方健

（沈陽(yáng)化工大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，遼寧沈陽(yáng)110142）

A股市場(chǎng)非理性繁榮對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響

方健

（沈陽(yáng)化工大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，遼寧沈陽(yáng)110142）

本文介紹了A股市場(chǎng)出現(xiàn)非理性繁榮的原因，以及這種市場(chǎng)持續(xù)過熱所導(dǎo)致的上市公司股票普遍性高估值對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，過于高估值的A股市場(chǎng)和低迷的股市同樣對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)沒有正面作用，并立足于我國(guó)證券市場(chǎng)的特殊性從對(duì)外開放、制度改革、監(jiān)管等方面提出建議與對(duì)策，為提升A股市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率提供參考意見。

A股市場(chǎng)；非理性繁榮；實(shí)體經(jīng)濟(jì)；不良影響

一、A股市場(chǎng)非理性繁榮的成因

中國(guó)證券市場(chǎng)成立時(shí)間相對(duì)于西方發(fā)達(dá)國(guó)家較晚，投資環(huán)境、制度建設(shè)、對(duì)外開放程度、投資者教育都存在一定問題，包括上市公司信息披露的規(guī)范性、真實(shí)性等因素都可能成為股市非理性繁榮的原因。

首先，國(guó)內(nèi)投資者風(fēng)格偏重于政策導(dǎo)向，追逐熱點(diǎn)，往往關(guān)注短期利益，不會(huì)考慮長(zhǎng)期價(jià)值投資，投資理念存在問題，這與我國(guó)投資者構(gòu)成中散戶所占比例較大有關(guān)。在我國(guó)投資者中一般法人持股市值占總市值的60%以上，法人持股很少參與二級(jí)市場(chǎng)的交易，專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者持有市值占總市值的15%，自然人持有總市值的20%，操作風(fēng)格激進(jìn)且頻繁，部分散戶濫用杠桿更放大了我國(guó)A股市場(chǎng)的缺陷。其次，A股市場(chǎng)除部分標(biāo)的允許融券和期指做空外，沒有其他做空機(jī)制，且做空對(duì)投資者資金量有一定要求，這使得盈利模式只能通過股市的上漲，A股市場(chǎng)上交易制度上的缺陷抑制做空，鼓勵(lì)做多，融資容易融券難，融券規(guī)模占融資融券余額的比例不足1%，而發(fā)達(dá)國(guó)家通常在30%以上，單邊市的結(jié)果導(dǎo)致當(dāng)出現(xiàn)政策推動(dòng)時(shí)不理性的投資者會(huì)大量買入，造成股市整體估值升高，嚴(yán)重偏離基本面。再次，目前我國(guó)A股市場(chǎng)屬于半封閉的資本市場(chǎng)，雖然有QFII、滬港通及中港互認(rèn)基金等渠道引入外界資本，但總量較少不足以對(duì)A股市場(chǎng)形成重大影響。國(guó)內(nèi)M2貨幣供應(yīng)量通過影響長(zhǎng)期利率和無風(fēng)險(xiǎn)收益率間接影響A股估值，截至2016年六月末，廣義貨幣（M2）同比增長(zhǎng)11.8%，在經(jīng)濟(jì)周期底部，高增速的M2通常會(huì)推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲。面對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力，實(shí)體經(jīng)濟(jì)不振，盈利情況差等原因，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資下降，寬松的貨幣政策使得資金更容易流入資本市場(chǎng)，并且在半封閉的A股市場(chǎng)，市場(chǎng)化、法制化程度低，在沒有國(guó)際資金干預(yù)的情況下國(guó)內(nèi)投資者情緒對(duì)A股指數(shù)有決定性作用。最后，由于我國(guó)股票發(fā)行采取核準(zhǔn)制，受制于供求關(guān)系，供求失衡也是導(dǎo)致我國(guó)A股市場(chǎng)極容易出現(xiàn)非理性繁榮景象的原因。

二、A股市場(chǎng)股票高估值對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響

1、財(cái)富分配效應(yīng)導(dǎo)致企業(yè)家難以專注實(shí)業(yè)

2015年A股市場(chǎng)出現(xiàn)整體高估值嚴(yán)重偏離經(jīng)濟(jì)基本面的支撐，以成長(zhǎng)股為代表的創(chuàng)業(yè)板平均市盈率高達(dá)80倍，股市發(fā)展過熱，導(dǎo)致資本套利退出實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)而進(jìn)入證券市場(chǎng)，財(cái)富創(chuàng)造和分配都出現(xiàn)了扭曲，通過經(jīng)營(yíng)企業(yè)獲得的利潤(rùn)遠(yuǎn)不及在資本市場(chǎng)上進(jìn)行套利，部分實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)者關(guān)停企業(yè)，籌集資金進(jìn)入A股市場(chǎng)掘金。A股市場(chǎng)的非理性繁榮對(duì)社會(huì)資本產(chǎn)生了錯(cuò)誤的引導(dǎo)，加重了社會(huì)的浮躁和短視心理，不利于培育企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境，動(dòng)搖了企業(yè)家專注實(shí)業(yè)、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的決心。

目前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整正處于關(guān)鍵時(shí)期，供給側(cè)改革需要無數(shù)企業(yè)家、發(fā)明家和科技工作者的共同努力，才能使社會(huì)生產(chǎn)力和生產(chǎn)方式得到升級(jí)改良。股市的過熱使得人人處于亢奮狀態(tài)，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展的戰(zhàn)略難以貫徹實(shí)施，對(duì)企業(yè)家群體和社會(huì)發(fā)展進(jìn)步都有深遠(yuǎn)的不利影響。如果中國(guó)股市泡沫狀態(tài)持續(xù)得不到抑制，將會(huì)有更多的企業(yè)家放棄實(shí)體經(jīng)濟(jì)，加入到這場(chǎng)泡沫盛宴中，很可能使中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革面臨減速。

2、大量社會(huì)資本流入證券市場(chǎng)

在A股市場(chǎng)持續(xù)快速上漲時(shí)產(chǎn)生虹吸效應(yīng)，大量社會(huì)資本從實(shí)體經(jīng)濟(jì)中抽離出加入到二級(jí)市場(chǎng)投機(jī)中，擠壓了實(shí)體經(jīng)濟(jì)所需要的資金，催生了嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫，一方面資金大幅流入股市，另一方面實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中出現(xiàn)現(xiàn)金缺乏現(xiàn)象。而中央銀行為了支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，力求通過降息降準(zhǔn)、逆回購(gòu)等手段為實(shí)體經(jīng)濟(jì)輸血，這些增量資金又受到高漲的A股市場(chǎng)賺錢效應(yīng)吸引，沒能進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)增加活力，而是通過各種渠道進(jìn)入資本市場(chǎng)，最終使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資變得更難更貴。當(dāng)A股市場(chǎng)處于整體高估值的狀態(tài)，市場(chǎng)內(nèi)投資者進(jìn)行投資時(shí)很難對(duì)這些高估值資產(chǎn)進(jìn)行規(guī)避，高估值的上市公司在沒有確定性投資項(xiàng)目的情況下借機(jī)大量增發(fā)融入資金，從而導(dǎo)致資金使用效率低下。同時(shí)由于資金流向問題，大量信貸資金游離于實(shí)體經(jīng)濟(jì)之外，減少了當(dāng)期對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資，推動(dòng)股市的過度泡沫，造成經(jīng)濟(jì)的虛假繁榮。

3、泡沫破裂后對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的危害

A股市場(chǎng)作為資產(chǎn)配置的場(chǎng)所為投資者提供資產(chǎn)保值升值的途徑，同時(shí)也為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供以股權(quán)融資為主要形式的資金支持。A股市場(chǎng)的健康發(fā)展對(duì)目前進(jìn)行的供給側(cè)改革具有推動(dòng)作用，具有孵化新興產(chǎn)業(yè)及促進(jìn)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的功能。人們非理性的預(yù)期催生了股市泡沫，一旦泡沫破裂，除投資者財(cái)富的巨幅縮水外，國(guó)家救市政策和資金投入都會(huì)消耗大量社會(huì)資源，如關(guān)閉IPO則對(duì)需要通過資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資發(fā)展的企業(yè)產(chǎn)生不利影響，股市持續(xù)不景氣勢(shì)必會(huì)引發(fā)投資者逐漸退出，更會(huì)使融資難度加大，過多的非市場(chǎng)行政干預(yù)也對(duì)我國(guó)樹立市場(chǎng)化、國(guó)際化的資本市場(chǎng)形象產(chǎn)生負(fù)面影響。股市暴跌的財(cái)富分配效應(yīng)使得貧富差距進(jìn)一步擴(kuò)大，影響大眾消費(fèi)能力和投資信心，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)決策方面都產(chǎn)生一定的影響。此外，上市公司大股東借助A股市場(chǎng)高估值期間大量質(zhì)押上市公司股權(quán)，當(dāng)股市出現(xiàn)大幅下跌，上市公司股價(jià)跌至股權(quán)質(zhì)押警戒線會(huì)導(dǎo)致大比例的股權(quán)質(zhì)押融資行為存在較大平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)產(chǎn)生控制權(quán)讓位風(fēng)險(xiǎn)與杠桿化風(fēng)險(xiǎn)，而這兩類風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)對(duì)上市公司造成負(fù)面影響。

三、建議與對(duì)策

1、逐步建立對(duì)外開放的資本市場(chǎng)

進(jìn)一步拓展境外資金進(jìn)入渠道，如滬港通的實(shí)施為國(guó)內(nèi)外投資者提供了新的投資渠道，擴(kuò)大了投資者資產(chǎn)配置的范圍，內(nèi)地投資者通過持有的上海證券賬戶可以直接投資于規(guī)定范圍內(nèi)的港股，境外投資者在合格境外投資者計(jì)劃（QFII）之外也可以獨(dú)立投資上海股市。多元化的資產(chǎn)配置渠道對(duì)于內(nèi)地投資者顯得格外重要，在內(nèi)地資本市場(chǎng)封閉所導(dǎo)致的資產(chǎn)泡沫嚴(yán)重的背景下，通過港股通投資于香港股市有利于內(nèi)地投資者獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時(shí)可以避免內(nèi)地資本市場(chǎng)泡沫持續(xù)膨脹。力推金融改革，放寬個(gè)人和機(jī)構(gòu)的對(duì)外投資，加快實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目基本可兌換，為國(guó)內(nèi)個(gè)人跨境投資和境外機(jī)構(gòu)投資者投資中國(guó)資本市場(chǎng)提供更多便利。資本市場(chǎng)對(duì)外開放不僅可以為A股市場(chǎng)注入增量資金，更重要的是可為我國(guó)上市企業(yè)引入多元化的投資結(jié)構(gòu)，國(guó)際投資者可以為企業(yè)帶來先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)并積極參與公司的治理，為公司增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)際市場(chǎng)上投資者穩(wěn)健成熟的投資理念常常會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)投資者起到示范作用，引導(dǎo)投資風(fēng)格向價(jià)值投資轉(zhuǎn)變，有利于抑制A股市場(chǎng)狂熱的投機(jī)行為，促進(jìn)資本市場(chǎng)和上市企業(yè)健康發(fā)展。

2、完善發(fā)行交易制度建立恢復(fù)合理估值

完善發(fā)行交易制度，使A股市場(chǎng)可以更好地發(fā)揮價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能，提高直接融資比重，降低杠桿率。A股市場(chǎng)現(xiàn)存的一些出于保護(hù)投資者的目的所設(shè)立的交易制度，已經(jīng)不符合資本市場(chǎng)市場(chǎng)化運(yùn)行的改革方向，A股市場(chǎng)的市場(chǎng)化需要有與其配套的市場(chǎng)化政策。漲跌停限制加劇了市場(chǎng)波動(dòng)，扭曲、推遲了價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，逐步擴(kuò)大漲跌停板浮動(dòng)范圍是解決A股流動(dòng)性差問題的關(guān)鍵。缺少做空機(jī)制、退市機(jī)制、單邊市的市場(chǎng)機(jī)制導(dǎo)致投資者無法利用做空賺得利潤(rùn)，證券行業(yè)內(nèi)看空?qǐng)?bào)告難獲重視。而做空機(jī)制的推出將會(huì)使更多的信息融入到股價(jià)中，有助于改善當(dāng)前A股市場(chǎng)上投機(jī)性強(qiáng)、流動(dòng)性差、價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能弱等問題。通過對(duì)制度的逐步完善，與國(guó)際成熟的資本市場(chǎng)接軌，恢復(fù)A股合理估值有助于提高社會(huì)資金配置效率。

3、加強(qiáng)對(duì)入市資金及上市公司的監(jiān)管

強(qiáng)化對(duì)上市公司資金用途的監(jiān)管，加強(qiáng)A股市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持的力度，提高上市公司信息披露規(guī)范性，防止個(gè)別公司違規(guī)披露信息導(dǎo)致股價(jià)異常波動(dòng)。嚴(yán)格把控貸款發(fā)放，防止個(gè)人及企業(yè)挪用信貸資金直接或間接進(jìn)入股市，對(duì)符合入市規(guī)定的銀行理財(cái)資金入市情況進(jìn)行監(jiān)控。做好對(duì)上市公司的監(jiān)管，嚴(yán)防上市公司動(dòng)用信貸資金買賣股票，更不能讓上市公司使用募集資金在二級(jí)市場(chǎng)上炒作股票，上市公司募集到的資金需要按承諾使用，提高違法成本，切實(shí)保護(hù)投資者利益，維護(hù)A股市場(chǎng)穩(wěn)定。

四、結(jié)語

實(shí)體經(jīng)濟(jì)是立國(guó)之本，是社會(huì)健康發(fā)展的基礎(chǔ)，泡沫化的A股市場(chǎng)必然會(huì)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)和整個(gè)社會(huì)帶來危害，現(xiàn)階段中國(guó)股市體量在我國(guó)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的比重雖然不大，但長(zhǎng)期來看，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)債務(wù)率和銀行壞賬率不斷上升的情況下，未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)不得不依賴直接融資，A股市場(chǎng)直接融資的方式作為金融脫媒的發(fā)展方向，未來在我國(guó)資本市場(chǎng)占有舉足輕重的地位。通過保證A股市場(chǎng)健康穩(wěn)定的發(fā)展，從融資層面支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，充分發(fā)揮融資、優(yōu)化資源配置、推動(dòng)創(chuàng)新等功能，促進(jìn)供給側(cè)改革，堅(jiān)定貫徹服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門才是A股市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的唯一方向。

[1] 吳曉靈：修復(fù)A股制度缺陷[J].資本市場(chǎng)，2016（Z1）.

[2] 張廣現(xiàn)：股票市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響分析[J].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)學(xué)報(bào)，2002（3）.

[3] 赫鳳杰：A股市場(chǎng)杠桿交易與監(jiān)管[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2015（11）.

（責(zé)任編輯：劉冰冰）