苗玉

摘 要：在項目投資評價指標法的應用過程中，決策主體對不同評價方法適用條件的選擇判斷比較模糊。本文嘗試通過對項目投資評價指標法梳理和初步探析，發(fā)現(xiàn)項目投資評價指標的選擇要結(jié)合企業(yè)項目投資決策的特點、經(jīng)營管理特點及投資項目類型等因素綜合加以考量。

關鍵詞：投資決策；項目評價方法；適用條件

一、項目投資評價方法應用中的基本問題

項目投資評價指標法是利用基本的投資決策指標對所要投資的項目進行評價，項目投資評價指標法是長期我國企業(yè)運用較為普遍的投資決策方法，借助各種投資指標對投資項目進行分析評價，這種方法具有直觀易懂，分析成本低，專業(yè)要求低的特點。

通過整理現(xiàn)有文獻對評價指標法適用條件的討論，我們發(fā)現(xiàn)在貼現(xiàn)指標中，凈現(xiàn)值（NPV）反映投資項目所能夠獲得的大于期望報酬的超額收益，主要缺陷包括NCF和折現(xiàn)率r受人為影響較大；NPV指標不適宜對互斥方案進行比選；忽略了可能導致項目發(fā)生變化的各種信息因素，否認了決策的靈活性。獲利指數(shù)（PI）反映投資項目的投資效率，但不適宜對互斥項目進行比選。內(nèi)含報酬率（IRR）反映投資項目的實際報酬率，是項目接受貸款利率的最高臨界點，但是IRR假設再投資利率等于項目本身的IRR；現(xiàn)金流量為非傳統(tǒng)型，項目可能存在多個IRR或不存在。動態(tài)投資回收期（PP）動態(tài)反映項目投產(chǎn)后收回全部投資所需的時間，但是忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。在非貼現(xiàn)指標中，靜態(tài)投資回收期（PP）在不考慮時間價值時項目投資產(chǎn)后收回全部投資所需要的時間，會計收益率（ARR）反映投資項目在投資有效期內(nèi)所能獲得的會計凈收益水平，投資利潤率（ROI）反映項目投資資產(chǎn)的盈利能力。共性缺陷是沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風險價值，投資利潤率還存在計算口徑不一致，可比性差的缺陷。

現(xiàn)有文獻對投資評價指標選擇問題的討論主要關注對不同評價指標優(yōu)劣勢比較，未對選擇最優(yōu)投資評價方法提供解決思路，這削弱了指標法對企業(yè)進行投資決策實務的指導意義。而且，學者對各個投資評價指標缺陷的討論會使決策主體片面認為投資評價指標法并不完善，是存在問題的。這些討論尚缺乏從投資項目本身及決策主體的角度出發(fā)思考這個問題。運用不同的項目評價方法進行分析時可能會導致不盡相同的決策結(jié)果，是否存在相對最優(yōu)的項目投資評價方法？判斷的標準是什么？要解決這些問題，首先需要梳理項目投資評價指標法在應用過程中存在的基本問題，綜合現(xiàn)有相關文獻，評價指標的選擇缺乏統(tǒng)一標準是應用決策中存在的基本問題。

二、項目投資評價指標法及其適用條件的探析

（一）評價指標選擇的標準

在梳理項目投資評價指標法適用條件之前，首先需要對其應用中的指標選擇標準進行分析，這有益于當評價指標決策結(jié)果矛盾時作出客觀合理的取舍。通過整理有關最優(yōu)項目投資評價問題的研究文獻，我們發(fā)現(xiàn)指標選擇標準主要包含兩方面：

1、評價指標的決策效益性。決策效益性指綜合考慮評價指標分析的決策成本和企業(yè)投資決策特征。決策成本包括數(shù)據(jù)信息成本、分析人員的雇傭成本等。企業(yè)投資決策特征包括投資活動是否頻繁、投資金額是否巨大、企業(yè)規(guī)模等。在項目投資評價時應結(jié)合企業(yè)決策特征，根據(jù)不同類型指標的決策效益性進行選擇。

貼現(xiàn)指標的效益性表現(xiàn)在分析資料翔實完整、分析人員雇傭成本高及分析過程復雜，適宜于企業(yè)投資決策特征為項目投資活動頻繁、投資金額巨大的大型企業(yè)。非貼現(xiàn)指標的效益性表現(xiàn)在分析成本較低且穩(wěn)定和分析過程簡單，適宜于企業(yè)投資決策特征為項目投資活動少，投資金額較小的中小型企業(yè)。

2、評價指標估算的客觀性。估算的客觀性是指評價指標估算是否能客觀反映投資項目的各種決策因素，如項目壽命期內(nèi)的現(xiàn)金流量、貨幣時間價值、項目壽命期、項目投資金額等因素對項目未來收益的影響。當評價指標結(jié)果發(fā)生矛盾時，應根據(jù)評價指標估算的客觀性進行取舍。

（二）項目投資評價指標法的適用條件

互斥項目決策包括固定資產(chǎn)的續(xù)用、修理、更新決策等，需要對決策項目按照評價指標進行評價排序選擇。這種類型的投資決策在經(jīng)營活動中尤為頻繁，所以我們隊貼現(xiàn)指標適用條件的梳理和討論主要關注的是，當決策結(jié)果不同時應按照指標選擇標準如何取舍。

1、NPV和IRR評價結(jié)果發(fā)生矛盾。假設項目的折現(xiàn)率為10%，項目A和項目B都是初始投資額均為2000萬元且經(jīng)營期限為4年的項目，項目A投產(chǎn)后第一年的預期現(xiàn)金流量為1600萬元、其余三年均為1000萬元，項目B的未來預期現(xiàn)金流量分別為200萬元、2600萬元、1000萬元、1000萬元。

NPV的決策結(jié)果分別為1559.36萬元、1604.46萬元，即項目B可行，而IRR的決策結(jié)果分別為50%和43%，即項目A可行。此時，兩個評價指標決策結(jié)果發(fā)生矛盾，造成矛盾的主要原因是兩項指標的再投資報酬率假設不同，NPV指標假設企業(yè)能接受最低資本成本為再投資報酬率，即10%。而IRR指標假設項目本身的報酬率為再投資率，意味著可以再投資到和項目A本身報酬率（50%）的相等的項目，這顯然不現(xiàn)實。所以此時選用NPV指標進行評價的參考價值較大。

假設項目的折現(xiàn)率為10%，項目C和項目D是經(jīng)營期限為4年，但初始投資額不等，分別為2000萬元和22000萬元的項目，項目C投產(chǎn)后的預期現(xiàn)金流量為均為1010萬元，項目D投產(chǎn)后的預期現(xiàn)金流量均為10000萬元。

項目C的NPV為1092.33萬元，項目D的NPV為8816.96萬元，即項目D可行，IRR指標估算結(jié)果分別為36%和29%，即項目C可行，出現(xiàn)矛盾。投資規(guī)模不等是產(chǎn)生矛盾的主要原因。解決這一矛盾的方法主要有三種，一是參照獲利指標PI的結(jié)果進行取舍，即項目C比較可行；二是考慮資本約束，存在較高資本約束時，NPV指標的參考價值高，反之，IRR的參考價值高；三是采取差額投資內(nèi)含報酬率法進行取舍，二者的差額內(nèi)含報酬率為28%，較之基準折現(xiàn)率10%大得多，所以在不考慮資本限量時，優(yōu)選項目D。

2、NPV和PI評價結(jié)果發(fā)生矛盾。在評價規(guī)模不同的互斥項目是，NPV指標和PI指標評價結(jié)果通常會出現(xiàn)矛盾。產(chǎn)生差異的原因是兩項目的初始投資額不等，這是由二者估算標準不同導致的，NPV是絕對值指標，該指標傾向于投資額較大的項目。而PI指標是相對數(shù)指標，傾向于投資效率高的項目。所以要解決這個矛盾取決于資本限量。

三、啟示與結(jié)論

為減少項目投資評價方法不同產(chǎn)生的決策偏差，提高投資決策的有效性和科學性，本文通過對投資評價指標法適用條件的梳理和探析，發(fā)現(xiàn)在運用項目投資評價指標法時，指標選擇的標準應考慮評價指標決策的效益性和估算的客觀性。中小型企業(yè)選用非貼現(xiàn)指標進行項目投資決策更為經(jīng)濟，大型企業(yè)則選用貼現(xiàn)指標更為經(jīng)濟。貼現(xiàn)指標較之非貼現(xiàn)指標更客觀，適宜長期投資項目的決策。對于項目初始投資額不等的互斥項目決策，貼現(xiàn)指標在進行評價時可能會失效，此時需要考慮其他因素對貼現(xiàn)指標進行調(diào)整后再對項目進行評價會比較有效。

此外，項目投資評價更是一個系統(tǒng)的決策活動，需考慮不同項目的特征，再結(jié)合投資評價方法的適用條件，選擇相對較優(yōu)的評價方法進行投資評價，才能提高投資決策的有效性。（作者單位：西北民族大學管理學院）

基金項目：中央高?；究蒲袠I(yè)務費專項資金資助研究生科研創(chuàng)新項目（Yxm2015214）

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