萬磊

（廣東農(nóng)工商職業(yè)技術(shù)學(xué)院，廣東 廣州 510507）

我國房地產(chǎn)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀及機制設(shè)計研究

萬磊

（廣東農(nóng)工商職業(yè)技術(shù)學(xué)院，廣東 廣州 510507）

近年來，房地產(chǎn)眾籌作為一種新型融資模式迅速發(fā)展。投資門檻低、收益高，投機型眾籌盛行等特征。為促進房地產(chǎn)眾籌的健康發(fā)展，需要從進入機制、退出機制和運行機制方面加以完善。

房地產(chǎn)眾籌；進入機制；退出機制；運行機制

眾籌是借助互聯(lián)網(wǎng)進行的商業(yè)融資。在當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)生活時代，眾籌在科技創(chuàng)新、藝術(shù)創(chuàng)作、圖書發(fā)行等各行各業(yè)迅速普及并加以運用。2012年，房地產(chǎn)眾籌在美國誕生，此后迅速增長，2014年美國房地產(chǎn)眾籌籌資額突破十億美元，占全球56%的市場份額。

一、我國房地產(chǎn)眾籌的發(fā)展背景

眾籌的主要參與者包括籌資者、投資者和眾籌平臺，其運行原理為：項目籌資者（即眾籌發(fā)起人）在眾籌平臺（即互聯(lián)網(wǎng)）發(fā)布眾籌項目，規(guī)定籌資時間和目標金額，廣大投資者（即眾籌投資人）選擇項目后出資，到期獲得預(yù)期投資回報。房地產(chǎn)眾籌各參與主體目標各異，籌資者的目標在于通過眾籌獲得項目投資資金；投資者的目標在于優(yōu)化投資組合并獲得最佳投資回報；眾籌平臺是籌資者發(fā)布眾籌項目和投資者投資項目的平臺，眾籌平臺的目標在于吸引更多參與者，擴大交易量，從而獲取更多的眾籌手續(xù)費。近年來房地產(chǎn)眾籌之所以受到國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)和投資者的青睞，是投資者、籌資者和眾籌平臺三方博弈的共贏選擇。

（一）籌資者籌資去化壓力大

目前房地產(chǎn)眾籌的籌資者主要是房地產(chǎn)開發(fā)商。在經(jīng)濟持續(xù)下行的背景下，銷售不理想、去庫存壓力大成為當(dāng)前困擾開發(fā)商的主要難題。據(jù)估計截止2015年底全國樓市約有85-90億元平方米的庫存量，按照我國前3年的平均銷售速度估算，消化已有庫存至少需要7年以上的時間。①與此同時，商業(yè)銀行為了降低風(fēng)險，收緊了開發(fā)貸款。因此開發(fā)商面臨銷售和融資的雙重難題，而房地產(chǎn)眾籌既能幫忙開發(fā)商解決融資難題，又能提前為項目鎖定目標客戶，促進房地產(chǎn)銷售以快速收回投資。[1]因此，房地產(chǎn)眾籌受到以開發(fā)商為主的籌資者的親睞。

（二）投資者投資收益客觀

房地產(chǎn)眾籌受到那些資金規(guī)模小、風(fēng)險承受力低的潛在購房者、投資理財者的親睞。房地產(chǎn)價值量大，對投資者的經(jīng)濟實力要求較高，但目前房地產(chǎn)眾籌的投資起點低，單個投資者的投資總額少，這使小額分散的資金有可能投向房地產(chǎn)。對投資者而言，參與眾籌可以豐富投資品種、增加投資收益，或可以享受購房優(yōu)惠，甚至實現(xiàn)房屋的私人定制。[1]

（三）眾籌平臺受主流消費者青睞

作為連接項目籌資者和投資者的服務(wù)平臺,眾籌平臺的建立得益于近幾年互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的飛速發(fā)展和主流消費群體的消費行為網(wǎng)絡(luò)化。移動互聯(lián)網(wǎng)的普及與盛行為眾籌平臺的建立提供了技術(shù)支持。當(dāng)前社會的主流消費群體，也是當(dāng)前房地產(chǎn)的主流需求群體，他們易于接受互聯(lián)網(wǎng)生活，樂于嘗試網(wǎng)絡(luò)營銷模式，愿意選擇移動互聯(lián)網(wǎng)平臺進行交易和投資。因此房地產(chǎn)業(yè)眾籌樂享共贏的投資收益模式受到這些主流群體的親睞，讓其不僅能享受投資收益或購房實惠，還能對房地產(chǎn)開發(fā)提供開發(fā)建議，實現(xiàn)定制服務(wù)。

二、我國房地產(chǎn)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀及問題

我國房地產(chǎn)眾籌于2014年起步，并在短期內(nèi)飛速發(fā)展。2014年7月我國首家房地產(chǎn)眾籌平臺房寶寶誕生。隨后，眾籌網(wǎng)金、無憂我房、平安好房、樂居眾籌、地產(chǎn)大亨網(wǎng)、洋地主、海眾、微投房等一批房地產(chǎn)眾籌平臺陸續(xù)誕生。

2014年9月萬科蘇州公司與搜房網(wǎng)合作推出我國首例房地產(chǎn)眾籌項目。萬科將市場價值90萬元的房產(chǎn)設(shè)定為54萬元的眾籌目標，投資者可以1000元為起點參與眾籌投資，眾籌期結(jié)束后以54萬元的起拍價拍賣該房產(chǎn)，已參與該眾籌的投資者均可參與競拍。拍賣競得價與市場價之間的差額即為參與眾籌的投資者的收益，市場價與競得價之間的差額即為拍得該房產(chǎn)的投資者的收益。

2015年7月拼房網(wǎng)發(fā)起首個二手房眾籌項目。購房人對欲購買的房地產(chǎn)，在支付一定比例的房價款后，余款可以發(fā)起購房眾籌，并規(guī)定眾籌投資期限，投資期滿后由購房發(fā)起人按照評估價回購該房產(chǎn)。若到期后發(fā)起人無法實現(xiàn)回購，將會出售該房產(chǎn)，出售價扣減眾籌成本后的凈得額，按認籌份額進行收益分配。這種眾籌項目在房價上漲幅度較大的城市頗受投資者親睞，但由于涉嫌投機炒房，易受政府管控。

目前我國房地產(chǎn)眾籌呈現(xiàn)以下特征：

（一）形態(tài)各異，模式多元化

房地產(chǎn)眾籌的籌資者可能是購房者，也可能是開發(fā)商。購房者籌資的目的是為融得購房款，盡快獲得房屋產(chǎn)權(quán)；開發(fā)商的籌資目的可能是為項目開發(fā)融資，也可能是加速已建項目的銷售。但目前眾籌的籌資者以開發(fā)商為主，按照“籌資目的”不同，分為融資開發(fā)和項目去化。眾籌的投資者可能是潛在購房者，也可能是尋求投資的理財型客戶。因此，按照“投資目的”差異，分為購房消費和投資理財兩類。兩種“眾籌目的”和“投資訴求”兩兩組合，即可將房地產(chǎn)眾籌分為融資開發(fā)型、營銷推廣型、開發(fā)理財型和運營理財型四大類?？傮w而言，我國房地產(chǎn)眾籌初期以營銷型居多，后期會逐漸向理財型方向發(fā)展。

根據(jù)投資后所獲得對價形式的不同，有債權(quán)型和股權(quán)型之分。[2]債權(quán)式眾籌的眾籌平臺發(fā)行并出售債券，平臺將出售債券所得的資金貸款給籌資者，投資者按投資份額分配貸款利息收益。股權(quán)式則在籌資成功后成立合伙公司，并以合伙公司的名義對籌資方的項目進行投資，項目由合伙公司和籌資方共同持有，雙方按持股比例共享項目的銷售收益和租金收益，合伙公司再按投資者的持有份額分配收益。[3]

根據(jù)眾籌的具體操作方式不同，有眾籌拍賣、眾籌抽獎、眾籌投資和集體定制等形式?？傊?，目前我國的房地產(chǎn)眾籌形態(tài)各異，呈現(xiàn)多元化特征。

（二）眾籌門檻低，收益高，募集速度快

一是眾籌標的折扣大、投資收益高。尤其是營銷推廣型眾籌，其房源大多以極低折扣和高收益吸引“搶籌”。南沙萬達用于眾籌的房源市場價已達60多萬元，但眾籌的起拍價僅設(shè)為 38萬元；萬科黃埔倉的眾籌拍賣，投資收益率超過84%；遠洋地產(chǎn)2014年11月的眾籌抽獎?wù)劭鄹螅怀橹械?1位眾籌投資者可獲得1.1折購房資格。二是眾籌投資門檻低，凸顯草根參與精神。穩(wěn)賺1號、房寶寶、拼房網(wǎng)的起投金額僅為1000元；碧桂園上海項目以1m2為眾籌單位。三是深受市場追捧，資金募集速度快。據(jù)悉萬科黃埔倉的眾籌項目在45秒內(nèi)即完成資金募集；中籌網(wǎng)金推出的1000萬總標的“中景系列——金地集團”項目在1小時內(nèi)即售罄。[4]

（三）營銷型眾籌難以復(fù)制，理財型眾籌將成主流

就目前推出的房地產(chǎn)眾籌項目而言，開發(fā)商發(fā)起的融資開發(fā)型眾籌和營銷推廣型眾籌帶有很強的積累目標客戶、加速去庫存的動機，且多以開發(fā)商的折扣讓利為眾籌賣點，在目前經(jīng)濟下行的背景下有助于促進房地產(chǎn)銷售，但這種模式的可復(fù)制性差，難以成為未來的主流模式。而理財型眾籌的開發(fā)商以在建或已建項目為標的發(fā)起眾籌，投資者參與眾籌可以獲得標的物業(yè)的相關(guān)權(quán)益，享受物業(yè)的運營租金收益分成和物業(yè)增值收益分成。這種模式有助于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)實現(xiàn)向輕資產(chǎn)運營的轉(zhuǎn)型，還有利于房地產(chǎn)證券化的發(fā)展，且具有可復(fù)制性，將成為日后房地產(chǎn)眾籌的主流形式。

（四）眾籌投機盛行，易受政府管控

在部分房價高漲的城市，眾籌平臺為資金實力不強的投資投機者增加了一條投資渠道，那些購房首付支付能力不足或受限購政策限制無購房資格的投資者，可以通過眾籌渠道進入樓市，導(dǎo)致房地產(chǎn)眾籌演變?yōu)橥顿Y者炒樓途徑，加速了當(dāng)?shù)胤績r上漲。因此，以投機為動機的眾籌，擾亂了市場秩序，易受到政府的限制和控制。2016年上半年，深圳互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會兩次發(fā)文緊急叫停“眾籌炒樓”等投機型眾籌。在政府的嚴厲限制之下，現(xiàn)階段眾籌投機模式正在逐步淡出市場。

三、完善房地產(chǎn)眾籌的機制設(shè)計

（一）進入機制

這里主要涉及投資者進入房地產(chǎn)眾籌的資格準入要求。為避免房地產(chǎn)眾籌投資者承受超出其承受能力的風(fēng)險和損失，需要對房地產(chǎn)眾籌投資者的資產(chǎn)條件進行相應(yīng)限制，建立合格投資人管理制度。

根據(jù)國外經(jīng)驗，投資人首先需在眾籌平臺注冊認證，在選定項目準備投資時，投資人需填寫身份認證資料由眾籌平臺并進行個人資產(chǎn)審核，投資者通過資產(chǎn)資格審查方可繼續(xù)投資。例如美國規(guī)定的“合格投資人”需滿足以下條件之一：一是近兩年個人年收入20萬美元以上或家庭收入在30萬美元以上；二是不含第一居所的凈資產(chǎn)達100萬美元以上。美國的房地產(chǎn)眾籌平臺如Realty Mogul等都會嚴格按照 “合格投資人制度”審核投資人資產(chǎn)，只有資產(chǎn)審核通過的投資者才能進行房地產(chǎn)眾籌投資。我國《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》要求個人投資者的金融資產(chǎn)不低于300萬的。但大多國內(nèi)房地產(chǎn)眾籌平臺尚未對投資人進行資產(chǎn)審核，投資人經(jīng)過注冊之后即可進行投資。2015年7月出臺的《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，明確提出對股權(quán)式眾籌“要研究建立互聯(lián)網(wǎng)金融的合格投資者制度”。實行合格投資人管理制度，將那些購買力不足、風(fēng)險承受能力差的投資者排除在外，減少眾籌投機的可能。

（二）退出機制

退出機制包括持有期的退出機制和投資到期后的退出機制。投資到期后的退出主要是融資者或眾籌平臺根據(jù)項目收益按約支付投資所得。針對在持有期投資資金能否提前退出的問題，有的平臺規(guī)定在持有期不得退出，如平安好房、中籌網(wǎng)金規(guī)定眾籌成功后，認籌款在眾籌期限屆滿之前將被凍結(jié)無法贖回。有的眾籌平臺允許投資人中途退出，但規(guī)定了某些限制條件，比如約定時間之內(nèi)不得退出、退出時只能面向平臺注冊用戶轉(zhuǎn)讓等，如萬達快錢的“穩(wěn)賺1號”、拼房網(wǎng)、房寶寶規(guī)定投資者在持有一定期限后可以向平臺的注冊用戶轉(zhuǎn)讓。

投資人的退出機制不靈活、退出渠道不完善，一方面緣于當(dāng)前法律制度尚未許可。目前我國只有上市公司的股權(quán)方可在公開市場進行轉(zhuǎn)讓交易，對持有的未上市公司股權(quán)，由于無法在公開市場交易，投資者因難以找到合適的承受人而使轉(zhuǎn)讓交易受阻。另一方面，投資者提前撤資，可能不利于項目的整體推進，影響投資收益，因此部分眾籌平臺規(guī)定眾籌成功后不得中途退出。退出渠道不完善，不但綁架了初始投資者，還將意欲新加入的投資者擋在門檻之外，不利于眾籌的發(fā)展壯大和資金的有效流通。因此，有必要完善房地產(chǎn)眾籌的退出機制。

1.實行股份的收益權(quán)轉(zhuǎn)讓

目前，股權(quán)回購，股權(quán)轉(zhuǎn)讓和新三板上市三種主要股權(quán)眾籌退出方式均具有一定局限性。一是眾籌具有籌資金、籌人脈、籌智慧等多重目的，無論眾籌投資到期前項目的經(jīng)濟效益如何，籌資者都會缺乏股權(quán)回購的動力。二是股權(quán)轉(zhuǎn)讓需要合伙公司其他眾多投資人的確認，操作手續(xù)較為復(fù)雜。三是新三板上市對企業(yè)的要求較高，對有些企業(yè)尤其是小微企業(yè)而言難以實現(xiàn)。

股份收益權(quán)轉(zhuǎn)讓，是指不改變現(xiàn)有眾籌投資者，出讓人僅轉(zhuǎn)讓其在眾籌投資中約定的收益權(quán)，即除該收益權(quán)之外，受讓方不享有其他任何權(quán)利，也無需承擔(dān)任何義務(wù)，出讓方仍不會喪失收益權(quán)之外的其他權(quán)利。相比其他方式，股份收益權(quán)轉(zhuǎn)讓更具可操作性。首先，單個投資者所占投資份額少，因此其投資表決權(quán)有限，投資者參與眾籌的目的更偏重于投資收益而非其擁有的投資表決權(quán)。其次，收益權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)相對簡單便捷，轉(zhuǎn)讓形式更加靈活。比如無需征得其他股東同意，只需在眾籌合伙企業(yè)中備案轉(zhuǎn)讓協(xié)議和變更分紅賬號即可。

2.建立和完善場外股份報價轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)

股份報價轉(zhuǎn)讓是投資者委托證券公司報價，依據(jù)報價尋找買賣雙方，達成轉(zhuǎn)讓協(xié)議后，再委托證券公司進行股份的成交確認和過戶。建立和完善類似于場外交易市場（OTC）的場外股份轉(zhuǎn)讓報價系統(tǒng)，各眾籌投資者在該系統(tǒng)進行備案，由報價系統(tǒng)登記投資者名單等信息，當(dāng)投資者有股權(quán)或是收益權(quán)轉(zhuǎn)讓時，則通過該系統(tǒng)進行報價。報價系統(tǒng)根據(jù)轉(zhuǎn)讓時是否已進行過分紅、眾籌項目前期經(jīng)營狀況、財務(wù)數(shù)據(jù)、收益權(quán)期限等因素確定轉(zhuǎn)讓價，轉(zhuǎn)讓完成后，在該交易系統(tǒng)披露和公示相關(guān)轉(zhuǎn)讓信息。將房地產(chǎn)眾籌尤其是股權(quán)式眾籌納入場外股份報價轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，有利于提高資金的流動性，開拓眾籌市場，促進房地產(chǎn)眾籌的有序發(fā)展。

（三）運行機制

1.盡責(zé)機制

房地產(chǎn)眾籌的籌資者、眾籌平臺和投資者三方參與主體，在眾籌的全過程需要履行盡責(zé)義務(wù)。

（1）眾籌平臺的盡責(zé)機制

一是眾籌平臺的盡職調(diào)查與篩選制。眾籌的實施路徑是：眾籌項目的籌資者向眾籌平臺提交眾籌意向，并以視頻、圖片、幻燈片等方式對項目的基本情況進行介紹和展示。眾籌平臺通過篩選后展示項目，然后投資人根據(jù)平臺上提供的信息來選擇自己的出資項目。因此，為提高投資的安全型，眾籌平臺應(yīng)對籌資者發(fā)起的項目進行嚴格的調(diào)查和帥選。調(diào)查內(nèi)容包括背景調(diào)查、信用狀況、歷史業(yè)績情況、可比公司或項目信息、盈利預(yù)測等。眾籌平臺根據(jù)調(diào)查資料和調(diào)查結(jié)論篩選優(yōu)質(zhì)項目并予以展示。

二是眾籌平臺的充分信息披露制。眾籌平臺的信息披露包括投資項目、投資規(guī)則和投資過程的信息披露。首先，眾籌平臺應(yīng)對選定的房地產(chǎn)眾籌項目進行充分的信息披露，包括籌資方相關(guān)信息、項目的地段區(qū)位、用途性質(zhì)、運營方式和眾籌的投資期限、預(yù)期回報等。作為眾籌的平臺方，可開辟咨詢問答專欄，隨時解答投資人的相關(guān)問題。其次，眾籌平臺應(yīng)制定清晰且詳細的投資規(guī)則，以防產(chǎn)生誤解引致糾紛。再次，應(yīng)加強眾籌項目的監(jiān)督和監(jiān)控。比如，眾籌投資期內(nèi)，眾籌平臺可為投資者開發(fā)監(jiān)控賬戶，投資者可以通過該賬戶監(jiān)控投資進度及資金流轉(zhuǎn)狀況。

（2）投資人的盡責(zé)機制

由于投資者多為不具備專業(yè)投資知識和缺乏投資經(jīng)驗的個體投資者，可能會錯誤判斷項目的投資價值，或不能合理估算項目風(fēng)險，甚至?xí)つ扛L(fēng)、非理性投資。因此投資人應(yīng)在充分了解項目信息、投資規(guī)則和項目風(fēng)險的基礎(chǔ)上，進行理性投資。在投資持有期，遵循投資參與規(guī)則和退出規(guī)則，合理享受投資方的權(quán)利并履行相關(guān)義務(wù)。

（3）籌資人的盡責(zé)機制

籌資前，項目發(fā)起人應(yīng)如實向眾籌平臺和投資者披露項目運營信息、財務(wù)信息和開發(fā)進度。眾籌成功后，項目方應(yīng)詳細披露資金的運用方式，眾籌期間按投資約定盡職生產(chǎn)或經(jīng)營，眾籌期結(jié)束后按約支付投資收益。

2.保險機制

房地產(chǎn)眾籌過程中，由于籌資者的判斷失誤或非法集資、眾籌平臺的投資規(guī)則和回報方式不清晰、投資者經(jīng)驗缺乏盲目跟風(fēng)等問題，會導(dǎo)致眾籌面臨不同程度的非系統(tǒng)風(fēng)險。因此，有必要在眾籌投資中引入保險機制。

一是建立投資者的投資評價機制。評價機制是指投資人在投資過程中或投資結(jié)束后對籌資者項目給予的評價和反饋，類似于淘寶網(wǎng)的售后評價機制。作為信息傳播媒介的眾籌平臺，可以通過評價反饋機制，傳遞不同投資者對項目優(yōu)劣和籌資資人行為特征的評價。這種評價機制，一方面使后來的投資者可以據(jù)此判斷眾籌籌資者和眾籌項目的基本特征，從而引導(dǎo)投資者制定更優(yōu)的投資決策；另一方面使籌資人可以及時知曉外界對其發(fā)起的融資項目的反饋，激勵籌資者按融資承諾進行項目開發(fā)或運營，并有利于項目的改進。[5]

二是引入第三方保險機制。在眾籌投資中，為防止由于平臺不誠信、籌資方延期支付等問題導(dǎo)致的投資損失，需要引入第三方保險機制。一種途徑是建立平臺保險機制，即眾籌平臺與保險公司合作，由保險公司為平臺使用的安全性與項目償付的成功率提供擔(dān)保，一旦發(fā)生相關(guān)風(fēng)險，保險公司對投資者進行先行賠付。另一種途徑是建立投融資保險機制，即投資者、融資者分別與保險公司合作，由保險公司保障投資者權(quán)益和籌資的安全性。

注 釋：

① 數(shù)據(jù)來源：《樓市庫存至少85-90億平方米，至少7年才能消化》，載自《21世紀經(jīng)濟》，2015年12月27日。

[1]賀靈.房地產(chǎn)眾籌發(fā)展模式研究[J].中國房地產(chǎn)，2015，（4）：20-25.

[2]張玉梅，王倩.中國房地產(chǎn)眾籌的合規(guī)性和風(fēng)險研究[J].管理現(xiàn)代化，2015，（6）：103-108.

[3]雷禹，陳文.我國房地產(chǎn)眾籌模式研究——平安好房網(wǎng)眾籌模式分析[J].南方金融，2015，（4）：73-77.

[4]邱峰.房地產(chǎn)眾籌：發(fā)展現(xiàn)狀與策略選擇[J].金融創(chuàng)新，2015，（12）：49-51.

[5]王曙光，賀蕭，等.眾籌模式的激勵相容、運作機制與風(fēng)險監(jiān)管——兼論中國式眾籌的問題與趨勢[J].金融與經(jīng)濟，2015，（3）：55-60.

廣東省財政廳2015-2016年度會計科研立項課題“房地產(chǎn)眾籌的發(fā)展及機制設(shè)計研究”（2015A43）

萬磊（1982-），男，湖北松滋人，碩士，講師，主要從事房地產(chǎn)經(jīng)濟研究。