文/本刊記者 王莉

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把握人民幣匯率波動脈搏

文/本刊記者 王莉

目前，人民幣匯率指數(shù)正逐步成為人民幣匯率雙向波動的錨定與基石，銀行可由此制定新的經營策略。進入2016年，全球經濟不盡如人意，金融環(huán)境趨緊，市場也不再預期美聯(lián)儲會連續(xù)加息。加息前景的暗淡使美元指數(shù)失去了強勢上漲的動能，轉向了區(qū)間盤整。市場認為，在保持人民幣指數(shù)基本穩(wěn)定的前提下，2016年美元指數(shù)的區(qū)間走勢，直接決定了美元兌人民幣匯率的區(qū)間震蕩，亦即雙向波動。銀行該如何解讀目前人民幣匯率雙向波動的“新常態(tài)”并制定相應的經營策略？就此，本刊記者采訪了招商銀行金融市場部外匯交易室主管張治青。

=《中國外匯》 Z=張治青

：2014年初人民幣告別了自2005年7月21日“匯改”以來的單邊升值模式。作為市場資深的從業(yè)者，您如何解讀人民幣匯率雙向波動的“新常態(tài)”？

Z：我認為可從以下三個方面來理解人民幣匯率的雙向波動。

一是雙向波動具有特定的內涵與外延。從內涵上看，雙向波動是指人民幣匯率有漲有跌，圍繞價值中樞上下波動，既非單邊升值也非單邊貶值；從外延上看，人民幣匯率的價值中樞可以表現(xiàn)為中間價或均衡匯率，也可以表現(xiàn)為一籃子貨幣構成的指數(shù)。

二是雙向波動是一個階段性的概念。雙向波動是對匯率變動的狀態(tài)描述，也是針對某個時期內人民幣貶值預期濃烈導致人民幣走出單邊貶值的否定性描述。人民幣匯率市場化是匯率改革的最終目標，市場終將從“有管理的浮動”邁向“自由浮動”。隨著人民幣匯率市場化進程的不斷推進，當市場參與者開始適應了人民幣匯率的波動形態(tài)和波動幅度時，“雙向波動”這個名詞就可以退出歷史舞臺了。

張治青

三是匯率市場并沒有純粹的自由浮動。即便是采用自由浮動制的歐元、日元、澳元、瑞士法郎等貨幣，匯率預期管理也普遍存在。其央行也會運用官員講話、口頭干預、直接入市干預等種種措施，來影響本國貨幣匯率。

具體到2015年“8·11”匯改后的人民幣匯率雙向波動，也可以從三個層次、自上而下地加以觀察。

首先，未來的人民幣匯率雙向波動的中樞，大概率上是人民幣長期均衡匯率。從中國經濟增長潛力、經常項目平衡、實際有效匯率的變化等角度看，人民幣不具有持續(xù)貶值的基礎。

其次，人民幣匯率改革的方向是以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣，實行有管理的浮動匯率機制。2015年“8·11”匯改的核心是中間價改革，糾正了人民幣市場價對中間價的偏離。人民幣匯率指數(shù)的提出，則為中間價的制定提供了量化模型。以中間價改革和人民幣匯率指數(shù)為基礎，人民幣“匯改”就能具體得到落實。從近期市場看，人民幣匯率指數(shù)正在逐步成為人民幣匯率雙向波動的錨定和基石。

第三，如果保持人民幣指數(shù)基本穩(wěn)定，美元兌人民幣匯率就會和美元指數(shù)呈現(xiàn)正相關關系。

：人民幣單邊升值模式被打破后，銀行如何因勢利導開展全方位的外匯業(yè)務？

Z：銀行的外匯業(yè)務，按照交易頭寸的來源可以粗略地分為客盤、做市和自營三類?？捅P是為個人和機構客戶提供報價與服務，做市是為銀行間市場交易對手提供雙邊報價，自營則是主動開立頭寸敞口，利用匯率波動來博取收益。三者的關系可以概括為：自營是核心，客盤是基礎，做市是保障。在人民幣匯率波動加大的市場情況下，自營交易能力就成為了銀行外匯業(yè)務的增長點和發(fā)動機。

在客盤業(yè)務方面，人民幣單邊升值模式被打破后，企業(yè)過去若干年賴以生存的匯率風險管理方式必須摒棄。在人民幣匯率雙邊波動不斷加大的市場情況下，企業(yè)的匯率風險管理理念和套保策略發(fā)生了巨大轉變。企業(yè)客戶的避險需求大幅上升，銀行在匯率產品上的專業(yè)服務價值凸顯。圍繞企業(yè)的匯率風險管理需求，銀行應該提供全方位、多層次的專業(yè)服務。

首先，引導客戶正確認識人民幣匯率雙向波動，立足于主業(yè)經營和實際需求，樹立正確的匯率避險理念，不賭匯率的漲跌，幫助企業(yè)客戶建立起切實可行的匯率風險管理政策和交易決策機制。

其次，提供專業(yè)的研究分析和市場信息服務，幫助企業(yè)及時做出決策；同時，針對具有個性化需求的客戶，提供定制化服務。

第三，大力推動產品創(chuàng)新，提供更多衍生產品服務，通過全條線產品打造核心競爭力，通過產品的組合設計，為客戶提供更加靈活的套保方案。

第四，基于深入的市場研究和豐富的產品鏈條，盡可能為企業(yè)提供匯率風險管理的綜合方案，將產品、市場、客戶需求加以有機結合，持續(xù)、動態(tài)地滿足客戶的避險需求。

人民幣匯率的市場化，會帶動客戶避險需求的多樣化和個性化，反過來也會推動銀行在交易報價、產品創(chuàng)新、專業(yè)服務上全面提升競爭力。銀行應在為客戶服務的過程中將自身的專業(yè)能力傳導給客戶，為客戶創(chuàng)造價值。在外匯業(yè)務中，銀行為客戶發(fā)現(xiàn)問題、解決問題的過程，也是銀行自身業(yè)務水平與客戶的匯率風險管理水平共同提升的過程。市場參與者的成長，是成熟市場的必要前提，會進一步推動人民幣匯率的市場化進程。

：面對人民幣外匯市場深度的不斷拓展，做市商應如何發(fā)揮積極作用，引導市場穩(wěn)定？

Z：做市商主要是通過向銀行間市場提供持續(xù)、有效的雙向報價，為買賣雙方提供流動性，并在這一過程中通過專業(yè)化服務和專業(yè)能力來賺取利潤。能否適應人民幣匯率的市場化，是檢驗做市商綜合能力的試金石。在波動的市場中，做市商需要主動承擔、管理、吸收市場波動的風險，向市場提供快速、有效的雙邊報價。做市商應該把握市場機會，提升專業(yè)交易能力，在人民幣匯率市場化提供的歷史舞臺上，發(fā)揮更大的作用。具體而言，表現(xiàn)在三個方面：

一是做市商應把握雙向波動的機遇，在市場波動中提高交易員的自營能力和風險管控能力。只有提高自營水平，才能為市場提供更好更快的雙邊報價；只有持續(xù)在動蕩的市況中提供優(yōu)質報價，建立起良好的市場聲譽，才能吸引更多的交易對手前來詢價和成交，做市交易員才能夠有效地把握市場的走向和脈搏，提升交易業(yè)績。簡言之，以自營帶動做市，以做市反哺自營，實現(xiàn)自營和做市的雙輪驅動和良性循環(huán)。

二是人民幣匯率市場化的推進，需要多家做市商的共同努力。做市商專業(yè)能力的提高，可以大幅拓展市場深度，有效過濾市場噪音，緩沖市場的無序波動，避免因恐慌性交易行為導致的交易流動性缺失。從長遠看，做市商應避免散戶化交易思維，在交易中體現(xiàn)獨立人格和成熟心態(tài)。唯如此，才能建立起良好的交易盈利模式，跑贏大市。

三是做市商應該以身作則，嚴守職業(yè)操守，注重市場聲譽，營造良好的市場氛圍。目前，在監(jiān)管部門的指導下，在中國外匯交易中心的組織下，人民幣外匯市場已經成立了專業(yè)自律組織——外匯市場職業(yè)操守和市場慣例專業(yè)委員會，并制定了相關規(guī)則，通過獎優(yōu)懲劣，積極引導整個市場合理、有序發(fā)展。

：在當前市場形勢下，居民個人的匯率避險和投資需求也日益增加。銀行應如何滿足這類客戶的需求？

Z：當前的人民幣匯率產品仍僅限于實盤結售匯業(yè)務，不能全面滿足個人客戶的多樣化需求。結合國際金融市場經驗和國內金融市場實踐，我認為，以下幾類個人外匯衍生產品可能會成為未來發(fā)展的方向。

一是人民幣賬戶外匯業(yè)務。以人民幣作為履約保證金，買賣國際主要發(fā)達國家貨幣，交易的損益軋差為人民幣。賬戶外匯可以為個人客戶的實需提供有效套保，也可以成為個人外匯投資的交易工具。在整個交易過程，個人客戶并沒有發(fā)生外匯的實際收付，所有損益均體現(xiàn)為人民幣。

二是遠期結售匯業(yè)務。以外匯或人民幣為保證金，允許個人客戶在特定限額內買入或賣出外匯，開展個人遠期結售匯業(yè)務，滿足個人客戶因實需而產生匯率風險管理需求。在產品到期前，如果市場變動導致履約保證金不足，客戶需及時補繳。在產品到期時，客戶可以全額交割或者軋差交割。

三是人民幣對外匯期權業(yè)務，尤其是和人民幣匯率掛鉤的理財產品。以國際市場最流行的雙貨幣存款為例，客戶存入一筆美元，同時賣出美元看漲期權。產品到期時，若期權被行權，則客戶美元存款本金按照執(zhí)行匯率轉換為人民幣本金；若期權未被行權，則客戶收回美元存款本金。無論是否行權，期權費收入都會補貼到利息收入中，客戶均獲得比同期存款高得多的利息。這種產品可以為看漲人民幣的客戶提供有效的投資渠道，也能為結匯客戶提供一個在更高價格上賣出美元的機會。