薛白+張靜+何佳琛

摘要：企業(yè)并購(gòu)實(shí)際上是一個(gè)包括并購(gòu)企業(yè)以及被并購(gòu)企業(yè)雙方股東、債權(quán)人或政府等多個(gè)參與并購(gòu)的局中人之間的博弈過(guò)程。本文采用博弈論作為主要分析工具，以并購(gòu)方和被并購(gòu)方作為主要研究對(duì)象，建立了相應(yīng)的博弈模型，對(duì)并購(gòu)雙方的博弈過(guò)程進(jìn)行了深入分析。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)；博弈模型；深入分析

一、引言

企業(yè)并購(gòu)泛指企業(yè)通過(guò)購(gòu)買其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實(shí)體，并取得這些企業(yè)控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為，是產(chǎn)權(quán)交易的最高形式。一般來(lái)講，并購(gòu)行為不會(huì)引起已經(jīng)在該行業(yè)（市場(chǎng)）中的企業(yè)的阻撓，但是通常會(huì)引起被并購(gòu)企業(yè)的直接反應(yīng)。由此可見，并購(gòu)方和被并購(gòu)方的交易是一種博弈行為，正是它們之間的博弈才促進(jìn)了企業(yè)并購(gòu)的不斷發(fā)展。因此，可以將并購(gòu)過(guò)程中的每一個(gè)階段看成一個(gè)子博弈，也可以將整個(gè)并購(gòu)過(guò)程看成一個(gè)子博弈。

二、企業(yè)并購(gòu)行為的博弈分析

（一）博弈模型的基本假設(shè)

本文僅以并購(gòu)雙方作為參與人做出一般假設(shè)并建立相應(yīng)的博弈模型。

第一，并購(gòu)雙方完全是自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展和自我約束的經(jīng)濟(jì)主體，并購(gòu)是否達(dá)成只取決于參與博弈過(guò)程的并購(gòu)雙方。

第二，企業(yè)并購(gòu)博弈中的所有參與人都是理性的，并且不會(huì)犯非理性錯(cuò)誤，都會(huì)在某種約束條件下做出使自己利益最大化的理性決策。

第三，被并購(gòu)方可以形成一個(gè)獨(dú)立的弱相對(duì)群體。

（二）企業(yè)并購(gòu)雙方的博弈過(guò)程分析

考慮到企業(yè)并購(gòu)雙方的信息往往不對(duì)稱以及并購(gòu)雙方交替決策的動(dòng)態(tài)過(guò)程，因此可以將企業(yè)并購(gòu)看成以下博弈問(wèn)題：

第一階段是自然選擇并購(gòu)方企業(yè)的類型。假設(shè)并購(gòu)方企業(yè)類型只有好、差兩種，以表示企業(yè)類型集，其中：g代表好企業(yè)，即真正具有良好收益和發(fā)展實(shí)力的企業(yè)；b代表差企業(yè)，即實(shí)力不強(qiáng)的企業(yè)。用表示并購(gòu)方是好企業(yè)的概率，用表示并購(gòu)方是差企業(yè)的概率，二者滿足：。

第二階段是被并購(gòu)方企業(yè)是否接受并購(gòu)方的報(bào)價(jià)，即是否達(dá)成并購(gòu)協(xié)議。在這里，被并購(gòu)方要采用大量信息進(jìn)行判斷，估計(jì)并購(gòu)方是好企業(yè)和差企業(yè)的概率，從而計(jì)算出不同狀態(tài)下自己的期望收益。表示并購(gòu)方在提出并購(gòu)的前提下是好企業(yè)的條件概率，表示并購(gòu)方在提出并購(gòu)的前提下是差企業(yè)的條件概率。這兩個(gè)條件概率需要被并購(gòu)方用貝葉斯法則進(jìn)行估計(jì)。

假設(shè)被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為，如果沒有被并購(gòu)，設(shè)其價(jià)值增長(zhǎng)率為。并購(gòu)方并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)后，好企業(yè)的價(jià)值增長(zhǎng)率為，差企業(yè)的價(jià)值增長(zhǎng)率為，并購(gòu)?fù)阢y行利率為，且有。考慮最簡(jiǎn)單的并購(gòu)方式，并購(gòu)方以價(jià)值為的銀行存款直接購(gòu)買被并購(gòu)方的資產(chǎn)，則有好企業(yè)實(shí)施并購(gòu)以后的凈收益為正，即；差企業(yè)實(shí)施并購(gòu)以后的凈收益為負(fù)，即，盡管并購(gòu)并不能為差企業(yè)帶來(lái)直接的投資收益，但是卻可以為其帶來(lái)非直接投資收益，可用來(lái)表示，且有。由此看來(lái)，對(duì)于差企業(yè)而言，其最優(yōu)選擇是用買來(lái)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲取非直接投資收益；對(duì)于好企業(yè)而言，其更看重的是購(gòu)入真正符合自己企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展要求的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。被并購(gòu)企業(yè)被好企業(yè)并購(gòu)后凈收益為正，即；被差企業(yè)并購(gòu)后凈收益為負(fù)，即，其中表示并購(gòu)后差企業(yè)對(duì)被并購(gòu)方造成的損害。如果雙方?jīng)]有達(dá)成并購(gòu)協(xié)議，則雙方收益均為0。此時(shí)并購(gòu)雙方的收益矩陣如下所示：

并購(gòu)方在觀察自己企業(yè)類型以后決定是否對(duì)目標(biāo)企業(yè)實(shí)施并購(gòu)，這里會(huì)產(chǎn)生兩種可能：第一階段在并購(gòu)方為好企業(yè)的前提下，并購(gòu)方可以選擇并購(gòu)或者不并購(gòu)；同樣，第一階段在并購(gòu)方為差企業(yè)的前提下，并購(gòu)方仍可以選擇并購(gòu)或者不并購(gòu)。假如并購(gòu)方選擇不并購(gòu)，則第一階段無(wú)論是好企業(yè)還是差企業(yè)，博弈均宣告結(jié)束，并購(gòu)雙方均無(wú)得失。假如并購(gòu)方選擇并購(gòu)，被并購(gòu)方要根據(jù)自己的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行判斷以決定是否接受并購(gòu)。被并購(gòu)方在該階段進(jìn)行決策時(shí)并不知道并購(gòu)方是好企業(yè)還是差企業(yè)，因此無(wú)法針對(duì)兩種情況分別進(jìn)行選擇，必須要做出進(jìn)一步的估計(jì)和判斷，以便了解并購(gòu)方在選擇對(duì)自己實(shí)施并購(gòu)方案時(shí)是好企業(yè)和差企業(yè)的概率。

（三）企業(yè)并購(gòu)的完美貝葉斯納什均衡

由貝葉斯法則我們得出：

由圖1可以看出，好企業(yè)肯定會(huì)并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)，因?yàn)槿绻繕?biāo)企業(yè)接受并購(gòu)則會(huì)有真正的凈收益，即使目標(biāo)企業(yè)不接受并購(gòu)，也與不提出并購(gòu)沒有任何區(qū)別。由此看來(lái)，提出并購(gòu)策略是好企業(yè)的理性選擇，即。差企業(yè)也一定會(huì)提出并購(gòu)策略，因?yàn)橐矔?huì)有正的凈收益，假如目標(biāo)企業(yè)不接受并購(gòu)，同樣也和不提出并購(gòu)沒有任何區(qū)別，因此其理性選擇也是提出并購(gòu)策略，即。這樣上面的公式便簡(jiǎn)化為：

同理得到：

由此看來(lái)，被并購(gòu)方知道無(wú)論是好企業(yè)還是差企業(yè)都會(huì)在第二階段提出并購(gòu)策略，但是由于信息的不對(duì)稱，被并購(gòu)方仍然只能根據(jù)經(jīng)驗(yàn)判斷和，并在此基礎(chǔ)上選擇對(duì)自己期望最大化的策略。

假設(shè)被并購(gòu)方企業(yè)根據(jù)經(jīng)驗(yàn)判斷為：

那么此時(shí)被并購(gòu)方選擇接受并購(gòu)的期望收益為：

如果，即當(dāng)時(shí)被并購(gòu)方選擇接受并購(gòu)，因?yàn)檫x擇不接受并購(gòu)期望收益為0；如果，即當(dāng)時(shí)被并購(gòu)方選擇不接受并購(gòu)。易知[并購(gòu)，接受并購(gòu)；]和[并購(gòu)，不接受并購(gòu)；]均為純策略完美貝葉斯納什均衡。意味著在市場(chǎng)上大多數(shù)企業(yè)是好企業(yè)的前提下，被并購(gòu)方才會(huì)愿意接受并購(gòu)，因此，[并購(gòu)，接受并購(gòu)；] 屬于市場(chǎng)部分成功的均衡，同時(shí)這也是一個(gè)混合均衡。如果在現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)中，，即企業(yè)對(duì)外部企業(yè)的信心不足，就會(huì)拒絕并購(gòu)，市場(chǎng)完全失敗，所有并購(gòu)都會(huì)無(wú)法達(dá)成。

三、完善企業(yè)并購(gòu)行為的建議

并購(gòu)雙方要加強(qiáng)合作與交流。由于善意收購(gòu)對(duì)雙方都有好處， 為雙方利益著想， 如被收購(gòu)方向收購(gòu)方提供業(yè)績(jī)報(bào)告、報(bào)表及一系列反映公司經(jīng)營(yíng)狀況的資料， 收購(gòu)方也應(yīng)把自己的計(jì)劃設(shè)想告訴對(duì)方， 這種合作很顯然有益于雙方， 也有助于被廣大企業(yè)接受。

參考文獻(xiàn)：

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