二、資本市場(chǎng)對(duì)養(yǎng)老金的影響

（一）對(duì)養(yǎng)老基金收益的影響

如今我國的養(yǎng)老制度正在由現(xiàn)收現(xiàn)付制向部分積累制轉(zhuǎn)型，這個(gè)過程給政府財(cái)政帶來了較大的壓力，因?yàn)樵谵D(zhuǎn)換的過程中產(chǎn)生的轉(zhuǎn)制成本是由政府財(cái)政補(bǔ)貼來實(shí)現(xiàn)的。資本市場(chǎng)能很好的為轉(zhuǎn)制成本提供資金支持，因?yàn)橘Y本市場(chǎng)能夠?yàn)轲B(yǎng)老基金提供更多的投資選擇和風(fēng)險(xiǎn)管理工具，改善養(yǎng)老基金投資組合，提高投資收益。資本市場(chǎng)還能很好的促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，提升社會(huì)總收入。這樣養(yǎng)老基金能迅速增長，因?yàn)樵诶U費(fèi)率不變化的前提下，新繳費(fèi)會(huì)增長更快。

（二）對(duì)養(yǎng)老基金風(fēng)險(xiǎn)的影響

養(yǎng)老基金通過在資本市場(chǎng)上選擇合適的股票和債券組合，能夠有效地?cái)U(kuò)大投資證券市場(chǎng)、其他長期基礎(chǔ)性設(shè)施等投資渠道。分散的投資組合和多種投資渠道可以分散養(yǎng)老基金投資風(fēng)險(xiǎn)，管理非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，提升投資收益。健全的資本市場(chǎng)，利率波動(dòng)幅度小，投機(jī)性較弱，資產(chǎn)價(jià)格短期內(nèi)相對(duì)穩(wěn)定，能夠?qū)︷B(yǎng)老基金做出合理的預(yù)判，從而減低負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，在本質(zhì)上為保證養(yǎng)老基金的擴(kuò)展起到作用。

三、對(duì)我國養(yǎng)老基金與資本市場(chǎng)發(fā)展的啟示

我國作為一個(gè)新興市場(chǎng)的發(fā)展中國家，資本市場(chǎng)仍存在深層次問題和矛盾（如結(jié)構(gòu)不合理，效率低下等），需要完善和發(fā)展；另外還有一些問題需要解決，如養(yǎng)老基金空賬運(yùn)轉(zhuǎn)等。養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資運(yùn)營與資本市場(chǎng)的良性配合任重而道遠(yuǎn)。

（一）構(gòu)建良好的養(yǎng)老基金與資本市場(chǎng)

資本市場(chǎng)和養(yǎng)老基金的良性互動(dòng)，依賴于在成熟的養(yǎng)老基金和資本市場(chǎng)制度環(huán)境中建立完善的體制和制度。在中國，制度建設(shè)顯得十分必要，尤其在養(yǎng)老基金處于初步創(chuàng)立階段，資本市場(chǎng)也不是十分發(fā)達(dá)的情況下。我們需要建立養(yǎng)老基金制度、大力推進(jìn)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的市場(chǎng)化運(yùn)作；需要完善法律和法規(guī)。養(yǎng)老基金制度建設(shè)走向法制化、規(guī)范化的軌道，為促進(jìn)養(yǎng)老金制度和資本市場(chǎng)奠定良好的基礎(chǔ)。我們也需要加快資本市場(chǎng)和金融體制建設(shè)，提高金融市場(chǎng)化一體程度，逐步深化資本市場(chǎng)改革，拓展資本供給渠道、擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者、促進(jìn)資本市場(chǎng)主體金融創(chuàng)新。

（二）完備養(yǎng)老基金監(jiān)管，建立養(yǎng)老基金監(jiān)管機(jī)制

在我國，養(yǎng)老基金的賬戶管理、投資管理、資產(chǎn)保管等由政府或企業(yè)主管部門代為管理。這種模式存在較大風(fēng)險(xiǎn)，自我監(jiān)控的模式使得運(yùn)作規(guī)范、風(fēng)險(xiǎn)控制都很難達(dá)成。但是從另一個(gè)方面說，而養(yǎng)老基金的營運(yùn)事關(guān)幾代人的利益和社會(huì)的穩(wěn)定，其有效運(yùn)作必須依賴科學(xué)規(guī)范的監(jiān)管體系和監(jiān)管機(jī)制，而不能夠依賴非市場(chǎng)化的干預(yù)，甚至政府短期利益下的逆向干預(yù)。鑒于我國目前養(yǎng)老金制度的情況，應(yīng)該從提高責(zé)任意識(shí)、建立調(diào)控和監(jiān)管制度著手，確保對(duì)養(yǎng)老基金高層管理者、金融機(jī)構(gòu)高層管理者的有效監(jiān)控。

（三）建立整合性資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系

在養(yǎng)老基金和資本市場(chǎng)相互作用的過程，還必須防范復(fù)雜、敏感、高度技術(shù)性的風(fēng)險(xiǎn)，如投資風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹和利率風(fēng)險(xiǎn)、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等。有必要建立整合性風(fēng)險(xiǎn)管理的養(yǎng)老基金投資運(yùn)營監(jiān)管制度。為了保證養(yǎng)老基金的低風(fēng)險(xiǎn)和高收益，必須提升對(duì)機(jī)構(gòu)投資者、公眾的政府監(jiān)管意識(shí)，提升風(fēng)險(xiǎn)管理制度的構(gòu)建和整合性風(fēng)險(xiǎn)管理策略的運(yùn)用，提升養(yǎng)老基金在資本市場(chǎng)的有效運(yùn)作。

養(yǎng)老基金和資本市場(chǎng)相輔相成。養(yǎng)老基金對(duì)于資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性、運(yùn)行機(jī)制、結(jié)構(gòu)和創(chuàng)新等產(chǎn)生了重要影響，同時(shí)，養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場(chǎng)，在承擔(dān)各種風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)，能夠獲得一定的投資收益。養(yǎng)老基金和資本市場(chǎng)的相得益彰，能夠最大限度的促進(jìn)我國社會(huì)保障事業(yè)和經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展。

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