郝燁

（哈爾濱商業(yè)大學(xué)，哈爾濱 150028）

上海證券市場(chǎng)有效性實(shí)證研究

郝燁

（哈爾濱商業(yè)大學(xué)，哈爾濱 150028）

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，越來(lái)越多的投資者參與到了股票市場(chǎng)中。一個(gè)有效的股票市場(chǎng)對(duì)于加速資本流通、實(shí)現(xiàn)資本在整個(gè)經(jīng)濟(jì)中的有效配置具有重大意義。有效市場(chǎng)理論是現(xiàn)代金融理論的基礎(chǔ)，非常多的金融經(jīng)濟(jì)學(xué)理論都建立在有效市場(chǎng)假說(shuō)前提下。將這一傳統(tǒng)的股票價(jià)格分析理論應(yīng)用于我國(guó)證券市場(chǎng)是十分必要的，并且運(yùn)用游程檢驗(yàn)來(lái)驗(yàn)證我國(guó)上海證券市場(chǎng)的有效性，對(duì)中小投資者以及證券監(jiān)管部門(mén)具有重要的參考意義。

證券市場(chǎng)；有效市場(chǎng)；游程檢驗(yàn)

引言

1990年11月26日，我國(guó)上海證券交易所成立。同年12 月1日，深圳證券交易所也拉開(kāi)了帷幕。這標(biāo)志著我國(guó)證券市場(chǎng)正式地登上了歷史舞臺(tái)。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國(guó)證券市場(chǎng)已取得了不小的成就。但目前它仍處于發(fā)展的初級(jí)階段，距西方國(guó)家證券市場(chǎng)發(fā)展尚有不足，目前我國(guó)股票交易市場(chǎng)依舊存在著市場(chǎng)透明度不高、信息披露不及時(shí)、虛假信息以及證券市場(chǎng)監(jiān)管不到位等問(wèn)題，這說(shuō)明了我國(guó)證券市場(chǎng)運(yùn)行的低效率。因此，為使我國(guó)證券市場(chǎng)健康有序地發(fā)展，提高證券市場(chǎng)的有效性迫在眉睫。

本文通過(guò)對(duì)上海證券市場(chǎng)綜合指數(shù)近五年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，來(lái)分析有效市場(chǎng)理論（EfficientMarketTheory，EMT）對(duì)于我國(guó)的股票市場(chǎng)是否適用，判斷我國(guó)股市處于有效性的何種階段，這一結(jié)論對(duì)于廣大的投資者做出投資決策以及證監(jiān)會(huì)等部門(mén)制定相應(yīng)政策都有很好的參考價(jià)值。

一、有效市場(chǎng)假說(shuō)

（一）有效市場(chǎng)理論的起源

有效市場(chǎng)假說(shuō)理論是傳統(tǒng)分析證券價(jià)格的理論。該理論最早提出是在1889年，英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家吉布森提出了“市場(chǎng)的有效性”這一命題。1900年，法國(guó)數(shù)學(xué)家巴切利爾通過(guò)對(duì)布朗運(yùn)動(dòng)和熱傳導(dǎo)方面的研究，首次論述和檢驗(yàn)了隨機(jī)游走模型。1964年，奧斯本根據(jù)隨機(jī)游走理論的相關(guān)概念，將概率論的相關(guān)知識(shí)運(yùn)用到了證券市場(chǎng)當(dāng)中，為該理論提供了統(tǒng)計(jì)分析工具。1970年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家尤金·法瑪充分地總結(jié)前人經(jīng)驗(yàn)成果，正式提出了有效市場(chǎng)這一概念，并充分地闡述了該理論的內(nèi)涵，使該理論得到社會(huì)的廣泛認(rèn)可，并沿用至今。該理論認(rèn)為，如果市場(chǎng)是有效的，投資者根據(jù)所得到的所有信息來(lái)進(jìn)行投資決策，是絕不會(huì)得到超額利潤(rùn)的?？梢?jiàn)，在有效市場(chǎng)中，額外的信息對(duì)投資者判斷股價(jià)的發(fā)展趨勢(shì)是無(wú)用的，投資者只能獲得正常收益。

（二）有效市場(chǎng)的三種形式

1.弱式有效市場(chǎng)。市場(chǎng)描述為：上市公司包括歷史價(jià)格以及歷史的成交量在內(nèi)的等等全部的歷史信息都已經(jīng)被該公司當(dāng)前的證券價(jià)格充分反映出來(lái)了。因此，投資者通過(guò)分析該公司的歷史價(jià)格等信息，是無(wú)法獲取超額利潤(rùn)的。也就是說(shuō)，當(dāng)證券市場(chǎng)達(dá)到了弱式有效時(shí)，技術(shù)分析將會(huì)失去效用，但基本分析還是有效的。

2.半強(qiáng)式有效市場(chǎng)。市場(chǎng)描述為：上市公司包括公司年報(bào)等財(cái)務(wù)報(bào)告的信息、公司公布的一切公告資料、當(dāng)前國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)政策等消息在內(nèi)的所有這些已公開(kāi)的信息都已經(jīng)在該公司當(dāng)前的證券價(jià)格中充分體現(xiàn)出來(lái)了。也就是說(shuō)，如果當(dāng)前的市場(chǎng)是半強(qiáng)式有效市場(chǎng)，那么對(duì)股票價(jià)格的技術(shù)分析和對(duì)公司基本面的基本分析都會(huì)失去效用。

3.強(qiáng)式有效市場(chǎng)。市場(chǎng)描述為：如果當(dāng)前的市場(chǎng)是強(qiáng)式有效的，那么無(wú)論是上市公司的歷史信息，所有公開(kāi)的信息還是所謂的內(nèi)幕信息，這些都已經(jīng)全部反映在上市公司當(dāng)前的證券價(jià)格中了。可見(jiàn)，強(qiáng)式有效市場(chǎng)是一個(gè)比較理想的狀態(tài)，目前較難實(shí)現(xiàn)。

二、實(shí)證分析：運(yùn)用游程檢驗(yàn)對(duì)我國(guó)上海A股市場(chǎng)有效性進(jìn)行分析

（一）實(shí)證模型：游程檢驗(yàn)

本文選取傳統(tǒng)的，使用人數(shù)較多的檢驗(yàn)弱式有效市場(chǎng)的游程檢驗(yàn)。

游程是指股票價(jià)格連續(xù)性地單向上升或下降。股票價(jià)格連續(xù)上升為正游程，股票價(jià)格連續(xù)下降為負(fù)游程，股票價(jià)格不變?yōu)榱阌纬?。需要注意的是，我們要使游程?shù)達(dá)到適中的狀態(tài)。因?yàn)槿绻纬虜?shù)太少，此時(shí)隨機(jī)序列會(huì)有集中的趨勢(shì)；相反，如果游程數(shù)太多，說(shuō)明此時(shí)隨機(jī)序列有混合的趨勢(shì)。

總游程數(shù)S的均值E（s）與標(biāo)準(zhǔn)差σs定義為：

上述公式中，N為股價(jià)變動(dòng)的總天數(shù)，Na為上升股價(jià)的天數(shù)，Nb為下降股價(jià)的天數(shù)，S為總游程數(shù)。

當(dāng)N足夠大時(shí)，S趨于正態(tài)分布。因此，它的標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布統(tǒng)計(jì)量如下：

統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的原假設(shè)條件為所檢測(cè)的股票價(jià)格指數(shù)是隨機(jī)分布的。備擇假設(shè)條件為所檢測(cè)的股票價(jià)格指數(shù)并不是隨機(jī)分布的，具有某種趨勢(shì)性。檢測(cè)結(jié)果如果Z值大于顯著性水平下確定的臨界值，則拒絕原假設(shè)，即股票價(jià)格指數(shù)并不是隨機(jī)的，而是具有上升或下降的某種趨勢(shì)。反之，則接受原假設(shè)認(rèn)為股票價(jià)格指數(shù)是隨機(jī)分布產(chǎn)生的。

（二）選取樣本和數(shù)據(jù)說(shuō)明

使用SPSS.22.0統(tǒng)計(jì)軟件，對(duì)2011年1月4日至2015年12月31日的上證綜合指數(shù)日收益率序列進(jìn)行游程檢驗(yàn)，選取中位數(shù)作為檢驗(yàn)值。檢驗(yàn)結(jié)果如下：

描述性統(tǒng)計(jì)資料

連檢定

（三）檢驗(yàn)結(jié)果

從檢驗(yàn)結(jié)果中可見(jiàn)，上證綜合指數(shù)日收益率序列的樣本總數(shù)為1212，選取的檢驗(yàn)值為0.00493521，游程總共有594個(gè)，檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量Z值等于-0.747，漸進(jìn)顯著度水平0.455。由于在5%的顯著性水平下，檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量Z值服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布，臨界值應(yīng)為1.96。很顯然，檢驗(yàn)結(jié)果中統(tǒng)計(jì)量Z值此時(shí)明顯小于臨界值，此時(shí)接受原假設(shè)，可以得出結(jié)論上證綜合指數(shù)日收益率是隨機(jī)分布的。

三、結(jié)論及建議

經(jīng)過(guò)以上檢驗(yàn)可以得出，滬市股票價(jià)格符合隨機(jī)游走行為，我國(guó)上海股票市場(chǎng)初步達(dá)到了弱式有效?，F(xiàn)階段我國(guó)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)結(jié)合我國(guó)股票市場(chǎng)的現(xiàn)狀來(lái)完善股票市場(chǎng)的法律法規(guī)建設(shè)，建立一個(gè)完善的證券監(jiān)管體系。逐步減弱我國(guó)股票市場(chǎng)監(jiān)管過(guò)程中對(duì)政策的依賴性，防范“政策市”的進(jìn)一步發(fā)展，給廣大的中小投資者提供一個(gè)更加公正、有序的證券市場(chǎng)。

［1］董丁.中國(guó)股票市場(chǎng)有效性研究［D］.大連：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)，2007.

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Empirical research on the effectiveness of Shanghai stock market

HAO Ye
（Harbin UniversityofCommerce，Harbin 150028，China）

With the vigorous development of China’s securities market，there are more and more investors joining the stock market.An efficient stock market is ofgreat significance toaccelerate the capital circulation and torealize the effective allocation ofcapital in the whole economy.Effective market theory is the foundation of modern financial theory，and a lot of financial economics theories are established under the premise ofefficient market hypothesis.It is very necessary to apply this traditional stock price analysis theory to the stock market of our country.And using the runs test to verify the effectiveness of China’s Shanghai stock market of medium has important reference significance tosmall investors and securities supervision department.

stock market；efficient market；run test

F830.91

A

1673-291X（2016）22-0080-02

［責(zé)任編輯陳麗敏］

2016-07-08

郝燁（1990-），女，吉林扶余人，碩士研究生，從事金融學(xué)研究。