【摘要】由于存在市場失靈，以政府引導基金為代表的政策性股權基金為發(fā)展我國股權投資市場起到了積極的作用。但受制于公共屬性，政策性股權基金運作模式嚴重缺乏市場機制。本文分析了目前政策性股權基金面臨的問題，并提出發(fā)展我國政策性股權基金的合理化建議。

【關鍵詞】政策性股權基金 運作模式 市場機制

一、我國政策性股權基金概述及發(fā)展現狀

從廣義上講，政策性基金是由政府主導并通過各種方式支持企業(yè)投資的基金，主要是針對創(chuàng)業(yè)投資基金或直接投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)，其中支持方式有風險補償、融資擔保以及權益性投資等；從狹義上講，政策性基金專指以權益性投資方式支持早期投資基金以及創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股權基金，即指由國有資金主導組建并發(fā)揮政策性指導作用的股權基金，其中國有資金包括政府財政性資金、國有企業(yè)資金以及國有金融機構資金等。

目前，政府引導基金是我國主要的政策性股權基金。2002年，中關村創(chuàng)業(yè)投資引導基金的成立標志著我國政府引導基金的發(fā)展開端。2005年，《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》中第一次正式出現引導基金的概念；2008年，《關于創(chuàng)業(yè)投資引導基金規(guī)范設立與運作的指導意見》的出臺，使創(chuàng)業(yè)投資引導基金發(fā)展迎來了第一個高潮；之后《政府性基金管理暫行辦法》、《政府投資基金暫行管理辦法》等規(guī)范文件，使創(chuàng)業(yè)投資引導基金發(fā)展達到一個新高度。據投中統(tǒng)計（見圖1），截至2015年12月底，國內成立政府引導基金780只，總規(guī)模達到了21834.47億。其中2015年新設立引導基金297只，基金規(guī)模為15089.96億元，引導基金數量和規(guī)模是2014年的2.83倍和5.24倍。

2015年1月14日設立的國家新興產業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導基金，并在2016年9月中下旬正式啟動運作，規(guī)模400億，按照1：4的比例撬動超2000億的社會總投資，是比較受關注的國家級的政策性基金。

二、國外引導基金發(fā)展情況

美國的小企業(yè)投資公司（簡稱SBIC）被廣泛認為政府資本與社會資本結合比較成功的計劃。SBIC計劃運營模式為SBA通過為SBIC提供債權擔保融資和股權擔保融資兩種杠桿融資模式。SBA、SBIC個人投資者、SBIC管理人各司其職，保證市場化運作與政府監(jiān)管相結合。到2014年6月，SBIC計劃投資了16.6萬個小企業(yè)創(chuàng)新項目，累計投資金額達到670億美元，成功培育了蘋果、因特爾、惠普、聯邦快遞等國際知名企業(yè)。

1994年，以色列政府撥款1億美元設立國有獨資形式的YOZMA基金，主要通過參股子基金模式引導社會資本投入。1993年至1997年，YOZMA基金成立10只參股子基金服務高新技術初創(chuàng)企業(yè)，撬動社會資本1.63億美元。截至1998年，10只參股子基金中YOZMA基金已實現完全退出。迄今為止，全世界250多家跨國科技公司把研發(fā)中心放在以色列，以色列成為了研發(fā)占GDP比例全球最高的地方。

從上可以看出，以色列、美國政策性基金在受托管理人、退出機制、資金放大等方面高度市場化，其運作模式可供我國股權基金市場化運作借鑒。

三、我國政策性股權基金市場化運作問題分析

以引導基金為代表的我國政策性基金經過近十年的發(fā)展為國有資金從事股權投資積累了豐富的經驗，但同時在市場化運作方面也存在一些問題。

（一）政策性股權基金行政干預程度大

政策性股權基金每一次重要的決策，一般都采取行政手段。首先，政府通過行政手段決定政策性股權基金的受托管理機構，多數委托的國有基金管理機構和事業(yè)單位由于缺乏專業(yè)性無法對基金進行有效管理；其次，政策性基金與民間資本組建一支參股基金的決策方式也采取行政手段。政策性股權基金治理機構除了受托管理機構外，還包括理事會和評審委員會，主要以行政官員為核心組建。管理機構的行政化，導致基金決策效率低下、不專業(yè)。

（二）政策性目標與商業(yè)性目標沖突

政策性股權基金政策性目標除體現在國有資金引導放大作用外，還體現在區(qū)域引導基金“三限”，即限制投資領域、投資地域、投資階段。這在很大程度上增加了投資風險。與之相反的是，社會資本的商業(yè)性目標是追求投資收益最大化，把基金投資到更容易獲利領域或者企業(yè)發(fā)展成熟階段。這種不同資本的不同目標，就會導致國有資本與社會資本產生沖突，參股基金的投資運作過程中雙方利益訴求不一致，最終產生差別的投資理念，導致社會資本參與的積極性不高。

（三）政策性股權基金市場化運營機制不健全

政策性股權基金缺乏有效的投資決策機制。國有公司作為政策性基金名義出資主體，必須將其納入經營性國有資產進行管理，會受到國有資產監(jiān)管的制約，有保值增值的目標實現，而創(chuàng)業(yè)項目本身帶有很大的不確定性，因此，政策性股權基金會為其保值增值目標采取更為保守的投資策略；另外，政策性股權基金投資決策委員會對投資事務行使決策權，成員行政化現象嚴重，導致投資決策效率低下。

政策性股權基金缺乏有效的激勵機制。政策性股權基金受托管理機構為國有基金管理機構，受國有企業(yè)管理相關規(guī)定限制，政策性股權基金采取非市場化的薪資管理體制，市場化激勵約束機制方面難以實現。一般傳統(tǒng)的激勵機制包括提高政策性股權基金負責人的行政級別或提高團隊中普通員工的待遇，提供獎勵補貼等。這種傳統(tǒng)的、定額的激勵機制只能短時間激勵管理團隊，不能形成長期激勵機制，無法吸引和留住高端專業(yè)人才。

（四）政策性股權基金市場化退出機制不完善

政策性股權基金屬于國有資本，其退出受到國資委的監(jiān)管，受到國有資產監(jiān)管的制約。一是國資委會對所監(jiān)管企業(yè)國有資產有保值增值的目標，而創(chuàng)業(yè)項目本身帶有很大的不確定性。二是國有投資公司作為名義出資人，按現行國有資產管理辦法，引導基金退出時還受國企資產轉讓相關規(guī)定的約束，不能通過市場協(xié)議退出，需要通過特定的產權市場實現退出。三是政府資本有可能會為了經濟利益退出不及時。在資本市場容量一定情況下，如果政策性基金不及時退出就會導致對政府資本的“擠出效應”，降低了政府資金的利用效率。因此，要迫切解決政策性股權基金退出問題，保證資金流動性。

四、結論

引導基金是我國主要的政策性股權基金，其經過近十年的發(fā)展為國有資金從事股權投資積累了豐富的經驗，但由于其運作模式存在缺陷導致政策性股權基金行政干預程度大、政策性目標與商業(yè)目標沖突、對外投資機制、激勵機制、退出機制等方面不完善，導致政策性股權基金市場化缺乏機制。為解決政策性股權基金運作模式的根本問題，應借鑒母基金運作方式，實現政策性股權基金受托機構專業(yè)化的基礎上，從決策機制、激勵機制、退出方式等方面實現市場化。

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作者簡介：劉俊霞（1992-），女，漢族，山東萊蕪人，就讀于北京信息科技大學，研究方向：政策性股權基金。