張瑜

（長治學院法律與經(jīng)濟學系，山西長治046011）

宏觀經(jīng)濟變量對股價指數(shù)影響的實證分析

張瑜

（長治學院法律與經(jīng)濟學系，山西長治046011）

經(jīng)過二十多年的發(fā)展，中國股票市場正逐步走向成熟，作為股票市場的重要衡量指標“股價指數(shù)”的晴雨表作用日益明顯。股價指數(shù)不僅跟宏觀經(jīng)濟因素有長期的均衡關系，還跟國家政策有很強的依存關系。文章運用逐步回歸法對股價指數(shù)與宏觀經(jīng)濟的關系進行實證分析，在此基礎上，通過加項的方式，引入虛擬的政策變量并進行多元回歸分析。結(jié)果表明，加入政策變量后能更好地反映股票價格指數(shù)的波動，且兩者之間存在明顯的正相關關系。這對中小投資者在作出決策上有很好的借鑒作用。

股價指數(shù)；逐步回歸法；虛擬變量回歸；宏觀經(jīng)濟

一、引言

自從我國經(jīng)濟1996年實現(xiàn)“軟著陸”以后，宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)了明顯的變化，經(jīng)濟增長速度持續(xù)緩慢的回落。在這種需求下，政府先后運用各種股利刺激經(jīng)濟，雖然使得經(jīng)濟得到一定的增長，但由于固定資產(chǎn)投資當中基礎設施等低產(chǎn)出投資比重過大，導致投資率形成較弱的產(chǎn)出驅(qū)動能力[1]，同時股市波動幅度依舊很大，尤其是中小投資者依舊很難掌握市場動態(tài)。回顧中國股市的歷史，每一波行情都深深地打上了政策的烙印，中國股市也被稱為“強政策市場”。在這一時期，許多國內(nèi)外學者的研究表明股價波動在很大程度上是受利率、經(jīng)濟周期、貨幣供應量、工業(yè)生產(chǎn)值等經(jīng)濟指標的影響，F(xiàn)ama認為未來的實體經(jīng)濟狀況與股市收益率波動存在很高的相關性[2]，股票價格隨GDP同向而動，當GDP增加時，股票價格也隨著上升；當GDP減少時，股票價格也隨著下跌[3,4]。貨幣供給量對股票市場價格影響也是正的[5]。股指變化與居民消費價格指數(shù)呈負相關關系[6]。目前對股價的研究大都從宏觀經(jīng)濟指標著手，很少從政策因素的角度分析。國內(nèi)對政策研究大致有以下兩個視角：一是市場面的研究，基本是就“政策”論市，無具體的定量分析；二是用統(tǒng)計方法對政策的市場影響得出一定的統(tǒng)計規(guī)律，但由于過于數(shù)量化，并沒有透過數(shù)量分析其內(nèi)涵，加上樣本采集及方法上的一些缺陷，不同的研究者往往得出不同的結(jié)論。為此本文章將結(jié)合已有的研究成果，在宏觀經(jīng)濟指標的影響下加上對政策的影響進行實證分析，并探討了政策對股指變動的關系，這對促進投資者做出合理的決策有重要的現(xiàn)實意義。

二、指標與數(shù)據(jù)選擇

（一）變量選取

1、上證指數(shù)（SH）股價指數(shù)是股價的加權(quán)平均，代表了一定的社會財富，它的發(fā)展趨勢反映了國民經(jīng)濟的變化方向。2、貨幣供應量（M1、M2），從理論上，貨幣供應量的變化會通過一定的傳導機制影響到股票的價格，且呈正相關。3、居民消費價格指數(shù)（CPI）與股指變化呈正相關。4、工業(yè)增加值（INDUS）因為GDP季度數(shù)據(jù)難獲取，所以用工業(yè)增加值代替。因為我國是一個處于工業(yè)化進程中的國家，工業(yè)要比其他產(chǎn)業(yè)占GDP比重大得多。5、工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）與股價指數(shù)負相關。6、政策變動（QE）該政策導致連續(xù)數(shù)月的股價指數(shù)增加時其值為1，其他的為0。

（二）數(shù)據(jù)選取

本文的實證數(shù)據(jù)選取了2000年1月到2015 年6月的季度數(shù)據(jù)（若季度數(shù)據(jù)收集不到，采用將月度數(shù)據(jù)進行簡單加權(quán)平均作為季度數(shù)據(jù)來處理），在多元分析過程中，將各指標數(shù)據(jù)標準化得到X1（CPI），X2（INDUS）,X3（M1），X4（M2），X5（PPI）。上證指數(shù)來自上海證券交易所，其他的數(shù)據(jù)來自中國人民銀行（http://www.pbc.gov.cn/）與中華人民共和國國家統(tǒng)計局（http://www.stats.gov.cn/）。對數(shù)據(jù)、模型的處理采用Eviews6.0計量經(jīng)濟學軟件。

三、實證分析

（一）模型的建立與求解

1、多元線性回歸模型

為了分析上證綜合指數(shù)（SH）與各個宏觀經(jīng)濟指標之間的關系，首先畫出其散點圖，然后將曲線擬合得到模型：

由各個系數(shù)對應的t值可以看出，在5%的顯著性水平下，除PPI外都能夠通過顯著性檢驗，即各宏觀經(jīng)濟指標對SH存在顯著性相關關系。進一步確立各個宏觀經(jīng)濟指標對上證綜合指數(shù)SH的貢獻程度大小，建立如下多元線性回歸模型：

表1　

由表1得到，在5%的顯著性水平下，X2,X3,X4的值都不能通過其顯著性檢驗，其值所對應的Prob.值都高于0.05，說明各宏觀經(jīng)濟指標之間存在強的多重共線性。利用手動逐步回歸法，依次消除X2,X3, X4使得所引入變量的Prob.都小于0.05，結(jié)果為：

表2　

由表2得到方程的擬合優(yōu)度R-squared為0.393344，Durbin-Watson stat為0.415974，其變量系數(shù)的t值顯著，Prob.為0，說明此方程的擬合效果比較好。

2、加入政策性虛擬變量QE后的模型：

由于股利政策是很難度量的，采用引入虛擬變量D的方式將其量化。通過加項的方式將其引入到模型中，建立回歸模型如下：SH=2059.650+863.7709*D

在5%的顯著性水平下，t系數(shù)值為3.3819其Prob.為0.0013，說明影響是顯著的。因此建立帶有虛擬變量QE的多元回歸模型如下：

表3　

由表3可以看出，在5%的顯著性水平下，X2變量系數(shù)的值不能通過其顯著性檢驗，說明對上證綜合指數(shù)的影響不顯著。X2的Prob.值高于0.05，說明各宏觀經(jīng)濟指標之間存在多重共線性。利用向前逐步回歸法，去掉其不顯著的變量X2，結(jié)果為：

表4　

由表4可以看出方程的擬合優(yōu)度R-squared為0.6057，Durbin-Watson stat為0.5861，在5%的置信水平下，其各個變量系數(shù)的t值都能通過其顯著性檢驗，F(xiàn)檢驗值為15.9752，其Prob為0，說明此方程的整體擬合效果比較好。

四、實證結(jié)果及其分析

從實證結(jié)果看，股價指數(shù)不僅僅受宏觀經(jīng)濟指標的影響，引入虛擬變量的股利政策因素后，各宏觀經(jīng)濟變量的系數(shù)檢驗值更顯著，F(xiàn)檢驗值更大，其所對應的Prob更精確，使得模型整體的擬合度更好，且QE系數(shù)值為1.0035，說明政策性因素與股價指數(shù)有很強的正相關關系。居民消費價格指數(shù)（CPI），貨幣供應量（M1）與上證指數(shù)呈正相關，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）、貨幣供應量（M2）與股價指數(shù)負相關，與實際經(jīng)濟理論相一致。目前，我國證券市場參與者主要以中小投資者為主，但是他們?nèi)狈镜耐顿Y理論知識和合理做決策的心理素質(zhì)，因此把握政策的脈搏，是判斷國內(nèi)股市走向的一個重要基點。從94年的三大救市政策，96年底的股市劇烈回落，99年“5.19”行情到2002年6月24日國有股減持政策的停止，無不是在政策的嬗變下導致走勢的改變，因而對歷史上政策的變化及其對中國股市產(chǎn)生的影響進行分析，對于我們較好地把握市場脈絡并在其中尋求一定的政策性套利空間將是大有裨益的。

［1］劉金全.投資波動性與經(jīng)濟周期之間的關聯(lián)性分析［J］.中國軟科學，2003,（4）：30-35.

［2］Fama E.F.Stock relurn.expected returns and real activity［J］.jounal of finance.1990,（7）：125-127.

［3］趙蓉.試論中國股票市場失衡及其與宏觀經(jīng)濟關系運行態(tài)勢的背離［J］.南開管理評論,2000,（6）: 52-54.

［4］C hristopherM.Bilson,TimothyJ.Brailsfordand Vincent J.Hooper.Selecting macroeconomic variables an explanatory factors of emerging stock market returns［J］.Pacific-Basin finance Journal,2001,（9）: 401-426.

［5］Friedman,M.Moneyandthestockmarket［J］. Journal of PoliticalEconomy,1988,96:221-245.

［6］劉麗雯.宏觀因素對股價影響的實證分析［J］.經(jīng)濟研究導報,2014,（10）:95-96.

（責任編輯秦樓月）

F830.91

A

1673-2014（2016）03-0011-03

長治學院科研課題“股價與宏觀經(jīng)濟關系的分析”（2014278）。

2015—12—10

張瑜（1984—）,女,山西長治人,碩士，助教，主要從事證券投資學與計量經(jīng)濟學研究。