作者簡(jiǎn)介：林震（1988.9—），河南信陽人，單位：云南民族大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)碩士。

摘要：上市公司CEO更換被認(rèn)為是企業(yè)發(fā)展中最重要、成本最高的戰(zhàn)略決策之一。國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于 CEO 更換作了大量的實(shí)證研究，其中，CEO 更換的原因分析包括公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的優(yōu)劣對(duì) CEO 更換的影響、公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì) CEO 更換的影響、董事會(huì)構(gòu)成對(duì) CEO 更換的影響等。本文通過對(duì)國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)的梳理，希望對(duì)以后國(guó)內(nèi)研究上市公司CEO變更的原因分析起到一定的幫助作用。

關(guān)鍵詞：CEO更換；公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；股權(quán)結(jié)構(gòu)；董事會(huì)構(gòu)成

一、公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與 CEO 更換

基于現(xiàn)代企業(yè)制度，應(yīng)由上市公司董事會(huì)來決定誰來擔(dān)任 CEO。作為公司決議層的董事會(huì)對(duì) CEO 的任免是衡量公司治理水平的重要指標(biāo)。公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是導(dǎo)致高管更換的一個(gè)最直接的因素。當(dāng)公司業(yè)績(jī)下降時(shí)，CEO 對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好壞負(fù)有不可推卸的責(zé)任，董事會(huì)主要通過公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及市場(chǎng)價(jià)值對(duì) CEO 的經(jīng)營(yíng)能力與職業(yè)操守進(jìn)行評(píng)價(jià)。

國(guó)外方面，Jensen和 Murphy（1990）對(duì) 1974 年至 1986 年間美國(guó)的 1295 家公司進(jìn)行了研究，研究顯示，業(yè)績(jī)較差公司的CEO遭到解聘的概率大與業(yè)績(jī)較好的公司。Jerold B.Warner 和 Ross.L.Watts（1988）以美國(guó)上市公司為研究對(duì)象，研究發(fā)現(xiàn)高管變動(dòng)與股票收益之間是顯著負(fù)相關(guān)的。Coughlan和 Schmidt（1985）同樣以美國(guó)上市公司為研究對(duì)象，結(jié)果也發(fā)現(xiàn)公司 CEO 更換可能性與公司股票價(jià)格表現(xiàn)間存在顯著的負(fù)向關(guān)系而 Cosh和 Hughes（1997）以英國(guó)為研究對(duì)象，也發(fā)現(xiàn)高管更換與股票收益的相對(duì)表現(xiàn)存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Mette Lauste（2002）則以丹麥的大中型公司為研究對(duì)象，通過分析發(fā)現(xiàn) CEO 的更替與公司績(jī)效成負(fù)相關(guān)性且丹麥特有的公司結(jié)構(gòu)加強(qiáng)了兩者的關(guān)系。

國(guó)內(nèi)方面龔玉池（2001）針對(duì)中國(guó) 150 家非金融上市公司進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)上市公司CEO更換的可能性與公司績(jī)效形成顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。趙山（2001）以 1993 年底前上市的中國(guó)非金融上市公司為研究對(duì)象，結(jié)論表明企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)高層更換有著重要影響。朱紅軍（2004）對(duì) 1996-1998 年間中國(guó) 332 家上市公司進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)低劣會(huì)顯著影響高管更換，但高管更換對(duì)短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)沒有顯著影響，只是對(duì)盈余管理有顯著影響。宋增基，韓樹英，張宗益（2010）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)低劣的業(yè)績(jī)會(huì)導(dǎo)致高管更換，而更換董事長(zhǎng)有助于公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的提高，更換總經(jīng)理卻帶來短期的業(yè)績(jī)提高。

二、股權(quán)結(jié)構(gòu)與 CEO 更換

當(dāng)公司高管的利益與股東利益不一致時(shí)，高管比較容易產(chǎn)生牟取私利的動(dòng)機(jī)，這個(gè)時(shí)候，假如公司內(nèi)部治理機(jī)制是有效率及可靠的話，則會(huì)提升更換同崗位不匹配或者績(jī)效不佳的高管人員的可能性，以便促使高管減少牟取私利的私心，使其與股東利益保持一致。因而上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司內(nèi)部治理機(jī)制的重要組成部分，會(huì)對(duì)高管人員的更換產(chǎn)生其應(yīng)有的作用。

在大股東持股對(duì)高管人員更換影響的研究方面，Jenson（1976）指出大股東的結(jié)構(gòu)和性質(zhì)，特別是第一大股東的持股狀況會(huì)對(duì)公司CEO的更換產(chǎn)生一定的影響。當(dāng)大股東持股比例達(dá)到某種程度時(shí)，就可以攫取更多的收益，而這種收益是一種監(jiān)督收益，因而大股東就具有較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)來監(jiān)管高管的行為。Kaplan（1994）通過研究美國(guó)上市公司為，發(fā)現(xiàn) CEO 的更換與大股東持股比例、機(jī)構(gòu)投資者持股比例有顯著關(guān)系，并認(rèn)為高級(jí)管理人員的外部控制性主要受大股東與機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)控。Suchard，Singh 和 Barr（2001）比較分析了德、日、美、英、澳等公司的不同特點(diǎn)，也發(fā)現(xiàn)高管更換與控股股東和機(jī)構(gòu)投資者持股存在顯著相關(guān)性。Goyal和 Park（2002）研究發(fā)現(xiàn)法人持股與經(jīng)理人更替概率間呈現(xiàn)正向關(guān)系，這說明法人持股對(duì)總經(jīng)理具有一定程度的威脅及監(jiān)督效果。

國(guó)內(nèi)學(xué)者張慕瀕和范從來（2005）以中國(guó)制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，依據(jù)“工作原因引起的更換”和“股權(quán)變動(dòng)引起的更換”將高管更換細(xì)分為兩類，研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股份額超過 60%時(shí)，因工作原因引起的CEO更換發(fā)生的概率明顯上升，而當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股份額低于 20%時(shí)，其概率明顯下降。而祝焰、趙紅梅（2007）以 2004 年深交所上市公司為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)公司高管持股比例與高管更換的可能性負(fù)相關(guān)，但是結(jié)果并不顯著。

三、董事會(huì)構(gòu)成與 CEO 更換

在現(xiàn)代企業(yè)制度下，董事會(huì)構(gòu)成主要是指董事會(huì)的規(guī)模、內(nèi)外董事比例等相關(guān)變量，這些因素或多或少會(huì)影響高管更換。Helmalin 和 Weisbach（2001）在經(jīng)過梳理相關(guān)文獻(xiàn)后指出董事會(huì)規(guī)模越小、董事長(zhǎng)和 CEO 兩職分離以及外部董事比例越高越有利于監(jiān)督高管人員。

許多研究表明，在聘任高管人員時(shí)的董事會(huì)規(guī)模決定了現(xiàn)任高管人員的任期長(zhǎng)短。Helmich（1980）以 1947-1977 年間發(fā)生高管的 54 家化工企業(yè)為研究樣本，結(jié)果表明公司經(jīng)營(yíng)狀況不佳時(shí)，董事會(huì)規(guī)模越大，辭退高管的比率就越高。Yermack（1996）研究董事會(huì)規(guī)模如何影響高管更換與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)兩者之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)小規(guī)模的董事會(huì)的公司高管更換和業(yè)績(jī)關(guān)系更為密切，這一發(fā)現(xiàn)支持了小規(guī)模董事會(huì)更為有效地獲得內(nèi)部信息，有效監(jiān)督高管，更可能解雇低劣經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的高管，隨著董事會(huì)規(guī)模增加，高管更換的潛在威脅卻降低。Geddes 和 Vinod（1996）通過研究發(fā)現(xiàn)，外部董事比例高的企業(yè)更換高管人員的頻率高于外部董事比例低的企業(yè)。Husonet.al（2001）的研究則表明高的非執(zhí)行董事比例將大大增加公司高管人員在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)惡劣時(shí)被辭退的概率。

國(guó)內(nèi)學(xué)者金成曉，劉世峰（2003）分析發(fā)現(xiàn)公司董事內(nèi)部獨(dú)立董事數(shù)量對(duì)績(jī)差公司高管的離職率具有正向影響。

綜合以上國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)，國(guó)外關(guān)于上市公司CEO變更原因的研究比較早，而國(guó)內(nèi)關(guān)于高管變更的研究起步比較晚，學(xué)者們?cè)诓煌瑖?guó)家背景下針對(duì)高管更換的研究，大都驗(yàn)證了公司CEO更換與公司業(yè)績(jī)之間有著一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系，與控股股東和機(jī)構(gòu)投資者持股存在顯著相關(guān)性。與公司董事會(huì)構(gòu)成也有一定的相關(guān)性。影響上市公司CEO變更的原因不只存在這幾點(diǎn)，所以我們國(guó)內(nèi)還以從多個(gè)方面，不同的角度深入研究上市公司CEO變更的原因。（作者單位：云南民族大學(xué)）

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