田廣　侍衛(wèi)剛

摘 要：自從1993年以來，我國股票市場得到了長足的發(fā)展，同時，股票市場本身的效率也在發(fā)生著劇烈的變化。本文將采用GARCH（1，1）-M模型，對中國和美國股票市場弱式有效進行比較分析。

關(guān)鍵詞：市場有效性假說；弱式有效；GARCH（1，1）-M模型

一、市場有效性假說理論框架

國內(nèi)學(xué)者關(guān)于我國股票市場有效性的實證研究主要有：吳世農(nóng)（1994）對滬深股票市場1992年～1993年特定股票日收盤價和收盤綜指進行研究，發(fā)現(xiàn)自相關(guān)系數(shù)顯著，市場無效。俞喬（1994）采用隨機游走模型檢驗滬深股市綜指收益率，得出市場無效的結(jié)論。陳小悅（1997）采用單位根檢驗滬深股市若干只股票日收益率和周收益率，結(jié)論是滬市1993年以前股票市場無效，1993年之后達到弱式有效，深市已經(jīng)達到弱式有效。許滌龍（2001）對上證綜指1997年～2001年二季度日收盤價采用序列相關(guān)分析，認為我國股市達到弱式有效。劉熀松、黃國祥（2005）用EGARCH模型對1990年12月19日～2004年10月22日上證綜指收益率的波動性進行分析，結(jié)果表明我國股票市場還未達到弱式有效。

從中國學(xué)者所做的實證檢驗看，以1993年為分界點，1993年前的研究數(shù)據(jù)得出的檢驗結(jié)果是收益率存在明顯自相關(guān)，市場是無效的，而此后的研究大多支持市場達到了弱式有效。這表明中國股市存在明顯的階段性變化，正在逐漸向有效市場收斂。

由于大多數(shù)學(xué)者認為目前中國的股票市場還未達到弱式有效市場，所以本文采用檢驗弱式有效市場的實證方法檢驗中國股票市場的弱式有效性。文章中采用GARCH（1，1）-M模型對2006年～2011年上證綜指、深證成指和標準500指數(shù)日收益率進行擬合，研究中國股票市場效率并且在最后對中國和美國股市有效性進行比較

二、弱式有效市場檢驗方法

（1）序列自相關(guān)分析：當股票收益率前后存在相互影響時，或者說利用歷史信息可以預(yù)測未來股票收益率時，市場是未到達Fama定義的弱式有效性的。

（2）游程檢驗：給價格序列的每一次變化都定義一個符號，例如當價格上漲一次時記錄一個（+）號，價格下跌一次時記錄一個（-）號。由此可以得到一串加減號組成的序列，將由相同符號組成的序列定義為一個游程。

（3）單位根檢驗：單位根檢驗通常用于檢驗金融時間序列數(shù)據(jù)是否平穩(wěn)，這里用于檢驗弱式有效市場。

三、實證部分

1.從均值方程上比較

在美國股市的收益率rt方程中，rt-1的系數(shù)具有統(tǒng)計的顯著性，說明美國股市收益率與前一天收益率相關(guān)性較強，而與之前的收益率相關(guān)性不大，表明前一天的信息還沒有全部反映在當天的股票價格上；相比而言，我國股市收益率與76天和36天之前的收益率還存在顯著相關(guān)，說明我國股票市場的價格對信息變化的反應(yīng)不夠敏感，信息在傳導(dǎo)時存在嚴重時滯，股票價格沒有達到完全反應(yīng)所有歷史信息。

2.擬合GARCH（1，1）-M模型

（1）三個市場GARCH（1，1）-M模型的RESID（-1）2+GARCH

（-1）<1，且方差項系數(shù)為正，證明模型是平穩(wěn)的，能夠?qū)ζ溥M行各項檢驗。RESID（-1）2+GARCH（-1）可以用來衡量信息沖擊對于收益率所帶來的影響的持續(xù)性，和值越大，說明信息的反應(yīng)函數(shù)是以很慢的速度衰減的，信息對于價格有長久的影響。三個市場的RESID（-1）2+GARCH（-1）都比較大，說明信息對于股票價格的影響是長遠的。

（2）GARCH（-1）值反映了股市波動的記憶性，當01時，說明系統(tǒng)本身會放大前期波動。從表7，8，9可以看出，三個市場的值分別為0.911054，0.940130，0.956005，美國市場的值最小，說明市場的波動性之間更趨向于獨立，之前的波動對之后的波動影響比國內(nèi)的要小。這里對應(yīng)于弱式有效市場的定義，歷史信息的波動對我國股票市場的影響比美國市場要大，由此說明我國股票市場效率更低。

（3）RESID（-1）2項系數(shù)反應(yīng)了外部沖擊對股市波動的影響程度，同時也反映了市場對于信息的反應(yīng)速度，RESID（-1）2值越大表明股市對于新信息的反應(yīng)速度越快，信息的擴散渠道越暢通。從表7，8，9可以看出，三個市場的值分別為0.081880，0.046828，0.030712，說明信息在美國市場中傳播的速度更快，美國市場更有效。從標普的峰度上亦可以看出，其尖峰厚尾的特點表明股價發(fā)生過劇烈波動。相比較而言，我國股市收益率相對于美國股市來說對于不利信息的反應(yīng)不足。

參考文獻：

[1]吳世農(nóng).上海股票市場效率的分析與評價.投資研究，1994，（8）：44-47.

[2]俞喬.市場有效、周期異常與股價波動—對上海深圳股票市場的實證分析.經(jīng)濟研究，1994（9）：43-50.

[3]陳小悅，陳曉，顧斌.中國股市弱式效率的實證研究.會計研究，1997，（9）：13-17.

[4]許滌龍，王坷英.上海股市有效性與可預(yù)測性并存的實證研究.經(jīng)濟問題，2001（11）：2-4.

[5]劉熀松，黃國祥.中國股市定價功能效率研究.上海經(jīng)濟研究，2005，（11）：71-80.

[6]王云云.上海股市弱勢有效性檢驗.北方經(jīng)濟，2009，（2）：73-74.

[7] Ruey S.Tsay.Analysis of Financial Time Series[M].Chicago：Wiley Press，2010（8）.

[8] 謝家泉，楊招軍.基于GARCH模型的股票市場有效性研究[J].統(tǒng)計與信息論壇，2005（5）

作者簡介：

田廣（1991—）男，漢族，北京市人，碩士，單位：中央財經(jīng)大學(xué) ，碩士研究生在讀，研究方向：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學(xué)。

侍衛(wèi)剛（1990—）男，漢族，江蘇連云港人，碩士，單位：中央財經(jīng)大學(xué) ，碩士研究生在讀，研究方向：國民經(jīng)濟學(xué)。

（作者單位：中央財經(jīng)大學(xué)大學(xué)）