王俊茜

（西南財經(jīng)大學(xué)，四川 成都 610000）

對內(nèi)部控制的關(guān)注最初源自企業(yè)自身對規(guī)范化管理和股東掌握企業(yè)運營準(zhǔn)確信息的需要，最終的外部推動因素是外部審計師審計財務(wù)報表的需要。當(dāng)前，我國上市公司內(nèi)部控制水平呈現(xiàn)逐年提升的趨勢，和內(nèi)部控制相關(guān)的眾多話題也成為學(xué)術(shù)界眾多學(xué)者探討的熱點議題。因此，本文將對探討內(nèi)部控制和企業(yè)投資效率之間的關(guān)系的研究成果做一個簡單回顧及梳理。

公司價值的創(chuàng)造要求管理層將公司的增長速度控制在適當(dāng)?shù)乃缴?，既要避免因速度過慢而跟不上企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃，又要避免因增長過快而陷入“速度陷阱”，而如何保持適當(dāng)?shù)脑鲩L速度又主要取決于公司的投資活動及其效率。從我國的現(xiàn)狀來看，上市公司普遍存在著投資不足和過度投資兩種非效率投資行為，嚴重阻礙了公司的價值創(chuàng)造活動。

關(guān)于投資不足，已有的研究文獻表明，信息不對稱和代理問題是導(dǎo)致投資不足現(xiàn)象屢屢發(fā)生的主要原因。從信息不對稱的層面來說，Myers and Majluf（1984）指出由信息不對稱所導(dǎo)致的逆向選擇增加了市場的摩擦，使得經(jīng)理人難以向市場傳遞關(guān)于公司現(xiàn)有資產(chǎn)質(zhì)量及投資機會的準(zhǔn)確信息，企業(yè)無法以合理的資本成本籌集資金或最終籌集到的資金規(guī)模無法滿足公司資金需求，從而不得不放棄NPV為正的投資項目，由此引發(fā)投資不足。信息不對稱的另一個顯著影響在于其所滋生的道德風(fēng)險和代理問題。Bertrand and Mullainathan（2003）的研究表明，偏好偷懶和具有享樂主義的經(jīng)理人往往不愿意承擔(dān)風(fēng)險，加之信息不對稱使得股東難以對其實施有效的監(jiān)督，經(jīng)理人有動機減少投資規(guī)模（即使該項目NPV顯著為正）以逃避責(zé)任，從而產(chǎn)生投資不足。從代理問題的層面來說，Berle和Means（1932）首先指出，經(jīng)營權(quán)和所屬權(quán)分離導(dǎo)致股東和經(jīng)理人的利益不完全一致，這種不一致勢必導(dǎo)致經(jīng)理人的決策會在某種程度上偏離股東價值最大化目標(biāo)（Jensen and Meckling，1976）。對于經(jīng)理人而言，投資項目中所包含的潛在的巨大的個人收益使得其有動機開展投資活動（Jensen and Meckling，1993）。然而，上述投資活動在給經(jīng)理人帶來潛在收益的同時，也存在著不可忽視的潛在成本（Bertrand and Mullainathan，2003；Aggarwal and Samwick，2006），如對投資項目的監(jiān)管責(zé)任等。因此，當(dāng)投資項目的私人成本大于私人收益時，經(jīng)理人就有可能放棄NPV為正的投資項目，導(dǎo)致投資不足。此外，Ross（1973）認為，代理問題的存在會使厭惡風(fēng)險的經(jīng)理傾向于減少投資以減少其分擔(dān)的風(fēng)險，產(chǎn)生投資不足的現(xiàn)象。另外，鑒于我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，大股東和中小股東之間的代理問題所引發(fā)的利益沖突，可能導(dǎo)致大股東以擔(dān)保、借貸等方式占用上市公司資金，掏空中小股東的利益（李增泉等，2004；姜國華等，2005），這一行為的直接后果就是會使上市公司因資金匱乏而錯失良好的投資機會。

關(guān)于投資過度，大量研究表明主要由經(jīng)理和股東之間的第一類代理問題以及控股股東與小股東之間的第二類代理問題引發(fā)。Jensen（1986）認為，經(jīng)理的私人收益隨著公司規(guī)模的擴張而增加，因而為了最大化私人收益，經(jīng)理人有了建立“經(jīng)理帝國”的沖動，從而導(dǎo)致過度投資。Johnson等（2000）認為第二類代理問題可能導(dǎo)致公司以高于市場水平的價格購買控股股東的資產(chǎn)，或者投資于能使控股股東享受協(xié)同效應(yīng)的投資項目，由此導(dǎo)致上市公司投資于部分NPV小于零的投資項目繼而引發(fā)過度投資。

隨著安然事件的影響在全球范圍內(nèi)持續(xù)發(fā)酵，內(nèi)部控制開始在全球范圍內(nèi)引發(fā)關(guān)注，也由此引出一個令人深思的問題，內(nèi)部控制的一個重要目標(biāo)是緩解信息不對稱和代理問題，那么內(nèi)部控制制度的實施能否抑制由信息不對稱和代理問題所導(dǎo)致的非效率投資行為呢？內(nèi)部控制在企業(yè)投資中究竟扮演了一個什么樣的角色呢？是抑制還是促進？部分實務(wù)界的專業(yè)人士認為相關(guān)內(nèi)部控制制度規(guī)范的實施抑制了企業(yè)的投資效率，因其設(shè)置了一系列游戲規(guī)則來控制、限制經(jīng)理人及其他參與人員的行為。而學(xué)術(shù)界對于內(nèi)部控制和公司投資效率的研究則普遍表明內(nèi)部控制制度的實施可以提高公司的投資效率，抑制非效率投資行為。

針對由信息不對稱或代理問題所導(dǎo)致的投資不足和投資過度現(xiàn)象，良好的內(nèi)部控制系統(tǒng)可以起到緩解減輕的作用。作為內(nèi)部控制五大要素之一，準(zhǔn)確而及時的信息溝通有助于減小契約各方之間的信息不對稱程度。已有的研究指出內(nèi)部控制制度可通過以下幾條途徑來減少投資不足和投資過度現(xiàn)象的發(fā)生。首先，Doyle（2007）和Ashbaugh-Skaife（2008）指出高質(zhì)量內(nèi)部控制可以提高財務(wù)報告質(zhì)量，從而增強投資者對信息的信賴程度，減少預(yù)計風(fēng)險，從而抑制由資本市場信息不對稱所帶來的投資不足。其次，內(nèi)部控制可通過設(shè)置一系列游戲規(guī)則，明確契約各方的職責(zé)與權(quán)力，有效地限制、控制經(jīng)理人及其他參與人的不恰當(dāng)投資行為（包括主觀和非主觀的），同時激勵契約各方做出最優(yōu)投資決策，從而提高公司整體的投資決策效率，防止投資不足和過度投資。最后，內(nèi)部控制制度規(guī)范的實施加強了對關(guān)聯(lián)交易信息的及時真實完整披露，同時通過制衡和監(jiān)督安排，有助于預(yù)防和及時發(fā)現(xiàn)不規(guī)范的關(guān)聯(lián)交易，緩解第二類代理問題，防止控股股東的資金占用或利益輸送，避免由此類行為所導(dǎo)致的投資不足（李萬福，2011）。

此外，研究還表明即使非效率投資行為并非由信息不對稱和代理問題所導(dǎo)致，良好的內(nèi)部控制也可從其他渠道改善企業(yè)的投資效率。在某些情況下，公司的非效率投資可能是由于高估或低估投資收益或成本，進而做出錯誤的投資決策所導(dǎo)致。Ashbaugh-Skaife et al.（2008）指出規(guī)范的授權(quán)審批控制、復(fù)核控制等一系列控制行為有助于及時發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部契約各方發(fā)生不具主觀故意性的隨機錯誤，并及時矯正不合理的投資決策，規(guī)避非效率投資行為。李萬福（2011）的研究也指出，當(dāng)公司面臨投資過度或投資不足的境況時，低質(zhì)量的內(nèi)部控制會進一步加劇非效率投資行為的發(fā)生；并且，整體而言，內(nèi)控缺陷更多的公司，對非效率投資的影響更佳嚴重。由此可見，加強內(nèi)部控制制度的實施，有助于抑制公司的非效率投資行為，使企業(yè)保持適當(dāng)?shù)脑鲩L速度，并通過正向影響收益法模型的分母來提升公司的價值。

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