姚彥梅

一、研究背景及意義

在我國，公司每年新增加的外部融資結(jié)構(gòu)中，本外幣借款占據(jù)非常大的比例。企業(yè)的債務(wù)融資主要依賴于銀行貸款?？梢?，借款是我國外部融資中最主要的融資方式，而公司的借款大部分是從銀行借入的，因此，銀行借款對公司融資來說具有十分重要的作用。探討信息披露考評對上市公司銀行借款成本的影響，研究結(jié)論可以為二者之間的關(guān)系提供理論證據(jù)，可以為銀企間的信貸決策提供理論依據(jù)和經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)。使管理層主動(dòng)尋求提高信息質(zhì)量的有效途徑來降低上市公司的融資成本。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）理論分析

1、信息披露考評。信息披露考評是深圳證券交易所為了加強(qiáng)上市公司信息披露監(jiān)管，督促上市公司及相關(guān)信息披露義務(wù)人加強(qiáng)信息披露工作，提高信息披露質(zhì)量水平，對上市公司信息披露進(jìn)行整體評價(jià)的監(jiān)管活動(dòng)。

2、銀行借款成本。銀行借款成本是指公司使用銀行借款需付出的代價(jià)，具體說，銀行借款成本是指利息支出及支付的各種費(fèi)用減去少交的所得稅差額。計(jì)算公式：銀行借款成本=（借款額×利息率+籌措費(fèi)用）×（1-所得稅率）。

3、信息不對稱理論。是指交易雙方對彼此的信息掌握和了解程度不同，即信息在交易主體之間的分布不均勻。一般來講，信息不對稱有主要表現(xiàn)在四個(gè)方面：信息來源上不對稱、信息數(shù)量上不對稱、信息質(zhì)量上不對稱、信息時(shí)間上不對稱。

（二）研究假設(shè)

根據(jù)以上理論分析提出本文的兩個(gè)假設(shè)。

假設(shè)1：在控制其他條件的前提下，信息披露考評與其銀行借款成本之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即信息披露考評等級越高，其銀行借款成本越低。

假設(shè)2：在控制其他條件的前提下，與民營性質(zhì)的上市公司相比，在國有性質(zhì)的上市公司中深交所的信息披露考評與銀行借款成本之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系會(huì)有所減弱。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文選取2007——2012年在深圳交易所上市的A股非金融類上市公司為研究樣本。上市公司信息披露考評是通過深圳證券交易所網(wǎng)站的信息披露中的誠信檔案進(jìn)行搜集的，上市公司其他相關(guān)變量的搜集主要通過銳思數(shù)據(jù)庫（RESSET）網(wǎng)站獲取。

（二）變量定義與模型構(gòu)建

1、變量定義。被解釋變量是上市公司銀行借款成本（Rate）。公司借款成本包括長期借款成本和短期借款成本，本文僅從銀行長期借款角度出發(fā)進(jìn)行研究。銀行長期借款成本是上市公司當(dāng)年新增加的銀行長期借款加權(quán)平均成本水平。解釋變量是信息披露考評（Infor）。深交所將信息披露考核結(jié)果分為四個(gè)等級予以公布?？刂谱兞浚诮梃b國內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文還控制了以下變量，包括：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）、公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、資產(chǎn)收益率（Roa）、自由現(xiàn)金流量（Fcf）、有形資產(chǎn)比率（Tang）、公司成長率（Growth）、審計(jì)意見（Audit）、借款基準(zhǔn)利率（Prime）、其他外部融資（Exfu）、行業(yè)類型（Ind）、年度（Year）。

2、模型構(gòu)建。為了檢驗(yàn)信息披露考評與銀行借款成本之間的關(guān)系，論文構(gòu)建了如下的模型：

四、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

（一）變量描述性統(tǒng)計(jì)分析

樣本公司銀行借款成本（Rate）的均值為6.06%，這與我國同期中國人民銀行公布的借款基準(zhǔn)利率（Prime）的平均值6.32%相比還低了0.26%，說明我國上市公司銀行借款平均所負(fù)擔(dān)的成本還是比較輕的。但是，銀行借款成本的最小值為2.5%，最大值為10.77%，說明不同上市公司的銀行借款成本差異較大。信息披露考評（Infor）的平均值為3.94，說明上市公司信息質(zhì)量的等級均處于中等水平。在公司的現(xiàn)金流量方面，自由現(xiàn)金流量的平均值為4.76%，與最小值和最大值差距較大；在公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例也有很大的差距；在公司的成長方面，差距更是大得驚人，可見自由現(xiàn)金流量（Fcf）、有形資產(chǎn)比例（Tang）和公司成長率（Growth）這三個(gè)指標(biāo)對本文的研究有很大的影響作用，必須在研究過程中加以充分考慮。

（二）相關(guān)性分析

為了研究信息披露考評與銀行借款成本之間的關(guān)系，本文對主要變量進(jìn)行相關(guān)性分析。本文分別采用Pearson和Spearman兩種相關(guān)性分析方法來檢驗(yàn)?zāi)Ｐ椭凶兞恐g的相關(guān)性關(guān)系。結(jié)果表明，Infor與Rate在1%的水平上顯著為負(fù)，說明信息披露等級越高，銀行借款成本越低，初步驗(yàn)證了假設(shè)一的正確性。從控制變量與銀行借款成本的系數(shù)來看，Rate與State在5%的水平上顯著為負(fù)，國有性質(zhì)的上市公司銀行借款成本比民營性質(zhì)的上市公司銀行借款成本低；Rate與FCF在1%的水平上顯著為負(fù)，說明上市公司自由現(xiàn)金流量越多，銀行借款成本低；Rate與Tang在1%的水平上顯著為負(fù)，說明上市公司固定資產(chǎn)比例越高，銀行借款成本低。從觀察各個(gè)變量之間的相關(guān)性關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)，變量間的顯著性水平較高，各變量之間的相關(guān)性比較弱，進(jìn)而表明，本文模型中的各個(gè)變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性，不會(huì)對回歸分析的結(jié)果產(chǎn)生影響。

（三）回歸結(jié)果和分析

信息披露考評對銀行借款成本的影響。回歸結(jié)果說明，信息披露考評（Infor）的回歸系數(shù)為-0.117，并且在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。從控制了相關(guān)變量的回歸結(jié)果來分析，公司規(guī)模（Size）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)；自由現(xiàn)金流量（Fcf）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)。回歸結(jié)果表明，信息披露考評與銀行借款成本之間存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。假設(shè)一得到了驗(yàn)證。

上市公司實(shí)際控制人不同時(shí)，信息披露考評對銀行借款成本的影響。在國有性質(zhì)的上市公司中，信息披露考評的回歸系數(shù)為0.041，并且不存在顯著性關(guān)系。調(diào)整后的R2值為32.7%，說明擬合度較好；F值為12.198，且顯著為正，D-W值為2.066接近2，說明不存在自相關(guān)問題；VIF值均小5.5，說明沒有共線性。在民營性質(zhì)的上市公司中，信息披露考評（Infor）的回歸系數(shù)為-0.309，并且在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。調(diào)整后的R2值為48.3%，說明擬合度較好；F值為14.053，且顯著為正，D-W值為2.005接近2，說明不存在自相關(guān)問題；VIF值均小于4.5，說明沒有共線性。假設(shè)二得到了驗(yàn)證。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

論文采用Tobit回歸分析方法重新對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，可以消除因單一使用多元線性回歸分析方法影響研究結(jié)果的可靠性的弊端。

在國有企業(yè)樣本（State=1）的回歸分析結(jié)果中可以看出，信息披露考評（Infor）的系數(shù)為0.04，且信息披露考評與銀行借款成本之間不存在顯著性的關(guān)系；在民營企業(yè)樣本（State=0）的回歸分析結(jié)果中可以看出，信息披露考評（Infor）的系數(shù)為-0.31，且信息披露考評與銀行借款成本在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。以上實(shí)證結(jié)果表明，與民營性質(zhì)的上市公司相比，國有性質(zhì)的上市公司在外部銀行借款融資過程中信息披露考評所扮演著角色不是很重要，在降低銀行借款成本方面的作用不大。進(jìn)一步支持了假設(shè)二。通過上述敏感性測試發(fā)現(xiàn)，本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

五、實(shí)證研究結(jié)論與政策建議

（一）實(shí)證研究結(jié)論

1、上市公司較高等級的信息披露考評可以降低其銀行借款成本；

2、在國有上市公司中信息披露考評與銀行借款成本之間不存在顯著性關(guān)系，在民營性質(zhì)的上市公司的信息披露考評與銀行借款成本之間存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）政策建議

1、進(jìn)一步完善信息披露考評體系；2、擴(kuò)大信息披露考評的社會(huì)影響；3、弱化國有上市公司行政化運(yùn)行模式。（作者單位：天津財(cái)經(jīng)大學(xué)）