李世镕

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實(shí)施QE是消除“金融之冰”穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的當(dāng)務(wù)之急

李世镕

新常態(tài)下我國(guó)經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷著資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)向資本經(jīng)濟(jì)深刻轉(zhuǎn)變。資本經(jīng)濟(jì)需要守住的底線是防止通縮，控制的天花板是避免資本杠桿過(guò)度化，追求的目標(biāo)是全球化進(jìn)程中努力爭(zhēng)取有利的貨幣競(jìng)爭(zhēng)地位。當(dāng)前，實(shí)施QE貨幣政策、啟動(dòng)投資拉動(dòng)和營(yíng)造創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)社會(huì)生態(tài)環(huán)境是我國(guó)防止落入中等收入陷阱、順利完成發(fā)展動(dòng)力系統(tǒng)轉(zhuǎn)換的核心措施。

一、新常態(tài)下我國(guó)資本經(jīng)濟(jì)顯性化的系列矛盾在倒逼QE實(shí)施

新常態(tài)下我國(guó)經(jīng)濟(jì)正在進(jìn)入新階段，經(jīng)濟(jì)形態(tài)、增長(zhǎng)機(jī)制、融入國(guó)際化的深度發(fā)生著一系列變化：

1.資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)向資本經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變與增長(zhǎng)動(dòng)力系統(tǒng)轉(zhuǎn)換同時(shí)并存。資產(chǎn)縮水矛盾已演化為通貨緊縮，資本市場(chǎng)高漲伴隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)負(fù)債攀升，通過(guò)證券化獲取財(cái)富速率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)，GDP相對(duì)社會(huì)財(cái)富比重不斷下降等等；與此同時(shí)，低端制造業(yè)、勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)在轉(zhuǎn)向中高端制造業(yè)，新興戰(zhàn)略型產(chǎn)業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)+、信息化融入社會(huì)生產(chǎn)生活各個(gè)層面。防止資產(chǎn)層面產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)大起大落，避免發(fā)生動(dòng)力轉(zhuǎn)換失速，需在資本經(jīng)濟(jì)層面應(yīng)用貨幣工具和資本杠桿構(gòu)筑轉(zhuǎn)型升級(jí)之橋。

2.巨量M2下潛藏的“金融之冰”亟待引起高度重視。中國(guó)巨量的M2資金流下已經(jīng)凝結(jié)了四塊具有中國(guó)發(fā)展特色的“金融之冰”。第一塊金融之冰是地方債占用的信貸資源，約23萬(wàn)億～30萬(wàn)億；第二塊“金融之冰”是房地產(chǎn)占用的信貸資源，約6.8億平方米的存量房直接占?jí)?萬(wàn)億左右的信貸資源，關(guān)聯(lián)占?jí)?萬(wàn)億信貸資源，合計(jì)6萬(wàn)億左右；第三塊“金融之冰”是失去競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)、出口導(dǎo)向型企業(yè)及關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)占用的信貸資源，約5萬(wàn)億；第四塊“金融之冰”是過(guò)剩產(chǎn)能企業(yè)占用的信貸資源，約3萬(wàn)億。這四塊“金融之冰”占用信貸資源約40萬(wàn)億，接近目前社會(huì)貸款總規(guī)模50%。現(xiàn)在許多專家往往看到巨量M2，而未看到巨量M2下的“金融之冰”；過(guò)度注視了貨幣杠桿，忽視了近一半信貸資源失去流動(dòng)性。消化“金融之冰”需要使用QE特殊工具和辦法。

3.巨額外匯儲(chǔ)備與資本凈流出并存。中國(guó)外匯儲(chǔ)備到去年9月底為3.51萬(wàn)億，較最高峰下降4800億美元，中國(guó)已由資本凈流入國(guó)轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本凈流出國(guó)家。如果每月流出600億美元三年將達(dá)到2.1萬(wàn)億，就會(huì)逼近外儲(chǔ)最低限的底線。外匯儲(chǔ)備縮減直接減少外匯占款并回籠基礎(chǔ)貨幣2600億美元，折合回籠人民幣基礎(chǔ)貨幣16000億?；A(chǔ)貨幣投放減少會(huì)沖減已出臺(tái)降準(zhǔn)的功能和作用，進(jìn)一步加劇流動(dòng)性不足。QE是確保已投放基礎(chǔ)貨幣不回籠或少回籠最佳方式。

4.經(jīng)濟(jì)通縮與資本市場(chǎng)高漲并存。毋庸置疑，隨著PPI已連續(xù)40多個(gè)月下降，多年利率實(shí)際水平接近10%而CPI最高年份不超過(guò)4%，近年連續(xù)在2%以下徘徊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)通貨緊縮已經(jīng)發(fā)生；大宗原材料持續(xù)價(jià)格下跌使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行各種關(guān)系繃得很緊。今年以來(lái)增速、出口下滑，PPI深度下跌等一系列情況表明，通貨緊縮正在加劇。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行壓力巨大的背景下，資本市場(chǎng)仍較為活躍，表明市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)發(fā)展和國(guó)家對(duì)經(jīng)濟(jì)調(diào)控充滿預(yù)期利好的期待。說(shuō)明資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本經(jīng)濟(jì)的進(jìn)程在加速，資本經(jīng)濟(jì)越來(lái)越占據(jù)主導(dǎo)地位，資本經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)在更高層級(jí)上互動(dòng)。舒緩?fù)ㄘ浘o縮呼喚QE，QE將會(huì)激活更多流動(dòng)性并需要科學(xué)合理引導(dǎo)投放流向，更多配置給新興產(chǎn)業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

5.國(guó)際主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體QE壓力傳導(dǎo)與新一輪國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移壓力傳導(dǎo)并存。美國(guó)QE1到QE4投放貨幣5萬(wàn)億美元之多，超過(guò)30萬(wàn)億人民幣，日本QE來(lái)的更猛，初始發(fā)韌每月超過(guò)600億美元，日本推出QE以來(lái)人民幣相對(duì)日元已升值7%～8%，歐盟也穩(wěn)健推出QE，人民幣結(jié)算市場(chǎng)份額沒(méi)有大幅提升而匯率顯性或隱性升值。與此同時(shí)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向外轉(zhuǎn)移正在我國(guó)出現(xiàn)。當(dāng)前陣痛主要來(lái)自由于低端產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力衰減而中高端沒(méi)有形成強(qiáng)大產(chǎn)能，使產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)力轉(zhuǎn)換中面臨著的發(fā)展速度、出口增長(zhǎng)和財(cái)政保障等壓力越來(lái)越凸顯?？v觀發(fā)展大勢(shì)，當(dāng)前，國(guó)際主要發(fā)達(dá)體QE壓力和國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)動(dòng)力轉(zhuǎn)換壓力已疊加在一起?？茖W(xué)設(shè)計(jì)矢量變換，轉(zhuǎn)化壓力傳導(dǎo)機(jī)制，特別是通過(guò)QE實(shí)施，保持人民幣有力的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)地位是變壓力為動(dòng)力的關(guān)鍵。

二、辯證施策精準(zhǔn)發(fā)力理性快速啟動(dòng)QE

通貨緊縮和“金融之冰”交織是中國(guó)步入資本經(jīng)濟(jì)階段當(dāng)前面臨最突出的問(wèn)題，必須理性快速啟動(dòng)中國(guó)式QE，消除“金融之冰”，同時(shí)化解通縮困局。具體模式是通過(guò)QE每月置換不低于1000億美元地方債，不設(shè)時(shí)限。中國(guó)式QE定位到化解地方債，這是中國(guó)國(guó)情所決定。國(guó)有企業(yè)已占用巨量信貸資源，不適宜再購(gòu)買其垃圾債務(wù)；購(gòu)買民企不良信貸將使中國(guó)信貸底線崩潰，只能選擇購(gòu)買地方債。當(dāng)前最重要的是消除對(duì)地方債過(guò)度責(zé)備，甄別購(gòu)入的類型順序。主要包括三個(gè)備選方案：

一是注資政策性銀行，曲線購(gòu)買地方債。利用PSL通道比較簡(jiǎn)便，初始投放15000億后，可逐月按1000億美元操作，QE繞道政策性銀行進(jìn)行曲線投放。

二是央行定向購(gòu)買商業(yè)銀行以地方債為主的不良資產(chǎn)。按照每月購(gòu)買1000億美元的規(guī)模，購(gòu)進(jìn)商業(yè)銀行所持有的地方債務(wù)，消除部分關(guān)聯(lián)地方債務(wù)的銀行的不良資產(chǎn)，激活各類生產(chǎn)要素，增強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)周轉(zhuǎn)循環(huán)功能，進(jìn)一步活躍資本市場(chǎng)，改變社會(huì)市場(chǎng)預(yù)期，為國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力系統(tǒng)轉(zhuǎn)換贏得時(shí)間和空間。

三是央行直接通過(guò)財(cái)政購(gòu)買地方政府債務(wù)。提請(qǐng)全國(guó)人大常委會(huì)研究修改現(xiàn)行的人民銀行法。我國(guó)法律規(guī)定央行不得直接向政府提供融資，這一規(guī)定束縛了國(guó)務(wù)院通過(guò)央行實(shí)施QE的手腳，使得我國(guó)央行不能像美聯(lián)儲(chǔ)那樣直接購(gòu)買企業(yè)不良信貸資產(chǎn)，因而直接購(gòu)買地方債沒(méi)有通道。資本經(jīng)濟(jì)形態(tài)下，資本運(yùn)作基本的空間不能沒(méi)有。人民銀行法也要適應(yīng)新的形勢(shì)需要，進(jìn)行必要修改，允許央行采取非常規(guī)手段直接購(gòu)買地方債投放基礎(chǔ)貨幣，重建其資產(chǎn)負(fù)債表以刺激經(jīng)濟(jì)。

三種方式亦可以組合使用。通過(guò)QE置換地方債有一石三鳥(niǎo)作用。即一是能夠消除地方債這個(gè)最大冰塊。QE長(zhǎng)周期、低利率金融產(chǎn)品置換短期限、高利率信貸產(chǎn)品，可激活20多萬(wàn)億結(jié)冰的金融資源；二是能夠舒緩?fù)s壓力，使通縮趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)。通縮引發(fā)并產(chǎn)生系統(tǒng)化逆經(jīng)濟(jì)行為，不敢投資、不敢消費(fèi)。改善買漲不買跌心理。通縮逆轉(zhuǎn)后三駕馬車（投資、消費(fèi)、出口）特別是投資作用會(huì)明顯展現(xiàn)。三是能夠補(bǔ)上資本凈流出形成的基礎(chǔ)貨幣減少的缺口。中國(guó)因外匯儲(chǔ)備投放的基礎(chǔ)貨幣是倒逼出來(lái)的，過(guò)去高準(zhǔn)備金率鎖定的存款對(duì)沖了部分因巨額外匯占款而投放的基礎(chǔ)貨幣。目前，不能回籠已投放的基礎(chǔ)貨幣，最佳的辦法是實(shí)施QE。QE實(shí)施后利率市場(chǎng)化步伐會(huì)真正加快，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本降低。目前M2巨大，但可流動(dòng)金融資源比重低，貸款利率下調(diào)但實(shí)體經(jīng)濟(jì)真實(shí)融資成本大大高于基準(zhǔn)利率，貸款利率上揚(yáng)表明貨幣供小于求，QE會(huì)推動(dòng)融資成本下浮。

三、輔助組合措施

從長(zhǎng)周期看QE仍是經(jīng)濟(jì)形態(tài)轉(zhuǎn)換的權(quán)宜之計(jì)，資本經(jīng)濟(jì)建立在資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)和商品經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步之上，更離不開(kāi)商品經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。QE并不能從根本上解決我國(guó)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新能力不足、發(fā)展方式粗放、經(jīng)濟(jì)效益不高、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中大而不強(qiáng)的問(wèn)題。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，以下幾項(xiàng)措施勢(shì)在必行：

1.城市化政策要做適當(dāng)調(diào)整。過(guò)去大規(guī)模的“造城運(yùn)動(dòng)”留下大量閑置城市開(kāi)發(fā)土地，有學(xué)者估計(jì)至少可以滿足30億人的居宅開(kāi)發(fā)需求。鑒于中國(guó)特有的城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)和受傳統(tǒng)文化深刻影響的居民購(gòu)房消費(fèi)行為，政府應(yīng)該避免對(duì)居民購(gòu)房消費(fèi)的不適當(dāng)干預(yù)與束縛，充分釋放有效購(gòu)房需求。要理性化解房地產(chǎn)金融之冰，讓城鎮(zhèn)化為工業(yè)化動(dòng)力系統(tǒng)轉(zhuǎn)換提供緩存期，也能實(shí)事求是滿足住房改善和消費(fèi)升級(jí)需要。

2.加快推動(dòng)利率國(guó)際化，逐步實(shí)現(xiàn)真正與國(guó)際接軌。長(zhǎng)期以來(lái)銀監(jiān)部門(mén)發(fā)揮積極監(jiān)管作用同時(shí)，也過(guò)度干預(yù)了微觀經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)行為，孤立推動(dòng)包括金融資產(chǎn)為代表的虛擬經(jīng)濟(jì)膨脹，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)處境日益艱難。要實(shí)現(xiàn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，就必須打破實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融機(jī)構(gòu)不對(duì)稱競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)格局，特別要消除監(jiān)管部門(mén)歧視性管理?xiàng)l款、銀企交易中的不平等政策，推動(dòng)銀企公平交易，按國(guó)際慣例操作。加快利率國(guó)際化步伐，逐步放開(kāi)國(guó)內(nèi)企業(yè)海外融資限制，適度放開(kāi)對(duì)國(guó)外金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入的條件，完善利率外部形成機(jī)制，讓外部力量倒逼真實(shí)利率水平下降，讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)得到源源不斷的低成本流動(dòng)性支持。

3.將化解過(guò)剩產(chǎn)能與推進(jìn)一帶一路基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)同步規(guī)劃。我國(guó)與周邊國(guó)家正積極構(gòu)建前所未有的睦鄰友好關(guān)系，周邊國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)滯后為我國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)企業(yè)走出去提供了巨大商機(jī)。通過(guò)擴(kuò)展海外市場(chǎng)化解鋼鐵、水泥、電解鋁、玻璃等行業(yè)的過(guò)剩產(chǎn)能，能夠減少企業(yè)虧損面，盤(pán)活3萬(wàn)多億美元的外匯儲(chǔ)備。要借“一帶一路”、絲路基金、“金磚銀行”和亞投行受到國(guó)際社會(huì)廣泛認(rèn)可與歡迎的東風(fēng)，推動(dòng)實(shí)施“工業(yè)園區(qū)、基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)能輸出”走出去的“三位一體”戰(zhàn)略。

4.制造業(yè)2025年上升到國(guó)家戰(zhàn)略。目前推動(dòng)制造業(yè)升級(jí)，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最關(guān)鍵最直接的動(dòng)力所在。要充分利用我國(guó)在機(jī)器人、無(wú)人機(jī)、大型成套設(shè)備制造、基礎(chǔ)設(shè)施制造等領(lǐng)域幾乎與國(guó)際先進(jìn)水平同步起跑的優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)等新興技術(shù)和傳統(tǒng)工業(yè)的融合，推進(jìn)制造業(yè)向智能化邁進(jìn)，提升我國(guó)在互聯(lián)網(wǎng)、集成控制、智能生產(chǎn)、數(shù)據(jù)處理、產(chǎn)品創(chuàng)新等方面的自主創(chuàng)新能力，爭(zhēng)取在射頻識(shí)別、物聯(lián)網(wǎng)、傳感器、機(jī)器視覺(jué)、智能機(jī)床、云計(jì)算、3D打印、可穿戴設(shè)備、汽車電子等行業(yè)搶得先機(jī)。國(guó)家要布局制造業(yè)升級(jí)大基地、謀劃大板塊、預(yù)算大投入，使國(guó)家力量和市場(chǎng)力量整合起來(lái)，實(shí)施比美國(guó)拉回制造業(yè)口號(hào)更有力的戰(zhàn)略。

5.在能源富集地區(qū)大力推動(dòng)煤制油、煤制氣、煤制醇醚、煤制烯烴等項(xiàng)目，推動(dòng)能源就地轉(zhuǎn)化。目前我國(guó)煤制油液化技術(shù)已經(jīng)很成熟，當(dāng)前國(guó)際油價(jià)偏低長(zhǎng)期看漲的局面正好為我國(guó)上馬煤化工項(xiàng)目提供了上佳機(jī)遇。針對(duì)中國(guó)“富煤少氣少油”國(guó)情，在中西部能源富集地區(qū)規(guī)劃建設(shè)億噸級(jí)煤制油，每年可減少1500億美元外匯支出，大幅度提升能源保障能力，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)裝備制造業(yè)升級(jí)，降低油氣市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)而拉低物價(jià)。

6.認(rèn)真做好職業(yè)培訓(xùn)。推動(dòng)依靠農(nóng)民工支撐的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)橐揽慨a(chǎn)業(yè)技術(shù)工人（包括對(duì)農(nóng)民工培訓(xùn)提升）支撐的新興產(chǎn)業(yè)進(jìn)程中，職業(yè)培訓(xùn)已成為國(guó)家基本戰(zhàn)略布局。制定國(guó)家就業(yè)準(zhǔn)入、培訓(xùn)政策體系，明確要求不培訓(xùn)不得就業(yè)、不持證不得上崗。通過(guò)有組織培訓(xùn)計(jì)劃實(shí)施，徹底改變一些行業(yè)產(chǎn)業(yè)工人上崗低門(mén)檻、生產(chǎn)高精尖產(chǎn)品勞動(dòng)力素質(zhì)不適用現(xiàn)象，提高全社會(huì)從業(yè)人員職業(yè)技能。嚴(yán)把培訓(xùn)、技能鑒定、資質(zhì)管理、上崗?fù)扑]關(guān)，本著寧缺毋濫的原則保障上崗人員質(zhì)量。

7.大力推行比價(jià)機(jī)制。中國(guó)年投資量有30萬(wàn)億規(guī)模，如工程造價(jià)降低2.5%，建設(shè)費(fèi)用就可減少1萬(wàn)億。根治項(xiàng)目工程領(lǐng)域腐敗問(wèn)題，實(shí)施比價(jià)招投標(biāo)制度是一條減少尋租和暗箱操作，降低交易成本最有效的對(duì)策。要從制度設(shè)計(jì)上體現(xiàn)市場(chǎng)決定，對(duì)標(biāo)書(shū)、資格及保證金設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)后，價(jià)格由市場(chǎng)形成，考慮到公司間管理水平、自有設(shè)備、技術(shù)人員等方面的差異，在適度門(mén)檻之上，允許價(jià)格低者中標(biāo)；建立相應(yīng)的審計(jì)、監(jiān)督等后續(xù)監(jiān)管措施，并大量引進(jìn)有資質(zhì)的外部審計(jì)機(jī)構(gòu)，避免“內(nèi)部人風(fēng)險(xiǎn)”；招標(biāo)監(jiān)督機(jī)關(guān)要在對(duì)招標(biāo)程序體現(xiàn)市場(chǎng)決定、公開(kāi)透明和嚴(yán)密規(guī)范要求基礎(chǔ)上監(jiān)督，否則容易變成暗箱操作的保護(hù)傘。

（本文作者：內(nèi)蒙古自治區(qū)國(guó)土資源局局長(zhǎng)）

責(zé)任編輯：李冬葉