一創(chuàng)摩根投行部總經(jīng)理王學(xué)斌：不良資產(chǎn)證券化與正常資產(chǎn)證券化的區(qū)別

不良資產(chǎn)證券化與正常資產(chǎn)證券化的區(qū)別，主要體現(xiàn)在以下幾個方面。

一是基礎(chǔ)資產(chǎn)性質(zhì)不同。一般資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的資產(chǎn)構(gòu)成主要為正常類貸款，有些項目中也包含少許關(guān)注類貸款。但不良資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)構(gòu)成主要為貸款五級分類中的后三類，其中以次級、可疑類貸款居多。

二是參與機(jī)構(gòu)不同。與正常資產(chǎn)證券化相比，不良資產(chǎn)證券化的參與機(jī)構(gòu)中會有專業(yè)的資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)，以促進(jìn)不良貸款的回收。此外，在部分項目中，會引入專業(yè)的評估機(jī)構(gòu)對不良貸款，特別是不良貸款項下的抵押物進(jìn)行估值，從而為不良貸款定價提供依據(jù)，而這些在正常資產(chǎn)證券化中通常不需要。

三是現(xiàn)金流測算方法與機(jī)制設(shè)置存在一定差別。在不良資產(chǎn)證券化中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的不良特性、估值定價及現(xiàn)金流回收時間是交易各方最關(guān)注的因素。對于不良資產(chǎn)，由于已經(jīng)發(fā)生違約事實，因此在現(xiàn)金流測算過程中不需將違約率作為主要考慮因素（但債務(wù)重組的貸款仍需考慮），而是要把貸款最終回收率作為最關(guān)鍵因素，同時還要考慮回收過程中涉及的司法成本、處置效率、區(qū)域經(jīng)濟(jì)、個性因素，從而更為精確地確認(rèn)回收時間分布。這與正常資產(chǎn)證券化，比如對公企業(yè)貸款證券化現(xiàn)金流測算時會重點考慮借款人資信狀況，以及現(xiàn)金流測算時的隨機(jī)模擬都有較大差別。另外，在現(xiàn)金流管理機(jī)制上也存在一定區(qū)別?？紤]到不良資產(chǎn)的回收安排，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的收益支付頻率通常以半年為單位，因為若是按月或季度來支付并不符合不良貸款回收歸集的實際情況。在現(xiàn)金流償付方面，不良資產(chǎn)證券化通常還設(shè)置對資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)的激勵機(jī)制，這樣做不但是為了防范交易中可能存在的道德風(fēng)險，而且也是希望能最大限度地提高基礎(chǔ)資產(chǎn)的回收率，以確保投資者的利益。

四是信息披露、流動性支持以及后續(xù)的做市安排不同。例如，由于不良資產(chǎn)的特殊性，不良資產(chǎn)的內(nèi)部流動性設(shè)置與外部流動性支持就顯得更為必要。不良資產(chǎn)證券化在內(nèi)部流動性儲備賬戶資金提取額度上通常要高于正常資產(chǎn)證券化（目前很多正常資產(chǎn)證券化交易流動性儲備賬戶提取金額為零），而不良資產(chǎn)證券化的流動性儲備賬戶一般會提取較大額的資金儲備，以防止不良資產(chǎn)回收現(xiàn)金流短缺而難以如期足額支付優(yōu)先級投資者的收益。有些不良資產(chǎn)證券化交易還設(shè)置了由大型資產(chǎn)管理公司提供外部流動性支持，而這些在正常資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中通常不設(shè)置。

中信信托投行部總經(jīng)理施堅：從信托角度看不良資產(chǎn)證券化

今年我國重啟不良資產(chǎn)證券化，通過更靈活的金融工具可以在一定程度上緩解不良資產(chǎn)積累。雖然只是剛剛開始，發(fā)行量不大，但卻有著重要意義。下面我結(jié)合業(yè)務(wù)實踐，就不良資產(chǎn)證券化談幾點體會。

首先，在不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，銀行所提供的入池資產(chǎn)一定要有可處置性，而不能完全是呆壞賬，這是業(yè)務(wù)推進(jìn)的重要前提。

其次，信托公司是資產(chǎn)隔離的受托人，同時又是不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行人，無論是操作責(zé)任還是聲譽(yù)風(fēng)險都會被市場高度關(guān)注。信托公司需在以下環(huán)節(jié)做到心中有數(shù)：一是全程參與盡職調(diào)查過程，并且與中介機(jī)構(gòu)聯(lián)手排除真正不可處置的不良資產(chǎn)。二是在產(chǎn)品設(shè)計過程中高度關(guān)注估值環(huán)節(jié)，估值結(jié)果會對資產(chǎn)池的打折率提供支撐。三是應(yīng)對貸款回收不確定性的挑戰(zhàn)。這種不確定性是指不良貸款回收只能估計一個時間范圍，需要設(shè)計一個資產(chǎn)的流動性支持賬戶，把該產(chǎn)品在后期管理階段超額回收的現(xiàn)金存到流動性支持賬戶中，以備不時之需。建議貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)對擔(dān)負(fù)不良資產(chǎn)催收職責(zé)的業(yè)務(wù)經(jīng)理給予特別的獎勵，比如與業(yè)績掛鉤的獎金或者與業(yè)績考核相關(guān)的價值提升等，都會對入池不良資產(chǎn)催收起到積極作用。

最后，估值是不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行的核心環(huán)節(jié)，需要有專業(yè)的、具有豐富經(jīng)驗的評級機(jī)構(gòu)提供支持。

德勤合伙人李燕：影響不良資產(chǎn)出表的關(guān)鍵因素分析

無論是做正常資產(chǎn)證券化，還是不良資產(chǎn)證券化，很多機(jī)構(gòu)都比較關(guān)心能否出表。因為真正實現(xiàn)出表有幾個好處：如果基礎(chǔ)資產(chǎn)是不良資產(chǎn)，出表可降低不良率；即使基礎(chǔ)資產(chǎn)不是不良資產(chǎn)，出表也會降低資產(chǎn)負(fù)債率；銀行通常會考慮資本占用問題，如果資產(chǎn)出表，資本占用也會相應(yīng)減少。

從出表的原理來看，不良資產(chǎn)證券化與正常資產(chǎn)證券化沒有差異，因為會計準(zhǔn)則的規(guī)定是相同的。在具體操作過程中，不良資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計、原始權(quán)益人是否參與購買等都會對能否出表產(chǎn)生重要影響。要在會計上實現(xiàn)出表，需要關(guān)注以下方面。

首先，要看架構(gòu)?，F(xiàn)在做資產(chǎn)證券化，通常會設(shè)立一個特殊目的實體（SPV）。從會計的角度看，并非資產(chǎn)直接賣到SPV就能出表。第一步，要看原始權(quán)益人（基礎(chǔ)資產(chǎn)出售方）是否對SPV擁有控制權(quán)。根據(jù)會計準(zhǔn)則的規(guī)定，判斷是否擁有控制權(quán)要考慮三個要素： 權(quán)利、可變收益、權(quán)利對可變收益的影響。如果原始權(quán)益人對SPV控制，會計上就要穿透SPV來分析是否出表，而不是簡單搞一個SPV，把貸款裝到SPV里就可以出表。第二步，要看收取現(xiàn)金流的權(quán)利是否轉(zhuǎn)移了。一般在資產(chǎn)證券化實務(wù)中，通常會安排由原來的貸款機(jī)構(gòu)提供代收服務(wù)，原始權(quán)益人保留了收取現(xiàn)金流的權(quán)利，所以要進(jìn)行過手測試。如果貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)收到款項能及時給付，滿足過手測試，那么就進(jìn)入下一個非常重要的環(huán)節(jié)，就是進(jìn)行風(fēng)險報酬是否轉(zhuǎn)移的測試。一般只有轉(zhuǎn)讓幾乎所有風(fēng)險和報酬，才能真正做到出表。如果既沒有全部轉(zhuǎn)移，也沒有保留幾乎所有的風(fēng)險報酬，在放棄了對資產(chǎn)控制的情況下也可以出表。但若未放棄對資產(chǎn)的控制，會計上會按照繼續(xù)涉入進(jìn)行處理。

其次，關(guān)注現(xiàn)金流預(yù)測。從會計角度看，與正常類資產(chǎn)相比，不良資產(chǎn)的現(xiàn)金流預(yù)測難度會更大些。如果是正常貸款，根據(jù)合同約定的還本付息日，參考?xì)v史早償率、違約率等建立現(xiàn)金流預(yù)測模型，復(fù)雜程度相對來說會低一些。但對于不良資產(chǎn)，可能每一筆貸款的化解方式都不同，在處置上具有很多不確定性，單看每一筆不良資產(chǎn)的現(xiàn)金流都有不穩(wěn)定性。而對于優(yōu)先級投資者來說，需要的是固定回報、按固定時間還本付息的投資產(chǎn)品。因此，如何通過對不良資產(chǎn)的組合，把單體不穩(wěn)定的現(xiàn)金流組合成整體相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流是有難度的。作為會計師，我們在不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中比較關(guān)注現(xiàn)金流是怎樣估計出來的、估計的依據(jù)是什么。比如一筆由地方政府牽頭化解的不良貸款，我們會關(guān)注還款計劃是否納入了財政預(yù)算，是否取得了政府的化解文件，是否有具體的處置計劃、相關(guān)合同等，會從細(xì)節(jié)上把握現(xiàn)金流估計的合理性。

此外，大家比較關(guān)心的營改增對不良資產(chǎn)證券化的影響問題，我認(rèn)為營改增對于正常資產(chǎn)證券化以及不良資產(chǎn)證券化的影響沒有本質(zhì)區(qū)別。但由于不良資產(chǎn)處置過程會涉及對不同資產(chǎn)進(jìn)行處置，如房產(chǎn)、土地、動產(chǎn)等，可能會涉及不同的稅種，因此在測算現(xiàn)金流時需要考慮相應(yīng)的稅收成本。與正常類的資產(chǎn)證券化相比，不良資產(chǎn)證券化在稅收成本計算方面會相對復(fù)雜些。

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