朱海群+張梅仙+段康
20世紀(jì)90年代以來,學(xué)者們圍繞首次公開發(fā)行股票(Initial Public Offerings,簡稱IPO)后企業(yè)業(yè)績變化展開研究。從理論上說企業(yè)進(jìn)行IPO后資本結(jié)構(gòu)改善,資信等級提高,資金募集變得更加容易,企業(yè)業(yè)績應(yīng)該呈現(xiàn)逐漸上升的趨勢。然而實(shí)證研究表明,企業(yè)上市后經(jīng)營業(yè)績顯著下滑,這被稱為“IPO業(yè)績效應(yīng)”。針對這一問題中西方都做了大量的實(shí)證研究,分析業(yè)績下滑的主要原因,本文將對這些分析做一個(gè)文獻(xiàn)回顧,以梳理“IPO業(yè)績效應(yīng)”的研究脈絡(luò)與未來研究的發(fā)展方向。
對于“IPO業(yè)績效應(yīng)”的原因,西方學(xué)者做了大量的研究,主要有下面幾種假說:
一、代理成本假說
企業(yè)在上市之后,外部股東數(shù)量增多,企業(yè)原來的管理層及其大股東股份比例下降,企業(yè)外部股東與企業(yè)管理層之間的利益沖突增多,企業(yè)的代理成本增加,管理層的經(jīng)營投資決策可能更多的偏向自己的利益,與外部股東利益相悖,導(dǎo)致企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績呈現(xiàn)下滑趨勢。
二、報(bào)表粉飾假說
企業(yè)為了更好的達(dá)到上市目標(biāo),會(huì)存在美化粉飾企業(yè)報(bào)表的行為,如通過提高主觀應(yīng)計(jì)項(xiàng)目來操控利潤,上市年度利潤存在一定的虛假成分,導(dǎo)致上市之后年度利潤難以達(dá)到上市年度的利潤水平,總體利潤呈現(xiàn)下滑趨勢。
三、時(shí)機(jī)窗口假說
根據(jù)信息不對稱假說,企業(yè)管理者與企業(yè)外部投資者存在信息不對稱,企業(yè)管理層可以利用這一優(yōu)勢選擇在企業(yè)經(jīng)營業(yè)績較好的時(shí)候上市,以獲得較高的股價(jià),而上市之后年份的經(jīng)營業(yè)績難以維持或超越之前的業(yè)績,所以企業(yè)業(yè)績體現(xiàn)出下滑趨勢。
四、內(nèi)部控制失效假說
西方部分學(xué)者認(rèn)為股票市場是有效的,企業(yè)上市后業(yè)績下滑主要是由于企業(yè)內(nèi)部控制失效,管理機(jī)制缺陷導(dǎo)致的。
由于我國的股票市場與西方存在顯著的差異,我國學(xué)者立足于我國的股票市場實(shí)際情況,對“IPO業(yè)績效應(yīng)”進(jìn)行了研究。部分學(xué)者認(rèn)為IPO后業(yè)績下滑的原因主要有以下幾個(gè)方面:
(一)盈余管理
我國上市企業(yè)動(dòng)機(jī)強(qiáng)烈,上市前傾向于采用盈余管理手段來粉飾業(yè)績,提高股票價(jià)格,這和西方學(xué)者的報(bào)表粉飾假說一致。李遠(yuǎn)鵬(2009)發(fā)現(xiàn),中國獨(dú)特的IPO發(fā)行監(jiān)管制度會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的公司盈余操縱行為,從而導(dǎo)致公司IPO后經(jīng)營業(yè)績的下滑。陳祥有(2010)研究發(fā)現(xiàn),樣本公司在IPO前的盈余操縱程度越大,IPO后的經(jīng)營業(yè)績下降幅度也就越大。肖力(2014)運(yùn)用應(yīng)計(jì)盈余管理模型和真實(shí)盈余管理模型對我國證券市場IPO前后盈余操縱動(dòng)機(jī)的強(qiáng)度進(jìn)行檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn):相比較應(yīng)計(jì)盈余管理,真實(shí)盈余管理對IPO后長期經(jīng)營業(yè)績的負(fù)面影響更為顯著。
(二)風(fēng)險(xiǎn)投資
風(fēng)險(xiǎn)資本集融資支持和增值服務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)資本機(jī)構(gòu)對企業(yè)資質(zhì)的認(rèn)證作用和財(cái)務(wù)監(jiān)控有利于增強(qiáng)投資者信心,帶來上市公司IPO后業(yè)績的長期增長。周孝華等(2010)研究發(fā)現(xiàn),沒有風(fēng)險(xiǎn)資本背景的公司在IPO后經(jīng)營業(yè)績下降的程度要明顯高于有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的公司。梁建敏等(2012)研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資對于提高經(jīng)營業(yè)績有重要作用,具有國資背景的風(fēng)險(xiǎn)投資具有明顯優(yōu)勢。仇盼盼(2013)認(rèn)為有風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司IPO業(yè)績下降程度要低于無風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司,而且有風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司IPO的發(fā)行價(jià)和募集資金數(shù)額都高于無風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司。宋芳秀等(2014)研究也得出同樣的結(jié)論。孫建華(2015)研究發(fā)現(xiàn),外商背景的風(fēng)險(xiǎn)投資、聯(lián)合投資有助于IPO后公司績效的上升。
(三)股權(quán)結(jié)構(gòu)
關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)對于“IPO業(yè)績效應(yīng)”的影響主要集中在國有股持股比例、股權(quán)集中度、管理層持股比例等方面。朱武祥等(2001)研究表明流通股比例與公司上市后業(yè)績下滑無明顯關(guān)系。盧文彬等(2001)年以1996年首次公開募股公司為樣本發(fā)現(xiàn)不可流通股中的國有股和社會(huì)法人股比例對IPO公司的經(jīng)營業(yè)績則有較大影響。盧文彬等(2001)指出,股權(quán)集中度和IPO后經(jīng)營業(yè)績下降幅度呈顯著的正相關(guān)關(guān)系,在國有股比例較高的上市公司更為顯著。劉誼等(2004)的研究也得出了相同的結(jié)論。朱武祥等(2001)研究發(fā)現(xiàn)IPO后總資產(chǎn)利息稅前收益率水平與管理層持股市值高低呈顯著正相關(guān)。高瑩等(2007)分析了遼寧省A股上市公司業(yè)績,表明國有股權(quán)有益于提高公司業(yè)績。蔡寧等(2010)以中小板上市公司為樣本分析發(fā)現(xiàn),國有控股背景的企業(yè)對于業(yè)績下滑有負(fù)面影響。
(四)行業(yè)
企業(yè)所在行業(yè)對于IPO后業(yè)績下滑有無影響也是學(xué)者關(guān)注的一個(gè)點(diǎn)。高瑩等(2007)發(fā)現(xiàn)IPO后工業(yè)類企業(yè)的業(yè)績下滑高于其他行業(yè),王軍等(2009)發(fā)現(xiàn)相比于非高科技行業(yè),高科技行業(yè)的業(yè)績下滑更為嚴(yán)重。
(五)其他(投資者法律保護(hù)、審計(jì))
張弘等(2003)研究發(fā)現(xiàn),IPO后上市公司經(jīng)營業(yè)績隨著時(shí)間的推移和政策改革有明顯的好轉(zhuǎn),其下滑趨勢逐步減弱。許琳(2006)研究發(fā)現(xiàn)中小投資者法律保護(hù)程度越強(qiáng),上市公司IPO后經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)越高,且上市公司IPO后經(jīng)營業(yè)績的下滑也得到了一定程度的緩解。朱小平等(2007)以審計(jì)角度出發(fā)進(jìn)行研究,“非十大”和“十大”審計(jì)的IPO公司的經(jīng)營業(yè)績變化趨勢具有顯著性差異,而審批制和核準(zhǔn)制下IPO公司的經(jīng)營業(yè)績也存在顯著性變化。
20世紀(jì)90年代以來,IPO后業(yè)績下滑普遍受到財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)界的關(guān)注。相關(guān)學(xué)者基于代理成本假說、報(bào)表粉飾假說、時(shí)機(jī)窗口假說、內(nèi)部控制失效假說對其進(jìn)行了廣泛的研究討論,發(fā)現(xiàn)盈余管理、風(fēng)險(xiǎn)投資、股權(quán)結(jié)構(gòu)、行業(yè)、審計(jì)等因素均對其有影響,發(fā)展了不同的理論假說,豐富了相關(guān)的理論知識,也為實(shí)踐提供了指導(dǎo)。但其研究方法仍然停留在簡單的描述性統(tǒng)計(jì)及線性分析,仍有待進(jìn)一步發(fā)展完善。
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作者簡介:朱海群(1992-),女,漢族,云南曲靖人,云南民族大學(xué)管理學(xué)院,研究生,財(cái)務(wù)會(huì)計(jì);張梅仙(1991-),女,白族,云南劍川人,云南民族大學(xué)管理學(xué)院,研究生,財(cái)務(wù)會(huì)計(jì);段康(1992-),女,漢族,云南保山人,云南民族大學(xué)管理學(xué)院,研究生,會(huì)計(jì)學(xué)。