桂浩明

雖然供給側(cè)改革提出的時(shí)間并不長(zhǎng)，但它不僅是當(dāng)前市場(chǎng)的熱詞，也是各界關(guān)注的重點(diǎn)。對(duì)于廣大的投資人來(lái)說(shuō)，由于它將深刻影響資本市場(chǎng)，因此需要認(rèn)真研究。

凱恩斯理論受到挑戰(zhàn)

長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)處于短缺經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，因此從宏觀調(diào)控的角度來(lái)說(shuō)，主要就是進(jìn)行需求側(cè)的管理與協(xié)調(diào)，盡可能地滿足市場(chǎng)需求。在這個(gè)模式下j經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)了圍繞需求，并且以需求拉動(dòng)為核心的特征。市場(chǎng)需求最大、最旺盛的，往往也就是會(huì)重點(diǎn)發(fā)展的。三十多年來(lái)，中國(guó)經(jīng)歷了從家電到住房及汽車等產(chǎn)品的排浪式消費(fèi)過(guò)程，與之相對(duì)應(yīng)的，也就是這些行業(yè)的高速增長(zhǎng)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)得以長(zhǎng)期保持很高的速度，總量能夠進(jìn)入到世界前二，無(wú)疑與這種需求拉動(dòng)（包括內(nèi)需和外需，以及滿足需求而進(jìn)行的投資）有著密切的關(guān)系。但問(wèn)題在于。隨著經(jīng)濟(jì)規(guī)模的不斷擴(kuò)張，逐漸出現(xiàn)相關(guān)需求飽和乃至產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題，并且日漸嚴(yán)重。就以鋼鐵為例，中國(guó)一個(gè)國(guó)家的產(chǎn)量占到了世界的一半以上，產(chǎn)能大幅度超過(guò)產(chǎn)量，產(chǎn)量又顯著超過(guò)內(nèi)外需求，導(dǎo)致出口屢屢受到反傾銷調(diào)查，國(guó)內(nèi)銷售價(jià)格則不斷走低，生產(chǎn)企業(yè)大面積虧損。顯然，繼續(xù)沿用原有的發(fā)展模式，已經(jīng)無(wú)法適應(yīng)新的形勢(shì)與環(huán)境，單靠需求側(cè)管理無(wú)法解決經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展問(wèn)題。所謂的供給側(cè)改革，就是在這樣的背景下提出來(lái)的。

上世紀(jì)70年代后期，西方經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)滯漲，傳統(tǒng)的凱恩斯經(jīng)濟(jì)理論受到挑戰(zhàn)，一批學(xué)者提出了“新供給學(xué)派”的觀點(diǎn)，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)滯漲并非需求不足，而是供給發(fā)生了問(wèn)題。具體來(lái)說(shuō)，就是不該生產(chǎn)的生產(chǎn)太多，以至賣不出去；而市場(chǎng)真正需要的東西又太少，結(jié)果引發(fā)了通脹。里根在當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)后，為推動(dòng)經(jīng)、濟(jì)j在相當(dāng)程度上接納了新供給學(xué)派的理論，通過(guò)減少政府管制的方式，大力推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新，生產(chǎn)符合市場(chǎng)需求的產(chǎn)品，進(jìn)而創(chuàng)造新的市場(chǎng)需求。為達(dá)到這一目標(biāo)，盡管政府并不主動(dòng)去刺激需求，但通過(guò)實(shí)質(zhì)性減稅等措施，提高企業(yè)及員工的積極性，來(lái)實(shí)行經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張。后人把里根的這些做法概括為“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”，雖然它與典型意義上的新供給學(xué)派還是有所差異，但人們?nèi)匀灰暺錇楣┙o經(jīng)濟(jì)理論的一次實(shí)踐。應(yīng)該說(shuō)，這個(gè)實(shí)踐還是取得了很大的成功。然而在美國(guó)經(jīng)濟(jì)明顯復(fù)蘇后，供給經(jīng)濟(jì)理論沒(méi)有繼續(xù)得到進(jìn)一步的推廣，因而它至今也沒(méi)有被認(rèn)為是西方最主流的經(jīng)濟(jì)學(xué)派。但不管怎樣，從供給角度出發(fā)解決問(wèn)題的思路，還是給后人帶來(lái)了很多啟發(fā)。

為什么提出供給側(cè)改革

當(dāng)今的中國(guó)為什么要提出供給側(cè)改革？最根本的原因在于原先那種通過(guò)刺激需求來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的做法，邊際效應(yīng)遞減，難以為續(xù)。為應(yīng)對(duì)1997年的亞洲金融危機(jī)，中國(guó)在提出人民幣不貶值的同時(shí)，大力擴(kuò)大內(nèi)需，成功地渡過(guò)了難關(guān)，在國(guó)際上樹(shù)立起負(fù)責(zé)任大國(guó)形象，與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也更上一層樓。2008年次貸危機(jī)發(fā)生以后，中國(guó)通過(guò)出臺(tái)增加4萬(wàn)億基礎(chǔ)設(shè)施投資等系列措施，有效地刺激了經(jīng)濟(jì)，不但拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)總量上臺(tái)階，也進(jìn)一步提高了中國(guó)在國(guó)際舞臺(tái)上的地位。然而，這個(gè)時(shí)候開(kāi)始出現(xiàn)了新的問(wèn)題，即經(jīng)澆總量已經(jīng)很大，繼續(xù)擴(kuò)張的空間相對(duì)有限，很多產(chǎn)品不但國(guó)內(nèi)市場(chǎng)飽和，國(guó)際市場(chǎng)的增長(zhǎng)余地也不大了。顯然，簡(jiǎn)單地依靠刺激需求的政策，已經(jīng)遇到了瓶頸?？蓳Q個(gè)角度來(lái)看，市場(chǎng)上又還有大量的需求沒(méi)有得到滿足，別的不說(shuō)，中國(guó)居民每年出境旅游購(gòu)物的消費(fèi)高達(dá)2000多億美元，這其中相當(dāng)數(shù)量是普通消費(fèi)品。而國(guó)人之所以合近求遠(yuǎn)到境外購(gòu)買(mǎi)，除了價(jià)格因素，更多的還是因?yàn)槠滟|(zhì)量、款式更加符合需求。這就表明，我們的供給盡管很豐富，但也存在著不足。通過(guò)對(duì)供給側(cè)的改革，能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展打開(kāi)新的空間。

結(jié)合中國(guó)的實(shí)際，現(xiàn)在的供給側(cè)改革，主要是體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一個(gè)是去產(chǎn)能，也就是對(duì)過(guò)剩產(chǎn)能進(jìn)行壓縮，以緩解相關(guān)行業(yè)的供求矛盾，解決社會(huì)資源的有效利用問(wèn)題；另一個(gè)是通過(guò)減稅等方式，鼓勵(lì)創(chuàng)新，在更高層次上滿足社會(huì)需要。一段時(shí)間來(lái)，有關(guān)方面強(qiáng)調(diào)壓縮產(chǎn)能，關(guān)?！敖┦髽I(yè)”，同時(shí)提倡“大眾創(chuàng)業(yè)”和“萬(wàn)眾創(chuàng)新”，就是供給側(cè)改革理念的具體體現(xiàn)。

對(duì)資本市場(chǎng)的影響

資本市場(chǎng)對(duì)于供給側(cè)改革無(wú)疑是最敏感的，因?yàn)檫@項(xiàng)改革將對(duì)其發(fā)展產(chǎn)生深刻的影響，既帶來(lái)了挑戰(zhàn)，同時(shí)也提供了機(jī)會(huì)。2009年以來(lái)，中國(guó)股市低迷了很長(zhǎng)時(shí)間，雖然在2015年一度有所上漲，但暴跌接踵而至。股市之所以不振，原因當(dāng)然是多方面的，但不可否認(rèn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)有著密切的關(guān)系。中國(guó)股市的上市公司主要分布在傳統(tǒng)行業(yè)，上中游基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的主要企業(yè)，大部分都上市了c在這些企業(yè)普遍遭遇產(chǎn)品供大于求的困難時(shí)，效益必然會(huì)受到影響，傳導(dǎo)到股市上，自然就是其股價(jià)的相對(duì)疲弱。這種狀況在2015年表現(xiàn)得更為突出，鋼鐵、煤炭、水泥、石油化工、有色金屬、水路航運(yùn)等行業(yè)，利潤(rùn)均大幅度下降，有的更是大面積虧損。顯然，在這樣的背景下，股市很難有好的表現(xiàn)。從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，也的確需要由供給側(cè)改革來(lái)推動(dòng)。

有一段時(shí)間，股市上出現(xiàn)了鋼鐵、煤炭等板塊的上漲，有輿論就認(rèn)為這就是供給側(cè)改革在市場(chǎng)上的體現(xiàn)。應(yīng)該說(shuō)，這是存在問(wèn)題的。前面已經(jīng)提到，現(xiàn)在供給側(cè)改革的一個(gè)重點(diǎn)是去產(chǎn)能，而這將是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，需要付出一定的投入（譬如企業(yè)關(guān)停所產(chǎn)生的成本），因此很難想象在去產(chǎn)能還剛剛開(kāi)始的時(shí)候，就會(huì)出現(xiàn)相關(guān)行業(yè)股票的大漲。所以，這種上漲，只能是炒概念，是一種短期的投機(jī)行為。其實(shí)，這里的投資看點(diǎn)在于當(dāng)去產(chǎn)能有了較大的進(jìn)展以后，一方面供求關(guān)系緩和，另一方面行業(yè)集中度得到提高，這樣優(yōu)勢(shì)企業(yè)才能夠獲得一定的機(jī)會(huì)。只是，這絕對(duì)不是短時(shí)間就能夠做到的事情。當(dāng)然，由于去產(chǎn)能的實(shí)施，很可能導(dǎo)致一些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型，退出原來(lái)的行業(yè)，進(jìn)軍新興產(chǎn)業(yè)，從而給股市帶來(lái)了想象空間。因?yàn)檫@將導(dǎo)致大量的資產(chǎn)重組和收購(gòu)兼并的進(jìn)行，而這些無(wú)疑是投資者所歡迎的。因此，在筆者看來(lái)，供給側(cè)改革中去產(chǎn)能這一環(huán)節(jié)對(duì)股市的影響重點(diǎn)并不是原有行業(yè)景氣程度的改善，而是由此引發(fā)的企業(yè)資產(chǎn)重組。

創(chuàng)新帶來(lái)機(jī)會(huì)

至于供給側(cè)改革的另外一個(gè)主要環(huán)節(jié)，即支持創(chuàng)新，這在近幾年也是—直在提的，其核心就是通過(guò)創(chuàng)新發(fā)展來(lái)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，改變?cè)鲩L(zhǎng)模式。雖然中國(guó)的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展遇到了瓶頸，但新經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)空間巨大，而且即便是傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)，也有機(jī)會(huì)通過(guò)改革適應(yīng)新的市場(chǎng)需求。舉個(gè)汽車行業(yè)的例子，在經(jīng)過(guò)連續(xù)十多年的爆發(fā)式增長(zhǎng)后，現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)汽車的需求增長(zhǎng)放緩，行業(yè)景氣度下降。但是新能源汽車則在各種因素推動(dòng)下正加速發(fā)展，因此切入新能源汽車的企業(yè)，和傳統(tǒng)汽車企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r就完全不同。當(dāng)然，搞新能源汽車，就需要大力度的技術(shù)乃至理念上的創(chuàng)新。進(jìn)一步說(shuō)，如果今后無(wú)人駕駛汽車技術(shù)成熟并且得到推廣，那么由此將創(chuàng)造出全新的需求，其發(fā)展空間將是十分巨大的。所以，創(chuàng)新會(huì)帶來(lái)機(jī)會(huì)，資本市場(chǎng)也有能力為這種創(chuàng)新提供多方面的支持，包括對(duì)新產(chǎn)業(yè)的培育與孵化，以及對(duì)進(jìn)入創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)企業(yè)的融資支持等等。當(dāng)然，市場(chǎng)本身也將因此而受益。創(chuàng)新企業(yè)會(huì)成為市場(chǎng)中的黑馬，形成財(cái)富效應(yīng)，進(jìn)而為市場(chǎng)的繁榮與活躍打下良好的基礎(chǔ)。

我們說(shuō)，供給側(cè)改革是項(xiàng)巨大的系統(tǒng)工程，現(xiàn)在才剛剛開(kāi)始，今后還有很長(zhǎng)的路要走，有許多新的問(wèn)題需要解決。而它的進(jìn)程，對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)又將產(chǎn)生舉足輕重的作用，不但會(huì)引導(dǎo)新的操作題材的出現(xiàn)，也會(huì)給市場(chǎng)的健康運(yùn)行注入活力。畢竟，只有實(shí)體經(jīng)濟(jì)真正走出了低谷，股市才會(huì)有良性運(yùn)行的條件。所以，投資者不但要從操作層面挖掘供給側(cè)改革所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)，更要從戰(zhàn)略角度認(rèn)識(shí)供給側(cè)改革對(duì)市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展的深刻影響。某種意義上也可以說(shuō)，股市的健康發(fā)展，將與供給測(cè)改革緊密地聯(lián)系在一起。