高彥彬

（河南理工大學 財經學院，河南 焦作 454000）

基于ISM模型的科技型中小企業(yè)融資模式選擇

高彥彬

（河南理工大學 財經學院，河南 焦作 454000）

文章利用ISM模型對影響科技型中小企業(yè)融資模式的9種主要因素進行層次劃分，第一層因素包括研發(fā)能力、風險程度與政府扶持；第二層因素包括技術創(chuàng)新、知識產權、企業(yè)規(guī)模和償債能力；第三層因素包括信用資源和財務能力。據此提出了科技型中小企業(yè)融資的可行性模式。

科技型中小企業(yè)；融資影響因素；ISM模型；融資模式

2015年3月5日，在第十二屆全國人民代表大會第三次會議的《工作報告》中提出要大力推動“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”，這是我國經濟進入新常態(tài)后保持經濟持續(xù)增長的必然選擇。經濟新常態(tài)下，“大眾創(chuàng)業(yè)”的載體是中小型企業(yè)，中小企業(yè)大有所為，大有可為。為此《報告》特別指出不僅要把中小企業(yè)扶上馬還要送一程；“萬眾創(chuàng)新”的引擎是科技型中小企業(yè)，它們兼有“中小型”和“科技型”兩種特性，是技術創(chuàng)新的源頭和科技成果轉化的孵化器，是我國調整經濟結構、優(yōu)化發(fā)展方式、發(fā)展戰(zhàn)略性新興產業(yè)的有生力量。

然而，融資難問題就像一個難以逾越的鴻溝橫亙在我國科技型中小企業(yè)面前。由于科研投入大、風險高、無形資產難以抵押等原因，我國科技型中小企業(yè)和一般中小企業(yè)相比融資更加困難。

事實上，中小企業(yè)融資難是一個在幾乎所有國家都長期存在或存在過的頑疾。早在1931年，英國金融產業(yè)委員會就發(fā)布了《麥克米倫報告》，其中提出了著名的“麥克米倫缺口”理論——中小企業(yè)在發(fā)展過程中普遍存在著資金缺口。我國科技型中小企業(yè)的“麥克米倫缺口”表現(xiàn)得尤其突出，比如融資渠道狹窄，融資成本偏高，融資成功率偏低。要想解決（至少是緩解）我國科技型中小企業(yè)融資困難問題，就必須運用科學方法剖析影響其融資的主要因素，找出其特點和規(guī)律，才能選擇出切實可行的融資模式。

一、影響科技型中小企業(yè)融資模式的主要因素

影響科技型中小企業(yè)融資模式（融資模式用x1表示）的因素眾多，其中主要因素列示如下：

信用資源——x2

信用資源是影響科技型中小企業(yè)融資模式的首要因素，是企業(yè)在市場交易中逐漸積累起來的信用實力，包括銀企關系、擔保方式、信用記錄、財務治理以及信息披露制度等[1]。

財務能力——x3

財務能力是影響科技型中小企業(yè)融資模式的重要因素，依據財務管理理論，它包括資產質量、盈利能力、資本結構和現(xiàn)金流狀況等[2]。

技術創(chuàng)新——x4

技術創(chuàng)新對科技型中小企業(yè)融資模式產生的影響是直接的和長期的，因為它是科技型中小企業(yè)的核心競爭力之一。技術創(chuàng)新是從技術理論到產品產業(yè)化的過程[3]，涵蓋企業(yè)的新產品、新工藝、新方法、新市場、新材料乃至新組織。

研發(fā)能力——x5

研發(fā)能力是企業(yè)在掌握現(xiàn)有科學技術知識的基礎上，依據市場需求，發(fā)現(xiàn)新問題，確定新項目，并組織人力、財力、物力解決問題的能力，是對科技型中小企業(yè)研發(fā)投入、人力資源、科研設備、研發(fā)模式、項目管理的綜合考量[4]。研發(fā)能力從科技型中小企業(yè)長期預期收益和未來發(fā)展?jié)摿Ψ矫嬗绊懫淙谫Y模式。

知識產權——x6

知識產權是科技型中小企業(yè)核心競爭力的重要體現(xiàn)，它們是科技型中小企業(yè)充分運用自己智力創(chuàng)造出來的、以知識形態(tài)出現(xiàn)的新成果，是企業(yè)在成長與發(fā)展過程中對標記、信譽、經驗、知識而依法享有的專有權利，包括商標權、自主品牌、專利權、軟件著作權、技術標準以及植物新品種權等[5]。知識產權對科技型中小企業(yè)融資模式能夠產生重要影響。

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科技型中小企業(yè)的發(fā)展壯大除了其他因素之外，也要依靠其生產經營規(guī)模的不斷擴大，企業(yè)規(guī)模擴大能夠取得規(guī)模經濟和范圍經濟，以此來大大降低其生產經營成本[6]。企業(yè)規(guī)模是科技型中小企業(yè)發(fā)展壯大的象征，也是其在金融市場融資過程中所依賴的談判實力。

償債能力——x8

償債能力是科技型中小企業(yè)能夠償付過去所欠全部債務的綜合實力。從短期來看，償債能力是對短期（1年之內）內到期債務的償還能力；從長期來看，償債能力是對未來（超過1年以上）才到期的債務的預期償還能力[7]；從靜態(tài)的角度來看，償債能力是用科技型中小企業(yè)現(xiàn)有資產償還債務的能力；從動態(tài)來看，償債能力是用科技型中小企業(yè)現(xiàn)有資產和未來收益共同清償債務的能力。償債能力是體現(xiàn)企業(yè)財務狀況和經營狀況的重要標志，科技型中小企業(yè)償債能力的強弱必然對其融資模式產生重大影響。

風險程度——x9

科技型中小企業(yè)的風險程度要比普通中小型企業(yè)高得多，因為科技型中小企業(yè)面臨的風險是多層次的、多類型的。就其微觀風險來說，有研發(fā)風險、決策風險、籌資風險以及人力風險等；中觀風險有競爭風險、市場風險和技術風險等[8]；除此之外，宏觀風險還有政策變動、經濟波動等。科技型中小企業(yè)的風險程度與資金債權人注重資金安全性和收益性相矛盾，這導致其資信不足，在融資過程中時常遭遇尷尬。

政府扶持——x10

如前文所述，在中小企業(yè)中普遍存在“麥克米倫缺口”，“麥克米倫缺口”在科技型中小企業(yè)中表現(xiàn)尤為突出。其實質上是金融市場資源配置的一種市場失靈。從理論上講，單純依賴市場“看不見的手”是很難完全解決“麥克米倫缺口”問題的，只能依靠市場機制之外的政府“看得見的手”的力量。在實踐中，政府通過提供法律保護、政策補貼、信貸支持等手段幫助解決中小企業(yè)融資難的“瓶頸”也是各國政府的通行做法。

二、影響科技型中小企業(yè)融資模式因素的ISM模型分析

ISM（Interpretative Structural Modeling）模型法是1973年由美國的J·華爾特教授開發(fā)的用來分析復雜的社會經濟系統(tǒng)問題的科學方法。其原理是利用人們的知識和經驗，把復雜系統(tǒng)分解為若干個子系統(tǒng)，然后構建出多級解釋結構模型。根據上述影響科技型企業(yè)融資模式因素的描述，下面建立相關ISM模型。

（一）建立鄰接矩陣

影響科技型中小企業(yè)融資模式x1的因素共9個（從x2到x10），如果 xi與xj有關系，則 rij=1，若xi與xj沒有關系，rij=0（i，j=1，2，…，10），由此得到鄰接矩陣為：

（二）計算可達矩陣

運用布爾代數的運算關系Y=I+X+X2+…+X9，求出可達矩陣為：

（三）進行層次劃分

依據ISM模型設計，xi的可達集用R（xi）表示，其含義是xi所能到達的所有節(jié)點的集合；xi的先行集用S（xi）表示，其含義是所有能夠到達xi的節(jié)點集合；R（xi）與S（xi）的交集稱為共同集，用T（xi）表示，T（xi）=R（xi）∩S（xi）。據此，影響科技型中小企業(yè)融資模式因素的可達集、先行集與共同集如表1所示：

表1 影響科技型中小企業(yè)融資模式因素的可達集、先行集與共同集

對表1中各影響因素進行層級劃分。根據R（xi）=T（xi）可以得到最上一層元素，然后把相應的元素從鄰接矩陣X中劃掉，在剩余的元素中再進行如上操作。這樣，可以得出鄰接矩陣X的層級劃分。

除了最上一層 C1=|x1|為融資模式以外，影響科技型中小企業(yè)融資模式因素的層級劃分為：C={C2，C3，C4}= {|5，9，10|，|4，6，7，8|，|2，3|}。其中，第一層C2=|x5，x9，x10|，第二層C3=|x4，x6，x7，x8|，第三層C4=|x2，x3|。根據該層級劃分的結果，得出影響科技型中小企業(yè)融資模式因素解釋結構模型，如圖1所示：

圖1 影響科技型中小企業(yè)融資模式因素解釋結構模型

三、科技型中小企業(yè)的融資模式優(yōu)選

根據科技型中小企業(yè)“中小型”的特性和美國管理學家伊查克·愛迪思（Ichak Adize）的企業(yè)生命周期理論，種子期、初創(chuàng)期、成長期、擴張期和成熟期5個時期組成科技型中小企業(yè)的成長歷程。根據科技型中小企業(yè)“科技型”的特性，研發(fā)、產品化和產業(yè)化3個時段組成科技型中小企業(yè)的科技周期。如前所述，科技型中小企業(yè)兼具有“中小型”和“科技型”兩種特性，兩者結合起來，我國科技型中小企業(yè)的發(fā)展進程應該劃分為創(chuàng)建期（科技研發(fā)）、成長期（科技產品化）和成熟期（科技產業(yè)化）3個階段。該3個階段與科技型中小企業(yè)融資影響因素的3個層級劃分相對應，在此基礎上我們可以對我國科技型中小企業(yè)融資模式做出選擇。

（一）創(chuàng)建期的融資模式

根據ISM模型的分析結果，影響科技型中小企業(yè)融資模式的第一層因素是研發(fā)能力、風險程度與政府扶持，第一層影響因素與科技型中小企業(yè)的創(chuàng)建期對應。

1.研發(fā)能力、風險程度與融資模式。研發(fā)能力是影響創(chuàng)建期科技型中小企業(yè)融資模式的第一要素。因為研發(fā)能力不僅是科技型中小企業(yè)區(qū)別于其他中小企業(yè)的顯著標志，更是關系到科技型中小企業(yè)產生與發(fā)展的根本因素。在創(chuàng)建期，科技型中小企業(yè)尚且處于技術研究和開發(fā)階段，其技術資源只有一些技術的雛形和一些核心的成員，其成果還停留在實驗室、樣品或專利層面，充其量有一些的初級產品。但同時研發(fā)能力也是促進科技型中小企業(yè)成長的動力源泉，是未來高收益的象征；創(chuàng)建期影響科技型中小企業(yè)融資模式的因素還有風險程度。在創(chuàng)建期，科技型中小企業(yè)市場營銷模式尚未確立，管理團隊尚未形成，企業(yè)產品銷售收入很少，科技型中小企業(yè)不僅面臨技術風險，還要承擔市場、管理、財務等風險。顯而易見，創(chuàng)建期科技型中小企業(yè)的潛在高收益和高風險性與風險投資的特性相吻合。其中，天使投資具有民間性、個體性和分散性特征，是科技型中小企業(yè)融資的首選方式。此外，對于熱衷于成長性、高科技的風險投資VC（Venture Capital）也是一種可行性的融資方式。

2.政府扶持與融資模式。政府扶持是影響創(chuàng)建期科技型中小企業(yè)融資模式的又一重要因素。由于創(chuàng)建期的科技型中小企業(yè)剛剛起步，還沒有取得較高的知名度，信用不足、缺乏可抵押品，融資的風險較大，無論是間接融資還是直接融資都幾乎不可能獲得。因此，處于創(chuàng)建期的科技型中小企業(yè)必須依靠政府扶持資金來進行融資，可以選擇中央或地方政府設立的支持科技型中小企業(yè)各種專項資金。比如技術創(chuàng)新基金、政府資助周轉基金、科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導基金等。

（二）成長期的融資模式

根據ISM模型的分析結果，影響科技型中小企業(yè)融資模式的第二層因素是技術創(chuàng)新、知識產權、企業(yè)規(guī)模和償債能力，第二層影響因素與科技型中小企業(yè)的成長期相對應。

1.技術創(chuàng)新、知識產權與融資模式。處于成長期的科技型中小企業(yè)通常擁有一項或幾項知識產權，因為其技術創(chuàng)新已經獲得成功。技術創(chuàng)新、知識產權從實驗室成果向生產環(huán)節(jié)轉移和應用，實現(xiàn)了智能成果向產業(yè)化轉變，使得知識產權擔保成為可能。所以，債權融資是成長期科技型中小企業(yè)主要選擇的融資方式，包括商業(yè)銀行小額信貸、村鎮(zhèn)銀行貸款和民間借貸。特別是民間借貸（傳統(tǒng)形態(tài)和網絡形態(tài)）方便靈活，借貸雙方通過面談或網選借款利率和期限，應是成長期的科技型中小企業(yè)重要的融資渠道。當然，科技型中小企業(yè)通過民間借貸順利融資還需要政府搭建融資平臺、規(guī)范網絡借貸平臺等基礎條件。

2.企業(yè)規(guī)模、償債能力與融資模式?？萍夹椭行∑髽I(yè)在成長期的企業(yè)規(guī)模隨著生產、銷售、服務的擴展而擴大，收入和利潤不斷加速增長。同時，企業(yè)的償債能力不斷加強，因為企業(yè)已經積累了一定規(guī)模的資產，現(xiàn)金流可以滿足企業(yè)的大部分需要，財務管理日益規(guī)范。該時期科技型中小企業(yè)具備了產業(yè)鏈融資的條件，同時也能夠受到PE（Private Equity）——私募股權的青睞。

（三）成熟期的融資模式

根據ISM模型的分析結果，影響科技型中小企業(yè)融資模式的第三層因素是信用資源和財務能力，第三層影響因素與科技型中小企業(yè)的成熟期相對應。

1.信用資源與融資模式?？萍夹椭行∑髽I(yè)發(fā)展到成熟期以后，不僅形成了自己的核心競爭力，而且管理制度也逐步建立起來，規(guī)章制度、業(yè)務記錄和財務審計已經比較完善，信息也更加透明，商業(yè)銀行更愿意與之保持良好的關系，這些表明科技型中小企業(yè)的信用資源越來越豐富，這為其債權融資創(chuàng)造了條件。首先，隨著信用度的提高關系型信貸具有的可得性，因此，成熟期的科技型中小企業(yè)應選擇銀行貸款作為融資渠道之一。其次，信用資源豐富，投資者也會提高對企業(yè)的信用預期，多個科技型中小企業(yè)可以聯(lián)合起來，通過發(fā)行集合債券開辟新的融資渠道。

2.財務能力與融資模式。在成熟期，科技型中小企業(yè)財務能力得到大幅度提升，表現(xiàn)在：企業(yè)規(guī)模逐漸擴大，銷售額快速增長，盈利能力不斷增強、利潤和現(xiàn)金流都比較穩(wěn)定。成熟期的科技型中小企業(yè)具備了資本市場融資的資格，加上前期私人股權和風險資本套現(xiàn)的愿望必然強烈，在內部因素、外部因素的雙重作用下，科技型中小企業(yè)應當在資本市場上募集資金，這不僅能夠增強股權的流動性，也可以實現(xiàn)股東套現(xiàn)需要。首先，科技型中小企業(yè)可以選擇境內資本市場融資，其順序依次為產權交易市場、新三板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場。其次，成熟期的科技型中小企業(yè)可以嘗試到境外資本市場融資，比如香港創(chuàng)業(yè)板市場、美國納斯達克市場、新加坡創(chuàng)業(yè)板市場，甚至紐約泛歐交易所創(chuàng)業(yè)板市場（NYSE Euronext）、歐洲AIM選擇性投資市場（Alternative Investment Market）等。

綜上所述，我國科技型中小企業(yè)融資模式為：創(chuàng)建期選擇天使投資、風險投資和政府專項資金；成長期選擇債權融資（商業(yè)銀行的小額信貸、村鎮(zhèn)銀行貸款和民間借貸）、產業(yè)鏈融資和私募股權融資；成熟期選擇銀行貸款、集合債券和資本市場融資（其中，境內資本市場包括產權交易市場、新三板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和中小板市場；境外資本市場包括香港創(chuàng)業(yè)板市場、美國納斯達克市場、新加坡創(chuàng)業(yè)板市場、紐約泛歐交易所創(chuàng)業(yè)板市場、歐洲AIM選擇性投資市場等）。

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（責任編輯：C 校對：L）

F276.3

A

1004-2768（2016）09-0141-03

2016-07-04

河南省教育廳高等學校重點科研項目（17A790023）；河南理工大學基本科研業(yè)務費專項項目（SKJYB2015-12）

高彥彬（1965-），男，河南平頂山人，管理學博士，河南理工大學財經學院教授，研究方向：區(qū)域金融。