石家莊職業(yè)技術(shù)學(xué)院王　燕康廣　熊笑坤

股權(quán)投資基金風(fēng)險預(yù)估及防范探討

石家莊職業(yè)技術(shù)學(xué)院王燕康廣熊笑坤

本文以我國股權(quán)投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀和發(fā)展中存在的風(fēng)險估量問題為依托，以國內(nèi)外對股權(quán)投資基金的研究為基礎(chǔ)，對我國股權(quán)投資基金風(fēng)險預(yù)估及防范措施進行探討，構(gòu)建風(fēng)險預(yù)估量化模型，以實現(xiàn)我國股權(quán)投資基金內(nèi)部控制的長效性。

股權(quán)投資基金風(fēng)險預(yù)估內(nèi)部控制

一、引言

股權(quán)投資基金（PEF），又被稱為私募股權(quán)投資，其定義在我國分為廣義和狹義兩種：狹義是特指并購基金，指收購目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)，以此來掌控企業(yè)，對企業(yè)進行重組改造，適應(yīng)一段時間后，將投資基金賣出從中獲取利益；而廣義的股權(quán)投資基金是指以私密的方式募集股權(quán)，然后非公開的對企業(yè)發(fā)行股權(quán)、招募投資，通過并購轉(zhuǎn)讓等方式從中獲利。股權(quán)投資基金不同于其他金融工具，是非公開性質(zhì)的，投資對象主要針對未上市的公司股權(quán)，或者上市公司中一些非公開發(fā)行的股權(quán)，投資專業(yè)性強，講究財務(wù)投資策略，投資限期長、流動性較差、具有風(fēng)險。我國經(jīng)濟的高速發(fā)展和金融市場的逐步完善，使得股權(quán)投資基金在國外引發(fā)關(guān)注，對我國金融市場的結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟的國際化發(fā)展具有很重大的意義。

二、股權(quán)投資基金發(fā)展現(xiàn)狀

近年來，我國股權(quán)投資基金發(fā)展速度很快，據(jù)中國企業(yè)投中集團統(tǒng)計顯示，2010年募集的基金數(shù)量為235支，比2007年上升了89%，募集規(guī)模達400多億美元，比2007年上升了300%左右，但是我國股權(quán)投資基金發(fā)展任然處在初級階段，今后的發(fā)展任重道遠。

我國股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)發(fā)展始于20世紀(jì)80年代，至今經(jīng)歷了多個發(fā)展階段：早期階段于1997年，由政府直接管控，投資創(chuàng)辦；到21世紀(jì)初經(jīng)歷了第一個發(fā)展高速時期，是投資行業(yè)內(nèi)的一次高潮，從2001～2003年期間，發(fā)展進入了滯緩階段，由于國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板的推出和網(wǎng)絡(luò)股權(quán)產(chǎn)生的泡沫效應(yīng)，國內(nèi)的股權(quán)投資行業(yè)進入低迷時期，迅速下滑。不過，很快又迎來了一個發(fā)展的高峰時期，2007年，由于《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》的出臺，從政策法規(guī)上進行一定程度的完善，股權(quán)投資基金在這一時期有了新的發(fā)展；2008年金融危機給國內(nèi)股權(quán)投資基金帶來了致命打擊，2009年的股權(quán)投資基金趨勢呈直線下滑的態(tài)勢。2010年以后一系列的政策措施和創(chuàng)業(yè)板的推出，讓經(jīng)歷了重創(chuàng)的股權(quán)投資基金有了回升的跡象，開始走上了國際化的軌道。如圖1所示：

分析募資完成的基金幣種，無論從規(guī)模還是從數(shù)量上來看，人民幣基金都是領(lǐng)先國外幣基金的。根據(jù)中國企業(yè)投中集團統(tǒng)計表明，2011年中國的VC市場成功募投完成了400多支人民幣基金，整合為人民幣300多億美元，分別占據(jù)了90%和30%左右；其中，美元基金募集完成了40支左右，占比達7%和30%，如圖2所示：

圖1　最近十年我國創(chuàng)業(yè)投資基金募資趨勢

圖2　2007～2011年人民幣基金與外幣基金募集規(guī)模比較

分析募資基金完成的類型，據(jù)中投集團統(tǒng)計表明，2011年其中有250支左右的數(shù)量是成長型基金，占比超過50%，220支左右的創(chuàng)業(yè)基金，占比超過40%；另外，從募資規(guī)模所占比例來看，占比較高的是成長型基金，完成的募資基金高達300多億美元，所占比例為60%，創(chuàng)業(yè)投資基金募資占比大概為30%左右，金額約140億美元（如圖3、圖4所示）。同2009年之前的創(chuàng)業(yè)投資基金占據(jù)主流的地位相比，從2010年開始成長型基金在中國VC市場中成為主流的基金類型。

圖3　2011年中國股權(quán)投資市場募集完成基金不同類型數(shù)量比例

三、股權(quán)投資基金發(fā)展存在的問題

（一）稅收政策股權(quán)投資市場的發(fā)展受制于現(xiàn)有的稅收政策，稅收制度的稅率因?qū)ο蠖?，普通人直接投資股權(quán)，所承受的稅率有所差異，如：自然人參與股權(quán)投資，承擔(dān)的稅率是20%，以其他方式參與股權(quán)投資，就會面臨被重復(fù)征稅的問題，相較而言，承擔(dān)的稅率就會高出很多，達到30% -50%，且以股權(quán)投資基金及基金管理機構(gòu)的不同形式，基金內(nèi)部成員面臨承擔(dān)的稅率問題也是如此。在股權(quán)投資基金中，技術(shù)型的先進服務(wù)企業(yè)或者高新技術(shù)企業(yè)，他們是主要的投資對象，享受了一些稅收的優(yōu)惠政策，可以按照15%的稅率繳納企業(yè)所得稅。兩者之間沒有質(zhì)的差異，只是形式上存在不同，卻不能享受到相同的稅收優(yōu)惠政策的待遇。

圖4　2011年中國股權(quán)投資市場募資完成基金不同類型規(guī)模比例

（二）人才政策對于海外高端投資人才的吸引力度還不夠，沒有足夠的人才政策做支撐，這對現(xiàn)有股權(quán)投資行業(yè)的發(fā)展極為不利。我國股權(quán)投資行業(yè)目前仍處于發(fā)展初期階段，需要大量海外高端投資人才進駐行業(yè)，領(lǐng)導(dǎo)我國的金融市場的有序發(fā)展，因此我國需要及時制定合適的人才政策吸引海外投資人才，在中國金融投資市場上從事股權(quán)投資活動，為中國股權(quán)投資市場帶來國外先進的管理模式和成熟的經(jīng)驗，提升中國股權(quán)投資市場在國際上的競爭力。但是，中國將外籍自然人擔(dān)任股權(quán)投資管理人的企業(yè)定為外商投資企業(yè)，這就給海外高端股權(quán)投資人才進入中國金融市場帶來了困難。

（三）外匯管制政策海外機構(gòu)投資者今入中國金融市場，還受制于外匯管制政策，盡管中國股權(quán)投資行業(yè)發(fā)展很迅速，但是國內(nèi)缺乏成熟的機構(gòu)投資者資源，需要引進海外的機構(gòu)投資者，整合中國股權(quán)投資市場。外匯管理方面的限制諸多，令有意在國內(nèi)尋求從事股權(quán)投資的外資機構(gòu)喪失機會。

（四）種子基金投資政策中國種子基金發(fā)展企業(yè)很少，國內(nèi)投資行業(yè)的發(fā)展不平衡，絕大部分都集中在成熟企業(yè)或者還處于成長的企業(yè)。種子基金有利于使科技成果產(chǎn)業(yè)化，同時也能帶動其自主創(chuàng)業(yè)，但是種子基金投資是在20世紀(jì)80年代，發(fā)展時間較早，風(fēng)險性高，缺乏相關(guān)的種子基金發(fā)展的政策支持，募集資金上也存在很大困難。

四、股權(quán)投資基金風(fēng)險預(yù)估

股權(quán)投資基金總會面臨很多風(fēng)險，要加強股權(quán)投資基金內(nèi)部控制，就需要對投資項目的風(fēng)險進行預(yù)估，因此建立一個有效的風(fēng)險評估體系是十分必要的。首先，認清股權(quán)投資基金的投資風(fēng)險，包括行業(yè)風(fēng)險、市場風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險等，建立量化的風(fēng)險評估模型，將風(fēng)險轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢远康臄?shù)學(xué)計量指標(biāo)，建立完整的風(fēng)險評估體系。在風(fēng)險評估時，需要精確的數(shù)據(jù)，對于具體數(shù)字要使其成為評價上的主觀指標(biāo)，并具有可比性；風(fēng)險項目的評價只需一個指標(biāo)或者數(shù)個指標(biāo)進行測評，評價一個對象或者數(shù)個對象，會在工作量上增大評價的誤差，因此在設(shè)計指標(biāo)時需要降低相關(guān)性，減少指標(biāo)量。然后針對建立的量化風(fēng)險評價指標(biāo)，根據(jù)我國的股權(quán)投資基金的特點，確定二級和三級指標(biāo)，設(shè)計我國股權(quán)投資基金的風(fēng)險預(yù)估體系，見表1：

表1　股權(quán)投資基金風(fēng)險評價指標(biāo)體系

建立起風(fēng)險評估體系后，需要制定相應(yīng)的方法對風(fēng)險進行評價。風(fēng)險評價體系為集合U，主要包含三層因素：一是財務(wù)風(fēng)險和非財務(wù)風(fēng)險，即U=｛U1，U2｝，二是針對第一種因素進行描述的指標(biāo)；三是針對第二種因素進行描述的指標(biāo)。

其次，確定評價集V，是用來確定因素所處狀態(tài)的描述方式，采用等級評價法，共分五個等級，即V=｛V1，V2，V3，V4，V5｝=｛低風(fēng)險，較低風(fēng)險，一般風(fēng)險，較高風(fēng)險，高風(fēng)險｝

最后，確定單因素評價矩陣R，即定性指標(biāo)和定量指標(biāo)評價結(jié)果的結(jié)合；確定三級指標(biāo)評價分值矩陣A，即將得到的單因素評價矩陣R和評價集V相乘，得到三種指標(biāo)的評價分值矩陣A；確定指標(biāo)權(quán)重集W；最后綜合評價，即P=W·B，P就是被投資企業(yè)風(fēng)險綜合評價的得分。

五、股權(quán)投資基金風(fēng)險防范措施

（一）建立完善的法規(guī)政策股權(quán)投資是我國金融市場發(fā)展的新型行業(yè)，發(fā)展較快，但是不夠成熟，需要政府的大力支持，首先需要法律做保障，目前我國針對性的法律法規(guī)不完善，企業(yè)在依法依據(jù)上不夠充足，對此要盡快制定法律法規(guī)，優(yōu)先發(fā)展投資，明確投資企業(yè)的投資方向，對企業(yè)加以引導(dǎo)。各部門應(yīng)加強股權(quán)投資行業(yè)的監(jiān)管，盡快出臺相關(guān)管理辦法，明確股權(quán)投資基金中基金管理人和投資人之間的權(quán)利和義務(wù)關(guān)系。

（二）建立健全股權(quán)投資基金的運作與退出機制從社會募集資金方面來說，股權(quán)投資基金有職業(yè)風(fēng)險投資人募集來，股權(quán)投資基金成功的保障是退出機制，投資者愿意從事投資活動，大概是由于高風(fēng)險下的高回報。因此，需要制定規(guī)范且可靠的運作和退出機制，讓投資者能夠安全地進行投資。

（三）建立信用擔(dān)保體系高風(fēng)險的投資需要形成有保障性的信用擔(dān)保體系，從其他國家來看，政府設(shè)立的擔(dān)保機構(gòu)不以盈利為目的，配合的是產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，擔(dān)保的風(fēng)險也集中在高科技領(lǐng)域，各國有針對性地設(shè)立信用擔(dān)?；?，為高科技項目的高風(fēng)險性提供優(yōu)先貸款。我國可以根據(jù)目前的金融市場，學(xué)習(xí)國外信用體系的設(shè)立，建立有針對性的信用擔(dān)保體系，對高風(fēng)險性的投資項目實行聯(lián)保擔(dān)保，分散風(fēng)險。

（四）調(diào)整稅制稅收也是一個重要的調(diào)節(jié)手段，在政府的宏觀調(diào)控下，借鑒外國經(jīng)驗，進行稅制改革。如，美國對風(fēng)險投資額的60%免征所得稅，其余的減半征收稅費，由此，風(fēng)險投資的稅率也降到了20%，這樣就更加有利于推動美國的風(fēng)險投資行業(yè)發(fā)展。目前我國的優(yōu)惠政策對風(fēng)險投資還存在差異，可以借鑒國外的經(jīng)驗，改革增值稅征稅辦法，降低高新技術(shù)企業(yè)產(chǎn)品轉(zhuǎn)讓費的稅率，以進項稅抵扣增值稅，提高投資回報率。

（五）培養(yǎng)高素質(zhì)的投資人才風(fēng)險投資人才的素質(zhì)很重要，也是保證低風(fēng)險性的一個重要因素，發(fā)展股權(quán)投資需要復(fù)合型風(fēng)險投資企業(yè)家，需要具備一定的科技知識，懂金融，懂管理。因此，需要建立完善的風(fēng)險投資人才培養(yǎng)體系，提供完備的配套機制，促進投資人才的成長，加速建立投資人才的培養(yǎng)網(wǎng)絡(luò)體系，同時對股權(quán)投資人才資源進行優(yōu)化配置，打造可以利用的市場環(huán)境。

（六）建立中介服務(wù)體系，推動金融機構(gòu)介入股權(quán)投資領(lǐng)域其中包括證券公司和投資銀行等，提供一系列的中介服務(wù)，如產(chǎn)品定位、市場研究和資金籌措等，讓中介成為高科技投項目的橋梁，使股權(quán)投資基金企業(yè)成功上市，股權(quán)投資資金安全退出。建立各種顧問的機構(gòu)，為投資者、股權(quán)投資企業(yè)等提供需要的相關(guān)市場信息，提供人性化的咨詢服務(wù)，或者直接代理談判。讓律師事務(wù)所發(fā)揮作用，保證股權(quán)投資企業(yè)的建立、運營和安全退出，發(fā)揮會計師事務(wù)所的作用，進行技術(shù)估價，業(yè)績評估等。

［1］王眾：《理性與根源：我國股權(quán)投資基金立法困境和進路》，《現(xiàn)代經(jīng)濟探討》2010年第7期。

（編輯杜昌）