趙成陽

摘要：企業(yè)財務(wù)彈性的大小直接影響著企業(yè)的融資能力，進(jìn)而影響企業(yè)的運作與發(fā)展，因此財務(wù)彈性的問題引起了企業(yè)高管和業(yè)界學(xué)者的高度關(guān)注，本文從財務(wù)彈性的內(nèi)涵與來源、影響財務(wù)彈性因素、財務(wù)彈性的價值以及財務(wù)彈性與投資效率的關(guān)系等方面對其進(jìn)行闡述和評論。

關(guān)鍵詞：財務(wù)彈性；財務(wù)彈性價值；投資效率

中圖分類號：F271文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1009-5349（2016）05-0062-02

一、財務(wù)彈性的內(nèi)涵與來源

對于財務(wù)彈性的內(nèi)涵不同學(xué)者有不同的理解，Gamba和 Triantis認(rèn)為財務(wù)彈性（ financial flexibility） 是一種低成本獲得融資的能力。它反映了企業(yè)財務(wù)實力應(yīng)對無法預(yù)見的內(nèi)外環(huán)境變化的適應(yīng)程度和調(diào)整余地，是衡量企業(yè)財務(wù)狀況的一種綜合指標(biāo)。財務(wù)彈性通過約束企業(yè)融資能力，進(jìn)而影響資金來源與資金成本。財務(wù)彈性主要來源是多方面的?，F(xiàn)金儲量是財務(wù)彈性的首要來源（ De Angelo 和 De Angelo，2007； De Angelo、De Angelo 和 Whited，2011） 。公司在外部融資成本約束下，利用現(xiàn)有的資金進(jìn)行投資最優(yōu)化決策才能避免不確定環(huán)境帶來的風(fēng)險。財務(wù)彈性的另一個來源是資產(chǎn)銷售，企業(yè)可以通過出售資產(chǎn)來解決現(xiàn)金短缺的問題進(jìn)而增加財務(wù)彈性，但是資產(chǎn)銷售也會增加變現(xiàn)成本，（Shleifer和Vishny，1992）。最后，財務(wù)彈性還來源于企業(yè)所持有未使用的舉債能力。Danieletal.（2008）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)面臨現(xiàn)金流短缺時，除了變現(xiàn)資產(chǎn)外還會依賴外部債務(wù)融資解決資金短缺問題。

二、影響財務(wù)彈性的因素

影響財務(wù)彈性的因素分為外部因素和內(nèi)部因素，外部因素主要有外部融資約束、利息稅等。由于外部融資是有成本的，公司只能進(jìn)行最優(yōu)投資，才能保證其投資效用的最大化。另一方面，公司也應(yīng)持有較多現(xiàn)金以減輕外部融資約束的不利影響。由于持有現(xiàn)金而產(chǎn)生的稅率實際上就是現(xiàn)金持有的隱含成本，利息稅率越高，現(xiàn)持有值越低。（Gamba，Triantis，2008）

內(nèi)部因素主要有主要有代理成本、運營現(xiàn)金流、企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r和資本的可逆性等。代理成本影響現(xiàn)金持有的高低，代理成本越高的公司現(xiàn)金持有越低；由于財務(wù)彈性的價值來源于企業(yè)內(nèi)部資金的穩(wěn)定性，運營現(xiàn)金的波動影響內(nèi)部資金的穩(wěn)定從而影響財務(wù)彈性；公司業(yè)務(wù)多元化程度與現(xiàn)金持有價值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即公司業(yè)務(wù)多元化程度越高，現(xiàn)金持有價值越小（Tong，2011）。企業(yè)特征與反應(yīng)財務(wù)彈性的財務(wù)杠桿呈現(xiàn)倒U 關(guān)系，規(guī)模小的企業(yè)財務(wù)杠桿也偏低。中等成長性企業(yè)財務(wù)杠桿較高。大型成熟企業(yè)財務(wù)杠桿處于一般水平；Gamba和Triantis（2008）指出，如果資本具有可逆性可以從一定程度上降低融資成本，當(dāng)面臨資金問題時，公司可以將投資資金轉(zhuǎn)化成流動現(xiàn)金。

三、財務(wù)彈性的價值

財務(wù)彈性是指企業(yè)以較低的融資成本獲取資金或進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的財務(wù)能力。財務(wù)彈性的價值體現(xiàn)在，一個具有較高財務(wù)彈性的企業(yè)能夠在面臨經(jīng)濟(jì)動蕩時避免陷入財務(wù)危機(jī)，也可以在投資機(jī)會出現(xiàn)時低成本獲取融資資金（Gamba和Triantis，2005）。財務(wù)彈性對企業(yè)擴(kuò)張也有顯著影響，企業(yè)在保持一定時期的低財務(wù)杠桿之后，可以實現(xiàn)更大規(guī)模的資本擴(kuò)張（Mura 和M archica，2007）。并且財務(wù)彈性和投資彈性在一定程度上存在替代關(guān)系。如果企業(yè)的財務(wù)彈性偏高，那么財務(wù)彈性對企業(yè)價值的影響就不顯著。財務(wù)彈性的大小也影響者企業(yè)應(yīng)對金融危機(jī)的能力，具有較高財務(wù)彈性的企業(yè)在遭遇金融危機(jī)時不僅更容易擺脫困境，而且更擅長利用危機(jī)下的投資機(jī)會組織企業(yè)的經(jīng)營活動（Arslan etal.2008）。

四、財務(wù)彈性與投資效率的關(guān)系

陳紅兵認(rèn)為（2013年）財務(wù)彈性對具有融資約束的企業(yè)投資水平的提升十分顯著，財務(wù)彈性企業(yè)投資效率顯著低于無彈性企業(yè)投資效率。馬春愛（2014年）研究了我國不同生命周期的上市公司財務(wù)彈性與投資效率的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)財務(wù)彈性投與資效率之間存在顯著的倒U型關(guān)系；成長期和成熟期階段的上市公司財務(wù)彈性顯著影響投資效率，衰退期階段的上市公司財務(wù)彈性對投資效率影響不明顯。除此之外，企業(yè)的財務(wù)彈性還會加劇企業(yè)的過度投資，因為企業(yè)會憑借其良好的財務(wù)狀況擴(kuò)大投資，從而導(dǎo)致不必要的投資產(chǎn)生。

五、評述與展望

回顧以往文獻(xiàn)國內(nèi)外學(xué)者對財務(wù)彈性的問題作出了積極研究，但是當(dāng)前研究還存在一定缺陷。首先，對財務(wù)彈性的評價指標(biāo)沒有統(tǒng)一明確的標(biāo)準(zhǔn)，沒有對反映財務(wù)彈性的各要素進(jìn)行全面考慮。第二，有關(guān)財務(wù)彈性對財務(wù)決策的影響還沒有形成系統(tǒng)的理論框架，目前對于財務(wù)彈性對財務(wù)決策的研究比較單一，只是局限于某一單一財務(wù)決策的影響，很少有學(xué)者研究財務(wù)彈性對財務(wù)決策組合的影響。第三，缺少對企業(yè)所需財務(wù)彈性的“事前”預(yù)測?，F(xiàn)有研究都著重分析企業(yè)“事后”的財務(wù)彈性問題，幾乎沒有學(xué)者研究企業(yè)如何在“事前”預(yù)測所需財務(wù)彈性的來源和大小。

要對該領(lǐng)域進(jìn)行深入研究，應(yīng)該注重如下幾方面：首先，建立標(biāo)準(zhǔn)明確的財務(wù)彈性評價指標(biāo)，只有基于明確的評價指標(biāo)才能全面分析影響財務(wù)彈性因素并了解財務(wù)彈性形成的機(jī)理，制定出合理準(zhǔn)確的財務(wù)彈性測度方法。其次，從整個財務(wù)決策組合出發(fā)，研究財務(wù)彈性的大小對總體的財務(wù)決策的影響。最后，著眼于企業(yè)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)活動的“事前”財務(wù)彈性分析，企業(yè)具有與之經(jīng)濟(jì)活動相匹配的財務(wù)彈性才能更好地應(yīng)對外部環(huán)境變化給之帶來的危機(jī)。

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責(zé)任編輯：孫瑤