文/陳祝容

人民幣匯率波動(dòng)、融資約束與企業(yè)現(xiàn)金持有分析

文/陳祝容

匯率是兩國貨幣的價(jià)格比，匯率波動(dòng)直接影響到進(jìn)出口商品價(jià)格。近年來，人民幣匯率波動(dòng)幅度較大，對(duì)進(jìn)出口商品價(jià)格具有顯著傳導(dǎo)效應(yīng)，并會(huì)通過貨幣傳導(dǎo)機(jī)制或者供需傳導(dǎo)機(jī)制對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。人民幣匯率變化會(huì)影響外部融資約束，企業(yè)的現(xiàn)金持有水平也會(huì)隨之變化。本文將分析人民幣匯率波動(dòng)、融資約束和企業(yè)現(xiàn)金持有三者之間的關(guān)系，以期為進(jìn)出口企業(yè)的發(fā)展提供一點(diǎn)啟示。

人民幣匯率波動(dòng)；融資約束；現(xiàn)金持有；關(guān)系

一、前言

隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程的不斷加快，國家與國家之間的文化交流和經(jīng)濟(jì)往來活動(dòng)日益頻繁，資源在國家之間進(jìn)行優(yōu)化配置，生產(chǎn)效率和資源使用效率不斷提高，國家之間的經(jīng)濟(jì)發(fā)展互相影響，互相作用，近幾年來，人民幣匯率波動(dòng)明顯，對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易活動(dòng)有著直接的影響，企業(yè)管理活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)也隨之發(fā)生改變。

為了適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求，我國于2005年開始實(shí)行匯率改革，匯率政策規(guī)定匯率可以由市場直接決定，匯率為自由浮動(dòng)，自2005 年7 月至2013 年年底，人民幣對(duì)美元累計(jì)升值35.7％。匯率改革之后，國家對(duì)匯率的控制力度降低，但是匯率依舊是國家重要的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段之一，也是國家調(diào)節(jié)國際貿(mào)易收支平衡的政策杠桿和工具。我國是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，是世界第一貿(mào)易大國，人民幣匯率波動(dòng)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生直接的影響。人民幣匯率波動(dòng)對(duì)企業(yè)外部融資環(huán)境和企業(yè)的現(xiàn)金持有量產(chǎn)生影響，企業(yè)的日常營運(yùn)、融資和投資活動(dòng)需要根據(jù)人民幣匯率變動(dòng)程度進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整和修正，企業(yè)的日常經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況等工作也要隨之調(diào)整，因此企業(yè)的現(xiàn)金持有量需要做出改變以便應(yīng)對(duì)人民幣匯率波動(dòng)。

二、人民幣匯率波動(dòng)、融資約束與企業(yè)現(xiàn)金持有分析

(一)人民幣匯率波動(dòng)與融資約束

不同的宏觀經(jīng)濟(jì)政策之間是相互影響、相互作用的關(guān)系，一國經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定發(fā)展離不開政策之間的調(diào)控作用。

人民幣匯率波動(dòng)與融資約束之間的關(guān)系主要可以由弗里德曼的貨幣數(shù)量論進(jìn)行闡述，貨幣主義數(shù)量論認(rèn)為人民幣匯率變動(dòng)將通過貨幣主義模式下的傳導(dǎo)機(jī)制影響到企業(yè)的現(xiàn)金持有量。貨幣主義認(rèn)為，央行實(shí)行寬松的人民幣匯率政策時(shí)，如果人民幣升值較多，企業(yè)的出口規(guī)模受限，收入降低，對(duì)于生產(chǎn)性供應(yīng)企業(yè)而言，原材料價(jià)格具有較強(qiáng)的剛性，銀行機(jī)構(gòu)處于謹(jǐn)慎性將會(huì)降低對(duì)生產(chǎn)性供應(yīng)企業(yè)的放貸規(guī)模，國內(nèi)金融信貸政策發(fā)生改變。由此可見，人民幣匯率波動(dòng)將對(duì)進(jìn)出口商品的價(jià)格產(chǎn)生作用，從而作用于國內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)和價(jià)格，進(jìn)而影響到國內(nèi)的金融信貸政策，國內(nèi)的信貸額度和規(guī)模將會(huì)隨著人民幣匯率的變化而進(jìn)行調(diào)整。

其次，由蒙代爾-費(fèi)萊明模型可知，在開放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，貨幣政策將會(huì)直接影響到貿(mào)易收支狀況。人民幣匯率波動(dòng)，本幣升值，進(jìn)出口貿(mào)易則有獎(jiǎng)入限出效用，貨幣供給機(jī)制發(fā)生作用，外部融資狀況惡化，金融信貸市場收縮，信貸規(guī)模減少，制造出口型企業(yè)外部融資約束增強(qiáng)，進(jìn)而將會(huì)影響到企業(yè)的現(xiàn)金持有。反之，外部融資狀況優(yōu)化。企業(yè)人民幣匯率波動(dòng)直接影響融資約束。人民幣匯率波動(dòng)將會(huì)對(duì)內(nèi)外部融資約束程度帶來連帶效應(yīng)，加工企業(yè)產(chǎn)品具有價(jià)格粘性，工人工資剛性。在人民幣升值情況下，企業(yè)的銷售收入下降，企業(yè)面臨較強(qiáng)的外部融資約束程度，外部融資形勢(shì)不容樂觀，

(二)人民幣匯率波動(dòng)與企業(yè)現(xiàn)金持有

國外對(duì)匯率變動(dòng)與企業(yè)現(xiàn)金持有之間關(guān)系的研究工作開展較早，1975年Shapiro認(rèn)為匯率政策變動(dòng)通過影響企業(yè)已經(jīng)簽訂項(xiàng)目和以現(xiàn)金結(jié)算的項(xiàng)目來影響企業(yè)預(yù)期現(xiàn)金流。學(xué)者Chenet al于2015年提出企業(yè)現(xiàn)金持有量與匯率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避相關(guān)，如果企業(yè)管理者屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，那么企業(yè)的現(xiàn)金持有量將會(huì)增加，反之企業(yè)的現(xiàn)金持有量將會(huì)減少。

人民幣匯率波動(dòng)影響企業(yè)現(xiàn)金持有動(dòng)機(jī)的理論可以分為兩個(gè)主要方面進(jìn)行闡述。首先是凱恩斯的貨幣需求理論，凱恩斯的貨幣需求理論認(rèn)為人們或者企業(yè)持有現(xiàn)金主要是為了滿足三大動(dòng)機(jī)，其中最重要的動(dòng)機(jī)之一就是預(yù)防性動(dòng)機(jī)，人們或者企業(yè)為了避免出現(xiàn)意外情況對(duì)現(xiàn)金需要而會(huì)選擇持有部分現(xiàn)金，以便做好預(yù)防工作。人民幣匯率波動(dòng)屬于匯率政策范疇，匯率政策間接傳導(dǎo)機(jī)制和貨幣供給機(jī)制要求中央銀行對(duì)貨幣政策機(jī)制進(jìn)行調(diào)整，進(jìn)而影響銀行的準(zhǔn)備金制度和利率制度。各個(gè)銀行的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受限于中央銀行的貨幣政策，并根據(jù)央行的貨幣政策進(jìn)行貨幣調(diào)控，同時(shí)將會(huì)結(jié)合銀行的信貸配給制度選擇放貸規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，企業(yè)的外部融資金額相對(duì)減少，融資工作難度提升，因此企業(yè)會(huì)為了防止出現(xiàn)現(xiàn)金流斷流問題而選擇增加企業(yè)的現(xiàn)金持有量，由此可以看出，人民幣匯率波動(dòng)將會(huì)影響到企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，企業(yè)出于預(yù)防性動(dòng)機(jī)而改變企業(yè)的的現(xiàn)金持有量。

其次是職業(yè)經(jīng)理人聲譽(yù)和信任理論，企業(yè)經(jīng)理人一旦獲取的管理層職位，就會(huì)出于對(duì)自己聲譽(yù)的考慮作出謹(jǐn)慎性的考慮，會(huì)傾向于選擇較高的企業(yè)現(xiàn)金持有水平，并會(huì)根據(jù)外部融資環(huán)境進(jìn)行企業(yè)持有水平調(diào)整。如果企業(yè)的外部融資環(huán)境相對(duì)惡劣，經(jīng)理人將會(huì)傾向于持有較高水平的現(xiàn)金流，以便預(yù)防企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境而損害了經(jīng)理人的聲譽(yù)。反之，如果企業(yè)的外部融資環(huán)境較好，那么經(jīng)理人將傾向于選擇較低水平的現(xiàn)金流，企業(yè)現(xiàn)金營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)較低。職業(yè)經(jīng)理人往往會(huì)出于職業(yè)生涯和個(gè)人聲譽(yù)等考慮，并充分考察外部融資環(huán)境做出現(xiàn)金持有量選擇。

[1]姜國華，饒品貴.宏觀經(jīng)濟(jì)政策與微觀企業(yè)行為——拓展會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)研究新領(lǐng)域[J].會(huì)計(jì)研究，2011(3)：9-18.

[2]吳昊旻， 謝廣霞. 融資約束、 股權(quán)性質(zhì)與上市公司現(xiàn)金持有價(jià)值[J].商業(yè)研究，2015(3)：84-91.

[3]楊興全，曾義，吳昊旻.貨幣政策、信貸歧視與公司現(xiàn)金持有競爭效應(yīng)[J].財(cái)經(jīng)研究，2014(2)：133-144.

(作者單位：重慶力帆實(shí)業(yè)(集團(tuán))進(jìn)出口有限公司)