陳秀蘭

[摘要]利率是資金的價(jià)格。利率市場(chǎng)化的實(shí)質(zhì)是資金價(jià)格的決定權(quán)交給市場(chǎng)，由市場(chǎng)主體自主決定的過(guò)程。盡管我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中取得了顯著成效，但在資金價(jià)格“雙軌”格局下，“負(fù)利率”造成居民陷入資產(chǎn)選擇困境以及商業(yè)銀行資產(chǎn)和負(fù)債業(yè)務(wù)的“表外化”風(fēng)險(xiǎn)，凸顯市場(chǎng)上存在嚴(yán)重的利率失衡現(xiàn)象。本文對(duì)我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中居民資產(chǎn)選擇現(xiàn)狀及其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)進(jìn)行介紹。

[關(guān)鍵詞]利率市場(chǎng)化；錢(qián)荒；銀行理財(cái)產(chǎn)品；宏觀；經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

一、引言

十二五規(guī)劃綱要明確指出把經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整作為加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的主攻方向，構(gòu)建擴(kuò)大內(nèi)需長(zhǎng)效機(jī)制，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向依靠消費(fèi)、投資、出口協(xié)調(diào)拉動(dòng)轉(zhuǎn)變。生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大、經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展需要利率市場(chǎng)化的支撐。

二、利率市場(chǎng)化進(jìn)程中的居民資產(chǎn)選擇

1996年，中國(guó)利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程正式啟動(dòng)。中國(guó)利率市場(chǎng)化改革的目標(biāo)是，讓市場(chǎng)在人民幣利率的形成和變動(dòng)發(fā)揮基礎(chǔ)性作用。中國(guó)利率市場(chǎng)化改革的順序?yàn)椋合确砰_(kāi)貨幣市場(chǎng)利率和債券市場(chǎng)利率，再放開(kāi)金融機(jī)構(gòu)的貸款利率，然后放開(kāi)金融機(jī)構(gòu)的存款利率。其中，存貸款利率市場(chǎng)化的順序?yàn)椋合韧鈳?、后本幣；先貸款，后存款；先長(zhǎng)期，后短期；先大額，后小額。到2011年，中國(guó)利率市場(chǎng)化改革基本實(shí)現(xiàn)了貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的利率市場(chǎng)化以及“貸款利率管下限、存款利率管上限”的階段性目標(biāo)。但我國(guó)利率未實(shí)現(xiàn)完全市場(chǎng)化。

隨著社會(huì)財(cái)富的總體分配格局迅速向居民個(gè)人傾斜，我國(guó)居民經(jīng)濟(jì)行為已客觀上存在著資產(chǎn)選擇問(wèn)題，而居民資產(chǎn)選擇行為也正逐漸對(duì)社會(huì)資金流動(dòng)格局和資金資源的配置產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響，尤其是居民對(duì)金融資產(chǎn)的選擇行為。

在2012年舉行的中美第四輪戰(zhàn)略與經(jīng)濟(jì)對(duì)話(huà)中，周曉川指出金融市場(chǎng)上的重要價(jià)格應(yīng)主要由市場(chǎng)決定，資源配置的有效性取決于市場(chǎng)對(duì)價(jià)格的作用，而利率市場(chǎng)化則是解決所有問(wèn)題的核心。因此，利率市場(chǎng)化進(jìn)程中居民金融資產(chǎn)選擇行為會(huì)發(fā)生根本性的轉(zhuǎn)變。

三、我國(guó)居民金融資產(chǎn)選擇現(xiàn)狀及基本特征

深入分析上表可以看出，當(dāng)前我國(guó)居民資產(chǎn)選擇行為表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面的明顯特征：

第一，居民擁有的金融資產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)大，發(fā)展迅猛。居民的金融資產(chǎn)選擇行為受個(gè)人可支配收入的影響，而個(gè)人可支配收入由GDP決定。通過(guò)分析，可以看出，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)居民金融資產(chǎn)的數(shù)量不斷增加，我國(guó)居民金融資產(chǎn)選擇行為不斷完善。

第二，可供居民選擇的資產(chǎn)形式不斷增加、種類(lèi)日益繁多。從上表可以看出，1978年以來(lái)，我國(guó)居民的資產(chǎn)構(gòu)成已趨于多樣化。從完整的意義上說(shuō)，居民的財(cái)富主要表現(xiàn)為實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)兩個(gè)方面。其中，居民金融資產(chǎn)是一種能夠?yàn)槠鋷?lái)經(jīng)濟(jì)收益的資產(chǎn)。它指居民持有的金融債權(quán)及權(quán)益性憑證形式資產(chǎn)，包括現(xiàn)金、各種儲(chǔ)蓄存款、各種債券和股票、保險(xiǎn)基金、理財(cái)產(chǎn)品等，其數(shù)量與結(jié)構(gòu)在很大程度上受市場(chǎng)利率波動(dòng)影響、反映一國(guó)經(jīng)濟(jì)金融化水平。

第三，居民的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)極不合理，資產(chǎn)選擇渠道相對(duì)狹窄，儲(chǔ)蓄存款占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。各種有價(jià)證券和保險(xiǎn)資產(chǎn)雖然從無(wú)到有，并不斷擴(kuò)大，但所占份額偏低。

四、宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

第一， 居民的資產(chǎn)選擇行為深刻影響著貨幣流通速度的變化。

如果深入分析居民的資產(chǎn)選擇行為，就能更好地了解和把握貨幣流通速度V的內(nèi)涵，更好地理解馬克思的貨幣必要量理論。因?yàn)椋用竦馁Y產(chǎn)選擇行為強(qiáng)烈地影響著v的變化軌跡。具體來(lái)說(shuō)，居民資產(chǎn)選擇行為對(duì)貨幣流通速度的影響主要受以下幾個(gè)因素的制約：

（1）金融市場(chǎng)的發(fā)育程度。一個(gè)完善的金融市場(chǎng)必然給居民提供了一個(gè)根據(jù)安全性、流動(dòng)性與盈利性三結(jié)合原則靈活、便捷地作出資產(chǎn)選擇的廣闊空間。這時(shí)，居民的資產(chǎn)選擇行為將對(duì)貨幣流通速度帶來(lái)正反兩方面的影響。一方面，隨著日益完善的金融市場(chǎng)上提供了越來(lái)越多的金融工具，貨幣功能也就不斷擴(kuò)展了，人們持有貨幣不僅是為了實(shí)現(xiàn)日常的交易動(dòng)機(jī)，這時(shí)貨幣還開(kāi)始發(fā)揮資產(chǎn)的保值、增值功能，人們開(kāi)始保留一定數(shù)量的貨幣余額，作為金融證券交易的準(zhǔn)備金。同時(shí)游離于不同金融資產(chǎn)之間的貨幣數(shù)量也會(huì)增加，因此將造成貨幣需要量增加，貨幣流通速度減慢。但與此同時(shí)，由于金融工具的不斷創(chuàng)新，貨幣與其他金融資產(chǎn)的替代作用更臻加強(qiáng)，從整體上看，此時(shí)居民的資產(chǎn)調(diào)整、組合頻率必然加快，這又在另一方面促使著v加快?？梢?jiàn)，金融市場(chǎng)的發(fā)育內(nèi)在產(chǎn)生著使V起相互“沖銷(xiāo)”的作用。

但最終的結(jié)果到底是使V加快了，還是減緩了呢？一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)金融工具創(chuàng)新速度加快，居民金融資產(chǎn)投資意識(shí)加強(qiáng)，投資行為較為成熟時(shí)，v是趨于加快的。從有關(guān)的統(tǒng)計(jì)資料看，多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家v是相對(duì)穩(wěn)定的或趨于加快，并且同大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家v持續(xù)緩慢下降形成鮮明的對(duì)比，就說(shuō)明了這一點(diǎn)。

另外，如果金融市場(chǎng)落后，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)處于“割裂”狀態(tài)，內(nèi)部融資占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，居民缺少在直接融資市場(chǎng)上的資產(chǎn)選擇行為，這時(shí)，貨幣將更多地滯留在居民手中，或準(zhǔn)備用于儲(chǔ)蓄存款或準(zhǔn)備用于購(gòu)買(mǎi)消費(fèi)品。這樣，當(dāng)其他條件不變時(shí)，v是趨緩下降的。

（2）居民實(shí)業(yè)投資的規(guī)模和比例。居民尋求剩余貨幣增值的途徑除了一部分進(jìn)行金融資產(chǎn)投資和實(shí)物投資外，還常常用于實(shí)業(yè)投資，這就往往要求持有相當(dāng)數(shù)量的貨幣，才能應(yīng)付日常的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)支出。用于經(jīng)營(yíng)性的鋪墊資金隨生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大而增加。同時(shí)，由于在現(xiàn)代商品經(jīng)濟(jì)中，存在著許多不確定因素，要求居民保留一定數(shù)量的貨幣余額以防不測(cè)。這樣，居民實(shí)業(yè)投資的規(guī)模越大，需要持有的貨幣資產(chǎn)就越多，這無(wú)疑減緩了貨幣流通速率。

（3）制度變遷狀況。當(dāng)社會(huì)處于經(jīng)濟(jì)性的或不穩(wěn)定的制度變革環(huán)境中，市場(chǎng)的不確定因素將增加。如住房制度從配給制到商品化的改革等將引起人們持幣行為和動(dòng)機(jī)、儲(chǔ)蓄行為和動(dòng)機(jī)發(fā)生明顯的變化，用于和備用于住房、養(yǎng)老、醫(yī)療健康、子女教育和防備失業(yè)等的意向?qū)⒚黠@增加。因此，貨幣的沉淀數(shù)量就會(huì)相應(yīng)增加，貨幣流通速度的加速就會(huì)受到阻礙。

（4）經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的“泡沫”程度。當(dāng)資金運(yùn)動(dòng)嚴(yán)重背離了商品實(shí)物運(yùn)動(dòng)和社會(huì)再生產(chǎn)運(yùn)動(dòng)時(shí)，泡沫經(jīng)濟(jì)就出現(xiàn)了。這時(shí)，投機(jī)因素將被高高掀起，主要表現(xiàn)為證券交易市場(chǎng)上的換手率急劇抬高，交易量將迅猛上漲，商品市場(chǎng)上的投機(jī)倒把行為泛濫，“倒?fàn)敗睓M行，商品流通速度加快，而用之于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域的貨幣被大量抽走，在這樣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，居民狂熱的證券投機(jī)和對(duì)耐用消費(fèi)品搶購(gòu)、倒賣(mài)的資產(chǎn)選擇行為將進(jìn)一步助長(zhǎng)了“泡沫”程度。這樣，本已加速運(yùn)行的貨幣將被居民進(jìn)一步推動(dòng)，V也就不斷趨于加快了。

總之，居民的資產(chǎn)選擇行為對(duì)貨幣流通速度的影響是多方面的，復(fù)雜的。

第二，居民的資產(chǎn)選擇行為強(qiáng)化了貨幣供應(yīng)的內(nèi)生性，大大增加了測(cè)算貨幣供應(yīng)量的難度。

（1）居民資產(chǎn)選擇行為對(duì)貨幣供應(yīng)內(nèi)生性的強(qiáng)化作用最明顯的還是體現(xiàn)在對(duì)貨幣乘數(shù)的影響甚至決定上面。我們知道，在貨幣供給的程式中，

貨幣乘數(shù)K=k=（Rc+1）/（Rd+Re+Rc）

（Rd表示活期存款的法定準(zhǔn)備金率，Rt表示定期存款的法定準(zhǔn)備金率，t表示轉(zhuǎn)化的定期存款占活期存款的比重，e表示超額準(zhǔn)備金率，c表示現(xiàn)金漏損率即通貨率），式中的Rd、Rt、t、e、c等變量決定著貨幣乘數(shù)的變化，而居民的資產(chǎn)選擇行為都會(huì)影響到這些變量甚至起決定使用，從而通過(guò)引起貨幣乘數(shù)的變化而影響著貨幣供應(yīng)量的變化。

（2）居民日益興起的資產(chǎn)選擇行為通過(guò)促使著金融工具和金融機(jī)構(gòu)的不斷創(chuàng)新而強(qiáng)化著貨幣供應(yīng)的內(nèi)生性。隨著經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，金融機(jī)構(gòu)多樣化的進(jìn)程也就日趨加快，原有的和新生的種種金融機(jī)構(gòu)不斷地創(chuàng)造出形式繁多的貨幣替代品，如電子資金轉(zhuǎn)帳、電話(huà)付帳業(yè)務(wù)等，并且侵入商業(yè)銀行傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)范圍，使得銀行與非銀行的差別日益模糊，貨幣與“準(zhǔn)貨幣”也難以分辨。金融機(jī)構(gòu)和金融工具的多樣化促使著形形色色的非銀行金融機(jī)構(gòu)也在信用創(chuàng)造過(guò)程中扮演著重要角色，并對(duì)貨幣的演變發(fā)展，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)格局，對(duì)貨幣政策的效果，乃至對(duì)經(jīng)濟(jì)總量和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)都發(fā)生了不應(yīng)低估的作用，同時(shí)促使著社會(huì)閑散資金得到更充分的利用。多樣化帶來(lái)了資金流動(dòng)的進(jìn)一步復(fù)雜化，央行對(duì)貨幣供應(yīng)的控制也就更加艱難了。居民的資產(chǎn)選擇行為在這一過(guò)程中起著推波助瀾的重要影響。

居民擁有的資產(chǎn)規(guī)模的不斷擴(kuò)大和資產(chǎn)選擇行為的不斷興起，足以對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行產(chǎn)生全方面的影響。在以市場(chǎng)作為配置社會(huì)資源的基礎(chǔ)性手段的制度框架下，隨著貨幣深化的日趨演進(jìn)，和著商品經(jīng)濟(jì)規(guī)律內(nèi)在推動(dòng)著的市場(chǎng)深化的經(jīng)濟(jì)背景，資金資源的配置格局必然發(fā)生相應(yīng)的變化，以致引起對(duì)金融重構(gòu)的強(qiáng)烈要求。在這一過(guò)程中，作為一個(gè)重要的經(jīng)濟(jì)主體——居民的資產(chǎn)選擇行為正在扮演著越來(lái)越重要的催化功能角色。其中的原因是，日益興起的居民資產(chǎn)選擇行為已對(duì)社會(huì)資金流動(dòng)格局和資金資源的配置方式產(chǎn)生了深刻的影響甚至帶來(lái)了嬗變。

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