孫　亮， 劉　春， 柳建華

(1. 中山大學(xué)國(guó)際金融學(xué)院， 廣州 510275； 2. 中山大學(xué)嶺南學(xué)院， 廣州 510275)

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御用會(huì)計(jì)師：合作抑或合謀①

孫亮1， 劉春1， 柳建華2*

(1. 中山大學(xué)國(guó)際金融學(xué)院， 廣州 510275； 2. 中山大學(xué)嶺南學(xué)院， 廣州 510275)

摘要：承銷(xiāo)商與某家會(huì)計(jì)師事務(wù)所形成固定組合共推IPO的現(xiàn)象一直以來(lái)備受爭(zhēng)議.該文將與承銷(xiāo)商形成固定搭配的會(huì)計(jì)師事務(wù)所定義為承銷(xiāo)商的“御用會(huì)計(jì)師”，并選取IPO核準(zhǔn)制實(shí)施之日至2011年12月31日所有IPO的公司為樣本，對(duì)“御用會(huì)計(jì)師”現(xiàn)象究竟是承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間合作的結(jié)果還是發(fā)行公司、承銷(xiāo)商以及審計(jì)師三方合謀的產(chǎn)物進(jìn)行了檢驗(yàn).研究發(fā)現(xiàn)，御用會(huì)計(jì)師能夠顯著地抑制發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度.同時(shí)，這種制約效果隨合作次數(shù)的增加而加強(qiáng)，在約6次左右達(dá)到最大值.研究結(jié)論表明，御用會(huì)計(jì)師是承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所多次博弈有效合作的結(jié)果，這種合作關(guān)系能減少中介機(jī)構(gòu)之間聯(lián)合生產(chǎn)的交易成本，降低公司IPO時(shí)的盈余管理程度，有利于促進(jìn)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展.

關(guān)鍵詞：御用會(huì)計(jì)師; 合作; 合謀

0引言

2009年IPO重啟、創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板和隨之而來(lái)的公司上市后的業(yè)績(jī)變臉，將肩負(fù)定價(jià)和鑒證功能的中介機(jī)構(gòu)承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所再一次推至風(fēng)口浪尖.尤其是對(duì)于承銷(xiāo)商與某些會(huì)計(jì)師事務(wù)所之間長(zhǎng)期多次合作的情形，更是引起猜測(cè)無(wú)數(shù).

的確，承銷(xiāo)商對(duì)于與某些會(huì)計(jì)師事務(wù)所的合作存在著明顯的偏好.例如，廣發(fā)證券股份有限公司青睞與廣東正中珠江會(huì)計(jì)師事務(wù)所的合作.2009年至2011年間，廣發(fā)證券共承銷(xiāo)45家IPO業(yè)務(wù)，其中與正中珠江合作10家，約占其承銷(xiāo)業(yè)務(wù)總額的22%，與立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所合作5家，與其余會(huì)計(jì)師事務(wù)所的合作則偶一為之.無(wú)獨(dú)有偶，平安證券有限責(zé)任公司在此期間卻對(duì)于與原“天健系”會(huì)計(jì)師事務(wù)所的合作情有獨(dú)鐘*所謂原“天健系”的會(huì)計(jì)師事務(wù)所是指由原北京天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所、深圳天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所、廈門(mén)天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所、重慶天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所、浙江天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所、遼寧天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所共同組建的天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所，后經(jīng)分拆合并形成如今的華普天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所、天健正信會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所.，共獲得93筆承銷(xiāo)業(yè)務(wù)的平安證券與原“天健系”會(huì)計(jì)師事務(wù)所合作29次，合作比例高達(dá)31%.其中，與華普天健合作11次，與天健正信及天健也分別有9次合作.

并且，上述承銷(xiāo)商與某些會(huì)計(jì)師事務(wù)所合作的偏好并非個(gè)別承銷(xiāo)商在特定時(shí)期的特殊現(xiàn)象，而是廣泛存在于我國(guó)IPO市場(chǎng)的整個(gè)發(fā)展過(guò)程中.根據(jù)本文所做的統(tǒng)計(jì)，自2001年5月18日IPO采用核準(zhǔn)制后至2005年股權(quán)分置改革開(kāi)始前，有41家券商存此偏好；2005年至2008年間，有此偏好的券商為37家；而2009年至2011年間，有此偏好的券商數(shù)量增加到了72家.

本文將這種承銷(xiāo)商與某些會(huì)計(jì)師事務(wù)所長(zhǎng)期多次合作的偏好稱(chēng)為御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象.有趣的是，對(duì)于御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象原因和結(jié)果的理解有兩種完全相反的邏輯，即合謀假說(shuō)與合作假說(shuō).其中合謀假說(shuō)認(rèn)為，基于IPO所帶來(lái)的相當(dāng)可觀的經(jīng)濟(jì)收益，承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所都有著與發(fā)行公司相同的行為動(dòng)機(jī)，都希望盡可能的協(xié)助發(fā)行公司包裝上市以獲得最大化的利益.此時(shí)，承銷(xiāo)商當(dāng)然愿意向發(fā)行公司推薦那些更加“聽(tīng)話”的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，以利于更方便更默契的對(duì)發(fā)行公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行盈余管理.因此，合謀假說(shuō)預(yù)期御用會(huì)計(jì)師將導(dǎo)致更低的承銷(xiāo)質(zhì)量.與此不同的是，合作假說(shuō)則強(qiáng)調(diào)承銷(xiāo)商與會(huì)計(jì)師事務(wù)所之間曾經(jīng)愉快的合作經(jīng)歷，強(qiáng)調(diào)彼此之間工作方式和執(zhí)業(yè)質(zhì)量的認(rèn)可和信任，以及以此為基礎(chǔ)的雙方在業(yè)務(wù)上更加平滑有效的溝通和協(xié)作.因此與合謀假說(shuō)恰恰相反，合作假說(shuō)認(rèn)為，御用會(huì)計(jì)師將帶來(lái)更高的承銷(xiāo)質(zhì)量.

那么，御用會(huì)計(jì)師究竟是承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間合作的結(jié)果，還是發(fā)行公司、承銷(xiāo)商以及審計(jì)師三方合謀的產(chǎn)物？顯然，甄別上述兩種假說(shuō)對(duì)于監(jiān)管IPO市場(chǎng)和保護(hù)中小投資者利益來(lái)說(shuō)有非常重要的現(xiàn)實(shí)意義.同時(shí)，對(duì)此的討論也有著較高的理論價(jià)值.其一，既有研究大多側(cè)重于討論券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)在IPO過(guò)程中各自的行為選擇及其經(jīng)濟(jì)后果[1-3]，卻甚少考慮中介機(jī)構(gòu)之間的相互博弈，因而也就忽略了團(tuán)隊(duì)聯(lián)合生產(chǎn)這一IPO過(guò)程中中介機(jī)構(gòu)活動(dòng)的基本特征，更忽略了對(duì)這些中介機(jī)構(gòu)的聯(lián)合生產(chǎn)行為進(jìn)行組織、協(xié)調(diào)以降低交易成本的重要性.因此，本文將有助于強(qiáng)調(diào)IPO過(guò)程中各中介機(jī)構(gòu)之間協(xié)調(diào)和適應(yīng)的混合型治理結(jié)構(gòu)問(wèn)題[4]，從而為該領(lǐng)域提供新的更加逼近于現(xiàn)實(shí)世界真實(shí)活動(dòng)的研究視角.其二，與西方已有文獻(xiàn)側(cè)重于討論在詢價(jià)制度下承銷(xiāo)商與參與報(bào)價(jià)的投資銀行之間在新股定價(jià)、配售及之后的股價(jià)穩(wěn)定方面的關(guān)系不同的是[5-7]，本文重點(diǎn)探討了承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間的關(guān)系.由于我國(guó)承銷(xiāo)商并不具有超額配售權(quán)的現(xiàn)實(shí)極大的削弱了其與投資銀行在IPO過(guò)程中的利益關(guān)系，而審計(jì)師所審定的擬上市公司的每股盈余卻是承銷(xiāo)商為IPO公司發(fā)行定價(jià)的重要依據(jù)，因此，承銷(xiāo)商與審計(jì)師在IPO過(guò)程中的利益關(guān)系更值得探討.本文為此增添了新的知識(shí).其三，盡管關(guān)系型契約在協(xié)調(diào)組織間活動(dòng)中的治理作用很早便受到經(jīng)濟(jì)學(xué)家的關(guān)注[4,8]，以其為主體的適應(yīng)理論也在近年來(lái)得到了較大的發(fā)展并成為企業(yè)理論的重要組成部分，但相關(guān)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)卻依然十分少見(jiàn)[9-10].因此，通過(guò)增添新的來(lái)自IPO情境下金融中介聯(lián)合生產(chǎn)行為的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，本文也豐富和深化了該領(lǐng)域的研究.

1理論分析與研究假設(shè)

1.1合謀假說(shuō)及其悖論

由于發(fā)行公司與潛在投資者及監(jiān)管部門(mén)之間存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)，也由于IPO的發(fā)行價(jià)是以發(fā)行公司當(dāng)前的每股盈余和行業(yè)的市盈率為基礎(chǔ)來(lái)確定，因此招股說(shuō)明書(shū)中的財(cái)務(wù)信息是否準(zhǔn)確非常重要[11].而為了成功通過(guò)發(fā)審委的審核，也為了盡可能的提高IPO的發(fā)行價(jià)格，發(fā)行公司往往有著強(qiáng)烈的高估盈余的動(dòng)機(jī)[12-14].所以，諸如承銷(xiāo)商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等旨在幫助投資者鑒別發(fā)行公司質(zhì)量的中介機(jī)構(gòu)便承擔(dān)起了資本市場(chǎng)“看門(mén)人”的重任.

然而，我國(guó)頻繁爆發(fā)的欺詐上市案卻讓社會(huì)各界對(duì)于上述資本市場(chǎng)“看門(mén)人”們的職業(yè)操守和能力產(chǎn)生了極大的質(zhì)疑，首當(dāng)其沖的便是居于IPO利益鏈條中的重要中介承銷(xiāo)商和審計(jì)師.在這樣的情形下，御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象，即承銷(xiāo)商偏好與某些會(huì)計(jì)師事務(wù)所搭檔并形成長(zhǎng)期的合作關(guān)系，更是引起猜測(cè)無(wú)數(shù).其中，最直觀的解釋無(wú)疑就是合謀假說(shuō).在合謀假說(shuō)看來(lái)，以幫助公司成功上市并推高發(fā)行價(jià)格從而獲取高額發(fā)行費(fèi)用為共同的利益基礎(chǔ)，承銷(xiāo)商、審計(jì)師和發(fā)行公司有著通過(guò)IPO前盈余管理等手段粉飾和包裝發(fā)行公司的共同的行為動(dòng)機(jī)，御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象正是這種共同動(dòng)機(jī)和訴求的產(chǎn)物.

然而，看似有理有據(jù)的合謀假說(shuō)卻忽略了一個(gè)非常重要的事實(shí)：承銷(xiāo)商與資本市場(chǎng)中的監(jiān)管者和投資者并非簡(jiǎn)單的一次性博弈關(guān)系，而是一個(gè)長(zhǎng)期的重復(fù)博弈的過(guò)程.值得強(qiáng)調(diào)的是，企業(yè)向上操縱的盈余會(huì)在未來(lái)發(fā)生反轉(zhuǎn)[15]，其結(jié)果是投資者將因此而招致嚴(yán)重的損失[16].所以在重復(fù)博弈的情形下，承銷(xiāo)商當(dāng)前的機(jī)會(huì)主義行為將導(dǎo)致其未來(lái)的市場(chǎng)份額減少、收費(fèi)水平下降，甚至產(chǎn)生嚴(yán)重的法律風(fēng)險(xiǎn)[17-18].

具體到我國(guó)的實(shí)際情況，隨著資本市場(chǎng)有效性的逐步提高，承銷(xiāo)商的聲譽(yù)已經(jīng)能夠幫助其在未來(lái)獲得更多數(shù)量以及更高質(zhì)量的上市公司的認(rèn)可[19].亦即，良好的聲譽(yù)為我國(guó)資本市場(chǎng)中承銷(xiāo)商所帶來(lái)的收益越來(lái)越大.同時(shí)，我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者、媒體等外部治理機(jī)制也得到了非?？焖俚陌l(fā)展，其積極的監(jiān)督功能日漸顯現(xiàn)[20-26]，兼之證監(jiān)會(huì)等政府監(jiān)管部門(mén)還極大地加強(qiáng)了對(duì)于IPO財(cái)務(wù)欺詐的懲罰力度，所以承銷(xiāo)商、審計(jì)師和發(fā)行公司之間若存在合謀行為，被揭穿并受到懲罰的概率也隨時(shí)間推移而越來(lái)越大.在這樣的情形下，成本收益的雙向變化勢(shì)必會(huì)使得逐漸減少合謀成為理性選擇.因此，如果合謀假說(shuō)成立，則本文應(yīng)能夠觀測(cè)到御用會(huì)計(jì)師呈明顯的遞減趨勢(shì).但與此相悖的是，承銷(xiāo)商和審計(jì)師這種固定搭配的比例卻一直比較穩(wěn)定.

另一個(gè)明顯的悖論來(lái)自對(duì)于合謀對(duì)象的選擇.可以預(yù)期的是，如果承銷(xiāo)商的首要目標(biāo)是與會(huì)計(jì)師事務(wù)所及發(fā)行公司合謀，以便于對(duì)發(fā)行公司進(jìn)行包裝和粉飾，那么當(dāng)然會(huì)傾向于選擇更“聽(tīng)話”的會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行固定搭配.因此，無(wú)論是從聲譽(yù)損失還是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力的角度而言，小的會(huì)計(jì)師事務(wù)所都更有可能成為其合謀的對(duì)象.然而現(xiàn)實(shí)卻再次與此相悖.根據(jù)本文的統(tǒng)計(jì)，高達(dá)48%的御用會(huì)計(jì)師屬于更加重視自身聲譽(yù)的國(guó)內(nèi)10大或國(guó)際4大會(huì)計(jì)師事務(wù)所.

1.2合作假說(shuō)

合謀假說(shuō)的諸多悖論意味著御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象的本質(zhì)遠(yuǎn)比其表象復(fù)雜.實(shí)際上，它涉及到包括證監(jiān)會(huì)和發(fā)審委、承銷(xiāo)商、審計(jì)師以及發(fā)行公司在內(nèi)的多種利益主體之間一系列激勵(lì)與制約的互動(dòng)，以及各利益主體在短期收益與長(zhǎng)期合作價(jià)值之間的權(quán)衡.

具體而言，在我國(guó)資本市場(chǎng)典型的IPO過(guò)程中，發(fā)行公司能否成功上市需要得到證監(jiān)會(huì)和發(fā)審委的核準(zhǔn).就承銷(xiāo)商而言，由于承銷(xiāo)商當(dāng)前和未來(lái)所執(zhí)行的全部IPO項(xiàng)目都必須經(jīng)過(guò)證監(jiān)會(huì)和發(fā)審委的核準(zhǔn)，所以在承銷(xiāo)商與證監(jiān)會(huì)及發(fā)審委之間形成一種重復(fù)的無(wú)限博弈關(guān)系.與有限博弈不同的是，無(wú)限博弈將促使交易各方重視未來(lái)合作的價(jià)值，同時(shí)以未來(lái)合作價(jià)值為基礎(chǔ)締結(jié)起長(zhǎng)期的、不成文的、隱性的關(guān)系型契約[27].并且關(guān)系型契約一旦訂立，便因其未來(lái)交易取決于過(guò)去行為這一機(jī)制對(duì)當(dāng)事人行為的成本收益結(jié)構(gòu)產(chǎn)生非常重要的影響[28].在這里，承銷(xiāo)商可以預(yù)期的與證監(jiān)會(huì)和發(fā)審委之間未來(lái)合作的價(jià)值至少包括建立在聲譽(yù)基礎(chǔ)上的信任，及至更加便捷的審批.然而，一旦出現(xiàn)公司IPO后業(yè)績(jī)變臉等媒體和投資者廣泛關(guān)注的影響證監(jiān)會(huì)及發(fā)審委聲譽(yù)甚至相關(guān)官員仕途的負(fù)面事件，證監(jiān)會(huì)就非常有可能通過(guò)延長(zhǎng)審核時(shí)間、降低審核通過(guò)率等方式，極大程度的壓縮被他們主觀判定為違反了之前所達(dá)成的意會(huì)性的關(guān)系型契約的承銷(xiāo)商的未來(lái)市場(chǎng)份額和經(jīng)濟(jì)收益.例如黃春鈴[29]的研究表明，麥科特事件中證監(jiān)會(huì)的嚴(yán)格稽查對(duì)南方證券隨后的市場(chǎng)份額產(chǎn)生了非常重要的負(fù)面影響.而平安證券的例子則更為直接.當(dāng)勝景山河事件在2011年底爆發(fā)后，由于被審核的尺度越來(lái)越嚴(yán)，平安證券2012上半年1/3的IPO保薦項(xiàng)目遭到證監(jiān)會(huì)否決，從而轉(zhuǎn)眼便從“保薦承銷(xiāo)王”淪為“IPO殺手”*更詳細(xì)的報(bào)導(dǎo)可參見(jiàn)經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：平安證券承銷(xiāo)項(xiàng)目1/3被否，昔日保薦王淪為IPO殺手..

與承銷(xiāo)商和證監(jiān)會(huì)及發(fā)審委之間的重復(fù)博弈關(guān)系不同的是，由于超過(guò)90%的我國(guó)上市公司在SEO時(shí)都將更換其IPO時(shí)的承銷(xiāo)商[30]，承銷(xiāo)商與發(fā)行公司之間的交易往往表現(xiàn)為一次性博弈.在這樣的情形下，很顯然的，承銷(xiāo)商違反其與證監(jiān)會(huì)之間的關(guān)系型契約所導(dǎo)致的損失將遠(yuǎn)高于其單次機(jī)會(huì)主義行為所能夠獲得的收益.所以，承銷(xiāo)商的理性選擇將是在主觀上傾向于對(duì)IPO公司的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行更嚴(yán)格的審查，以防止其上市后發(fā)生諸如業(yè)績(jī)變臉或股價(jià)暴跌等危及其與證監(jiān)會(huì)之間關(guān)系型契約的不利事件的發(fā)生*最近的一些文獻(xiàn)也為上述邏輯提供了相應(yīng)的佐證.例如，利用美國(guó)數(shù)據(jù)，Lee 和 Masulis[31]發(fā)現(xiàn)承銷(xiāo)商能夠抑制IPO公司的盈余管理行為，卻沒(méi)有發(fā)現(xiàn)審計(jì)師的類(lèi)似作用.更重要的，Chen等[3]利用中國(guó)IPO公司的數(shù)據(jù)，同樣確認(rèn)了承銷(xiāo)商的治理功能，也同樣沒(méi)有發(fā)現(xiàn)審計(jì)師有類(lèi)似的抑制IPO公司盈余管理的功能..

然而，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)知識(shí)和時(shí)間精力的有限性又迫使承銷(xiāo)商嚴(yán)格核查發(fā)行公司財(cái)務(wù)狀況的愿望客觀上必須依賴(lài)于與其搭檔的審計(jì)師.但對(duì)于審計(jì)師來(lái)說(shuō)，最關(guān)心的卻是其與發(fā)行公司之間業(yè)務(wù)關(guān)系的長(zhǎng)期可持續(xù)性.事實(shí)上，以提供令發(fā)行公司滿意的審計(jì)服務(wù)為基礎(chǔ)，審計(jì)師也通常都能夠在發(fā)行公司上市后繼續(xù)負(fù)責(zé)其年報(bào)審計(jì)工作，從而構(gòu)成與發(fā)行公司之間重復(fù)的無(wú)限博弈關(guān)系.因此對(duì)審計(jì)師而言，為了維系其與發(fā)行公司之間關(guān)系型契約中所約定的未來(lái)長(zhǎng)期合作的價(jià)值，即保持與發(fā)行公司之間業(yè)務(wù)關(guān)系的長(zhǎng)期可持續(xù)性，鑒于發(fā)行公司盡可能調(diào)高盈余從而成功通過(guò)審核并實(shí)現(xiàn)更高發(fā)行價(jià)格的愿望，其理性選擇將是在滿足證監(jiān)會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最低監(jiān)管要求下對(duì)其執(zhí)行較為寬松的審查.很明顯，此時(shí)審計(jì)師的行為與承銷(xiāo)商的需求相悖.這意味著，如何激勵(lì)作為聯(lián)合生產(chǎn)過(guò)程中重要合作者的審計(jì)師，對(duì)于承銷(xiāo)商維護(hù)其與證監(jiān)會(huì)之間關(guān)系型契約非常關(guān)鍵，也成為決定聯(lián)合生產(chǎn)的結(jié)果即IPO承銷(xiāo)質(zhì)量的重要因素.

為此，給予審計(jì)師御用會(huì)計(jì)師的地位，即承銷(xiāo)商通過(guò)向?qū)徲?jì)師提供一份關(guān)系型契約，承諾未來(lái)優(yōu)先將其推薦給自己所承銷(xiāo)的客戶，從而將二者的交易類(lèi)型從有限博弈轉(zhuǎn)變成無(wú)限博弈，就很可能形成一種有效的激勵(lì)方式.一方面，由于承銷(xiāo)商手中握有推薦通道這一稀缺資源且其潛在的IPO客戶非常多，一旦發(fā)行公司拒絕承銷(xiāo)商所推薦的御用會(huì)計(jì)師，將很可能面臨承銷(xiāo)商的延遲推薦甚至輔而不薦的情形.所以，盡管發(fā)行公司在理論上既可以接受也可以拒絕承銷(xiāo)商所推薦的審計(jì)師，但基于承銷(xiāo)商在IPO相關(guān)事項(xiàng)決策中的主導(dǎo)地位以及由此而擁有的遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)行公司的談判權(quán)，現(xiàn)實(shí)中接受承銷(xiāo)商的推薦卻往往是發(fā)行公司的理性選擇.也就是說(shuō)，承銷(xiāo)商完全有能力為其御用會(huì)計(jì)師爭(zhēng)取到更多的業(yè)務(wù)，其承諾是可以置信的.

另一方面，對(duì)于審計(jì)師來(lái)說(shuō)，在審計(jì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的情形下，與承銷(xiāo)商達(dá)成關(guān)系型契約從而獲得其所推薦的新業(yè)務(wù)無(wú)疑將極具誘惑力，關(guān)系型契約中內(nèi)含的未來(lái)合作價(jià)值即新的一系列的IPO業(yè)務(wù)以及這些發(fā)行公司上市后的年報(bào)審計(jì)收費(fèi)無(wú)疑也將高于審計(jì)師維護(hù)單個(gè)業(yè)務(wù)所能夠獲得的收益.也就是說(shuō)，承諾御用會(huì)計(jì)師地位的激勵(lì)將改變審計(jì)師行為函數(shù)中的成本收益結(jié)構(gòu)，從而促使其在權(quán)衡利弊之后適度提高審計(jì)質(zhì)量以達(dá)到承銷(xiāo)商對(duì)公司從嚴(yán)審查的需求.甚至更進(jìn)一步的，在未來(lái)合作價(jià)值的激勵(lì)下，審計(jì)師將有動(dòng)力去理解承銷(xiāo)商所要求的審核風(fēng)格和關(guān)注重點(diǎn)，并致力于提供更多有助于承銷(xiāo)商后續(xù)工作的信息.這些事前的專(zhuān)用性投資都將降低承銷(xiāo)商與審計(jì)師聯(lián)合生產(chǎn)過(guò)程中的交易成本，提高聯(lián)合生產(chǎn)的效率并實(shí)現(xiàn)更優(yōu)的聯(lián)合產(chǎn)出即承銷(xiāo)質(zhì)量.而這又將反過(guò)來(lái)提高承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間關(guān)系型契約的適應(yīng)能力[27].同時(shí)，由于審計(jì)師和券商在形成固定搭檔之前行為取向相異，為了保證承銷(xiāo)質(zhì)量和降低每次IPO執(zhí)業(yè)時(shí)與不同審計(jì)師溝通的交易成本，對(duì)于券商來(lái)說(shuō)，與達(dá)到其所要求之審查水平的某些審計(jì)師展開(kāi)長(zhǎng)期合作顯然也是更優(yōu)的策略.于是經(jīng)過(guò)多次博弈以后，承銷(xiāo)商與某些會(huì)計(jì)師事務(wù)所便形成固定的搭檔，產(chǎn)生御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象.這就是本文所指的合作假說(shuō).

進(jìn)言之，既然御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象是承銷(xiāo)商與審計(jì)師合作的結(jié)果，則應(yīng)當(dāng)可以觀測(cè)到與御用會(huì)計(jì)師相伴隨的是發(fā)行公司更高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息.而如果是這樣，也可以甄別與合作假說(shuō)相互替代的合謀假說(shuō).因此提出本文的基本研究假設(shè)：其他條件相同時(shí)，御用會(huì)計(jì)師能夠降低發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度.

2研究設(shè)計(jì)

2.1樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

由于在配額制下IPO公司必須事前獲得政府審批，承銷(xiāo)商的作用和責(zé)任都很有限，所以本文選取核準(zhǔn)制下IPO的公司為初始樣本.對(duì)初始樣本，本文執(zhí)行了以下篩選程序：第一，剔除了金融類(lèi)公司.第二，剔除了研究期間內(nèi)數(shù)據(jù)不全的公司.本文的研究涉及IPO公司發(fā)行后的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，這要求公司至少在2011年12月31日以前上市.同時(shí)2001年5月18日“用友軟件”為核準(zhǔn)制下首家IPO的公司，故本文將2001-05-18～2011-12-31作為研究期間，并剔除該期間內(nèi)數(shù)據(jù)不全的公司.經(jīng)此篩選，最終樣本為1 225家IPO公司.在檢驗(yàn)過(guò)程中，為消除極端值的影響，本文還對(duì)所涉及的全部連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的Winsorize處理.

本文所使用的IPO公司上市承銷(xiāo)商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及股價(jià)交易數(shù)據(jù)全部來(lái)自CSMAR金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)自WIND金融研究數(shù)據(jù)庫(kù).對(duì)于部分可疑的數(shù)據(jù)，本文使用CCER、WIND和CSMAR進(jìn)行了交叉核對(duì).本文的數(shù)據(jù)處理全部采用Stata 11.0計(jì)量分析軟件進(jìn)行.

2.2模型設(shè)定和主要變量的定義

本文建立以下回歸模型(1)來(lái)考察研究假設(shè)1即御用會(huì)計(jì)師與公司IPO時(shí)盈余管理程度之間的關(guān)系

EM=a0+a1King+aj∑Controli+

fixed effects+ξ

(1)

其中EM表示公司IPO前1年的盈余管理程度.對(duì)此，同時(shí)采用了基本Jones模型、調(diào)整的KS模型以及修正的DD模型來(lái)估計(jì)[32-35].夏立軍[36]的研究表明，基本Jones模型和調(diào)整后的KS模型是更加適用于我國(guó)資本市場(chǎng)的盈余管理估算方法.但它們都是通過(guò)估計(jì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的正常應(yīng)計(jì)額來(lái)進(jìn)行推斷，原理非常相似.因此，本文也同時(shí)使用了利用應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與現(xiàn)金流之間關(guān)系來(lái)推斷的修正的DD模型來(lái)估算盈余管理程度.本文相信來(lái)自不同估算原理的模型所得到的盈余管理程度可以更好的實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)和相互驗(yàn)證，從而增強(qiáng)本文研究結(jié)論的可靠性.

具體而言，基本Jones模型如下

其中GAt是公司在第t期的扣除非經(jīng)常性項(xiàng)目后的應(yīng)計(jì)額，以營(yíng)業(yè)利潤(rùn)減去經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量來(lái)計(jì)算;ΔREVt是公司在相鄰兩年間營(yíng)業(yè)收入的變化值;PPEt是公司在第t期的固定資產(chǎn)原值;ASSt-1表示公司第t期的期初資產(chǎn)總額.上述參與估計(jì)的變量均以其進(jìn)行平滑以消除規(guī)模的影響.在分行業(yè)擬合上述模型后所估計(jì)出的誤差項(xiàng)μt即反映了總應(yīng)計(jì)額偏離經(jīng)濟(jì)交易的未預(yù)期部分，即研究中所需的盈余管理程度.

調(diào)整的KS模型如下

a3Costt+φt

其中GAt和PPEt的定義與之前相同;REVt和Costt分別表示公司在第t期的營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)成本.同樣的，所有參與估計(jì)的變量均以樣本公司的年初資產(chǎn)總額進(jìn)行平滑以消除規(guī)模的影響.最后，模型所估計(jì)出的誤差項(xiàng)φt即為研究中所需的盈余管理程度.

修正的DD模型如下

GAt=a0+a1CFOt+a2CFOt-1+a3CFOt+1+

a4DCFt+a5DCFtCFOt+ξt

其中GAt的定義與之前相同;CFOt、CFOt-1以及CFOt+1分別是公司在t、t-1和t+1期的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~;DCFt是虛擬變量，如果第t期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~的變化值(CFOt-CFOt-1)小于零取值為1，否則為0.與前述兩個(gè)模型不同的是，擬合修正的DD模型時(shí)，要求以第t期的平均總資產(chǎn)而非年初資產(chǎn)總額對(duì)GAt、CFOt、CFOt-1以及CFOt+1進(jìn)行平滑以消除規(guī)模的影響.與前述兩個(gè)模型相同的是，所估計(jì)出的誤差項(xiàng)ξt即為研究中所需的盈余管理程度.

回歸模型(1)中的核心解釋變量是表征御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象的變量King，分別由king1和king2組成.具體的，本文將在研究期間內(nèi)與承銷(xiāo)商搭檔次數(shù)最多，且搭檔次數(shù)占該承銷(xiāo)商所有承銷(xiāo)業(yè)務(wù)量的比例不低于20%的會(huì)計(jì)師事務(wù)所定義為御用會(huì)計(jì)師(King1)*大部分情況下，20%是衡量是否具有重要影響的常用分界點(diǎn)，La Porta等[37]曾以此判斷公司終極控制人的存在性，會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中的長(zhǎng)期股權(quán)投資核算也以此作為是否對(duì)被投資方有重要影響的界限.因而本文也以20%來(lái)衡量某會(huì)計(jì)師事務(wù)所在某承銷(xiāo)商全部IPO客戶的審計(jì)業(yè)務(wù)體系中的重要性.同時(shí)，在敏感性測(cè)試中，本文還分別以15%、25%和30%作為重大影響的分界點(diǎn)重新進(jìn)行了檢驗(yàn)，研究結(jié)論未發(fā)生實(shí)質(zhì)性的改變..同時(shí)，為了使研究結(jié)論更加穩(wěn)健，本文也考慮擴(kuò)大對(duì)于御用會(huì)計(jì)師的定義范圍，新的定義不再要求搭檔次數(shù)最多，而是將在研究期間內(nèi)與承銷(xiāo)商搭檔次數(shù)占該承銷(xiāo)商所有承銷(xiāo)業(yè)務(wù)量的比例不低于20%的會(huì)計(jì)師事務(wù)所均視為御用會(huì)計(jì)師(King2).此外，考慮到當(dāng)承銷(xiāo)商在研究期間內(nèi)所獲得的IPO承銷(xiāo)業(yè)務(wù)量過(guò)少時(shí)御用會(huì)計(jì)師的“御用”性質(zhì)較難體現(xiàn)，本文將承銷(xiāo)商在整個(gè)研究期間內(nèi)所獲得的IPO承銷(xiāo)業(yè)務(wù)小于5次的情形排除在御用會(huì)計(jì)師的定義之外.

由于我國(guó)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的合并、分拆和更名等事項(xiàng)在整個(gè)研究期內(nèi)頻繁發(fā)生，因而為了準(zhǔn)確的界定御用會(huì)計(jì)師，本文詳細(xì)的整理了各會(huì)計(jì)師事務(wù)所成長(zhǎng)和發(fā)展的歷史沿革并以此為基礎(chǔ)進(jìn)行了相應(yīng)的追溯調(diào)整.對(duì)于合并而成的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，本文以最新的會(huì)計(jì)師事務(wù)所名稱(chēng)和成員為基礎(chǔ)，將之前參與合并的會(huì)計(jì)師事務(wù)所視同為一家會(huì)計(jì)事務(wù)所.而對(duì)于分拆而成的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，本文將分拆前的會(huì)計(jì)師事務(wù)所按照其出具報(bào)告的分部特征逐一分拆至現(xiàn)在的會(huì)計(jì)師事務(wù)所*例如，天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所2001年由北京天健，深圳天健、浙江天健，廈門(mén)天健，重慶天健，遼寧天健組成，在2005年分拆.其中，北京天健和深圳天健并入德勤，浙江天健在合并東方等所后形成了現(xiàn)在的天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所，重慶天健和廈門(mén)天健組成了現(xiàn)在的天健正信，而現(xiàn)在的華普天健則以當(dāng)時(shí)的遼寧天健為班底.因此本文根據(jù)審計(jì)報(bào)告中事務(wù)所分部的名稱(chēng)，將已經(jīng)不存在的老天健會(huì)計(jì)師事務(wù)曾經(jīng)的業(yè)務(wù)分拆，并與德勤、天健、天健正信以及華普天健等逐一對(duì)應(yīng)..

模型(1)中本文最關(guān)心的是御用會(huì)計(jì)師King的估計(jì)系數(shù)α1的方向和統(tǒng)計(jì)顯著性.如果α1顯著小于0，則表示經(jīng)御用會(huì)計(jì)師審計(jì)的公司IPO時(shí)的盈余管理程度更低，御用會(huì)計(jì)師更可能是承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間合作而非合謀的結(jié)果.在擬合模型(1)時(shí)，本文也參考之前的研究控制了一系列可能對(duì)盈余管理程度產(chǎn)生影響的其他因素[38,39].模型(1)中的Controli便是用于表示這些控制變量的向量.它們主要包括發(fā)行公司的規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)、成長(zhǎng)性、會(huì)計(jì)績(jī)效、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量以及所處地區(qū)的市場(chǎng)化程度.同時(shí)，考慮到承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所的自身聲譽(yù)對(duì)本文研究結(jié)論所可能產(chǎn)生的影響，也都進(jìn)行了控制.為了與被解釋變量即盈余管理程度的計(jì)算期間相一致，所有變量的計(jì)算口徑均為公司IPO的前1年.最后，本文還控制了IPO年度和行業(yè)固定效應(yīng)的影響，并在統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)使用經(jīng)White穩(wěn)健性修正的t值以控制可能出現(xiàn)的異方差問(wèn)題.更具體的，模型(1)中所涉及主要變量的定義和衡量方法可如表1所示.

表1　主要變量的定義

3實(shí)證結(jié)果

3.1描述性統(tǒng)計(jì)

表2描述了研究期內(nèi)御用會(huì)計(jì)師的年度分布情況.不難發(fā)現(xiàn)，從2001年到2005年前，御用會(huì)計(jì)師無(wú)論數(shù)量或比例都呈上升趨勢(shì)，2006年后雖略有下降，但也一直保持在10%的比例范圍之內(nèi).這表明，本文所稱(chēng)的御用會(huì)計(jì)師屬于我國(guó)IPO市場(chǎng)中長(zhǎng)期存在的現(xiàn)象，而非源于個(gè)別承銷(xiāo)商或特定時(shí)期的特殊產(chǎn)物.

表3是對(duì)御用會(huì)計(jì)師在行業(yè)間分布的描述.可以看到的是，御用會(huì)計(jì)師也并非某些行業(yè)的獨(dú)有現(xiàn)象.相反的，其行業(yè)分布十分廣泛，且比較均勻.其中，出現(xiàn)御用會(huì)計(jì)師最多的是高達(dá)37家的機(jī)械、設(shè)備和儀表行業(yè).

表2　御用會(huì)計(jì)師的年度分布

表3　御用會(huì)計(jì)師的行業(yè)分布

表4按年度描述了御用會(huì)計(jì)師的規(guī)模分布情況.其中，大會(huì)計(jì)師事務(wù)所是指國(guó)際4大及在中注協(xié)的排名中居于前10位的國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)師事務(wù)所.由于中注協(xié)對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的排名始于2004年，故表4的統(tǒng)計(jì)期間為2004年-2011年.可以看到的是，大會(huì)計(jì)師事務(wù)所在整個(gè)IPO審計(jì)市場(chǎng)中的業(yè)務(wù)份額為38.16%，這說(shuō)明有超過(guò)六成的IPO業(yè)務(wù)是由國(guó)際4大和國(guó)內(nèi)10大之外的會(huì)計(jì)師事務(wù)所來(lái)執(zhí)行.同時(shí)還可以看到，御用會(huì)計(jì)師中大會(huì)計(jì)師事務(wù)所的比例為47.54%，這說(shuō)明御用會(huì)計(jì)師在大所和非大所中的分布也比較均勻，并未出現(xiàn)大量集中于國(guó)際4大或國(guó)內(nèi)10大會(huì)計(jì)師事務(wù)所的情形.

表4　御用會(huì)計(jì)師的規(guī)模分布

表5報(bào)告主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果. A組報(bào)告的是主要變量的描述性特征.其中表征御用會(huì)計(jì)師的變量King1、King2，以及表征承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所自身聲譽(yù)的變量big4和BUR是虛擬變量，其余均為連續(xù)變量.由于部分樣本公司發(fā)行前財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在缺失的情形，因而最終能夠估算出IPO前1年盈余管理程度的觀測(cè)值有一定程度的減少.可以看到的是，樣本中約12%的發(fā)行公司系由本文所稱(chēng)的御用會(huì)計(jì)師進(jìn)行審計(jì). B組報(bào)告了主要變量之間的相關(guān)系數(shù)矩陣.其中，下三角部分是Spearman相關(guān)系數(shù)，上三角部分為P值*King1、King2是虛擬變量，故此處使用的是Spearman而非Pearson相關(guān)系數(shù).作者非常感謝匿名審稿專(zhuān)家對(duì)此的提醒和建議..可以看到，表征御用會(huì)計(jì)師的變量King1和King2與盈余管理程度的代理變量EMJS、EMKS和EMDD之間的相關(guān)系數(shù)均小于零.但是，由于影響盈余管理程度的因素眾多[41]，因而King1、King2與EMJS、EMKS和EMDD之間的相關(guān)系數(shù)大多表現(xiàn)為邊緣顯著.這說(shuō)明非常有必要在控制其他因素的影響后執(zhí)行更為嚴(yán)格的多元回歸檢驗(yàn)*此處計(jì)算和檢驗(yàn)的是統(tǒng)計(jì)學(xué)所稱(chēng)的簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù).只有在兩個(gè)變量之間關(guān)系比較單純即較少受到其他因素的影響時(shí)，簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)才能較好的反映二者之間的真實(shí)關(guān)系.因而使用可以更為有效控制其他因素影響的多元回歸分析將更準(zhǔn)確的俘獲變量之間的真實(shí)關(guān)系..

表5　描述性統(tǒng)計(jì)

3.2多元回歸分析

更正式地，表6報(bào)告了模型(1)的多元回歸結(jié)果.可以看到的是，盡管檢驗(yàn)中使用3種不同的模型估算公司IPO前1年的盈余管理程度并作為回歸子，且同時(shí)使用兩個(gè)不同的指標(biāo)刻畫(huà)御用會(huì)計(jì)師并作為回歸元，但檢驗(yàn)結(jié)果都是基本相同的，表征御用會(huì)計(jì)師的變量King1和King2的估計(jì)系數(shù)在全部6個(gè)回歸中均顯著小于零.這與本文的基本研究假設(shè)相符，說(shuō)明御用會(huì)計(jì)師的確擁有降低發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理程度的治理功能.

表6　御用會(huì)計(jì)師與盈余管理

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過(guò)上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號(hào)內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問(wèn)題.

3.3敏感性測(cè)試

本文也考慮改變模型(1)中因變量、核心解釋變量及控制變量的衡量方式以執(zhí)行敏感性測(cè)試.首先，前文研究中的因變量是IPO公司的盈余管理程度，但由于任何關(guān)于盈余管理的實(shí)證研究實(shí)際上都是對(duì)于盈余管理估算模型的有效性和具體研究假設(shè)的聯(lián)合檢驗(yàn)[38]，所以盡管本文已經(jīng)使用了3種不同的方法估算發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度，但仍然希望能夠從其他的角度對(duì)其敏感性執(zhí)行進(jìn)一步的檢驗(yàn).由于盈余管理的反轉(zhuǎn)效應(yīng)[15]，如果發(fā)行公司在IPO時(shí)進(jìn)行了向上調(diào)整的盈余管理行為，則其很可能會(huì)出現(xiàn)IPO后業(yè)績(jī)變臉的情形.所以，本文也使用發(fā)行公司IPO事后業(yè)績(jī)變臉的概率表征其事前盈余管理的程度重復(fù)表6的檢驗(yàn).具體來(lái)說(shuō)，業(yè)績(jī)變臉的表征變量BL分別由BL1、BL2和BL3組成.當(dāng)發(fā)行公司IPO后2年平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率<-0.1時(shí)，BL1取值為1否則為0；當(dāng)發(fā)行公司IPO后2年平均凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率<-0.1時(shí)，BL2取值為1否則為0；當(dāng)發(fā)行公司IPO后2年平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率和平均凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率均<-0.2時(shí)，BL3取值為1否則為0.

表7報(bào)告了該項(xiàng)敏感性測(cè)試的結(jié)果.由于對(duì)于BL的計(jì)算要求樣本公司至少已經(jīng)上市2年，因而此處參與回歸的有效觀測(cè)值減少至618個(gè).不難發(fā)現(xiàn)，在以發(fā)行公司IPO后的業(yè)績(jī)變臉替代其IPO時(shí)盈余管理程度作為因變量的全部6個(gè)Logit回歸中，表征御用會(huì)計(jì)師的變量King1和King2的估計(jì)系數(shù)依然全部顯著小于零.這說(shuō)明本文的研究結(jié)論比較穩(wěn)健，并未受到因變量選擇和衡量方法的實(shí)質(zhì)性影響.

表7　御用會(huì)計(jì)師與發(fā)行公司IPO后業(yè)績(jī)變臉的概率

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過(guò)上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號(hào)內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問(wèn)題.

其次，為了進(jìn)一步測(cè)試研究結(jié)論的敏感性，本文也考慮改變核心解釋變量的定義方式.這主要包括以下兩方面的工作，其一，改變御用會(huì)計(jì)師分界點(diǎn)的定義.具體的，本文將某會(huì)計(jì)師事務(wù)所參與審計(jì)的承銷(xiāo)業(yè)務(wù)占某承銷(xiāo)商總承銷(xiāo)業(yè)務(wù)比例的分界點(diǎn)由原來(lái)的20%分別縮小或放大至15%、25%和30%，分別以King3、King4和King5表示，并在此基礎(chǔ)上重復(fù)表6的檢驗(yàn).其二，鑒于研究中御用會(huì)計(jì)師的表征變量均為啞變量，因此本文也考慮使用會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)業(yè)務(wù)比重(Ratio)這一連續(xù)變量，即某家會(huì)計(jì)師事務(wù)所與某承銷(xiāo)商搭配審計(jì)總單數(shù)/某承銷(xiāo)商承銷(xiāo)IPO單數(shù)之和，并以其作為核心解釋變量重復(fù)表6的檢驗(yàn).表8報(bào)告了上述敏感性測(cè)試的結(jié)果*為節(jié)約篇幅，表8沒(méi)有報(bào)告以調(diào)整的KS模型所估算的盈余管理程度(EMKS)為因變量時(shí)的情況.其回歸結(jié)果與表7所顯示的情形相似，全部4個(gè)新的核心解釋變量均顯著小于零.除此之外，本文還執(zhí)行了一些未在表8報(bào)告的敏感性測(cè)試，例如，僅使用2005年實(shí)施詢價(jià)制后的樣本進(jìn)行檢驗(yàn)，以及改變控制變量的衡量方法等.概括來(lái)說(shuō)，這些敏感性測(cè)試均不會(huì)對(duì)本文的研究結(jié)論產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響..不難發(fā)現(xiàn)，在改變御用會(huì)計(jì)師這一核心解釋變量的定義方式后，除回歸(2)外，其他全部7個(gè)回歸中表征御用會(huì)計(jì)師的新的變量的估計(jì)系數(shù)依然顯著小于零.這說(shuō)明本文的研究結(jié)論并未受到核心解釋變量定義及衡量方法的實(shí)質(zhì)性影響，是比較穩(wěn)健的.

表8　改變對(duì)于御用會(huì)計(jì)師的定義方式

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過(guò)上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號(hào)內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問(wèn)題.

3.4穩(wěn)健性測(cè)試：考慮內(nèi)生性問(wèn)題

雖然前述回歸結(jié)果已經(jīng)表明御用會(huì)計(jì)師是承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間合作的結(jié)果，但如果盈余管理程度較高的公司更傾向于拒絕承銷(xiāo)商所推薦的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，則本文所觀測(cè)到的研究結(jié)論就將存在偏誤.為了緩解上述可能的樣本自選擇問(wèn)題所導(dǎo)致的內(nèi)生性困擾，本文采用Heckman 兩階段最小二乘法進(jìn)行相應(yīng)的穩(wěn)健性測(cè)試.具體的，Heckman方法要求先擬合一個(gè)含工具變量的概率選擇模型，再將第一階段擬合時(shí)所得到的逆米爾斯比率(Mills)放入第二階段的回歸中以控制所可能存在的樣本自選擇偏誤.因此參考Lee 和 Masulis[31]的基本思路，本文以發(fā)行公司IPO募集資金總額的自然對(duì)數(shù)作為第一階段擬合時(shí)的工具變量并執(zhí)行上述Heckman程序重復(fù)表6的檢驗(yàn).表9報(bào)告了該項(xiàng)穩(wěn)健性測(cè)試的結(jié)果.可以看到的是，在全部6個(gè)回歸中，表征御用會(huì)計(jì)師的變量King1和King2的估計(jì)系數(shù)依然全部顯著小于零.這說(shuō)明本文的研究結(jié)論并未受到樣本自選擇問(wèn)題的實(shí)質(zhì)性困擾.

表9　御用會(huì)計(jì)師與盈余管理的Heckman兩階段分析

3.5替代性解釋?zhuān)?承銷(xiāo)商或?qū)徲?jì)師自身聲譽(yù)的結(jié)果？

表6的結(jié)果還可能存在一種替代性的解釋?zhuān)凑J(rèn)為所觀測(cè)到的御用會(huì)計(jì)師對(duì)發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理程度的制約作用并非來(lái)自關(guān)系型契約的治理功能，而僅僅是承銷(xiāo)商或會(huì)計(jì)師事務(wù)所自身聲譽(yù)機(jī)制發(fā)生作用的結(jié)果.因此，盡管本文在模型(1)的回歸中同時(shí)控制了承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)，已經(jīng)部分的拒絕了上述替代性解釋?zhuān)珵榱诉M(jìn)一步的排除其對(duì)于本文研究結(jié)論的影響，本文也考慮在分別剔除大承銷(xiāo)商或大會(huì)計(jì)師事務(wù)所樣本的基礎(chǔ)上重復(fù)表6的檢驗(yàn)，從而執(zhí)行更加嚴(yán)格的測(cè)試.表10報(bào)告了該項(xiàng)測(cè)試的結(jié)果*為節(jié)約篇幅，此處僅報(bào)告了以King1為解釋變量的檢驗(yàn)結(jié)果.在以King2為解釋變量時(shí)，表10的實(shí)證發(fā)現(xiàn)也不會(huì)發(fā)生任何實(shí)質(zhì)性的改變..不難發(fā)現(xiàn)，在剔除大承銷(xiāo)商或大會(huì)計(jì)師事務(wù)所的樣本后，本文的研究結(jié)論未發(fā)生任何實(shí)質(zhì)性的改變.這說(shuō)明本文所指的御用會(huì)計(jì)師機(jī)制的治理功能并不依賴(lài)于承銷(xiāo)商或會(huì)計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)機(jī)制，而是屬于其以關(guān)系型契約激勵(lì)為基礎(chǔ)的自有功能.

表10　剔除大承銷(xiāo)商或大審計(jì)師樣本后的回歸結(jié)果

4進(jìn)一步的研究： 是否存在最優(yōu)合作次數(shù)

既然御用會(huì)計(jì)師是承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所長(zhǎng)期合作博弈的產(chǎn)物，那么本文還希望追問(wèn)的是：是否能通過(guò)無(wú)限次的合作將盈余管理降到最低，即是否存在最優(yōu)的合作次數(shù)？

理論上，隨合作次數(shù)的增加，承銷(xiāo)商與審計(jì)師所投入的專(zhuān)用性投資的累積效應(yīng)將使得雙方的信息摩擦越來(lái)越少，交易成本越來(lái)越低，其結(jié)果應(yīng)是合作質(zhì)量的逐步提高.但與此同時(shí)發(fā)生的是，合作次數(shù)的增加也會(huì)增強(qiáng)承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間的社會(huì)關(guān)聯(lián)，并且承銷(xiāo)商與審計(jì)師不斷追加的專(zhuān)用性投資最終還會(huì)造成一種雙邊鎖定的情形.此時(shí)，不僅是審計(jì)師，承銷(xiāo)商也將在一定程度上被鎖定在雙方的關(guān)系型契約中.而這又將使得承銷(xiāo)商放棄關(guān)系型契約的成本大幅增加，從而導(dǎo)致其向?qū)徲?jì)師所發(fā)出的解除契約的可置信的威脅程度大幅減少，并進(jìn)而導(dǎo)致關(guān)系型契約的治理功能下降[42].這意味著，御用會(huì)計(jì)師的治理功能將隨著承銷(xiāo)商與審計(jì)師之間合作次數(shù)的增加而逐漸增強(qiáng)，但在合作次數(shù)超過(guò)一定界限后的進(jìn)一步增加卻也會(huì)削弱其治理功能.此時(shí)，盡管仍然擁有優(yōu)于非御用會(huì)計(jì)師的治理功能，但卻并非其所能夠?qū)崿F(xiàn)的最優(yōu)狀態(tài).因此，沿著這樣的理論邏輯可以預(yù)期的是，御用會(huì)計(jì)師對(duì)發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理的制約作用應(yīng)隨其與承銷(xiāo)商合作次數(shù)的增加而呈現(xiàn)出先增后減的倒U形關(guān)系.

對(duì)此的考察也可以為本文的基本研究結(jié)論提供進(jìn)一步的支持.因此，本文建立以下回歸模型(2)以考察御用會(huì)計(jì)師與承銷(xiāo)商之間的合作次數(shù)對(duì)其治理功能的影響

EM=β0+β1Time+β2Time2+

βj∑Controli,t+fixed effects+ξ

(2)

其中因變量EM的定義與之前相同.核心解釋變量Time是御用會(huì)計(jì)師與承銷(xiāo)商之間合作次數(shù)加1的自然對(duì)數(shù).因?yàn)楸疚念A(yù)期御用會(huì)計(jì)師對(duì)發(fā)行公司IPO時(shí)盈余管理的制約作用應(yīng)隨其與承銷(xiāo)商合作次數(shù)的增加而呈現(xiàn)出先增后減的模式，所以在模型(2)中同時(shí)引入了Time的一次項(xiàng)和二次項(xiàng)，以擬合這種拋物線型的關(guān)系.本文預(yù)期模型(2)中核心解釋變量Time的一次項(xiàng)估計(jì)系數(shù)β1應(yīng)顯著小于零，二次項(xiàng)估計(jì)系數(shù)β2應(yīng)顯著大于①模型(2)中的因變量EM反向表征著御用會(huì)計(jì)師的治理功能，即盈余管理程度越低時(shí)表示御用會(huì)計(jì)師的治理功能越強(qiáng).所以模型(2)的擬合結(jié)果應(yīng)是一條U形拋物線.

表11　合作次數(shù)與御用會(huì)計(jì)師的治理功能

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著.回歸中所使用的連續(xù)變量均經(jīng)過(guò)上下1%的Winsorize處理.表中數(shù)據(jù)為各自變量的估計(jì)系數(shù)，括號(hào)內(nèi)的數(shù)據(jù)為t值.統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)時(shí)，t值已經(jīng)White異方差穩(wěn)健性修正.回歸中不存在需要引起關(guān)注的共線性問(wèn)題.

5結(jié)束語(yǔ)

在我國(guó)的IPO市場(chǎng)中，存在著大量承銷(xiāo)商與某家會(huì)計(jì)師事務(wù)所形成固定組合共推IPO的情形，即本文所稱(chēng)的御用會(huì)計(jì)師現(xiàn)象.對(duì)此的理解有兩種完全相反的邏輯：合謀假說(shuō)與合作假說(shuō).本文為甄別上述兩種假說(shuō)提供了相應(yīng)的理論邏輯和經(jīng)驗(yàn)證據(jù).以我國(guó)IPO核準(zhǔn)制實(shí)施之日至2011年12月31日所有IPO的公司為樣本，本文發(fā)現(xiàn)御用會(huì)計(jì)師能夠顯著的抑制發(fā)行公司IPO時(shí)的盈余管理程度.同時(shí)，這種制約效果隨合作次數(shù)的增加而加強(qiáng)，在約6次左右達(dá)到最大值.并且，上述研究發(fā)現(xiàn)在一系列敏感性測(cè)試、考慮可能的樣本自選擇問(wèn)題以及控制承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所自身聲譽(yù)的影響后依然成立.本文的研究結(jié)論表明，御用會(huì)計(jì)師是承銷(xiāo)商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所多次博弈有效合作的結(jié)果，這種合作關(guān)系能減少中介機(jī)構(gòu)之間聯(lián)合生產(chǎn)的交易成本，降低公司IPO時(shí)的盈余管理程度，有利于促進(jìn)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展.

本文突破了既有文獻(xiàn)大多側(cè)重于討論承銷(xiāo)商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)在IPO過(guò)程中各自的行為選擇及其經(jīng)濟(jì)后果的研究視角，因而既強(qiáng)調(diào)了團(tuán)隊(duì)聯(lián)合生產(chǎn)這一IPO過(guò)程中中介機(jī)構(gòu)活動(dòng)的基本特征，更強(qiáng)調(diào)了在對(duì)這些中介機(jī)構(gòu)的聯(lián)合生產(chǎn)進(jìn)行組織、協(xié)調(diào)以降低交易成本的過(guò)程中，關(guān)系型契約的重要治理功能.在此基礎(chǔ)上，本文的研究結(jié)論有其重要的政策涵義.具體來(lái)說(shuō)，一方面，對(duì)于資本市場(chǎng)監(jiān)管者來(lái)說(shuō)，應(yīng)適當(dāng)鼓勵(lì)承銷(xiāo)商與會(huì)計(jì)師事務(wù)所之間的長(zhǎng)期合作，并適當(dāng)增加對(duì)于承銷(xiāo)商與其非御用的會(huì)計(jì)師事務(wù)所之間偶爾式合作的監(jiān)管力度*本文的實(shí)證結(jié)果表明，互不熟悉的承銷(xiāo)商與會(huì)計(jì)師事務(wù)所之間的合作與IPO公司更高的盈余管理程度相關(guān).與此相符的是，來(lái)自現(xiàn)實(shí)世界的諸多案例也表明，承銷(xiāo)商與其非御用會(huì)計(jì)師之間“拉郎配”式的偶爾合作常常與重大財(cái)務(wù)欺詐案相聯(lián)系.例如耳熟能詳?shù)木G大地案，其承銷(xiāo)商聯(lián)合證券有限責(zé)任公司在該項(xiàng)業(yè)務(wù)中便是與此前從未有過(guò)合作的深圳鵬城會(huì)計(jì)師事務(wù)所搭檔，而并未使用其御用會(huì)計(jì)師中審國(guó)際會(huì)計(jì)師事務(wù)所.又如勝景山河案及萬(wàn)福生科案，其承銷(xiāo)商平安證券在這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)中也均未使用其御用會(huì)計(jì)師即原天健系的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，而是分別與并不熟悉的中審國(guó)際會(huì)計(jì)師事務(wù)所及中磊會(huì)計(jì)師事務(wù)所搭檔..另一方面，對(duì)于承銷(xiāo)商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，應(yīng)充分利用關(guān)系型契約在聯(lián)合生產(chǎn)過(guò)程中的協(xié)調(diào)和適應(yīng)功能，降低交易成本、控制執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、提高執(zhí)業(yè)質(zhì)量，從而更好的發(fā)揮其在資本市場(chǎng)中應(yīng)有的鑒證功能.

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Underwriter-accountants: Collusion or cooperation

SUNLiang1，LIUChun1，LIUJian-hua2*

1. International School of Business & Finance, Sun Yat-sen University, Guangzhou 510275, China;2. Lingnan(University) College, Sun Yat-sen University, Guangzhou 510275, China

Abstract：The intimate partner relationship between the underwriter and the auditor has always been controversial. We define the auditor who serve as a fixed partner of an underwriter as the underwriter-accountant, and use Chinese IPO firms from 18 May 2001 to the end of 2011 as our sample toinvestigate whether the underwriter-accountant is the result of cooperation or collusion. We find that the underwriter-accountants can significantly decrease the degree of earnings management of IPO firms, and that the restriction effect, reaching the maximum in about 6 times, would be strengthened with the increase in the number of cooperation. These results suggest that the underwriter-accountant represents an effective cooperation relationship based on the repeated game between the underwriter and the auditor. In this way, the transaction costs of joint production among financial intermediaries can be reduced, the earnings management of IPO firms can be restricted, and the healthy development of capital markets can be enhanced.

Key words：underwriter-accountants; cooperation; collusion

中圖分類(lèi)號(hào):F830

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1007-9807(2016)02-0109-18

通信作者：柳建華(1980—)， 男， 江西玉山人， 博士， 講師. Email： willow0703@163.com

基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)青年基金資助項(xiàng)目(71302104; 71402193)； 教育部人文社會(huì)科學(xué)研究青年基金資助項(xiàng)目(12YJC630112; 13YJC790124)； 廣東省自然科學(xué)博士啟動(dòng)基金資助項(xiàng)目(S2013040016771).

收稿日期：① 2013-03-01；

修訂日期：2014-01-17.