摘 要 盡管不同的監(jiān)管部門出于各自考量，存在不統(tǒng)一的認(rèn)識，但相同的交易結(jié)構(gòu)和法律事實(shí)就該認(rèn)定為同一種法律關(guān)系。本文認(rèn)為，證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)包括委托代理法律關(guān)系、信托法律關(guān)系；基金子公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)屬于信托法律關(guān)系；信托公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)除了信托法律關(guān)系，還可能存在委托代理（買賣）法律關(guān)系；保險公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)應(yīng)結(jié)合投資標(biāo)的認(rèn)定法律關(guān)系；商業(yè)銀行的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)以信托關(guān)系為主，債權(quán)債務(wù)關(guān)系為輔。

關(guān)鍵詞 資產(chǎn)管理 法律關(guān)系 信托

作者簡介：李佳樂，首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)法學(xué)院研究生，研究方向：經(jīng)濟(jì)法。

中圖分類號：D922.29 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2017.03.239

一、問題的提出

近年來，我國金融工具創(chuàng)新迅猛發(fā)展，分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的體制不斷被突破。一行三會的監(jiān)管政策松綁，使得證券公司、基金子公司、信托公司、保險公司、商業(yè)銀行都可以經(jīng)營資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。但由于各監(jiān)管部門認(rèn)識上的不統(tǒng)一，使得本就復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)和法律關(guān)系更加模糊。全國人大常委會財經(jīng)委副主任吳曉靈女士在2015年3月舉辦的博鰲亞洲論壇年會分論壇上的發(fā)言更印證了這一點(diǎn)，她指出：“在中國確實(shí)是迎來了一個大資管的時代，一個精彩紛呈的時代，但也給我們帶來了很多的困惑。最大的困惑是我們無論從市場上還是監(jiān)管當(dāng)局，對中國很多大資管市場認(rèn)識不統(tǒng)一。同樣的法律關(guān)系，我們國家從監(jiān)管當(dāng)局到市場沒有形成共識?！辈豢鋸埖卣f，有的設(shè)計復(fù)雜、多層嵌套的金融產(chǎn)品，就連作為發(fā)行人的金融機(jī)構(gòu)本身也理解得并不十分透徹。顯然，只有厘清各種資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系，才能形成統(tǒng)一的規(guī)則與認(rèn)識。

二、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系

不同類型的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的委托人、受托人、受益人、受托財產(chǎn)等要素不盡相同，“投資人資金并不計入管理人自身的資產(chǎn)負(fù)債表”這一財會處理上的共性并不能掩蓋其法律關(guān)系上的差異性。本文以幾種典型的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)為例，逐一分析。

（一）證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系

證券公司目前可從事三種資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)：為單一客戶辦理定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、為多個客戶辦理集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、為客戶辦理特定目的的專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

我們不妨先比較下信托法律關(guān)系和委托代理法律關(guān)系的區(qū)別，再對三種資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)加以甄別。根據(jù)《信托法》、《民法通則》、《合同法》的規(guī)定，信托關(guān)系與委托代理關(guān)系主要存在以下區(qū)別：1.法律關(guān)系主體不同。信托有委托人、受托人、受益人三方當(dāng)事人；委托代理只有委托人、受托人兩方當(dāng)事人。2.財產(chǎn)權(quán)歸屬不同。信托財產(chǎn)具有獨(dú)立性，獨(dú)立于委托人未設(shè)定信托之財產(chǎn)、獨(dú)立于受托人固有財產(chǎn)，信托財產(chǎn)名義所有權(quán)要轉(zhuǎn)移到受托人持有；委托代理的財產(chǎn)始終屬于委托人所有。3.委托人的指示權(quán)利不同。信托關(guān)系中受托人擁有較大的、按信托目的管理、處分信托財產(chǎn)的裁量權(quán)；委托代理關(guān)系中，委托人對受托人享有廣泛的指示權(quán)利。4.信托關(guān)系中，受托人以自己的名義為受益人利益進(jìn)行財產(chǎn)管理；委托代理關(guān)系中要區(qū)分顯名代理和隱名代理。

《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》第31條規(guī)定了證券公司辦理定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時，由客戶自行行使委托資產(chǎn)的權(quán)利，履行相應(yīng)的義務(wù)。這種業(yè)務(wù)往往屬于通道業(yè)務(wù)，大額單一客戶資金的使用受客戶指示執(zhí)行，證券公司不能擅自投資，投資風(fēng)險由客戶自行承擔(dān)。因此，定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系屬于委托代理關(guān)系。

《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》回避了集合資產(chǎn)管理計劃的法律關(guān)系，各界對于該計劃有委托代理法律關(guān)系和信托法律關(guān)系之爭。集合資產(chǎn)管理計劃將眾多投資者的集合資金投資于眾多金融產(chǎn)品，證券公司客觀上根本無法接受每個投資者的指示，只能由證券公司自主決定投資品種、投資規(guī)模等，投資者的介入有限。這更符合信托法律關(guān)系“財產(chǎn)獨(dú)立”的特征。另外，《證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》的上位法乃《證券投資基金法》，也說明集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)屬于實(shí)質(zhì)上的信托關(guān)系。

《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第5條規(guī)定了專項計劃資產(chǎn)獨(dú)立于原始權(quán)益人、管理人、托管人及其他業(yè)務(wù)參與人的固有財產(chǎn)，且不屬于上述主體的清算財產(chǎn)。第7條規(guī)定了管理人管理、運(yùn)用和處分專項計劃資產(chǎn)所產(chǎn)生的債權(quán)，不得與各方的固有財產(chǎn)產(chǎn)生的債務(wù)相抵銷。不同的專項計劃資產(chǎn)所產(chǎn)生的債權(quán)債務(wù)也不得相互抵銷?？梢?，專項資產(chǎn)管理計劃是一種實(shí)質(zhì)上的信托關(guān)系。實(shí)際上，中國證監(jiān)會一直將專項資產(chǎn)管理計劃視為證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的特殊目的載體（SPV），但由于《信托公司管理辦法》第7條“未經(jīng)中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會批準(zhǔn)，任何單位和個人不得經(jīng)營信托業(yè)務(wù)”的障礙，才未出現(xiàn)“專項管理計劃資產(chǎn)為信托財產(chǎn)”的表述。

（二）基金子公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系

《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》第8條規(guī)定了特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)可以采取“為單一客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)”和“為特定的多個客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)”。第9條規(guī)定了投資于“未通過證券交易所轉(zhuǎn)讓的股權(quán)、債權(quán)及其他財產(chǎn)權(quán)利”及“中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他資產(chǎn)”的，基金管理公司應(yīng)當(dāng)設(shè)立專門子公司，通過設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃開展專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

基金子公司的特定多客戶特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和專項資產(chǎn)管理計劃的交易結(jié)構(gòu)與證券公司的集合資產(chǎn)管理計劃和專項資產(chǎn)管理計劃的交易結(jié)構(gòu)并無本質(zhì)不同，二者均屬于信托法律關(guān)系。但是，基金子公司的單一客戶特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)屬于委托代理關(guān)系還是信托關(guān)系存在爭議：第一種觀點(diǎn)認(rèn)為，資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的一對一產(chǎn)品，比之集合類產(chǎn)品，無論是監(jiān)管規(guī)定還是實(shí)際運(yùn)作中，都更多地受到委托人投資意愿的影響，屬于委托代理關(guān)系。第二種觀點(diǎn)認(rèn)為，一對一產(chǎn)品資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的被動地位是商業(yè)規(guī)律使然，不足以顛覆“信托關(guān)系”的基礎(chǔ)。本文認(rèn)為，鑒于《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》的上位法依據(jù)是《證券投資基金法》，該法明確了信托關(guān)系的本質(zhì)。因此，基金子公司的單一客戶特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)屬于信托法律關(guān)系。

（三）信托公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系

根據(jù)《信托法》、《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》等規(guī)定，信托公司的操作模式可分為貸款模式、股權(quán)模式、資產(chǎn)收益權(quán)模式。

在貸款模式和股權(quán)模式中，法律關(guān)系比較清晰，投資者作為委托人，信托公司作為受托人，二者建立信托法律關(guān)系，信托資金以“債”或“股”的形式投向項目公司。

資產(chǎn)收益權(quán)模式則比較復(fù)雜，但大多與“明股實(shí)債”有關(guān)。通常由信托公司以信托計劃本金認(rèn)購特定資產(chǎn)（可以是不動產(chǎn)、股權(quán)等）的收益權(quán)，再約定將來由項目公司以溢價回購該資產(chǎn)收益權(quán)，回購款項用于支付投資人的信托本金及收益。司法實(shí)務(wù)中，對于投資人、信托公司、項目公司三者之間的法律關(guān)系爭議較大。最高人民法院（2016）最高法民終231號判決認(rèn)為，案外投資人與信托公司形成了信托法律關(guān)系，信托公司與項目公司形成了返售回購法律關(guān)系。但是，返售回購真的是一種獨(dú)立的法律關(guān)系嗎？判決并沒有給出令人信服的論證。本文認(rèn)為，不妨換一種視角：將項目公司與信托公司認(rèn)定為信托關(guān)系，即前者以特定資產(chǎn)收益權(quán)設(shè)定財產(chǎn)權(quán)信托，原始受益人為項目公司。然后投資人委托信托公司代理其購買原始受益權(quán)，從而成為新的受益權(quán)人，投資人與信托公司之間成立信托受益權(quán)代理買賣關(guān)系。

（四）保險公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系

保險資金投資的品種極為廣泛，包括股票、可轉(zhuǎn)換債券、國家級重點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施項目、未上市股權(quán)、股權(quán)投資基金、基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計劃、不動產(chǎn)、信托計劃、證券公司資產(chǎn)管理計劃等。保監(jiān)會根據(jù)不同的投資標(biāo)的，分別制定了相應(yīng)的管理辦法，因此，認(rèn)定屬于何種法律關(guān)系應(yīng)結(jié)合具體的投資標(biāo)的。例如，依據(jù)《保險資金投資股權(quán)暫行辦法》，直接投資企業(yè)股權(quán)就屬于出資關(guān)系，以股權(quán)投資基金的形式間接投資股權(quán)則屬于信托法律關(guān)系。依據(jù)《保險資金投資債券暫行辦法》，直接投資債券屬于債權(quán)、債務(wù)關(guān)系，通過專業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資債券則屬于委托代理法律關(guān)系。依據(jù)《保險資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項目管理辦法》，以投資計劃這種金融工具的形式投資基礎(chǔ)設(shè)施，如受托人為信托公司，雙方將依《信托法》設(shè)立信托關(guān)系；如受托人為保險資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，是否仍然屬于信托關(guān)系？該管理辦法第5條只提到投資計劃的財產(chǎn)獨(dú)立于受托人、托管人、獨(dú)立監(jiān)督人等，但依信托法原理，真正的信托財產(chǎn)還應(yīng)該獨(dú)立于委托人未設(shè)立信托的其他財產(chǎn)，因此，這種情況下的法律關(guān)系并不明朗。不過，從保監(jiān)會的態(tài)度中可以看出，其初衷是將受托資產(chǎn)放到一個獨(dú)立的信托賬戶中。

（五）商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律關(guān)系

商業(yè)銀行的理財業(yè)務(wù)可劃分為兩種：一種是商業(yè)銀行充當(dāng)其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管計劃的代銷者，另一種是商業(yè)銀行自身發(fā)行的理財計劃，一般對接信托公司、證券公司、保險資產(chǎn)管理公司的資管計劃。本文僅探討后一種理財業(yè)務(wù)。

關(guān)于銀行理財計劃中客戶與銀行的法律關(guān)系主要有三種意見：第一種意見認(rèn)為應(yīng)屬于委托代理關(guān)系；第二種意見認(rèn)為應(yīng)屬于信托關(guān)系；第三種意見認(rèn)為以信托關(guān)系為主，部分具有債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

本文認(rèn)同第三種觀點(diǎn)，因?yàn)殂y行理財產(chǎn)品種類繁多，不同的理財產(chǎn)品之間在產(chǎn)品設(shè)計、標(biāo)的、運(yùn)作過程、風(fēng)險和收益等方面都存在差異，因此，應(yīng)當(dāng)針對不同種類產(chǎn)品具體分析：

1.對于非保本浮動收益類產(chǎn)品，例如資本市場類理財產(chǎn)品，銀行負(fù)責(zé)運(yùn)作客戶資金并收取管理費(fèi)用，對投資者的盈虧不承擔(dān)連帶責(zé)任，它是最符合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)本質(zhì)的理財產(chǎn)品，應(yīng)認(rèn)定為信托關(guān)系。

2.對于保本浮動收益類理財產(chǎn)品和保證收益類理財產(chǎn)品，例如部分固定收益類理財產(chǎn)品、部分結(jié)構(gòu)型理財產(chǎn)品，銀行均以自身信用對投資者作出返還本金或支付收益的保證，銀監(jiān)會規(guī)定這兩類產(chǎn)品應(yīng)納入商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，說明這屬于銀行承擔(dān)風(fēng)險的表內(nèi)負(fù)債業(yè)務(wù)。因此，這兩種產(chǎn)品應(yīng)認(rèn)定為債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

三、結(jié)論與建議

經(jīng)過前文的分析可知，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)應(yīng)回歸“受人之托、代人理財”的本質(zhì)，應(yīng)明確為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的表外業(yè)務(wù)，應(yīng)形成“投資者享受收益并承擔(dān)風(fēng)險，受托人勤勉盡責(zé)，合理取酬”的法律原則。鑒于目前制約我國資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)范發(fā)展的最主要原因在于缺乏統(tǒng)一的規(guī)則，本文認(rèn)為，為適應(yīng)我國未來的資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展需要，我國應(yīng)制定一部統(tǒng)一的與資產(chǎn)管理有關(guān)的法律，這部法律既應(yīng)橫向規(guī)范委托人與受托人的權(quán)利、義務(wù)，確立不同類型產(chǎn)品的法律關(guān)系；也應(yīng)縱向監(jiān)管管理人資金的運(yùn)用，保護(hù)金融消費(fèi)者合法權(quán)益保護(hù)，設(shè)置凈資本約束、計提風(fēng)險撥備等控制系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

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