【摘要】我國影子銀行有相當(dāng)部分資金流入了房地產(chǎn)市場，影子銀行對房地產(chǎn)市場的影響因此備受學(xué)術(shù)界的關(guān)注。本文通過構(gòu)建SVAR模型檢驗了我國影子銀行、房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟景氣程度之間的關(guān)系。實證研究發(fā)現(xiàn)，影子銀行通過金融創(chuàng)新一定程度上滿足了社會融資需求，對房地產(chǎn)市場和宏觀經(jīng)濟景氣度有積極推動作用。但由于影子銀行的高利率會加重企業(yè)負擔(dān)負，其負向影響將會顯現(xiàn)，對正向影響產(chǎn)生抵消作用。最后，根據(jù)實證分析提出了相關(guān)對策建議。

【關(guān)鍵詞】影子銀行 房地產(chǎn)市場 宏觀經(jīng)濟景氣度 SVAR模型

一、引言及文獻綜述

自金融危機以來，影子銀行已經(jīng)成為了社會融資的一個重要渠道，深刻改變了我國的金融結(jié)構(gòu)，對我國經(jīng)濟社會的發(fā)展將產(chǎn)生越來越重要的影響。我國影子銀行作為傳統(tǒng)商業(yè)銀行的補充，是實體經(jīng)濟融資需求無法滿足下的市場選擇。我國房地產(chǎn)行業(yè)作為典型的資金密集型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)市場的快速發(fā)展的同時存在著巨大的資金需求。由于很多企業(yè)面臨著嚴重的融資約束，加之國家宏觀調(diào)控對房地產(chǎn)市場的信貸限制，使得大量企業(yè)的融資缺口難以從傳統(tǒng)銀行體系得到滿足，不得不轉(zhuǎn)向影子銀行融資，巨大的資金需求對影子銀行必然產(chǎn)生重要影響。

在已有文獻中，國內(nèi)學(xué)者研究影子銀行與房地產(chǎn)市場僅有少數(shù)文獻展開了實證研究。張寶林、潘煥學(xué)（2013）通過實證研究發(fā)現(xiàn)，影子銀行通過信用創(chuàng)造機制推動了房地產(chǎn)泡沫，從而將誘發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險。盧瓊佩（2015）將影子銀行分為表內(nèi)和表外影子銀行，檢驗了對房地產(chǎn)價格的影響，結(jié)果認為銀行表內(nèi)和表外的影子銀行對我國房地產(chǎn)價格均有正向影響。賈生華（2016）通過構(gòu)建SVAR模型，研究了影子銀行對貨幣政策和房價的影響，實證研究發(fā)現(xiàn)，影子銀行規(guī)模的上升促進了房價的抬升并降低了利率水平，削弱了貨幣政策的影響程度。

上述實證文獻選取房價作為指標(biāo)并未剔除價格因素，也不能綜合反映房地產(chǎn)市場發(fā)展?fàn)顩r。為克服以上相關(guān)研究的不足，以及更好的觀測影子銀行、房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟景氣程度之間的關(guān)系，本文首次將影子銀行、房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟景氣程度納入統(tǒng)一框架進行實證研究，揭示它們之間的相互影響關(guān)系。

二、實證結(jié)果與分析

（一）數(shù)據(jù)選取

本文采用從2003年1季度到2015年4季度的季度數(shù)據(jù)作為實證數(shù)據(jù)。選取影子銀行變量、房地產(chǎn)市場變量以及宏觀經(jīng)濟景氣指數(shù)變量作為模型變量。其中，影子銀行變量（LSB），由委托貸款、信托貸款、銀行承兌未貼現(xiàn)匯票構(gòu)成，用其規(guī)模的增量并取對數(shù)作為影子銀行變量。房地產(chǎn)市場變量（RE），選取這一指標(biāo)來更準(zhǔn)確的反映房地產(chǎn)市場的發(fā)展變化。宏觀經(jīng)濟景氣程度（EC），選取宏觀經(jīng)濟景氣指數(shù)的一致指數(shù)來反映經(jīng)濟的景氣程度。數(shù)據(jù)均來源于Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）模型選擇

結(jié)構(gòu)向量自回歸模型（SVAR）能估計出內(nèi)生變量的動態(tài)關(guān)系，在研究宏觀經(jīng)濟多變量之間相互影響關(guān)系時得到的結(jié)果比較合理。本文選用SVAR模型來分析影子銀行、房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟景氣指數(shù)之間的關(guān)系，更符合實際的宏觀經(jīng)濟環(huán)境。

建立SVAR模型的前提條件是模型中的各變量都是平穩(wěn)時間序列，因此，本文首先利用Eviews8.0對各時間序列數(shù)據(jù)進行單位根檢驗。本文選用ADF檢驗來分析各變量的平穩(wěn)性，結(jié)果如表1所示。

進行SVAR建模，非常關(guān)鍵的問題是滯后階數(shù)P的確定，根據(jù)“Lag Length Criteria”檢驗，選擇出的模型的滯后階數(shù)為2。

（三）脈沖響應(yīng)分析

在分析SVAR模型時，應(yīng)該重點關(guān)注脈沖響應(yīng)函數(shù)來反映變量之間影響的正負關(guān)系，本文通過構(gòu)建正交化的脈沖響應(yīng)函數(shù)來分析影子銀行、房地產(chǎn)市場、宏觀經(jīng)濟景氣程度對各擾動項沖擊的動態(tài)響應(yīng)。

圖1的脈沖響應(yīng)圖表明，當(dāng)本期房地產(chǎn)市場RE受到一個正沖擊后，影子銀行LSB在此作用下會立即上升在第2期達到最大值，之后這種正向作用減弱，并在第6期出現(xiàn)了負效應(yīng)并在第8期達到了最低值。這表明，房地產(chǎn)市場的發(fā)展融資需求對影子銀行帶來了巨大的發(fā)展空間，是短期內(nèi)影子銀行快速增長的動力因素，但是隨著房地產(chǎn)行業(yè)過熱，國家宏觀調(diào)控加強，部分小規(guī)模房地產(chǎn)企業(yè)由于資金周轉(zhuǎn)緊張和高昂的利息成本不斷被市場淘汰，而影子銀行的資金正是主要流入了這些風(fēng)險較高的小企業(yè)，對影子銀行帶來不利影響，使得房地產(chǎn)市場對影子銀行的正向作用逐漸消失并轉(zhuǎn)為負向影響。

圖2表明，當(dāng)在本期房地產(chǎn)市場RE受到一個正沖擊后，宏觀經(jīng)濟景氣程度EC在第4期達到最高，然后緩慢趨于平穩(wěn)。這表明，房地產(chǎn)行業(yè)作為我國國民經(jīng)濟的一大支柱產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)市場的發(fā)展帶動了一系列相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，對我國宏觀經(jīng)濟景氣程度有積極推升作用，并且由于房地產(chǎn)市場較長的投資周期，以及為后續(xù)家用電器等行業(yè)帶來的需求，從而在較長時期內(nèi)提升了宏觀經(jīng)濟景氣程度，并帶動相關(guān)行業(yè)的持續(xù)發(fā)展。

圖3表明，當(dāng)本期影子銀行LSB受到一個正沖擊后，宏觀經(jīng)濟景氣程度EC在第2期達到最大值，隨后在第6期出現(xiàn)了負效應(yīng)并在第9期達到了最低值。這是因為，影子銀行為社會提供了更多的融資渠道，一定程度上為中小企業(yè)等實體經(jīng)濟的發(fā)展，提升了宏觀經(jīng)濟景氣程度。但由于影子銀行高昂的利息成本在未來時期將加重中小企業(yè)的負擔(dān)，使得實體經(jīng)濟后期發(fā)展難以為繼，導(dǎo)致影子銀行對宏觀經(jīng)濟景氣程度的正向作用逐漸消失并轉(zhuǎn)向負面影響。

圖4表明，當(dāng)本期影子銀行SB受到一個正沖擊后，對房地產(chǎn)市場RE產(chǎn)生了正向影響，隨后這種正向影響緩慢下降，在第9期后轉(zhuǎn)為負向影響。這表明，影子銀行的快速發(fā)展不斷進行金融創(chuàng)新，大量資金繞過監(jiān)管流入房地產(chǎn)市場，一定程度上滿足了房地產(chǎn)市場的資金需求，促進了房地產(chǎn)市場的發(fā)展。之后這種影響逐漸下降，影子銀行較高的利息成本對房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展帶來了一定的負擔(dān)，但是相對于整個房地產(chǎn)市場而言，房地產(chǎn)行業(yè)具有較高的投資回報，這種負面影響并不大。

三、結(jié)論和政策建議

本文通過實證研究得出以下主要結(jié)論：1.我國影子銀行在一定程度上滿足了房地產(chǎn)行業(yè)在內(nèi)的經(jīng)濟社會發(fā)展所需的融資缺口，促進了房地產(chǎn)市場的發(fā)展和推升了宏觀經(jīng)濟景氣程度。影子銀行的高利率也給企業(yè)的發(fā)展帶來沉重的負擔(dān)，增加企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。2.房地產(chǎn)行業(yè)在促進我國經(jīng)濟高速發(fā)展的同時也帶了巨大的泡沫。在房地產(chǎn)信貸收緊時，有更多資金借道影子銀行體系流入了房地產(chǎn)領(lǐng)域，在促進影子銀行發(fā)展的同時，也使得房地產(chǎn)泡沫更加膨脹，系統(tǒng)性風(fēng)險不斷積累，對經(jīng)濟的健康發(fā)展產(chǎn)生隱患。

綜上所述，影子銀行通過一系列金融創(chuàng)新，一定程度上推動了房地產(chǎn)市場的發(fā)展，彌補了實體經(jīng)濟融資需求的缺口，推動宏觀經(jīng)濟發(fā)展有積極作用。但同時對金融穩(wěn)定和經(jīng)濟發(fā)展帶來負面影響也不容忽視。因此，本文提出如下政策建議：

（一）增強影子銀行的金融創(chuàng)新功能

應(yīng)從優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)，服務(wù)實體經(jīng)濟等角度出發(fā)，采取“宏觀監(jiān)管、微觀自主”的管理形式，在控制整體金融風(fēng)險的前提下為影子銀行提供更好的發(fā)展環(huán)境，增加其金融創(chuàng)新功能，推動我國利率市場化，促進經(jīng)濟的發(fā)展。

（二）推進房地產(chǎn)綜合調(diào)控措施

在出臺調(diào)控政策時，應(yīng)綜合考慮影子銀行等因素的重要影響，切實防范影子銀行體系通過信用工具大規(guī)模的進入房地產(chǎn)投資領(lǐng)域，切實抑制房地產(chǎn)泡沫與防范金融系統(tǒng)性風(fēng)險，使得政策目標(biāo)達到更理想的效果，從而促進國民經(jīng)濟健康持續(xù)發(fā)展。

參考文獻

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作者簡介：袁寧（1991-），男，漢族，湖南懷化人，學(xué)歷：碩士，研究方向：金融工程。