【摘要】文章首先對匯率與房價(jià)之間的互動關(guān)系進(jìn)行了文獻(xiàn)回顧，在此基礎(chǔ)上，從兩條途徑對人民幣匯率變化與房價(jià)波動的相互影響進(jìn)行了理論分析，分別是貨幣供給量途徑與短期國際資本流動途徑。

【關(guān)鍵詞】匯率 貨幣供給量 短期國際資本 房價(jià)

一、引言與文獻(xiàn)回顧

1998年房地產(chǎn)市場化改革之后，我國房地產(chǎn)的投資額不斷增加，房價(jià)也隨之表現(xiàn)為不斷上漲。同時(shí)，人民幣匯率自2005年“7·21”匯改至今，總體呈現(xiàn)單邊升值至2014年。期間，我國外匯儲備增長了198%，房地產(chǎn)行業(yè)的外商直接投資增長了539%。匯改前的1998年至2005年，我國房價(jià)年均遞增4.7%，匯改后的2005年至2015年間，年均遞增8.9%，顯著高于匯改之前的增速。房地產(chǎn)市場作為我國重要的投資型市場，匯率的變動是其價(jià)格波動的誘因，關(guān)于兩者之間的互動關(guān)系，國內(nèi)外學(xué)者從不同的角度進(jìn)行了研究：

高波（2006）基于新開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)匯率決定理論，闡述了匯率影響房價(jià)的效應(yīng)途徑。[1]Soyoung Kim（2009）以韓國為例檢驗(yàn)了資本流動是導(dǎo)致國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的上漲的原因。[2]黃飛雪（2010）利用SVAR模型發(fā)現(xiàn)，在匯率機(jī)制傳導(dǎo)過程中，央行的干預(yù)措施導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量被動增加從而直接導(dǎo)致了房價(jià)上漲。[3]李芳（2014）通過構(gòu)建MS-VAR模型發(fā)現(xiàn)在不同的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下變量之間的動態(tài)關(guān)系不同。[4]B ZHAO（2015）建立了兩期的代際交疊模型來說明房地產(chǎn)泡沫的存在。[5]韓鑫韜（2015）構(gòu)造MVGARCH-BEKK模型發(fā)現(xiàn)匯率對房價(jià)增速的影響遠(yuǎn)超利率和貨幣供給量對房價(jià)增速的影響。[6]蔡彤娟（2015）構(gòu)建MS-VAR模型實(shí)證表明人民幣匯率對房價(jià)起到短期但不穩(wěn)定的正向引導(dǎo)作用。[7]綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者對兩者關(guān)系的傳導(dǎo)途徑研究中，貨幣供給量途徑和短期國際資本流動途徑是關(guān)注的重點(diǎn)。

二、匯率變動與房價(jià)波動的相互影響

文章將四變量之間相互影響的傳導(dǎo)途徑總結(jié)在圖1中。

（一）人民幣匯率、貨幣供給量與房價(jià)之間的相互影響

人民幣升值可以通過貨幣工資、生產(chǎn)成本、貨幣供應(yīng)與收入機(jī)制等途徑造成物價(jià)的下跌，導(dǎo)致國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的緊縮。在此情況下，央行會采取擴(kuò)張性的貨幣政策使得貨幣供給量增加。[1]另外，人民幣持續(xù)升值的預(yù)期會加速外資的流入，迫使央行為維持匯率的穩(wěn)定，造成貨幣供給量的增加。2005～2015年期間，隨著人民幣匯率升值23.97%，外匯儲備增加了306.70%，同期貨幣供給量增加了366.03%。貨幣供給量的增加通過引起通貨膨脹、降低實(shí)際利率，使得貨幣流向具有保值功能的房地產(chǎn)行業(yè)。另外，房價(jià)與銀行信貸波動之間存在雙向因果關(guān)系，前者的上漲通過財(cái)富效應(yīng)影響后者的規(guī)模，后者反之通過流動性效應(yīng)影響前者。

（二）人民幣匯率、短期國際資本流動與房價(jià)之間的相互影響

國際資金受到人民幣升值預(yù)期的影響，以各種渠道進(jìn)入中國市場，出于對持有貨幣機(jī)會成本的考慮和對高投資回報(bào)的預(yù)期進(jìn)入房地產(chǎn)市場。在房地產(chǎn)市場供給短期恒定的情況下，資金的流入造成市場供需失衡和房價(jià)的上漲。待房價(jià)上漲和人民幣升值預(yù)期的實(shí)現(xiàn)，投機(jī)者出售房屋并流出，獲得房價(jià)上漲和人民幣升值雙重收益。由于預(yù)期效應(yīng)具有自我強(qiáng)化、自我循環(huán)的特征，當(dāng)投資者對匯率和房價(jià)預(yù)期一致時(shí)，使得人民幣持續(xù)升值或貶值以及房地產(chǎn)價(jià)格暴漲或暴跌。目前我國的投資渠道不夠豐富，我國房價(jià)上漲的預(yù)期，吸引短期國際資本的流入，若房價(jià)脫離基本面過快增長導(dǎo)致泡沫，國際資本必然會抽離以鎖定利潤和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。投機(jī)和逐利資本在短時(shí)間內(nèi)大量的賣空交易擴(kuò)大了房價(jià)波動，在預(yù)期效應(yīng)與羊群效應(yīng)的催化作用下，加劇了房價(jià)波動對匯率的影響。

（三）短期國際資本流動與貨幣供給量的相互影響

短期國際資本的流入會導(dǎo)致國內(nèi)貨幣供給則增加，進(jìn)而通過影響利率緩解國際資本的持續(xù)流入。當(dāng)本幣面臨強(qiáng)烈升值壓力時(shí)，央行的外匯干預(yù)政策導(dǎo)致外匯儲備的攀升，使得外匯占款成為央行發(fā)行基礎(chǔ)貨幣的重要渠道，并在乘數(shù)作用下造成貨幣供應(yīng)量大幅增加。流動性的過剩擴(kuò)大了總需求，導(dǎo)致需求拉動型通貨膨脹，迫使央行用各種貨幣政策工具來沖銷為穩(wěn)定匯率市場而造成的基礎(chǔ)貨幣的增加，最終破壞了央行貨幣政策的獨(dú)立性，也使得穩(wěn)定匯率市場和穩(wěn)定房地產(chǎn)市場兩者難以兼得。

綜上所述，人民幣升值短期會造成房地產(chǎn)價(jià)格的上漲，但是由于資本持續(xù)的流入造成流動性泛濫，使得實(shí)際利率的下降、匯率升值預(yù)期的淡化以及房地產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成，最終導(dǎo)致資本的流出，人民幣匯率的貶值與房地產(chǎn)價(jià)格的回落。

參考文獻(xiàn)

[1]高波.匯率沖擊與房地產(chǎn)泡沫演化：國際經(jīng)驗(yàn)及中國的政策取向[J].經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理2006（07）：38-43.

[2]Soyoung Kim，.Do Capital Inflows Matter to Asset Prices？The Case of Korea[J].Asian Economic Journal，2009，23（03）：323-348.

[3]黃飛雪.基于SVAR的中國貨幣政策的房價(jià)傳導(dǎo)機(jī)制[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2010（10）：26-35.

[4]李芳.人民幣匯率與房地產(chǎn)價(jià)格的互動關(guān)系——基于2005- 2012年月度數(shù)據(jù)的MS-VAR模型分析[J].國際金融研究，2010（03）：86-96.

[5]B ZHAO.Rational housing bubble[J].Economic Theory，2012， 60（1）；141-201.

[6]韓鑫韜.匯率變化與房價(jià)波動——來自中國房地產(chǎn)市場的證據(jù)[J].金融與經(jīng)濟(jì)，2015（04）：74-79.

[7]蔡彤娟.人民幣匯率變動對中國房地產(chǎn)價(jià)格影響的實(shí)證檢驗(yàn)[J].價(jià)格理論與實(shí)踐，2015（10）：87-89.

作者簡介：郭蓉（1990-），女，漢族，湖南長沙人，學(xué)歷：在讀碩士研究生，研究方向：房地產(chǎn)與金融。