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        資產(chǎn)證券化的發(fā)展、問(wèn)題及對(duì)策

        2017-03-31 07:59:49楊春波
        時(shí)代金融 2016年36期

        【摘要】在經(jīng)濟(jì)、金融全球化背景下,資產(chǎn)證券化的深化和推廣對(duì)于全球的金融結(jié)構(gòu)和信用配置格局有著巨大的影響。如何有效發(fā)揮資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)效應(yīng),以推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)更好、更快、更穩(wěn)的發(fā)展具有重大戰(zhàn)略意義。論文正是以此為出發(fā)點(diǎn),深析其運(yùn)作流程,在其目前業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上,總結(jié)了其在發(fā)展過(guò)程中存在的主要問(wèn)題及其在宏微觀領(lǐng)域所發(fā)揮的作用,最終提出了一系列具有重要實(shí)踐意義的政策措施。

        【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 金融創(chuàng)新 經(jīng)濟(jì)發(fā)展

        一、引言

        20世紀(jì)30年代以來(lái),資產(chǎn)證券化逐步成為最具發(fā)展?jié)摿Φ慕鹑趧?chuàng)新工具之一。其設(shè)立的初衷是為解決目前商業(yè)銀行資產(chǎn)流動(dòng)性較差、信用風(fēng)險(xiǎn)集中等問(wèn)題。改革開放以后,我國(guó)也開始嘗試資產(chǎn)證券化與社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)對(duì)接,單由于我國(guó)的理論與實(shí)踐起步較晚,在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下資產(chǎn)證券化運(yùn)作也存在一系列困境。鑒于此,本文從經(jīng)濟(jì)學(xué)基本理論入手,分析我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀與問(wèn)題,在此基礎(chǔ)上提出相關(guān)思路對(duì)策。

        二、資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

        (一)宏觀效應(yīng)

        資產(chǎn)證券化,這種金融創(chuàng)新工具之所以能夠在短時(shí)間內(nèi)得到世界范圍的大力推行,主要得力于其顯著的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

        1.金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化。資產(chǎn)證券化不是簡(jiǎn)單的融資,而是一種新型的信用體制。資產(chǎn)擔(dān)保類證券豐富了證券的種類,尤其是固定收益證券,從而推動(dòng)了直接融資市場(chǎng)的發(fā)展,有助于金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

        2.完善金融產(chǎn)品體系。資產(chǎn)證券化憑借其出色的產(chǎn)品創(chuàng)新能力,可以滿足各類投資者對(duì)于不同期限、不同收益/風(fēng)險(xiǎn)特征證券的多樣性需要。同時(shí)它溝通了機(jī)構(gòu)信用與市場(chǎng)信用,將整個(gè)金融市場(chǎng)的內(nèi)部要素緊密聯(lián)系在一起。

        3.促進(jìn)專業(yè)化分工。資產(chǎn)證券化,促使金融領(lǐng)域內(nèi)部分化,各環(huán)節(jié)趨于專業(yè)化,加之市場(chǎng)自由競(jìng)爭(zhēng)作用,導(dǎo)致金融領(lǐng)域運(yùn)營(yíng)效率不僅相對(duì)地,且絕對(duì)地得到了提高。由于交易成本與效率成反比,故成本隨之降低。

        4.刺激內(nèi)部需求。資產(chǎn)證券化是一種手續(xù)簡(jiǎn)便、成本低廉、流動(dòng)性強(qiáng)的融資體制。因此其有助于優(yōu)化商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),緩解資本金壓力,鼓勵(lì)其放貸,刺激居民消費(fèi),推動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步增長(zhǎng)。

        5.資產(chǎn)證券化能有效對(duì)接宏觀調(diào)控。首先,資產(chǎn)擔(dān)保類證券豐富了公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)工具。其次,商業(yè)銀行的證券化資產(chǎn)比例與公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的流動(dòng)性彼此相互影響著,影響著貨幣政策的傳導(dǎo)效率。最后,資產(chǎn)證券化會(huì)擴(kuò)大銀行進(jìn)行證券交易的規(guī)模,從而使貨幣市場(chǎng)形成的交易利率更具代表性,進(jìn)而引導(dǎo)存貸款利率的市場(chǎng)化。

        (二)微觀效應(yīng)

        微觀層面上,資產(chǎn)證券化被眾多企業(yè)廣泛使用,具體經(jīng)濟(jì)效應(yīng)體現(xiàn)在:

        1.規(guī)避整體信用風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化的信用支撐是某一金融資產(chǎn)而非發(fā)起人整體信用,從而進(jìn)行破產(chǎn)隔離,保證投資者本息的償付不受企業(yè)破產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)影響。

        2.緩解信息不對(duì)稱問(wèn)題。資產(chǎn)證券化中的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)借助其專業(yè)化優(yōu)勢(shì)及規(guī)模經(jīng)濟(jì),可以有效降低收集信息的成本。其次,相對(duì)于個(gè)體,信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)可以在一定程度上減少由于投資者和企業(yè)之間信息不對(duì)稱導(dǎo)致的信息成本,成本的降低意味著企業(yè)價(jià)值的增加。

        3.有助于分散風(fēng)險(xiǎn)。以大數(shù)定律為基礎(chǔ),資產(chǎn)池并不消除每筆資產(chǎn)的特征,同時(shí)它可以利用資產(chǎn)多樣性降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),提高組合收益。同時(shí)經(jīng)資產(chǎn)證券化運(yùn)作,發(fā)起人將持有的貸款分解重組成證券出售,實(shí)際上是交易流動(dòng)性差的貸出款項(xiàng),從而把借貸風(fēng)險(xiǎn)分散給多家投資者承擔(dān)。

        4.降低融資成本。資產(chǎn)證券化的出現(xiàn),推動(dòng)市場(chǎng)中介的發(fā)展,不斷取代機(jī)構(gòu)中介。與此同時(shí),資產(chǎn)證券化通過(guò)專業(yè)化分工,精簡(jiǎn)了證券化流程中的環(huán)節(jié),節(jié)省了部分中介成本,提高了企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率。

        資產(chǎn)證券化雖然大可提高全球金融市場(chǎng)效率,小可降低微觀經(jīng)濟(jì)主體交易風(fēng)險(xiǎn)及成本。但如不能有效合理地利用,或者相應(yīng)部門的監(jiān)管措施不到位,將會(huì)引發(fā)不可預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)累積。所以本文認(rèn)為在進(jìn)行理論研究、制定國(guó)家政策時(shí)既應(yīng)全面考慮宏觀經(jīng)濟(jì)理論及政策效果,也應(yīng)考慮到微觀個(gè)體的經(jīng)濟(jì)行為對(duì)宏觀政策的逆向影響。

        (三)資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作流程

        首先,剖析銀行的證券化融資需求,確定資產(chǎn)證券化目標(biāo);將不同利率、期限的信貸資產(chǎn)分開,逐類進(jìn)行估算、考核,選購(gòu)資產(chǎn)并組成資產(chǎn)池。然后,設(shè)立特殊目的載體(SPV),真實(shí)出售貸款組合,更好地實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離。之后通過(guò)讓與、更新、從屬參與三條路徑進(jìn)行資產(chǎn)轉(zhuǎn)移。再由SPV對(duì)資產(chǎn)證券化交易進(jìn)行信用增級(jí),設(shè)計(jì)出資產(chǎn)質(zhì)量、償付期限等各不相同的可交易證券更好地滿足投資者需求,同時(shí)與發(fā)行人的會(huì)計(jì)、監(jiān)管和融資目標(biāo)相適應(yīng)。經(jīng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)官方公布發(fā)行評(píng)級(jí)后,即可承銷與發(fā)行證券。本息收益一般由服務(wù)商收取,然后存入SPV的特定賬戶。受托管理人則按協(xié)議償付資金給投資者,同時(shí)對(duì)于待轉(zhuǎn)付款項(xiàng)需要進(jìn)行再投資。清償完畢后,如現(xiàn)金流還有剩余,則按協(xié)議條款分配給銀行和SPV,至此完成整個(gè)資產(chǎn)證券化過(guò)程。

        三、中國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐進(jìn)程

        資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在中國(guó)的本土化發(fā)展可劃分為三個(gè)階段:

        第一個(gè)階段是從20世紀(jì)90年代到2005年初,這個(gè)時(shí)候的證券化業(yè)務(wù)才剛剛起步,系統(tǒng)和模式都還很不成熟,每一步都在慢慢探索。一開始并沒(méi)特別規(guī)范的可以引導(dǎo)其業(yè)務(wù)化的法律法規(guī)。政府部門還有金融機(jī)構(gòu)試點(diǎn)可行方案,并逐漸把法規(guī)文件系統(tǒng)化。

        第二個(gè)階段是2005年12月至2008年11月,試點(diǎn)業(yè)務(wù)開始正式實(shí)施。在這一階段,我國(guó)的信貸類資產(chǎn)支持證券的數(shù)量有了突破性的提升,像個(gè)人住房抵押貸款、中小企業(yè)貸款等五個(gè)種類都有所涉及,一共有19筆額度高于670億人民幣。但是這一部分在中國(guó)的債券市場(chǎng)還僅占極小部分,總的來(lái)說(shuō)還不足以影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體走向。

        第三階段是從2012年至今,在經(jīng)歷了20多年的發(fā)展之后我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)趨于成熟,在這期間發(fā)生的種種變化其實(shí)也一直被金融機(jī)構(gòu)看在眼里。截止到現(xiàn)在愈來(lái)愈多的機(jī)構(gòu)已經(jīng)開始主動(dòng)地開展起資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),這一現(xiàn)狀意味著我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)開始步入正軌,相信在不久的將來(lái)我們就可以看到更加成熟、更加完美的系統(tǒng)化業(yè)務(wù)了。

        截至2015年底,我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模已超過(guò)2000億人民幣,占中國(guó)債券市場(chǎng)余額的0.9%,且種類多樣。盡管規(guī)模較小,但卻保持較快的增速,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的不斷推陳出新。但就我國(guó)的整體情況來(lái)看,資產(chǎn)證券化這一發(fā)展前景如此之好的舉措還并沒(méi)有在中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起到它該起的作用,也就激勵(lì)著我們要更加努力的從自身出發(fā),早日將這一舉措推到它應(yīng)有的高度。

        四、資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)困境

        (一)法律層面上

        專門立法的缺失、相關(guān)規(guī)章制度的不完善無(wú)法為資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展提供有力的制度性保障。目前為止,《證券法》、《合同法》、《擔(dān)保法》、《破產(chǎn)法》、《公司法》等法律在不同環(huán)節(jié)上規(guī)范著資產(chǎn)證券化的運(yùn)作。同時(shí)在我國(guó)現(xiàn)行破產(chǎn)法的規(guī)定下,真實(shí)售出資產(chǎn)與通過(guò)從屬參與模式轉(zhuǎn)移資產(chǎn)相比,破產(chǎn)隔離效果相差無(wú)幾,采用從屬參與模式進(jìn)行資產(chǎn)證券化更適應(yīng)目前的法律制度設(shè)計(jì),因而更易于推行。

        (二)政策層面上

        政府對(duì)金融市場(chǎng)實(shí)行的“分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管”政策對(duì)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的發(fā)展有一定的局限作用。業(yè)務(wù)隔離的監(jiān)管模式無(wú)疑大大降低了金融風(fēng)險(xiǎn),但也同時(shí)限制了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資選擇和創(chuàng)新發(fā)展。而資產(chǎn)證券化主要包含證券的發(fā)行與承銷以及銀行信貸資產(chǎn)的充分有效利用,這將使得對(duì)應(yīng)的有關(guān)發(fā)行、監(jiān)管、審批的行政管理部門界限模糊,進(jìn)而出現(xiàn)監(jiān)管疏漏與重復(fù)現(xiàn)象由此引發(fā)各職能部門交易成本的上升。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的發(fā)展與創(chuàng)新,適用于各金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管模式也需要突破與完善。

        (三)宏觀經(jīng)濟(jì)層面上

        目前中國(guó)外在的社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境,尚不能滿足實(shí)現(xiàn)特殊目的公司的設(shè)立和運(yùn)行的相關(guān)條件。社會(huì)信用基礎(chǔ)還比較脆弱,信用擔(dān)保保險(xiǎn)體系較為薄弱,缺失由政府后臺(tái)支持、體現(xiàn)公共政策意圖的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu),由此導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的發(fā)展缺乏政府信用的大力支撐。

        (四)微觀主體層面上

        中介服務(wù)機(jī)構(gòu)缺乏規(guī)范,服務(wù)質(zhì)量不能保證。高級(jí)專業(yè)人才缺失,投資者對(duì)資產(chǎn)證券化相關(guān)知識(shí)的欠缺和在投資決策等方面的局限性,阻礙了資產(chǎn)證券化的發(fā)展進(jìn)度,資產(chǎn)證券化的本土化發(fā)展水平遠(yuǎn)低于在發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)展水平。機(jī)構(gòu)投資者的實(shí)力還不足,我國(guó)的投資機(jī)構(gòu)創(chuàng)建時(shí)間普遍較短,目前的機(jī)構(gòu)數(shù)量規(guī)模等方面還不能有力支持證券化的本土化發(fā)展。

        綜上所述,在中國(guó)開展資產(chǎn)證券化,法律政策以及金融市場(chǎng)已經(jīng)具備了實(shí)行住房抵押貸款證券化的初步條件,但也還有很大的改進(jìn)建設(shè)空間,例如制度政策設(shè)計(jì)、市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)等方面。目前我國(guó)要努力在政策法規(guī)、經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及制度機(jī)構(gòu)建設(shè)等方面創(chuàng)造更優(yōu)越的條件,推進(jìn)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的實(shí)施,發(fā)揮其在宏觀及微觀層面上豐富的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

        五、相關(guān)思路對(duì)策

        目前,我國(guó)資產(chǎn)證券化處于滯后狀態(tài),發(fā)展速度放緩。不良資產(chǎn)的證券化已經(jīng)停止運(yùn)作,企業(yè)資產(chǎn)證券化的第二階段試點(diǎn)啟動(dòng)時(shí)間也一再被推遲,以及美國(guó)次貸危機(jī)的出現(xiàn),內(nèi)外因素共同阻礙著資產(chǎn)證券化的發(fā)展,中國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展與創(chuàng)新迫切地需要?jiǎng)?chuàng)新型的突破性戰(zhàn)略。針對(duì)該現(xiàn)狀,本文提出以下建議:

        (一)對(duì)資產(chǎn)證券化的法律體系進(jìn)行專門統(tǒng)一的建立

        借鑒韓國(guó)的相關(guān)模式,我國(guó)應(yīng)對(duì)資產(chǎn)證券化的發(fā)行、上市、交易規(guī)則進(jìn)行規(guī)范統(tǒng)一的要求或制定相關(guān)法律。同時(shí)對(duì)于現(xiàn)階段實(shí)行的法律規(guī)定中和資產(chǎn)證券化相抵觸的部分情況要進(jìn)行適當(dāng)?shù)难a(bǔ)充或者制訂專門的額外條款,從而解決資產(chǎn)證券化在發(fā)展道路中遇到的法律難題。

        (二)多方面協(xié)調(diào)并加強(qiáng)監(jiān)管

        外部發(fā)展環(huán)境趨于穩(wěn)定、資產(chǎn)證券化發(fā)行與交易市場(chǎng)逐步的統(tǒng)一,為混業(yè)經(jīng)營(yíng)的新格局創(chuàng)造了良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境,同時(shí)也促進(jìn)了監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的協(xié)調(diào)合作。當(dāng)下,國(guó)家實(shí)行的分業(yè)監(jiān)管制對(duì)于實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的完全統(tǒng)一造成了很大的困難。然而相同資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在兩個(gè)市場(chǎng)上同時(shí)發(fā)行和交易則是目前最好的一種過(guò)渡方案。

        (三)擴(kuò)大基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行種類,補(bǔ)充資產(chǎn)池

        一方面對(duì)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)要進(jìn)一步擴(kuò)大。另一方面應(yīng)準(zhǔn)許中小商業(yè)銀行開展更多資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),以期提高業(yè)務(wù)能力,達(dá)到其資本擴(kuò)張目的。同時(shí)也要允許社保基金等機(jī)構(gòu),甚至一定范圍的個(gè)人投資者參與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資,以擴(kuò)展投資者的范圍。當(dāng)然這就需要加大對(duì)投資者的培養(yǎng)力度,對(duì)投資者的投資決策能力、分析能力和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)予以強(qiáng)化。

        (四)對(duì)信用增級(jí)方式進(jìn)行創(chuàng)新

        資產(chǎn)證券化是一種在法律上和結(jié)構(gòu)上都比較復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品,對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)非常敏感,投資者自身專業(yè)知識(shí)的欠缺以及經(jīng)驗(yàn)信息獲取不足,將導(dǎo)致其在多數(shù)情況下沒(méi)有辦法獨(dú)立做出正確、高效的投資決策。因此,市場(chǎng)中的中介機(jī)構(gòu)依靠其專業(yè)化、規(guī)?;葍?yōu)勢(shì)進(jìn)行資產(chǎn)證券化交易,有助于投資者做出更好的投資決策,從而提高交易效率和產(chǎn)品的流動(dòng)性。

        (五)推動(dòng)人民幣國(guó)際化,加速不良資產(chǎn)證券化

        從次貸危機(jī)我們可以看出,國(guó)家貨幣的國(guó)際地位在很大程度上能對(duì)資產(chǎn)證券化的發(fā)展產(chǎn)生長(zhǎng)足的影響。人民幣國(guó)際地位的提升,將促進(jìn)我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展并放大其產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效應(yīng),大大減輕企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)以及國(guó)家財(cái)政的不良資產(chǎn)負(fù)擔(dān)。

        六、結(jié)語(yǔ)

        數(shù)十載以來(lái),資產(chǎn)證券化在美歐得以迅猛發(fā)展,而亞洲金融危機(jī)后在危機(jī)國(guó)再度掀起熱潮,如今有關(guān)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的未來(lái)發(fā)展成為了我國(guó)眾學(xué)者研究的重中之重。20世紀(jì)90年代后期,我國(guó)陸陸續(xù)續(xù)在幾個(gè)試點(diǎn)進(jìn)行了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的具體實(shí)踐。隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),資本證券化在我國(guó)也開始大踏步發(fā)展。本文從資產(chǎn)證券化的根本機(jī)理出發(fā),結(jié)合我國(guó)具體情況,提出一系列政策建議,以求更有效地發(fā)揮資產(chǎn)證券化在宏微觀層面上的經(jīng)濟(jì)效應(yīng),推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展。

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        [8]蒲建宇,管瑞龍.《推進(jìn)我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的途徑與意義》,《國(guó)際金融》2012年第7期.

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        作者簡(jiǎn)介:楊春波(1994-),女,天津人,天津財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院碩士研究生,研究方向:金融學(xué)。

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