徐文軻　李佳佳

摘 要：考慮到國內(nèi)信用環(huán)境、法制監(jiān)管等金融基礎(chǔ)設(shè)施尚未完善，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸在國內(nèi)的運營過程中形成了一些具有中國特色的模式異化現(xiàn)象。因此，利用網(wǎng)貸之家的網(wǎng)貸平臺發(fā)展指數(shù)評級體系數(shù)據(jù)，借助線性擬合模型，通過均值與協(xié)方差檢驗、主體間的效應(yīng)檢驗等多元統(tǒng)計方法證實了P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的典型異化模式——債權(quán)轉(zhuǎn)讓對P2P借貸平臺運營的影響。實證分析結(jié)果顯示，債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式總體上對P2P平臺的運營能力有顯著影響，但對各項指標(biāo)的影響存在結(jié)構(gòu)上的差異。

關(guān)鍵詞：P2P網(wǎng)絡(luò)借貸；P2P網(wǎng)貸平臺發(fā)展指數(shù)評級指標(biāo)體系；債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式

中圖分類號：F832 文獻標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2017）02-0143-03

引言

基于互聯(lián)網(wǎng)科技的滲透和金融服務(wù)創(chuàng)新，傳統(tǒng)金融業(yè)逐漸觸網(wǎng)，以P2P網(wǎng)絡(luò)借貸為典型代表的互聯(lián)網(wǎng)金融正以一種爆炸式增長態(tài)勢開創(chuàng)金融領(lǐng)域的新時代。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸是基于第三方網(wǎng)絡(luò)中介平臺為投融資雙方實現(xiàn)資金融通的渠道，作為一種依托于網(wǎng)絡(luò)形成的新型金融服務(wù)模式，P2P網(wǎng)貸具有廣泛參與、交易靈活高效、風(fēng)險收益雙高、互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)應(yīng)用等特點，推動了廣泛的資金供求雙方投融資渠道多元化建設(shè)，引領(lǐng)了未來金融創(chuàng)新的發(fā)展趨勢。但在現(xiàn)行的信用環(huán)境下，國內(nèi)P2P借貸平臺在發(fā)展過程中出現(xiàn)了一些模式變形異化現(xiàn)象。葉湘榕（2013）闡述了現(xiàn)行監(jiān)管框架下國內(nèi)衍生出的4種運營模式：純中介平臺、本息保障、信貸資產(chǎn)證券化以及債權(quán)轉(zhuǎn)讓。本文將采用多種多元統(tǒng)計分析方法，以P2P平臺債券轉(zhuǎn)讓模式為研究對象，分析債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式對P2P平臺運營的具體影響。文中研究過程將主要分為三個部分：第一部分是國內(nèi)外相關(guān)研究綜述；第二部分是具體的實證研究過程；第三部分則是實證結(jié)論分析。通過上述對債券轉(zhuǎn)讓模式的研究，將為P2P借貸平臺的良好運營提供借鑒。

一、文獻綜述

目前，國內(nèi)外關(guān)于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的研究主要圍繞P2P借貸的起源發(fā)展、交易行為以及風(fēng)險監(jiān)管等角度展開。關(guān)于P2P借貸的起源發(fā)展，謝平等（2012）[1]認(rèn)可了P2P網(wǎng)絡(luò)借貸來源于民間借貸的論點，Magee（2011）[2]指出P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的發(fā)展是源于正規(guī)金融融資渠道不暢，Berger & Gleisner（2009）[3]則從P2P模式在交易成本、風(fēng)險控制和參與廣泛度上的優(yōu)勢出發(fā)解釋了P2P模式發(fā)展的原因。關(guān)于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸交易行為的研究，目前國內(nèi)外學(xué)者對P2P網(wǎng)貸交易行為的研究重點在于影響因素和羊群效應(yīng)分析。其中，F(xiàn)reedman & Jin（2008）[4]等證明了更透明的借款人財務(wù)信息有利于提高貸款成交率；Herzenstein et al（2010）肯定了P2P網(wǎng)絡(luò)借貸交易行為中羊群行為的存在性。關(guān)于P2P行業(yè)的風(fēng)險研究目前則主要圍繞信用風(fēng)險展開。其中，F(xiàn)reedman &Jin（2008）研究了投資人的交易經(jīng)驗對降低信用風(fēng)險的作用；淡超等（2014）[5]構(gòu)建了一個P2P平臺中的“檸檬”模型和不確定委托—代理模型，研究了P2P平臺內(nèi)存在的逆向選擇和道德風(fēng)險；潘莊晨（2015）[6]基于對債券、產(chǎn)權(quán)信用風(fēng)險評價模型的分析，為國內(nèi)P2P平臺防范信用風(fēng)險提供了借鑒。至于P2P平臺的監(jiān)管研究，樊云慧（2012）[7]等分析了國外P2P平臺的監(jiān)管行為，對國內(nèi)P2P行業(yè)監(jiān)管有重大啟示；帥青紅（2014）[8]則通過構(gòu)建博弈模型分析了P2P行業(yè)中監(jiān)管機構(gòu)與被監(jiān)管者的行為關(guān)系。

通過已有文獻回顧發(fā)現(xiàn)，目前對P2P平臺運營模式異化的研究較為缺乏，大量學(xué)者的研究集中在異化模式的分類介紹、風(fēng)險分析等定性分析，缺乏對異化模式的實證研究分析。因此，研究債券轉(zhuǎn)讓對P2P平臺運營的影響具有重要的現(xiàn)實意義。

二、債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式對P2P平臺運營影響的實證研究

（一）研究方法與數(shù)據(jù)來源

本文的實證研究過程是利用網(wǎng)貸之家網(wǎng)站的網(wǎng)貸平臺發(fā)展指數(shù)評級體系為樣本數(shù)據(jù)來源。網(wǎng)貸平臺綜合競爭力評價指標(biāo)體系是由網(wǎng)貸之家研究院根據(jù)現(xiàn)有平臺公開的信息、數(shù)據(jù)，通過對各指標(biāo)分別設(shè)置一定的權(quán)重量化得出的平臺發(fā)展指數(shù)，反映的是各平臺運營的綜合情況。該發(fā)展指數(shù)體系涵蓋成交積分、營收積分、人氣積分、杠桿積分、技術(shù)積分、流動性積分、分散度、透明度以及品牌度9個變量指標(biāo)，指標(biāo)值越大，說明對平臺綜合影響力也越大。本文選取網(wǎng)貸之家2015年4月公布的平臺發(fā)展指數(shù)評級中排名前80名的平臺為數(shù)據(jù)樣本，根據(jù)無債權(quán)轉(zhuǎn)讓、債權(quán)轉(zhuǎn)讓受限和完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓三種不同模式對80家平臺分類。其中，無債權(quán)轉(zhuǎn)讓是指投資者擁有的債權(quán)無法轉(zhuǎn)讓；債權(quán)轉(zhuǎn)讓受限是指平臺允許債權(quán)轉(zhuǎn)讓，但存在一定封閉期的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式；完全債券轉(zhuǎn)讓則是指投資人債權(quán)轉(zhuǎn)讓不受限制。根據(jù)分類結(jié)果顯示，80家P2P平臺中無債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的平臺有27家，完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的平臺有34家，債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式受限的平臺有19家。文中將屬于不同債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的平臺分為三個總體（第一總體為無債券轉(zhuǎn)讓平臺，第二總體為債權(quán)轉(zhuǎn)讓受限平臺，第三總體為完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓平臺），采用多元統(tǒng)計方法中的均值與協(xié)方差檢驗對三個總體分析，比較不同總體的平臺間的運營能力水平。

（二）實證分析

1.有效指標(biāo)選擇過程

在利用評價體系中的9個指標(biāo)對三個總體比較分析前，需要先通過正態(tài)分布檢驗篩選合適變量。表1給出了每個指標(biāo)的正態(tài)性檢驗結(jié)果，由于樣本數(shù)n=80<2000，我們選取Shapiro-Wilk統(tǒng)計量作為判別標(biāo)準(zhǔn)。由Sig.值可以看到，營收積分、杠桿積分、分散度在5%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，即不服從正態(tài)分布，因此，后續(xù)分析將圍繞符合正態(tài)性檢驗的成交積分、人氣積分、收益積分、流動性、透明度以及品牌6個指標(biāo)展開，分別代表平臺的營收能力、人氣集聚能力、盈利能力、流動性、透明程度以及品牌效應(yīng)，可對公司運營能力做出近似的度量。

2.總體間的差異性檢驗

本部分將利用均值與協(xié)方差檢驗進行各總體間的差異性檢驗?；谏鲜龊Y選出的六個指標(biāo)，文中通過SPSS中的GLM板塊構(gòu)建了線性擬合模型，利用多變量檢驗對該線性模型進行顯著性檢驗。多變量檢驗結(jié)果（如表2）給出了兩個判別統(tǒng)計量，但無論從哪個統(tǒng)計量觀測，三個總體的運營能力均存在顯著差別，表明了債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式對平臺的運營能力存在顯著影響。

但表2的多變量檢驗只能驗證總體間差異的存在性，總體間差異具體體現(xiàn)在哪些指標(biāo)上則需通過觀察主體間的效應(yīng)檢驗結(jié)果來做出合理判斷。主體間的效應(yīng)檢驗結(jié)果給出了每個財務(wù)指標(biāo)的分析結(jié)果和方差來源數(shù)據(jù)，主要包括縱軸的校正模型、截距、主效應(yīng)（總體）、誤差及總的方差來源與橫軸的自由度、均方、F統(tǒng)計量以及Sig.值。考慮到主體間效應(yīng)檢驗的篇幅太大，表3截取了其中對總體間6個指標(biāo)檢驗的Sig.值，分別為0.07、0.056、0.016、0.029、0.147和0.183，說明在5%的顯著性水平下，三個總體的收益積分和流動性指標(biāo)存在明顯差異，但成交積分、人氣積分、透明度和品牌4個指標(biāo)沒有顯著差別。

3.不同總體的運營比較過程

上述檢驗分析了總體間存在的整體差異性和具體指標(biāo)差異性，但是對于差異具體來自于哪些總體間尚待研究，本部分將再次利用GLM模塊構(gòu)造線性擬合模型來分析不同總體間的運營比較。由表4中K矩陣對比結(jié)果可知，在5%的顯著性水平下，無債券轉(zhuǎn)讓模式平臺與完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式平臺的收益積分和流動性指標(biāo)存在差別，成交積分、人氣積分、透明度和品牌等指標(biāo)則無明顯差異，但從差分值可以看出，無債券轉(zhuǎn)讓模式平臺的成交積分、收益積分均高于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式平臺，但人氣積分、流動性、透明度和品牌均低于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式平臺。債權(quán)轉(zhuǎn)讓受限模式平臺與完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式平臺的成交積分存在顯著性差異，在其余5個指標(biāo)上不存在明顯差異。但從兩者對比估算值結(jié)果可知，債權(quán)轉(zhuǎn)讓受限模式的平臺在成交積分、人氣積分和品牌3個指標(biāo)上均優(yōu)于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式平臺，而在收益積分、流動性和透明度指標(biāo)上卻弱于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的平臺。

三、結(jié)論

本文是關(guān)于國內(nèi)P2P平臺異化模式之一的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式對平臺運營能力的影響分析，通過上述實證分析結(jié)果可知，債權(quán)轉(zhuǎn)讓從總體上來看對P2P平臺的運營能力有顯著影響。但結(jié)構(gòu)上，根據(jù)主體間效應(yīng)檢驗的結(jié)果表明，債權(quán)轉(zhuǎn)讓具體影響的是P2P平臺的盈利能力和流動性，而對平臺的營收能力、人氣集聚、品牌效應(yīng)和透明程度沒有顯著影響。而對于不同總體間的運營比較，文中利用線性擬合模型得出的K矩陣對比結(jié)果顯示，無債券轉(zhuǎn)讓模式平臺在營收能力、盈利能力上均高于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式平臺，但人氣集聚能力、平臺流動性、透明程度和品牌效應(yīng)均低于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式平臺；債權(quán)轉(zhuǎn)讓受限模式平臺在營收能力、人氣集聚能力、和品牌效應(yīng)上均優(yōu)于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式P2P平臺，但在盈利能力、流動性和透明程度上卻弱于完全債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式P2P平臺。

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[責(zé)任編輯 張宇霞]