劉穎墨
摘 要 股票市場風(fēng)險溢價對公司財務(wù)和投資管理決策發(fā)揮著重要的作用,并且還是大部分金融理論模型的參考數(shù)據(jù)。由于我國股票市場發(fā)展歷史較短,參考數(shù)據(jù)較少,機(jī)制還不太完善,所以采用橫向調(diào)整法計算中國股市的風(fēng)險溢價。首先選取成熟市場——美國的股票市場風(fēng)險溢價為基礎(chǔ),確定研究時段,計算調(diào)整系數(shù),最后計算出美國和中國股票市場的MRP。
關(guān)鍵詞 股票市場 風(fēng)險溢價 橫向調(diào)整法
一、引言
市場風(fēng)險溢價(MRP)也被稱為市場風(fēng)險回報率或者股權(quán)風(fēng)險溢價,主要是指股票資產(chǎn)與無風(fēng)險資產(chǎn)之間的收益差額,常被投資者拿來衡量因為承擔(dān)風(fēng)險而獲得的報酬大小。其中,股票資產(chǎn)常指普通股,無風(fēng)險資產(chǎn)指實際收益和預(yù)期收益相同的資產(chǎn)。
股票市場存在風(fēng)險溢價的原因:一是普通股票的風(fēng)險大于政府債券,其直接表現(xiàn)就是股權(quán)的風(fēng)險溢價。二是任何投資都是為了未來能獲得更多的利益,為了讓投資者放棄眼前的消費而拿來投資,就要在未來給他們更多的利益補償。三是股票市場是在股份制經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上應(yīng)運而生的,其促進(jìn)了社會資源的優(yōu)化配置,明確了資產(chǎn)的價格和降低了交易的成本,實現(xiàn)了風(fēng)險的重新分配,起到了對宏觀經(jīng)濟(jì)及時反饋的作用。在市場經(jīng)濟(jì)里面,股票的投資風(fēng)險是不可避免的,那么為了讓投資者承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險,股票的預(yù)期收益必須高于政府債券的收益。四是如果不存在風(fēng)險溢價,那么所有的金融資產(chǎn)的預(yù)期收益應(yīng)該是一樣的,等于是無風(fēng)險的收益,這顯然違背客觀存在事實。
中國股票市場由于發(fā)展時間較短,可參考的數(shù)據(jù)相對較少,所以由歷史數(shù)據(jù)計算出的結(jié)果誤差相對較大,而橫向比較法則可避免以上缺點。國際規(guī)定,新興市場的風(fēng)險溢價由成熟市場的風(fēng)險溢價調(diào)整得來。
其中,市場風(fēng)險溢價=成熟股票市場的基本溢價+國家風(fēng)險溢價
而在實際的應(yīng)用中,一般認(rèn)為美國是一個成熟的市場。
本文以公式(1)為基礎(chǔ),在時段選擇上稍作改進(jìn),對調(diào)整系數(shù)重新計算,從而對中國股票市場的風(fēng)險溢價進(jìn)行估算。
二、利用橫向調(diào)整法估算我國股票市場的風(fēng)險溢價
(一)選擇成熟的股票市場——美國
美國的股票市場是世界公認(rèn)的較成熟的市場,它有200年的發(fā)展歷史,從其歷史數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)長期的均衡水平,股票的價格取決于企業(yè)的業(yè)績。本文通過兩個指標(biāo)換手率和市場盈率來解釋為什么選擇美國股市,中國股票市場的平均換手率和年均市盈率都大大高于美國市場,具有很大的投機(jī)性。而成熟的美國股票市場是值得我們學(xué)習(xí)的。
(二)計算過程和結(jié)果
本文在公式(1)基礎(chǔ)上進(jìn)行了改進(jìn):將月收盤價收益率替換成日收盤價收益率;中國及美國股票市場數(shù)據(jù)的時間段選擇為1991年初到2010年末。其中,中國股市的日收益率數(shù)據(jù)采用上證綜指4911點,美國股市的日收益率數(shù)據(jù)采用標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)5055點。
第一,使用SPSS13.0對數(shù)據(jù)進(jìn)行計算,得出的結(jié)果為:中國股市日收益率標(biāo)準(zhǔn)差是0.01,日收益率均值是0.1%;美國股市日收益率標(biāo)準(zhǔn)差是0.01,日收益均值是0.03%。然后根據(jù)公式(2)得出調(diào)整系數(shù)是0.84。
第二,確定美國股票市場的風(fēng)險溢價(MRP)。美國股票市場較成熟,各項機(jī)制相對較完善,所以噪音交易者的風(fēng)險相對較小。即便有噪音交易者風(fēng)險存在,也會因為選擇的時候較長,數(shù)據(jù)量大,市場組合的平均收益率足以抵消噪音交易者風(fēng)險。
Pablo Fernandez(2007)對學(xué)者們計算總結(jié)的以往美國MRP進(jìn)行統(tǒng)計分析得出的值為7.41%。Pablo Fernandez(2010)也對美國200多家公司調(diào)查得出MRP的均值為5.3%。采用加權(quán)平均法確定美國股票市場的風(fēng)險溢價為:
美國股票風(fēng)險溢價=(7.41%+5.3%)/2=6.36%。
第三,中國股票市場的風(fēng)險溢價=6.36%。
×0.84=5.34%。
(三)計算中國股票市場風(fēng)險溢價
選取1991~2010年的歷史數(shù)據(jù),計算公式為:
股票市場風(fēng)險溢價=未剔除噪音交易者風(fēng)險的市場組合平均收益-無風(fēng)險收益率 (3)
第一,樣本股指選取上證綜指為樣本,計算出年均收益率值。如表1,由算術(shù)平均法得出1991~2010年均收益率為24.16%。
第二,無風(fēng)險收益率。本文的無風(fēng)險收益率用一年期記賬式國債代替,我國國債1997~2010年的年均到期收益率為3.69%(有些年份沒發(fā)行一年期國債)。并且由公式(3)得出中國股票市場的風(fēng)險溢價為20.47%,遠(yuǎn)大于成熟股票市場的風(fēng)險溢價水平。
(四)對比結(jié)果
與歷史數(shù)據(jù)計算得出的20.47%相比,橫向調(diào)整法計算的5.34%更為正確合理。
三、結(jié)語
本文采用橫向調(diào)整法來估算中國股市的風(fēng)險溢價,避免中國股票市場發(fā)展歷史較短,機(jī)制不成熟,數(shù)據(jù)較少,噪聲交易風(fēng)險較大以及無風(fēng)險收益率等問題。選擇美國成熟市場的風(fēng)險溢價和調(diào)整系數(shù)相乘得出的中國股票市場的風(fēng)險溢價為5.34%。
(作者單位為成都贊頌金融信息服務(wù)有限公司)
參考文獻(xiàn)
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