孫娟 蔣鵬

摘要：裝備制造業(yè)位居工業(yè)的核心地位，擔(dān)負(fù)著為國民經(jīng)濟發(fā)展和國防建設(shè)提供技術(shù)裝備的重任，是工業(yè)化國家的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。文章借鑒Richardson（2006）的投資模型，利用我國裝備制造業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，實證分析我國裝備制造業(yè)是否存在過度投資行為，研究發(fā)現(xiàn)我國裝備制造業(yè)存在過度投資行為。

關(guān)鍵詞：Richardson（2006）投資模型 過度投資 裝備制造業(yè)

一、模型設(shè)計和變量定義

Jensen認(rèn)為過度投資指的是企業(yè)對凈現(xiàn)值為負(fù)的項目進行的投資。本文利用Richardson（2006）的模型來估量裝備制造業(yè)的過度投資水平，用模型估算出裝備制造業(yè)正常的投資水平，用模型的回歸殘差來衡量裝備制造業(yè)投資過度和投資不足。如果殘差大于零，就是投資過度；如果殘差小于零，就是投資不足。具體的計量模型如下：

Invt=ɑ1+ɑ2*Growtht-1+ɑ3*Casht-1+ɑ4*Levt-1+ɑ5*Sizet-1+ɑ6*Aget-1+ɑ7*Invt-1+ΣYear+ε （1）

在模型（1）中，Invt為第t年的資本投資量，用t年（購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金-處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所收回的現(xiàn)金）/年初總資產(chǎn)來衡量，Growtht-1代表成長能力，本文選取營業(yè)收入增長率作為衡量指標(biāo)，Levt-1、Casht-1、Aget-1、Sizet-1、Rett-1分別代表第t-1年的財務(wù)杠桿（用資產(chǎn)負(fù)債率來衡量）、貨幣資金（用貨幣資金/年初總資產(chǎn)來衡量）、上市年齡、公司規(guī)模（用總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量）和股票年度回報率。

二、研究樣本和數(shù)據(jù)來源

本章主要研究裝備制造業(yè)是否存在過度投資問題，首先，選擇裝備制造業(yè)上市公司作為研究樣本，因為上市公司的信息和資料容易獲得，數(shù)據(jù)公開、準(zhǔn)確，具有參考價值。然后，運用771家裝備制造業(yè)上市公司2011-2014年的A股數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，樣本選取時：剔除掉凈資產(chǎn)小于0、被冠名ST、*ST的公司；剔除掉2011-2014年間新上市的公司；剔除掉數(shù)據(jù)殘缺的公司。最終選取了484家公司共1452個數(shù)據(jù)樣本。本文使用的數(shù)據(jù)全部來源于上市公司年度報告、國泰安數(shù)據(jù)庫。

三、描述性統(tǒng)計

裝備制造業(yè)上市公司的營業(yè)收入增長率平均值達(dá)到24.27%，這說明裝備制造業(yè)上市公司的產(chǎn)品市場需求很大，繼續(xù)投資的可能性大。裝備制造業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率平均達(dá)46.11%，表明裝備制造業(yè)上市公司的負(fù)債較多，說明企業(yè)有擴大投資的趨勢，利用長期債務(wù)融資來擴大企業(yè)的投資領(lǐng)域，在進行投資決策時，需要考慮企業(yè)的長期償債能力；上一年的資本投資量的平均值達(dá)到4.76%，本年度的資本投資量平均值達(dá)到3.75%，這說明裝備制造業(yè)的年度投資波動不大，具有一定的連續(xù)性。企業(yè)的貨幣資金平均值達(dá)到19.83%，處于較高的水平，在研究裝備制造業(yè)的投資問題時，需要重點考慮貨幣資金的持有量。

四、回歸分析

從回歸結(jié)果來看，從其t統(tǒng)計量對應(yīng)的相伴概率均遠(yuǎn)小于0.05可以判斷，所有回歸模型的回歸系數(shù)都是顯著的，即是有意義的。且上市年齡、資產(chǎn)負(fù)債率與新增投資之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)總額、貨幣資金、營業(yè)收入增長率及上年度資產(chǎn)投資量與新增投資呈正相關(guān)關(guān)系。這與 Richardson（2006）的研究結(jié)果一致。因此，資本投資模型能夠用來合理地衡量裝備制造業(yè)上市公司的過度投資水平。根據(jù)模型的殘差統(tǒng)計表，可知標(biāo)準(zhǔn)殘差的極大值21.167大于0，則說明，裝備制造業(yè)上市公司存在過度投資行為。

表4.1 回歸系數(shù)表

[模型＼&非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)＼&標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)＼&t;＼&Sig.;＼&B;＼&標(biāo)準(zhǔn) 誤差＼&試用版＼&1＼&（常量）＼&-.359＼&.114＼&＼&-3.138＼&.002＼&上市年齡＼&-.004＼&.008＼&-.012＼&-.524＼&.001＼&年個股回報率＼&-.034＼&.015＼&-.048＼&-2.285＼&.002＼&資產(chǎn)總額＼&.028＼&.005＼&.112＼&5.248＼&.000＼&貨幣資金＼&.261＼&.052＼&.111＼&5.065＼&.000＼&資產(chǎn)負(fù)債率＼&-.373＼&.013＼&-.628＼&-29.410＼&.000＼&營業(yè)收入增長率＼&.004＼&.004＼&.021＼&1.018＼&.003＼&t-1;資本投資量＼&.011＼&.021＼&.011＼&.517＼&.002＼&]

我國裝備制造業(yè)為國民經(jīng)濟發(fā)展和國防建設(shè)做出了重要貢獻(xiàn)，但裝備制造業(yè)在投資方面存在的問題不容忽視。我國政府應(yīng)加大對裝備制造業(yè)的管理力度，在呼吁大力發(fā)展裝備制造業(yè)的同時，也要有效規(guī)避企業(yè)過度投資問題。同時裝備制造業(yè)本身也應(yīng)該采取一系列的措施，通過完善公司治理機制，設(shè)立獨立董事、制定合理的經(jīng)理激勵機制、發(fā)揮監(jiān)事會的監(jiān)督作用、有效地利用債務(wù)融資約束、發(fā)放現(xiàn)金股利等措施來有效的抑制裝備制造業(yè)過度投資行為。

參考文獻(xiàn)：

[1]Richardson.Over-investment of free cash flow[J].Review of Accounting Studies， 2006 ，（11）：159-189

[2]張先治.基于EVA的業(yè)績評價對央企過度投資行為影響的實證分析[J].當(dāng)代財經(jīng)，2012，（5）：119-127