摘 要：2010年以來，中國概念股在美國市場頻遭做空，使得美國做空勢力名聲大噪；與此同時(shí)，我國于2010年正式開啟融券業(yè)務(wù)，市場上也開始出現(xiàn)了做空個(gè)股的現(xiàn)象。本文發(fā)現(xiàn)，與美國不同，國內(nèi)并沒有像渾水香櫞這樣的第三方做空機(jī)構(gòu)。另外，中美做空模式存在做空勢力和做空路徑的差異、法制差異及做空目的差異。

關(guān)鍵詞：做空模式 中概股 做空機(jī)構(gòu)

基金項(xiàng)目：中國人民大學(xué)科學(xué)研究基金（中央高?；究蒲袠I(yè)務(wù)費(fèi)專項(xiàng)資金資助）項(xiàng)目（14XNH231）。

一、美國做空中概股事件及國內(nèi)融券做空事件

我國從2006年開始出現(xiàn)大規(guī)模企業(yè)赴美上市， 2010年達(dá)到新的高潮。由于美國證券發(fā)行采取注冊制，證券交易委員會(huì)對(duì)申請(qǐng)材料的審核僅關(guān)注企業(yè)信息披露情況而不做“實(shí)質(zhì)性判斷”，一些中國企業(yè)在遞交材料時(shí)會(huì)抱著僥幸心理進(jìn)行財(cái)務(wù)欺詐、編造合同等行為。于是，一些專門做空“中概股”的調(diào)查機(jī)構(gòu)趁機(jī)而入，他們通過揭露企業(yè)財(cái)務(wù)欺詐等惡劣行為致使股價(jià)下跌甚至企業(yè)退市，被稱為“中概股殺手”。僅2010年下半年至2012年底，多達(dá)75家中概股從美國證券市場退市，更有56家強(qiáng)制退市，引發(fā)市場對(duì)中概股的信任危機(jī)。這也使得那些獵殺“中概股”的第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)聲名大噪，其中比較出名的要數(shù)渾水（Muddy Waters Research）和香櫞（Citron Research）。筆者收集了來自SEC網(wǎng)站、渾水、香櫞的官方網(wǎng)站以及國內(nèi)各財(cái)經(jīng)網(wǎng)站的做空事件信息，選取其中比較有代表性的20個(gè)做空事件，對(duì)做空的消息來源、事件主體和做空結(jié)果進(jìn)行了梳理。從2010年到2013年短短3年內(nèi)，渾水與香櫞分別發(fā)布了10家公司的“調(diào)查報(bào)告”，報(bào)告發(fā)布后，均導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)股價(jià)大幅度下降，其中中國高速傳媒、綠諾科技等10家企業(yè)甚至因此退市。恒大地產(chǎn)股價(jià)半日內(nèi)跌幅17%，東方紙業(yè)股價(jià)3日內(nèi)跌幅超過40%，新東方股價(jià)2日內(nèi)跌幅超過57%。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，在被渾水、香櫞做空的中概股中，導(dǎo)致股價(jià)下跌的有8家，導(dǎo)致退市或重組的有10家。但是渾水、香櫞也不是百發(fā)百中，奇虎360就對(duì)香櫞的連續(xù)做空進(jìn)行勇敢的回?fù)簦虼嗽诩皶r(shí)反駁、正面回?fù)艉蠊蓛r(jià)逐步回升。2012年4月渾水對(duì)傅氏科普威展開攻擊，但是后者股價(jià)不跌反而連漲三日。另外，有5家上市公司通過反擊行為使得被做空后股價(jià)有所回升，比如恒大地產(chǎn)、新東方及網(wǎng)秦等。

2010年我國正式開啟融資融券業(yè)務(wù)后，A股市場開始出現(xiàn)了做空個(gè)股的現(xiàn)象。以“酒鬼酒事件”為例，2012年11月19日，酒鬼酒被爆塑化劑超標(biāo)2.6倍，“白酒塑化劑”事件爆發(fā)，當(dāng)日白酒股價(jià)格大幅下跌。統(tǒng)計(jì)融資融券市場上四只白酒標(biāo)的股在事件爆發(fā)前后的融券余量，可以明顯看出融券余量在2012年11月15日起有大幅度增加，并在事件爆發(fā)當(dāng)日達(dá)到峰值。因此，“白酒塑化劑”事件很可能是媒體與某些投資者蓄意做空白酒股的結(jié)果。類似的融券數(shù)量異動(dòng)也發(fā)生在2012年8月份張?jiān)曝出農(nóng)殘門事件前日。塑化劑事件中，2012年11月16日（酒鬼酒爆出塑化劑前的一個(gè)交易日）兩市四只可融券的白酒股五糧液、瀘州老窖、貴州茅臺(tái)和洋河股份的融券余量分別為124.86萬股、53.98萬股、38.63萬股和33.29萬股，11月19日這四只白酒股的跌幅分別為5.82%、6.13%、4.61%和5.25%，不考慮利息和手續(xù)費(fèi)，這些融券持倉單日盈利合計(jì)接近1000萬元。類似的做空事件還有：2012年8月的“中信證券造謠”事件及“張?jiān)Ｆ咸丫坪掳┪镔|(zhì)”事件，2012年“中聯(lián)重科財(cái)務(wù)造假”事件等。

二、中美做空模式對(duì)比分析

（1）中美做空勢力對(duì)比

首先，做空勢力的構(gòu)成不同。美國的做空勢力包括第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)、媒體、律師事務(wù)所、證券交易者等。其中，第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)是做空事件的主導(dǎo)力量，其作為利空消息等制造者，通過官方網(wǎng)站發(fā)布正式的利空?qǐng)?bào)告；媒體在做空事件中扮演純粹的消息傳播者和加工者，通過轉(zhuǎn)載和深度報(bào)道擴(kuò)大利空消息的影響力；律師事務(wù)所通過代理中小股東集體訴訟，進(jìn)一步強(qiáng)化做空效果；證券交易者通過在利空消息發(fā)布前賣出證券，并在股價(jià)下跌后買入證券來獲取差價(jià)收益。而中國做空勢力的構(gòu)成則較為簡單。中國缺少第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)，律師事務(wù)所也無法通過集體訴訟參與到做空事件中，做空勢力僅包括發(fā)布利空消息的媒體或個(gè)人，以及構(gòu)建做空標(biāo)的股票倉位的融券交易者。一些媒體專欄正在扮演第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的角色，通過對(duì)黑天鵝事件的深入報(bào)道在做空鏈條中發(fā)揮作用。例如，網(wǎng)易調(diào)查以“調(diào)查發(fā)現(xiàn)價(jià)值，真相創(chuàng)造財(cái)富”為口號(hào)，挖掘上市公司可疑事件背后的真相；21世紀(jì)刀鋒作為21世紀(jì)網(wǎng)的品牌調(diào)查欄目，旨在揭穿商業(yè)欺詐、財(cái)務(wù)造假以及非理性繁榮下的危機(jī)。其次，美國的做空勢力更為活躍。在美國，由于利空消息是以做空調(diào)查報(bào)告的形式發(fā)布，信息的來源和形式均比較確定，因此消息的傳導(dǎo)效率更高，做空的成功率也較高；而目前中國的做空勢力尚不活躍，過于分散的利空消息來源削弱了公眾對(duì)消息的認(rèn)可度，致使后續(xù)的一系列連鎖反應(yīng)也不明顯?？傮w來看，中國的做空勢力尚處于萌芽階段，市場上由此產(chǎn)生的倒逼機(jī)制也不夠強(qiáng)大，惡意中傷、散布謠言的不正當(dāng)做空也時(shí)有發(fā)生，中聯(lián)重科事件便是活生生的例子。

（2）中美做空對(duì)象的對(duì)比分析

中美做空事件中做空對(duì)象的特征也有所不同。美國的做空勢力通常只針對(duì)特定目標(biāo)公司，所揭露的問題也只與目標(biāo)公司本身相關(guān)，屬于微觀層面的問題。陳彬、劉會(huì)軍在《什么樣的公司有財(cái)務(wù)造假嫌疑？》一文中總結(jié)了被做空企業(yè)的特征，這些特征主要包括：遠(yuǎn)高于同行業(yè)的毛利率、報(bào)給工商稅務(wù)部門的文件與報(bào)給SEC的不一致、隱瞞或依賴關(guān)聯(lián)交易、管理層誠信問題與可疑的股東及管理層股票交易、審計(jì)師信譽(yù)不佳等。其中以前兩種情況最多。分析這些特征不難發(fā)現(xiàn)，渾水香櫞發(fā)布目標(biāo)公司的調(diào)查報(bào)告之后，通常只會(huì)引起一家公司的股價(jià)下跌，而不會(huì)殃及同行業(yè)其他公司。

國內(nèi)的做空對(duì)象除了個(gè)股外，還出現(xiàn)了針對(duì)行業(yè)整體狀況的做空，這可能是出于擴(kuò)大做空面積從而獲取更多做空利益的動(dòng)機(jī)。因此，國內(nèi)做空勢力也關(guān)注全行業(yè)的共性問題以及宏觀經(jīng)濟(jì)事件。比如，藥品安全問題廣受關(guān)注，容易受“黑天鵝”事件影響，2013年5月，國內(nèi)做空勢力攻擊同仁堂朱砂涉汞超標(biāo)。實(shí)際上受到影響的是整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)，做空勢力趁機(jī)做空了云南白藥、漢森制藥、仁和醫(yī)藥等企業(yè)。同樣引起整個(gè)行業(yè)下跌的事件有2012年11月“酒鬼酒塑化劑超標(biāo)事件”引起整個(gè)白酒市場的蕭條。2012年8月，做空勢力通過散布“國家對(duì)房地產(chǎn)政策的改變”做空整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)。

（3）中美做空路徑的對(duì)比分析

筆者對(duì)上述2010年以來中美做空事件的發(fā)展進(jìn)程進(jìn)行了歸納總結(jié)：在美國，各方做空勢力在做空事件中形成利益共同體，以近乎固定的模式做空“中概股”——首先，尋找存在潛在不利因素的標(biāo)的，通過深度調(diào)研掌握充分的資料；然后，建立該公司的股票空頭頭寸，為做空該“中概股”做好準(zhǔn)備；準(zhǔn)備就緒后由調(diào)查機(jī)構(gòu)獨(dú)立發(fā)布看空?qǐng)?bào)告，并通過媒體傳播擴(kuò)大影響力；隨著利空消息的曝光和股價(jià)的下跌，被做空公司可能會(huì)面臨一系列危機(jī)，如評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)調(diào)低評(píng)級(jí)、律師事務(wù)所起訴等，從而股價(jià)進(jìn)一步下跌，最后空方平倉獲利，并按照事先的約定瓜分做空收益。由于調(diào)查機(jī)構(gòu)均為正式注冊的公司，公開發(fā)布做空?qǐng)?bào)告需要對(duì)內(nèi)容的真實(shí)性負(fù)責(zé)。為避免自己成為被做空公司的訴訟對(duì)象，調(diào)查機(jī)構(gòu)必須確保做空?qǐng)?bào)告的可靠性，這客觀上要求其必須進(jìn)行詳盡的“盡職調(diào)查”。盡管報(bào)告中揭露的瑕疵有“盡可能夸大”的嫌疑，但其證據(jù)一般真實(shí)可靠，讓目標(biāo)公司有口難辯。這也是美國式做空比中國式做空更為成熟的地方。

而中國式做空的操作流程更為簡化。國內(nèi)做空勢力很少進(jìn)行專業(yè)的盡職調(diào)查，也沒有專門的做空?qǐng)?bào)告，而是直接通過發(fā)布利空消息傳播做空力量。依靠信息技術(shù)的快速發(fā)展和普及，這些利空消息通過多種途徑迅速傳播，影響力巨大，很快給市場帶來恐慌，典型的中國式謠言就是利用微博、微信、社交網(wǎng)絡(luò)等媒體進(jìn)行廣泛傳播。更令人擔(dān)憂的是，這些做空勢力往往深藏暗處，消息來源不明且難辨真?zhèn)?，借助網(wǎng)絡(luò)廣泛傳播后即使消息被證偽，受害企業(yè)也難以對(duì)“始作俑者”問責(zé)。其根源在于，保證金制度的存在客觀上導(dǎo)致了融券交易下投資者存在主動(dòng)構(gòu)建做空鏈條以促使標(biāo)的股票價(jià)格下跌的動(dòng)機(jī)，負(fù)面消息是導(dǎo)致上市公司股價(jià)下跌的直接因素之一，而媒體也會(huì)為獲取經(jīng)濟(jì)利益而樂衷于散布負(fù)面消息，這使得融券交易者與媒體形成了利益共同體。不僅如此，負(fù)面報(bào)道的強(qiáng)度越大，對(duì)股價(jià)產(chǎn)生對(duì)沖擊越大，辟謠后股價(jià)恢復(fù)的“滯后效應(yīng)”越強(qiáng)?；谏鲜鲞壿嫞P者認(rèn)為融券交易者與媒體可以共同構(gòu)成做空勢力，相互配合以做空上市公司、瓜分做空收益。

三、中美做空模式差異的原因分析

以上對(duì)比分析了中美做空模式存在的差異，筆者認(rèn)為，造成這種差異的深層次原因主要來自于制度的差異。2011 年美國頒布的《多德—弗蘭克金融改革法》從法律層面認(rèn)可了做空機(jī)構(gòu)對(duì)資本市場的監(jiān)督作用。在美國，第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)為獨(dú)立注冊的法人主體，專注于挖掘上市公司的商業(yè)或財(cái)務(wù)欺詐，并公開發(fā)布做空?qǐng)?bào)告。第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)在資本市場中扮演著“監(jiān)督者”的角色，但他們也需要對(duì)自己的報(bào)告負(fù)責(zé)，一旦其發(fā)布虛假做空?qǐng)?bào)告惡意牟利，受到損害的上市公司和投資者也可以對(duì)其提起誹謗之訴，要求其承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。這種相互制約的機(jī)制補(bǔ)充了SEC對(duì)上市公司的正式監(jiān)管，也提高了資本市場的效率。而中國目前還缺少法律法規(guī)對(duì)做空行為的性質(zhì)進(jìn)行明文界定，調(diào)查機(jī)構(gòu)的做空行為存在合法合規(guī)的風(fēng)險(xiǎn)。在已有的做空事件中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可了第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)發(fā)表事實(shí)性文章的行為，但對(duì)與此相關(guān)的后果并未進(jìn)行明確的定性。“康美藥業(yè)事件”中，做空機(jī)構(gòu)中能興業(yè)被指控“事先融券賣空600萬元至1000萬元，并通過報(bào)告做空股票獲利?！逼淇偨?jīng)理趙冰公開澄清并請(qǐng)求證監(jiān)會(huì)介入調(diào)查。中能興業(yè)的表態(tài)反映了類似機(jī)構(gòu)對(duì)做空行為的合法合規(guī)性顧慮——對(duì)發(fā)現(xiàn)的有疑問證券先融券賣出，然后再發(fā)布看空的報(bào)告（僅限于陳述事實(shí)）以謀求利益的“渾水式做空”操作模式是否符合證券交易相關(guān)的法律法規(guī)。針對(duì)中能興業(yè)關(guān)于確認(rèn)做空合法性的請(qǐng)求，中國證監(jiān)會(huì)稱沒有證券投資咨詢資格也可發(fā)表事實(shí)性文章，但對(duì)于“公布真實(shí)可靠的調(diào)查研究信息，但影響了證券價(jià)格波動(dòng)，機(jī)構(gòu)因而獲利，是否涉嫌構(gòu)成操縱市場”，以及“對(duì)發(fā)現(xiàn)的有疑問證券先融券賣出，再發(fā)布看空?qǐng)?bào)告以及謀求利益的行為是否違反《證券法》及相關(guān)法律法規(guī)”的問題，現(xiàn)行法律法規(guī)中沒有明文規(guī)定，需要有關(guān)部門依據(jù)法定程序，根據(jù)具體事實(shí)、證據(jù)做出認(rèn)定。對(duì)做空機(jī)構(gòu)合法合規(guī)性的顧慮是國內(nèi)目前尚不存在類似渾水那樣的專門做空機(jī)構(gòu)的原因之一。

此外，中美兩國的訴訟制度也存在差異。在美國的集團(tuán)訴訟制度下，上市公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)欺詐或虛假陳述時(shí)，所有利益相關(guān)股東均可以作為訴訟原告，且只要一人勝訴，所有股東都將得到相同的賠償。實(shí)踐中，美國的集團(tuán)訴訟采用風(fēng)險(xiǎn)代理模式，由律師墊付所有的費(fèi)用并代表股東起訴，勝訴后律師將獲得約賠償總額的20%～30%的報(bào)酬。風(fēng)險(xiǎn)代理模式激發(fā)了市場監(jiān)督上市公司的積極性，集團(tuán)訴訟極大地降低了受害者之間的組織、協(xié)調(diào)的成本，二者也導(dǎo)致律所通過集團(tuán)訴訟進(jìn)入做空產(chǎn)業(yè)鏈，聯(lián)合其他勢力做空上市公司。在美國，有些律所專門以證券集團(tuán)訴訟為生，如禿鷲一般緊盯上市公司的動(dòng)向。這也倒逼企業(yè)更加完善自己的公司治理、經(jīng)營行為和信息披露程序。而在中國，幾乎不存在這樣的倒逼機(jī)制。相對(duì)于集體訴訟，我國民事訴訟法采用的是代表人訴訟制度。根據(jù)《民事訴訟法》第五十四條，對(duì)于相同的訴訟對(duì)象，權(quán)利人需到人民法院進(jìn)行登記，由依法登記的權(quán)利人推選代表人進(jìn)行訴訟，代表人的訴訟行為僅對(duì)其所代表的當(dāng)事人發(fā)生效力。而人民法院作出的判決、裁定也僅對(duì)參加登記的全體權(quán)利人發(fā)生效力。登記制度使得代表人制度在訴訟效率上遠(yuǎn)不及集團(tuán)訴訟，廣大中小股東和律師事務(wù)所缺乏主動(dòng)起訴上市公司的動(dòng)力。

最后，美國的做空工具較中國更為豐富。在美國，可針對(duì)市場的做空工具有股指期貨、ETF做空、做空基金等，而中國目前僅存在股指期貨；而對(duì)于個(gè)股做空，美國除了融券做空外，還有期權(quán)做空、ADS等金融衍生工具，而中國目前僅開放了融券市場，且融券規(guī)模很小，出于穩(wěn)定市場的考慮，可融券標(biāo)的也基本為績優(yōu)大盤股，中小板、創(chuàng)業(yè)板上市的股票很少有可融券標(biāo)的。因此，美國資本市場上做空的靈活性遠(yuǎn)高于中國。

四、引導(dǎo)和發(fā)展融券做空機(jī)制的建議

（1）實(shí)現(xiàn)第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的陽光化

首先，應(yīng)當(dāng)從立法上確認(rèn)第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的法人主體地位，明確其擁有的權(quán)利和義務(wù)，即做空機(jī)構(gòu)有權(quán)獨(dú)立發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，但必須對(duì)所發(fā)布報(bào)告的真實(shí)性負(fù)責(zé)。通過法人主體地位的確定，專門發(fā)布賣空?qǐng)?bào)告的第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)將正式成為資本市場中的一員，對(duì)自己的經(jīng)濟(jì)行為負(fù)責(zé)。這也有助于保護(hù)上市公司和投資者的合法利益，使其在受做空制度的負(fù)外部性侵害時(shí)，可以得到有效地為制度和司法救濟(jì)。同時(shí)，在確認(rèn)第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的法人地位后，還應(yīng)當(dāng)限制非第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的機(jī)構(gòu)或個(gè)人發(fā)布利空消息或報(bào)告，從源頭杜絕惡意做空的行為。其次，監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)完善與調(diào)查機(jī)構(gòu)相關(guān)的法律制度，以消除監(jiān)管盲區(qū)。這也是為了防范市場上的惡性做空。調(diào)查機(jī)構(gòu)監(jiān)督上市公司的動(dòng)力在于可以通過發(fā)現(xiàn)的信息漏洞做空獲利，這種機(jī)制也伴隨著一定的道德風(fēng)險(xiǎn)——過分逐利的心理可能導(dǎo)致這種監(jiān)督機(jī)制發(fā)生扭曲，變成其惡意牟利的工具。因此，對(duì)調(diào)查機(jī)構(gòu)的行為應(yīng)當(dāng)有相應(yīng)的監(jiān)管。由于做空?qǐng)?bào)告主要針對(duì)上市公司，因此筆者認(rèn)為，第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的行為應(yīng)當(dāng)受到證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管。證監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)明確對(duì)第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的監(jiān)管范圍，以及相應(yīng)的行政監(jiān)管手段和處罰措施，從而在處理做空事件時(shí)有法可依。

（2）規(guī)范媒體的輿論監(jiān)督行為

在發(fā)展融券做空市場的過程中，筆者認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格監(jiān)管媒體，防止其成為惡意做空的參與者。從我國的做空現(xiàn)狀來看，主要是媒體扮演了曝光企業(yè)負(fù)面消息的角色。這種權(quán)利雖然使媒體在市場上能夠發(fā)揮輿論監(jiān)督的職能，但同時(shí)也可能引發(fā)新聞人的新聞倫理風(fēng)險(xiǎn)。一方面，媒體人可能會(huì)違背職業(yè)道德進(jìn)行新聞敲詐，以不發(fā)表負(fù)面新聞為條件向上市公司收取“有償沉默”的封口費(fèi)。2014年9月3日，著名的財(cái)經(jīng)媒體21世紀(jì)網(wǎng)的有關(guān)人員就因涉嫌重大新聞敲詐被捕。他們依托21世紀(jì)網(wǎng)的平臺(tái)，以不報(bào)道負(fù)面新聞為誘餌與目標(biāo)公司簽訂“廣告協(xié)議”。而這種“廣告費(fèi)”的經(jīng)營模式在業(yè)內(nèi)早已成為IPO公司、上市公司與媒體之間的“潛規(guī)則”。另一方面，正如前文所分析的，媒體人可能利用對(duì)上市公司負(fù)面事件的深度報(bào)道參與到做空產(chǎn)業(yè)鏈中，瓜分做空獲取的經(jīng)濟(jì)利益。筆者認(rèn)為，在發(fā)展第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)后，調(diào)查機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)通過發(fā)布深度調(diào)查報(bào)告的方式，與媒體共同承擔(dān)對(duì)上市公司的輿論監(jiān)督職能，而媒體則可以通過跟蹤報(bào)道或轉(zhuǎn)載等方式繼續(xù)發(fā)揮其監(jiān)督職能，避免新聞人的職業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)。

（3）加強(qiáng)對(duì)上市公司信息披露的質(zhì)量要求

從整個(gè)做空市場來看，薄弱的信息披露質(zhì)量加大了上市公司與廣大投資者間的信息不對(duì)稱，這使得投資者無法真實(shí)地了解上市公司，為少數(shù)投機(jī)者提供了惡意做空的空間。首先，薄弱的信息披露質(zhì)量增大了市場甄別信息的成本，這有利于做空者利用虛假信息惡意做空；其次，由于廣大投資者對(duì)企業(yè)不誠信的刻板印象，當(dāng)利空消息或報(bào)道出現(xiàn)后，投資者們往往采取“寧可信其有”的態(tài)度，對(duì)消息采取了不恰當(dāng)?shù)倪^激反應(yīng)。最后，薄弱的信息披露質(zhì)量也成為企業(yè)及時(shí)澄清事實(shí)的阻礙，使做空的上市公司在辟謠時(shí)未必能發(fā)揮立竿見影的效果。因此，為了使做空市場更為規(guī)范，降低惡意做空的可能性并增強(qiáng)市場上信息傳遞的效率，應(yīng)當(dāng)對(duì)上市公司的信息披露質(zhì)量提出更高的要求。

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作者簡介：

武家鵬 （1982-），男，江蘇徐州人，中國人民大學(xué)商學(xué)院博士生，研究方向：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)與資本市場。

翁 珊 （1990-），女，福建福州人，中國人民大學(xué)商學(xué)院碩士生，研究方向：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)與資本市場。

（作者單位：中國人民大學(xué)商學(xué)院 北京市 100872）