朱海群+張梅仙+段康

20世紀(jì)90年代以來，學(xué)者們圍繞首次公開發(fā)行股票（Initial Public Offerings，簡稱IPO）后企業(yè)業(yè)績變化展開研究。從理論上說企業(yè)進(jìn)行IPO后資本結(jié)構(gòu)改善，資信等級提高，資金募集變得更加容易，企業(yè)業(yè)績應(yīng)該呈現(xiàn)逐漸上升的趨勢。然而實(shí)證研究表明，企業(yè)上市后經(jīng)營業(yè)績顯著下滑，這被稱為“IPO業(yè)績效應(yīng)”。針對這一問題中西方都做了大量的實(shí)證研究，分析業(yè)績下滑的主要原因，本文將對這些分析做一個(gè)文獻(xiàn)回顧，以梳理“IPO業(yè)績效應(yīng)”的研究脈絡(luò)與未來研究的發(fā)展方向。

對于“IPO業(yè)績效應(yīng)”的原因，西方學(xué)者做了大量的研究，主要有下面幾種假說：

一、代理成本假說

企業(yè)在上市之后，外部股東數(shù)量增多，企業(yè)原來的管理層及其大股東股份比例下降，企業(yè)外部股東與企業(yè)管理層之間的利益沖突增多，企業(yè)的代理成本增加，管理層的經(jīng)營投資決策可能更多的偏向自己的利益，與外部股東利益相悖，導(dǎo)致企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績呈現(xiàn)下滑趨勢。

二、報(bào)表粉飾假說

企業(yè)為了更好的達(dá)到上市目標(biāo)，會(huì)存在美化粉飾企業(yè)報(bào)表的行為，如通過提高主觀應(yīng)計(jì)項(xiàng)目來操控利潤，上市年度利潤存在一定的虛假成分，導(dǎo)致上市之后年度利潤難以達(dá)到上市年度的利潤水平，總體利潤呈現(xiàn)下滑趨勢。

三、時(shí)機(jī)窗口假說

根據(jù)信息不對稱假說，企業(yè)管理者與企業(yè)外部投資者存在信息不對稱，企業(yè)管理層可以利用這一優(yōu)勢選擇在企業(yè)經(jīng)營業(yè)績較好的時(shí)候上市，以獲得較高的股價(jià)，而上市之后年份的經(jīng)營業(yè)績難以維持或超越之前的業(yè)績，所以企業(yè)業(yè)績體現(xiàn)出下滑趨勢。

四、內(nèi)部控制失效假說

西方部分學(xué)者認(rèn)為股票市場是有效的，企業(yè)上市后業(yè)績下滑主要是由于企業(yè)內(nèi)部控制失效，管理機(jī)制缺陷導(dǎo)致的。

由于我國的股票市場與西方存在顯著的差異，我國學(xué)者立足于我國的股票市場實(shí)際情況，對“IPO業(yè)績效應(yīng)”進(jìn)行了研究。部分學(xué)者認(rèn)為IPO后業(yè)績下滑的原因主要有以下幾個(gè)方面：

（一）盈余管理

我國上市企業(yè)動(dòng)機(jī)強(qiáng)烈，上市前傾向于采用盈余管理手段來粉飾業(yè)績，提高股票價(jià)格，這和西方學(xué)者的報(bào)表粉飾假說一致。李遠(yuǎn)鵬（2009）發(fā)現(xiàn)，中國獨(dú)特的IPO發(fā)行監(jiān)管制度會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的公司盈余操縱行為，從而導(dǎo)致公司IPO后經(jīng)營業(yè)績的下滑。陳祥有（2010）研究發(fā)現(xiàn)，樣本公司在IPO前的盈余操縱程度越大，IPO后的經(jīng)營業(yè)績下降幅度也就越大。肖力（2014）運(yùn)用應(yīng)計(jì)盈余管理模型和真實(shí)盈余管理模型對我國證券市場IPO前后盈余操縱動(dòng)機(jī)的強(qiáng)度進(jìn)行檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：相比較應(yīng)計(jì)盈余管理，真實(shí)盈余管理對IPO后長期經(jīng)營業(yè)績的負(fù)面影響更為顯著。

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資

風(fēng)險(xiǎn)資本集融資支持和增值服務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)資本機(jī)構(gòu)對企業(yè)資質(zhì)的認(rèn)證作用和財(cái)務(wù)監(jiān)控有利于增強(qiáng)投資者信心，帶來上市公司IPO后業(yè)績的長期增長。周孝華等（2010）研究發(fā)現(xiàn)，沒有風(fēng)險(xiǎn)資本背景的公司在IPO后經(jīng)營業(yè)績下降的程度要明顯高于有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的公司。梁建敏等（2012）研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資對于提高經(jīng)營業(yè)績有重要作用，具有國資背景的風(fēng)險(xiǎn)投資具有明顯優(yōu)勢。仇盼盼（2013）認(rèn)為有風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司IPO業(yè)績下降程度要低于無風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司，而且有風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司IPO的發(fā)行價(jià)和募集資金數(shù)額都高于無風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與的公司。宋芳秀等（2014）研究也得出同樣的結(jié)論。孫建華（2015）研究發(fā)現(xiàn)，外商背景的風(fēng)險(xiǎn)投資、聯(lián)合投資有助于IPO后公司績效的上升。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)

關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)對于“IPO業(yè)績效應(yīng)”的影響主要集中在國有股持股比例、股權(quán)集中度、管理層持股比例等方面。朱武祥等（2001）研究表明流通股比例與公司上市后業(yè)績下滑無明顯關(guān)系。盧文彬等（2001）年以1996年首次公開募股公司為樣本發(fā)現(xiàn)不可流通股中的國有股和社會(huì)法人股比例對IPO公司的經(jīng)營業(yè)績則有較大影響。盧文彬等（2001）指出，股權(quán)集中度和IPO后經(jīng)營業(yè)績下降幅度呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，在國有股比例較高的上市公司更為顯著。劉誼等（2004）的研究也得出了相同的結(jié)論。朱武祥等（2001）研究發(fā)現(xiàn)IPO后總資產(chǎn)利息稅前收益率水平與管理層持股市值高低呈顯著正相關(guān)。高瑩等（2007）分析了遼寧省A股上市公司業(yè)績，表明國有股權(quán)有益于提高公司業(yè)績。蔡寧等（2010）以中小板上市公司為樣本分析發(fā)現(xiàn)，國有控股背景的企業(yè)對于業(yè)績下滑有負(fù)面影響。

（四）行業(yè)

企業(yè)所在行業(yè)對于IPO后業(yè)績下滑有無影響也是學(xué)者關(guān)注的一個(gè)點(diǎn)。高瑩等（2007）發(fā)現(xiàn)IPO后工業(yè)類企業(yè)的業(yè)績下滑高于其他行業(yè)，王軍等（2009）發(fā)現(xiàn)相比于非高科技行業(yè)，高科技行業(yè)的業(yè)績下滑更為嚴(yán)重。

（五）其他（投資者法律保護(hù)、審計(jì)）

張弘等（2003）研究發(fā)現(xiàn)，IPO后上市公司經(jīng)營業(yè)績隨著時(shí)間的推移和政策改革有明顯的好轉(zhuǎn)，其下滑趨勢逐步減弱。許琳（2006）研究發(fā)現(xiàn)中小投資者法律保護(hù)程度越強(qiáng)，上市公司IPO后經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)越高，且上市公司IPO后經(jīng)營業(yè)績的下滑也得到了一定程度的緩解。朱小平等（2007）以審計(jì)角度出發(fā)進(jìn)行研究，“非十大”和“十大”審計(jì)的IPO公司的經(jīng)營業(yè)績變化趨勢具有顯著性差異，而審批制和核準(zhǔn)制下IPO公司的經(jīng)營業(yè)績也存在顯著性變化。

20世紀(jì)90年代以來，IPO后業(yè)績下滑普遍受到財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)界的關(guān)注。相關(guān)學(xué)者基于代理成本假說、報(bào)表粉飾假說、時(shí)機(jī)窗口假說、內(nèi)部控制失效假說對其進(jìn)行了廣泛的研究討論，發(fā)現(xiàn)盈余管理、風(fēng)險(xiǎn)投資、股權(quán)結(jié)構(gòu)、行業(yè)、審計(jì)等因素均對其有影響，發(fā)展了不同的理論假說，豐富了相關(guān)的理論知識，也為實(shí)踐提供了指導(dǎo)。但其研究方法仍然停留在簡單的描述性統(tǒng)計(jì)及線性分析，仍有待進(jìn)一步發(fā)展完善。

參考文獻(xiàn)

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作者簡介：朱海群（1992-），女，漢族，云南曲靖人，云南民族大學(xué)管理學(xué)院，研究生，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)；張梅仙（1991-），女，白族，云南劍川人，云南民族大學(xué)管理學(xué)院，研究生，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)；段康（1992-），女，漢族，云南保山人，云南民族大學(xué)管理學(xué)院，研究生，會(huì)計(jì)學(xué)。