(中央財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，北京 100081)

引言

資產(chǎn)證券化興起于20世紀(jì)70年代的美國(guó)，通過(guò)結(jié)構(gòu)安排、信用增級(jí)及評(píng)級(jí)手段，將流動(dòng)性較差但在未來(lái)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成金融市場(chǎng)上流動(dòng)的證券[14]。作為世界金融領(lǐng)域發(fā)展最迅速的創(chuàng)新手段之一，資產(chǎn)證券化在歐盟、加拿大、澳大利亞、日本等世界各國(guó)被廣泛推廣和應(yīng)用。我國(guó)自2005年公布《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》后開(kāi)始試行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，由于特殊的制度背景、市場(chǎng)環(huán)境和資產(chǎn)條件等，加之試點(diǎn)過(guò)程歷經(jīng)2008年全球金融危機(jī)停滯近4年，直至2012年9月重啟，可謂一波三折。2014年信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)入高速發(fā)展，全年發(fā)行66單，發(fā)行規(guī)模2820億元，接近以往試點(diǎn)發(fā)行總量的3倍，尤其是2014年11月20日銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，備案制正式落地，標(biāo)志著信貸資產(chǎn)證券化開(kāi)啟業(yè)務(wù)發(fā)展的新紀(jì)元。但是由于基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量要求偏高、產(chǎn)品創(chuàng)新不足，發(fā)行人動(dòng)力不強(qiáng)；加之證券化產(chǎn)品投資收益率較低、流動(dòng)性不足，投資人需求有限，信貸資產(chǎn)證券化一直未能突破“叫好不叫座”、監(jiān)管機(jī)構(gòu)“一廂情愿”的市場(chǎng)評(píng)價(jià)。

目前，國(guó)內(nèi)外學(xué)者從流動(dòng)性管理、監(jiān)管資本套利、降低融資成本、加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理和增加盈利等多個(gè)角度研究了信貸資產(chǎn)證券化有利于銀行業(yè)發(fā)展和金融穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，尤其是我國(guó)金融體系改革步入深水區(qū)、銀行業(yè)面臨經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，信貸資產(chǎn)證券化被寄予更大的期望。通過(guò)存量信貸資產(chǎn)證券化，能夠擴(kuò)大信貸投放，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，降低社會(huì)融資成本；信貸資產(chǎn)證券化有助于豐富銀行融資渠道，加快金融創(chuàng)新和經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型，增加中間業(yè)務(wù)收入；借助資產(chǎn)證券化提升資本充足率，緩解資本管理壓力，分散銀行體系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)金融穩(wěn)定；資產(chǎn)證券化產(chǎn)品有助于豐富金融市場(chǎng)投資品種。

本文通過(guò)梳理我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展脈絡(luò)和制度背景，透過(guò)銀行經(jīng)營(yíng)管理基本原理和資產(chǎn)證券化運(yùn)作機(jī)理，基于監(jiān)管主導(dǎo)與市場(chǎng)選擇的對(duì)比視角，探討商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化行為的真實(shí)動(dòng)機(jī)，揭示資產(chǎn)證券化試點(diǎn)推廣階段面臨的癥結(jié)所在和制約因素，對(duì)于完善監(jiān)管政策和進(jìn)一步推動(dòng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展，促進(jìn)商業(yè)銀行提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效、增強(qiáng)金融穩(wěn)定具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。

政策背景、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

一、政策背景

我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)實(shí)踐始于2005年，采取額度限制和審批制管理，監(jiān)管政策整體上呈現(xiàn)鼓勵(lì)、支持和推動(dòng)的意圖，尤其是2012年重啟試點(diǎn)以來(lái)，逐步放寬額度限制，落實(shí)發(fā)行備案制，加速推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化常態(tài)化發(fā)展。另一方面，監(jiān)管政策也體現(xiàn)出審慎、穩(wěn)妥和強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)管理的特點(diǎn)，從2008年全球金融危機(jī)后暫停試點(diǎn)即可窺見(jiàn)一斑。

表1 2005～2015年信貸資產(chǎn)證券化政策

這一政策背景下，作為信貸資產(chǎn)證券化主要發(fā)行主體，商業(yè)銀行在發(fā)行決策時(shí)除了基于自身經(jīng)營(yíng)管理需要考慮，還必須滿足監(jiān)管部門對(duì)準(zhǔn)入資格、發(fā)行規(guī)模等的要求。2005～2008年第一階段試點(diǎn)期間，發(fā)行機(jī)構(gòu)僅限定為國(guó)開(kāi)行、工行、建行以及浦發(fā)、興業(yè)、招商、浙商、中信5家股份制商業(yè)銀行，表明試點(diǎn)初期市場(chǎng)處于探索階段，監(jiān)管部門可能更傾向于采用行政手段選擇發(fā)行主體，監(jiān)管主導(dǎo)是參與發(fā)行的主要因素，商業(yè)銀行基于市場(chǎng)選擇的行為動(dòng)機(jī)被弱化。2012年至今，發(fā)行主體逐步放寬至城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行，隨著試點(diǎn)規(guī)模擴(kuò)大，參與主體多元化、參與主動(dòng)性更強(qiáng)，發(fā)行主體中的市場(chǎng)因素更為明顯，上述變化為本文基于監(jiān)管主導(dǎo)和市場(chǎng)選擇的對(duì)比視角提供了條件。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

國(guó)外學(xué)者將銀行信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)主要分為流動(dòng)性動(dòng)機(jī)、監(jiān)管資本套利動(dòng)機(jī)、融資成本動(dòng)機(jī)、風(fēng)險(xiǎn)管理動(dòng)機(jī)和增強(qiáng)盈利能力動(dòng)機(jī)五大類。Thomas(1999)[1]認(rèn)為銀行本質(zhì)上是資產(chǎn)證券化過(guò)程中流動(dòng)性的提供者和轉(zhuǎn)移者，增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性是其資產(chǎn)證券化的最終目的和動(dòng)機(jī)；王志強(qiáng)和Thomas(2004)[2]通過(guò)建立模型分析認(rèn)為資產(chǎn)證券化主要是一種流動(dòng)性管理工具。Calem and LaCour-Little(2004)[3]認(rèn)為由于抵押貸款監(jiān)管資本水平太高,銀行通過(guò)抵押貸款證券化能夠?qū)崿F(xiàn)監(jiān)管資本套利。Pennacchi(1988)[4]認(rèn)為通過(guò)資產(chǎn)證券化融資能夠免除儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)和儲(chǔ)備需求，Gaon(1999)[5]認(rèn)為資產(chǎn)證券化可以有效降低信息非對(duì)稱情況下籌資人的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，從而達(dá)到降低融資成本的目的。Benveniste and Berger(1957)[6]通過(guò)經(jīng)驗(yàn)證據(jù)分析得出具有較高風(fēng)險(xiǎn)的中小銀行傾向于證券化其資產(chǎn)，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；Stanton(1998)[7]也發(fā)現(xiàn)資本充足率較低、流動(dòng)性較低和不良貸款比率較高的銀行傾向于從事更多的表外業(yè)務(wù)。Hess and Smith(1988)[8]認(rèn)為資產(chǎn)證券化可以增加原始債權(quán)人可支配的流動(dòng)資產(chǎn)總額，提升銀行經(jīng)營(yíng)效率和增加盈利。國(guó)內(nèi)有關(guān)資產(chǎn)證券化的研究主要圍繞引進(jìn)資產(chǎn)證券化的合理性、發(fā)展資產(chǎn)證券化的技術(shù)手段和實(shí)物操作以及與實(shí)際經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)難點(diǎn)問(wèn)題的結(jié)合等，如張超英、瞿祥輝(1998)[15]編寫了第一部系統(tǒng)介紹資產(chǎn)證券化的專著《資產(chǎn)證券化—原理、實(shí)務(wù)、實(shí)例》，全面介紹了資產(chǎn)證券化的原理、國(guó)外實(shí)踐和一些經(jīng)典案例；張衙(2002)[16]指出資產(chǎn)證券化是處置我國(guó)銀行不良資產(chǎn)的重要手段；陸燁彬、吳應(yīng)宇(2004)[17]認(rèn)為資產(chǎn)證券化的融資成本更低等，研究?jī)?nèi)容集中關(guān)注于發(fā)展現(xiàn)狀、路徑選擇、外部環(huán)境等宏觀層面，針對(duì)商業(yè)銀行企業(yè)層面的微觀主體行為選擇和經(jīng)濟(jì)效應(yīng)仍有待深入探討。

由此可見(jiàn)，由于理論依據(jù)、研究方法和宏觀環(huán)境不同，有關(guān)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化行為動(dòng)機(jī)的研究結(jié)論并不一致。同時(shí)，我國(guó)已有研究中針對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)研究的文獻(xiàn)十分缺乏，尤其是區(qū)分監(jiān)管及市場(chǎng)兩個(gè)因素進(jìn)行探討，而推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常態(tài)化發(fā)展有賴于商業(yè)銀行基于市場(chǎng)選擇的動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)。因此，有必要在梳理之前學(xué)者研究方法及結(jié)論的基礎(chǔ)上，對(duì)商業(yè)銀行在不同時(shí)期開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化的行為動(dòng)機(jī)進(jìn)行深入剖析。通過(guò)上述對(duì)以往研究文獻(xiàn)的梳理可見(jiàn)，多數(shù)國(guó)內(nèi)外學(xué)者均從改善商業(yè)銀行資產(chǎn)流動(dòng)性、提升盈利水平和降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)幾大方面論證信貸資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)。因此，本文提出第一組假設(shè)：

假設(shè)1A：銀行資產(chǎn)流動(dòng)性水平越低，基于市場(chǎng)選擇的信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。

假設(shè)1B：銀行盈利水平越低，基于市場(chǎng)選擇的信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。

假設(shè)1C：銀行安全性水平越低，基于市場(chǎng)選擇的信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。

基于我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)推廣的特殊制度背景，為了控制試點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融穩(wěn)定，監(jiān)管部門在試點(diǎn)審批時(shí)更加傾向于選擇經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)水平低的商業(yè)銀行參與發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券。Demsez和Strahan(1997)[9]采用美國(guó)150家1980～1993年銀行控股公司數(shù)據(jù)，研究得出金融控股公司的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)模呈負(fù)向關(guān)系；孔愛(ài)國(guó)和盧嘉園(2010)[18]以2002～2008年中國(guó)A股市場(chǎng)上市商業(yè)銀行面板數(shù)據(jù)分析，發(fā)現(xiàn)銀行規(guī)模有助于降低銀行風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，為了盤活存量資產(chǎn)，緩解實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難問(wèn)題和化解系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管部門在選擇試點(diǎn)主體時(shí)更加傾向于資產(chǎn)規(guī)模較大的商業(yè)銀行。另一方面，Gorton和Pennacchi(1995)[10]以及Arping(2014)[11]研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化可能造成商業(yè)銀行行為動(dòng)機(jī)扭曲，降低商業(yè)銀行貸款貸前審核以及貸后監(jiān)督水平，導(dǎo)致更大的風(fēng)險(xiǎn)隱患。李悅、馮宗憲和倪志凌(2015)[19]認(rèn)為資產(chǎn)證券化帶來(lái)的銀行資產(chǎn)流動(dòng)性增加則是造成銀行行為動(dòng)機(jī)扭曲的重要原因，并通過(guò)建立模型分析得出現(xiàn)階段我國(guó)監(jiān)管部門應(yīng)注重商業(yè)銀行資本充足率水平和流動(dòng)性水平的保障，以防范商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)扭曲?；诖耍疚奶岢龅诙M假設(shè)：

假設(shè)2A：銀行資產(chǎn)規(guī)模越大，基于監(jiān)管主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。

假設(shè)2B：銀行資產(chǎn)流動(dòng)性水平越高，基于監(jiān)管主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。

假設(shè)2C：銀行安全性水平越高，基于監(jiān)管主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。

變量、數(shù)據(jù)與模型設(shè)計(jì)

一、變量選取

對(duì)于具體驅(qū)動(dòng)因素選擇，以往文獻(xiàn)主要圍繞流動(dòng)性、盈利能力、經(jīng)營(yíng)效率、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等方面展開(kāi)，基本遵循商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理“三性原則”安全性、流動(dòng)性和盈利性。Obey(2000)[12]基于美國(guó)最大的200家商業(yè)銀行1994～1995年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，研究得出盈利能力、資產(chǎn)流動(dòng)性和銀行競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是決定銀行資產(chǎn)證券化選擇的主要?jiǎng)右?。Zhang(2005)[13]以53家美國(guó)銀行控股公司年度數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，選取資產(chǎn)規(guī)模等17個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行Logistic回歸分析，發(fā)現(xiàn)流動(dòng)性需求、融資成本、貸款組合風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力和經(jīng)營(yíng)效率是銀行資產(chǎn)證券化的主要?jiǎng)訖C(jī)。本文仍以商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理“三性原則”為分析框架，結(jié)合我國(guó)監(jiān)管要求和數(shù)據(jù)可獲得性，選擇流動(dòng)性、安全性和盈利性水平解釋變量。

1. 被解釋變量

信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行(ISSUE)：0-1變量，商業(yè)銀行當(dāng)年成功發(fā)行至少一期信貸資產(chǎn)支持證券，則取值1，否則取值0。

2. 解釋變量

資產(chǎn)規(guī)模(LnASSET)：采用資產(chǎn)規(guī)模的自然對(duì)數(shù)。

安全性水平：資本充足率(Capital to Risk Assets Ratio, CRAR)，即銀行資本總額對(duì)其加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比率。不良貸款率(Non-Performing Loan Ratio, NPLR)，即貸款按風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)分為正常、關(guān)注、次級(jí)、可疑和損失五類，其中后三類之和占總貸款余額的比重。

流動(dòng)性水平：流動(dòng)比率(Liquid Ratio, LR)，即流動(dòng)性資產(chǎn)期末余額占流動(dòng)性負(fù)債期末余額的比重，監(jiān)管要求不低于25%。存貸比(Loan to Deposit Ratio, LTDR)，即銀行貸款總額占存款總額的比重，監(jiān)管要求不高于75%，該指標(biāo)已于2015年10月1日取消，但在本文的樣本數(shù)據(jù)區(qū)間仍然是監(jiān)管部門針對(duì)商業(yè)銀行流動(dòng)性管理的重要指標(biāo)。

盈利性水平：資產(chǎn)利潤(rùn)率(Return on Assets, ROA)，即凈利潤(rùn)與平均資產(chǎn)總額的比值。權(quán)益利潤(rùn)率(Return on Equity, ROE)：即凈利潤(rùn)與資本金總額的比值。

3. 控制變量

銀行分類(CLASS)：按照銀監(jiān)會(huì)的管理要求，我國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)共分為政策性銀行、國(guó)有商業(yè)銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行等16大類。本文的樣本中涉及如上6大類別，由于郵政儲(chǔ)蓄銀行在試點(diǎn)期間僅發(fā)行一期資產(chǎn)支持證券，且相關(guān)解釋變量數(shù)據(jù)不可獲得，故而剔除。

二、數(shù)據(jù)來(lái)源與模型設(shè)計(jì)

本文的數(shù)據(jù)根據(jù)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、商業(yè)銀行年度財(cái)務(wù)報(bào)告整理獲得，包含2005～2008年以及2012～2015年成功發(fā)行至少一期信貸資產(chǎn)支持證券的53家銀行。解釋變量均取一期滯后值，控制變量銀行分類(CLASS)依據(jù)銀監(jiān)會(huì)官方網(wǎng)站分類整理。

基于上述變量選取，本文構(gòu)建如下Logistic模型：

其中，X表示安全性、流動(dòng)性、盈利性解釋變量，包括資本充足率(CRAR)、不良貸款率(NPLR)、流動(dòng)比率(LR)、存貸比率(LTDR)、資產(chǎn)利潤(rùn)率(ROA)和權(quán)益利潤(rùn)率(ROE)等6個(gè)具體衡量變量。

表2 變量及其定義

實(shí)證結(jié)果與分析

一、描述性統(tǒng)計(jì)

本文針對(duì)試點(diǎn)以來(lái)成功發(fā)行至少一期信貸資產(chǎn)支持證券的銀行進(jìn)行如下數(shù)據(jù)處理：剔除存在缺失值的觀測(cè)，由于政策性銀行均存在缺失值，實(shí)際樣本觀測(cè)中全部為商業(yè)銀行；對(duì)所有觀測(cè)變量按照1%水平進(jìn)行縮尾處理，避免極端值對(duì)回歸結(jié)論的影響，最終獲得90個(gè)樣本觀測(cè)。本文的數(shù)據(jù)分析均采用Stata12.0進(jìn)行。

如表3主要變量描述性統(tǒng)計(jì)分析，開(kāi)展資產(chǎn)證券化的商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模(LnASSET)存在較大差異，這與我國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)特征有關(guān)，五家國(guó)有控股商業(yè)銀行占據(jù)一半以上金融資源，全國(guó)性股份制銀行次之，城商行、農(nóng)商行資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)較小。盈利性指標(biāo)資產(chǎn)利潤(rùn)率(ROA)和資本利潤(rùn)率(ROE)均值與中位值基本一致，分別為1%和18%左右，整體盈利水平不高。安全性指標(biāo)資本充足率(CRAR)均值12.56%，達(dá)到銀監(jiān)會(huì)“國(guó)內(nèi)系統(tǒng)重要性銀行資本充足率9.5%，非系統(tǒng)重要性銀行資本充足率8.5%”的最低要求，不良貸款率(NPLR)均值亦處于1%左右的較低水平。流動(dòng)性指標(biāo)流動(dòng)比率(LR)均值46%，遠(yuǎn)超過(guò)銀監(jiān)會(huì)25%的監(jiān)管要求；存貸比率(LTDR)均值63%，距離75%的監(jiān)管紅線仍有一定空間，整體來(lái)看我國(guó)商業(yè)銀行流動(dòng)性充足。

表3 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)分析

表4 主要變量單變量分析

如表4，通過(guò)單變量分析可得，資產(chǎn)規(guī)模與資產(chǎn)證券化發(fā)行顯著正相關(guān)，規(guī)模越大的商業(yè)銀行發(fā)行動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，部分印證了本文的研究假設(shè)2A，監(jiān)管機(jī)構(gòu)傾向于大型商業(yè)銀行開(kāi)展資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。相對(duì)于五大國(guó)有商業(yè)銀行行和全國(guó)性股份制商業(yè)銀行，城商行和農(nóng)商行具有更低的不良貸款率、存貸比例和更高的資本充足率、資產(chǎn)利潤(rùn)率，從另一個(gè)側(cè)面反映了對(duì)于資產(chǎn)規(guī)模較小的商業(yè)銀行，監(jiān)管部門提出更多的條件限制。

二、回歸結(jié)果

表5中方程1包含2005年至今發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券的所有商業(yè)銀行樣本觀測(cè)；方程2僅包含2012年試點(diǎn)重啟以來(lái)的樣本觀測(cè)。如表5所示，方程1和2中，資產(chǎn)規(guī)模變量LnASSET回歸系數(shù)為正，且均在1%的水平上顯著，可見(jiàn)資產(chǎn)規(guī)模較大的商業(yè)銀行更易獲得監(jiān)管部門審批通過(guò)，證實(shí)了研究假設(shè)2A。流動(dòng)比率LR的回歸系數(shù)為正，且均在5%的水平上顯著，表明流動(dòng)性水平高的商業(yè)銀行監(jiān)管主導(dǎo)的發(fā)行動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，證實(shí)了研究假設(shè)2B。資本利潤(rùn)率ROE回歸系數(shù)為負(fù)，且分別在5%和10%水平上顯著，表明盈利水平更低的商業(yè)銀行基于市場(chǎng)選擇的發(fā)行動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，證實(shí)了研究假設(shè)1B。資本充足率CRAR的回歸系數(shù)在方程2中為負(fù)，且顯著性水平10%，表明安全性水平越低的商業(yè)銀行基于市場(chǎng)選擇的監(jiān)管資本套利動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，部分證實(shí)了研究假設(shè)1C。此外，從銀行分類CLASS來(lái)看，相比五大國(guó)有商業(yè)銀行，股份制銀行、城商行和農(nóng)商行的資產(chǎn)證券化發(fā)行動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。

表5 實(shí)證回歸結(jié)果

三、分析與討論

1. 基于監(jiān)管主導(dǎo)的資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)逐漸減弱

王志強(qiáng)(2007)[20]和車坦陽(yáng)等(2008)[21]分析認(rèn)為流動(dòng)性充足是我國(guó)銀行資產(chǎn)證券動(dòng)力不足的主要原因。資產(chǎn)證券化帶來(lái)的直接效應(yīng)便是增加流動(dòng)性，而我國(guó)商業(yè)銀行整體流動(dòng)性充足，在現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)周期下行，投資項(xiàng)目缺乏的情況下，商業(yè)銀行融資動(dòng)機(jī)減弱，如上實(shí)證分析中研究假設(shè)1A未得到證實(shí)，2005年第一批試點(diǎn)啟動(dòng)以來(lái)，商業(yè)銀行受監(jiān)管推動(dòng)的政策影響占主導(dǎo)因素。隨著信貸資產(chǎn)證券化常態(tài)化發(fā)展成為大勢(shì)所趨，監(jiān)管部門已由逐筆審核制改為主體審核、發(fā)行備案制，未來(lái)將進(jìn)一步放寬主體資格審核，轉(zhuǎn)為對(duì)發(fā)起人、中介機(jī)構(gòu)等市場(chǎng)主體的行為監(jiān)管，重點(diǎn)是加大信息披露的監(jiān)管力度，防范各利益主體合謀與道德風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者權(quán)益(肖云鋼，2015)[22]。

2. 基于市場(chǎng)選擇的資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)存在結(jié)構(gòu)差異

由于五大國(guó)有商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)?？偭烤薮?，對(duì)于落實(shí)國(guó)家宏觀調(diào)控政策、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和維護(hù)金融穩(wěn)定承擔(dān)更多的責(zé)任，受監(jiān)管主導(dǎo)因素的影響更為直接。為了進(jìn)一步分析商業(yè)銀行基于市場(chǎng)選擇的資產(chǎn)證券化行為動(dòng)機(jī)，本文剔除五大國(guó)有商業(yè)銀行，僅針對(duì)股份制商業(yè)銀行、城商行和農(nóng)商行進(jìn)行回歸分析。如表6，方程3包含2005～2015年三類銀行所有樣本觀測(cè)，方程4包含2012年試點(diǎn)重啟以來(lái)三類銀行的樣本觀測(cè)，方程5僅包含2015年落實(shí)備案制以來(lái)的三類銀行樣本觀測(cè)。

表6 股份制商業(yè)銀行、城商行和農(nóng)商行實(shí)證回歸結(jié)果

由上表5和表6對(duì)比分析可見(jiàn)，資本利潤(rùn)率ROE在方程4和方程5中不再具有顯著性影響，資本充足率CRAR的回歸系數(shù)顯著性水平逐步增強(qiáng)，表明五大國(guó)有商業(yè)銀行與股份制商業(yè)銀行、城商行和農(nóng)商行的資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)存在差異，具體而言：

其一，股份制商業(yè)銀行、城商行和農(nóng)商行在資本充足率監(jiān)管下的安全性動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。2013年1月1日正式實(shí)施的《商業(yè)銀行資本管理辦法(試行)》，導(dǎo)致商業(yè)銀行資本充足率均有一定程度的下降；與此同時(shí)，2013年12月人民銀行和銀監(jiān)會(huì)規(guī)定信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)需保留不低于5%的最低檔次資產(chǎn)支持證券，相較于此前要求所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)自留，將為銀行釋放更多的監(jiān)管資本，增強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化作為資本管理工具的吸引力。五大國(guó)有商業(yè)銀行資本實(shí)力雄厚，受監(jiān)管政策的影響相對(duì)較小，而股份制銀行、城商行和農(nóng)商行資本管理壓力增大，通過(guò)資產(chǎn)證券化提升資本充足的監(jiān)管資本套利動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。

圖1 客戶存款占商業(yè)銀行負(fù)債資金比重趨勢(shì)圖

圖2 商業(yè)銀行付息債務(wù)資金成本趨勢(shì)圖

其二，五大國(guó)有商業(yè)銀行在融資成本增加下的盈利性動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)商業(yè)銀行負(fù)債資金以客戶存款為主，占資金來(lái)源的比重60～80%左右，如圖1所示。國(guó)有商業(yè)銀行客戶存款資金占比最高，且穩(wěn)定在80%以上；股份制商業(yè)銀行、城商行和農(nóng)商行的客戶存款占比相對(duì)較低，且呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

在此基礎(chǔ)上，由于我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)實(shí)行管制利率，整體資金成本較低，其中國(guó)有商業(yè)銀行資金成本優(yōu)勢(shì)最為明顯，如圖2。隨著利率市場(chǎng)化改革推進(jìn)，尤其是存款利率逐步放開(kāi)，銀行負(fù)債成本愈加趨于市場(chǎng)化，存貸利差進(jìn)一步收窄，相對(duì)而言國(guó)有商業(yè)銀行面臨資金成本變動(dòng)的壓力更大，而資產(chǎn)證券化作為一種資本市場(chǎng)融資方式，其低成本優(yōu)勢(shì)將隨著市場(chǎng)利率體系完善更加凸顯。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文還做了如下測(cè)試：

(1)考慮五大國(guó)有商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模巨大可能造成的影響。如表6所示，資產(chǎn)規(guī)模和流動(dòng)性水平的回歸系數(shù)仍然為正，且達(dá)到統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性水平，與本文的研究結(jié)論一致。盈利性變量資本利潤(rùn)率ROE顯著性水平減弱，而安全性變量CRAR顯著性水平增加，加強(qiáng)了本文的研究結(jié)論，進(jìn)一步揭示了規(guī)模大行和規(guī)模小行在利率市場(chǎng)化改革以及監(jiān)管政策變化背景下的資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)差異。

(2)考慮各個(gè)解釋變量間可能存在的多重共線性問(wèn)題。由于安全性、流動(dòng)性、盈利性水平各衡量變量間可能存在共線性問(wèn)題，本文采取讓各個(gè)解釋變量分別進(jìn)入方程的方式進(jìn)行回歸分析，即分別回歸8個(gè)方程，研究結(jié)論基本一致。

研究結(jié)論與政策建議

本文按照商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理“三性原則”分析框架，基于監(jiān)管主導(dǎo)和市場(chǎng)選擇的視角，研究了商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化的行為動(dòng)機(jī)，得出以下主要結(jié)論：

(1)監(jiān)管部門的行政推動(dòng)是商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)階段的主導(dǎo)因素，基于審慎原則，為控制系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和盤活存量資產(chǎn)，資產(chǎn)規(guī)模較大的國(guó)有大型商業(yè)銀行及大型股份制銀行容易獲得監(jiān)管審批。

(2)充足的流動(dòng)性是商業(yè)銀行市場(chǎng)選擇動(dòng)機(jī)不足的主要原因。我國(guó)長(zhǎng)期處于銀行體系流動(dòng)性過(guò)剩和實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難并存的結(jié)構(gòu)性矛盾局面，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期下行，實(shí)體經(jīng)濟(jì)低迷的情況下，商業(yè)銀行資產(chǎn)端的風(fēng)險(xiǎn)壓力增大，銀行“惜貸”現(xiàn)象更為嚴(yán)重，資產(chǎn)端的配置更趨于謹(jǐn)慎，通過(guò)資產(chǎn)證券化融資的動(dòng)機(jī)減弱。

(3)隨著信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)入常態(tài)化發(fā)展階段，監(jiān)管主導(dǎo)的動(dòng)機(jī)逐步弱化，基于市場(chǎng)選擇的商業(yè)銀行證券化動(dòng)機(jī)增強(qiáng)。利率市場(chǎng)化背景下，國(guó)有大型商業(yè)銀行面臨的資金成本壓力更大，通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化獲取低成本融資，提升盈利水平的動(dòng)機(jī)增強(qiáng)；資本充足率監(jiān)管新政策下，股份制商業(yè)銀行、城商行和農(nóng)商行資本實(shí)力相對(duì)較弱，面臨的資本管理壓力更大，通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化釋放監(jiān)管資本的動(dòng)機(jī)增強(qiáng)。

(4)隨著監(jiān)管政策放開(kāi)，利率市場(chǎng)化進(jìn)程提速，及各地方商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)量趨于規(guī)范化，信貸資產(chǎn)證券化將成為商業(yè)銀行調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提高資產(chǎn)流動(dòng)性、改變經(jīng)營(yíng)模式的重要渠道，城商行和農(nóng)商行的資產(chǎn)證券化積極性會(huì)更高，股份制商業(yè)銀行次之，國(guó)有大型商業(yè)銀行動(dòng)力相對(duì)不足。

綜上，商業(yè)銀行基于自身經(jīng)營(yíng)管理需要的資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)日益增強(qiáng)，資產(chǎn)證券化勢(shì)必逐步發(fā)展成為銀行的重要融資手段、資本管理和流動(dòng)性管理工具。商業(yè)銀行和監(jiān)管部門應(yīng)積極做好各項(xiàng)準(zhǔn)備和應(yīng)對(duì)措施：

首先，宏觀經(jīng)濟(jì)及政策制定部門應(yīng)加快推進(jìn)各層次利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程，打通國(guó)內(nèi)相對(duì)分割的金融市場(chǎng)，既通過(guò)行政方式逐漸降低基準(zhǔn)利率水平，又通過(guò)市場(chǎng)化疏導(dǎo)方式將利率變動(dòng)影響拓寬至整個(gè)金融市場(chǎng)，降低市場(chǎng)中長(zhǎng)期利率，為信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行和二級(jí)市場(chǎng)流通提供更為良好的利率環(huán)境，增強(qiáng)商業(yè)銀行通過(guò)證券化方式低成本融資的動(dòng)力。

第二，監(jiān)管部門應(yīng)進(jìn)一步減少針對(duì)地方商業(yè)銀行開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化的行政干預(yù)，減少審批環(huán)節(jié)，免除核準(zhǔn)程序，由地方商業(yè)銀行基于市場(chǎng)選擇參與資產(chǎn)證券化，由市場(chǎng)投資人判斷其證券化投資價(jià)值及風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)地方商業(yè)銀行根據(jù)核心監(jiān)管指標(biāo)要求，加快調(diào)整業(yè)務(wù)模式，提高自身風(fēng)險(xiǎn)管理和經(jīng)營(yíng)管理能力。

第三，要加快培育和引導(dǎo)市場(chǎng)投資人對(duì)于信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信心及投資偏好，豐富銀行間市場(chǎng)投資主體，引入風(fēng)險(xiǎn)偏好多元化的機(jī)構(gòu)投資者，將商業(yè)銀行證券化產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)分散到銀行體系以外，防止其在銀行體系內(nèi)無(wú)效循環(huán)?；诖?，在銀行業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)整體可控的條件下，可以增強(qiáng)銀行針對(duì)不良資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)。

最后，商業(yè)銀行應(yīng)緊密結(jié)合國(guó)家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的戰(zhàn)略部署，立足服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，開(kāi)拓新產(chǎn)品、新業(yè)務(wù)、新流程，發(fā)揮金融資本促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用。要積極研究探索資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制，盤活存量資產(chǎn)、釋放經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和提升整體盈利水平。