馬旋靈

（上海銀行，上海200120）

一、引 言

我國經(jīng)濟新常態(tài)為票據(jù)發(fā)展帶來了新機遇。2015年前三季度，企業(yè)累計簽發(fā)商業(yè)匯票16.6萬億元，同比增長2.3%；期末商業(yè)匯票未到期金額10.6萬億元，同比增長9.3%。2015年三季度末，票據(jù)承兌余額較年初增加7，472億元，同比多增611億元。從行業(yè)結(jié)構(gòu)考察，企業(yè)簽發(fā)的銀行承兌匯票集中在制造業(yè)、批發(fā)和零售業(yè)；從企業(yè)結(jié)構(gòu)考察，中小企業(yè)簽發(fā)的銀行承兌匯票約占三分之二。中小制造、商貿(mào)企業(yè)對票據(jù)的大量運用奠定了票據(jù)融資堅實的客戶基礎(chǔ)，極大地激發(fā)了票據(jù)業(yè)務(wù)創(chuàng)新，商業(yè)銀行普遍開展了票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)。鑒于目前學界很少涉及對該投資的風險控制研究，本文嘗試填補以往研究的空白。

二、業(yè)務(wù)概述

票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資指商業(yè)銀行購買以企業(yè)合法持有的、尚未辦理貼現(xiàn)的商業(yè)匯票為基礎(chǔ)資產(chǎn)的特定目的載體（包括但不限于信托投資計劃、證券公司資產(chǎn)管理計劃、基金管理公司及子公司資產(chǎn)管理計劃、保險業(yè)資產(chǎn)管理機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品等）的投資行為。同時，商業(yè)銀行接受資產(chǎn)管理計劃受托人的委托，作為票據(jù)資產(chǎn)服務(wù)行代為辦理票據(jù)審驗、保管、托收、追索等事宜。

（一）模式

商業(yè)銀行作為資產(chǎn)管理計劃的委托人，與證券公司、定向資產(chǎn)管理計劃等托管人簽訂定向資產(chǎn)管理合同，或與基金公司、專項資產(chǎn)管理計劃等托管人簽訂專項資產(chǎn)管理合同。資管計劃以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，從融資人處轉(zhuǎn)入銀行承兌匯票、商業(yè)承兌匯票資產(chǎn)，并委托商業(yè)銀行對票據(jù)資產(chǎn)進行保管和托收。票據(jù)到期時，商業(yè)銀行將托收回的款項劃轉(zhuǎn)至指定的托管賬戶，到期未收回資金的票據(jù)由融資人或指定的第三方全額購回。商業(yè)銀行依據(jù)合同約定享有定向資管計劃的收益，并承擔投資風險。如圖1所示。

圖1 票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資的業(yè)務(wù)模式

（二）要素

1.客戶適當

客戶適當即把合適的產(chǎn)品推薦給合適的客戶，使業(yè)務(wù)風險與客戶風險偏好匹配。商業(yè)銀行須按客戶適當?shù)脑瓌t開展票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)，實施客戶準入管理，從源頭上控制業(yè)務(wù)的整體風險，通過審查融資人有關(guān)資信材料對其資質(zhì)、信用等適當性進行把握。

2.交易定價

商業(yè)銀行交易定價須綜合考慮資金成本和交易費用。交易費用是商業(yè)銀行開展票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)向融資人收取的資金利息，該費率的確定是交易定價的核心。商業(yè)銀行在投資期間承擔客戶履約能力不足等風險，因此費率包含資金收益和風險收益。資金收益以各期限檔次對應(yīng)的銀行同期貸款利率衡量；風險溢價總體上與期限長短成正比。

3.履約管理

商業(yè)銀行對融資人的履約能力進行跟蹤管理，當融資人的履約能力不符合要求時，雙方須按協(xié)議約定采取相應(yīng)措施。當融資方出現(xiàn)經(jīng)營狀況嚴重惡化、轉(zhuǎn)移財產(chǎn)、重大法律訴訟等可能對其到期付款能力造成實質(zhì)性影響的情況，商業(yè)銀行應(yīng)實施相應(yīng)評估，確定是否要求融資方提交相關(guān)變化材料或采取提前收款措施。

4.出資設(shè)計

商業(yè)銀行在資管產(chǎn)品中應(yīng)制定參與退出設(shè)計、規(guī)?？刂?、投資范圍及投資比例限制等出資條款，對資管計劃采用分段開放、固定退出的參與退出機制，確保每筆資金均有固定期限鎖定期，從而提高資金使用效率。如有可能，嘗試構(gòu)建轉(zhuǎn)讓平臺，允許資管計劃份額轉(zhuǎn)讓，增強融資方違約等突發(fā)狀況下的流動性。

（三）比較

與商業(yè)銀行其他同業(yè)信用類受益權(quán)投資業(yè)務(wù)相比，票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資的突出特點是基準質(zhì)押率遠低于其他兩類業(yè)務(wù)，如表1所示。

表1 商業(yè)銀行擔保類受益權(quán)投資的基準質(zhì)押率

1.存單質(zhì)押項下受益權(quán)投資

全額存單質(zhì)押項下受益權(quán)投資是商業(yè)銀行作為委托人投資于受托人設(shè)立的特定目的載體并享有該受益權(quán)，特定目的載體投向的主債權(quán)由融資企業(yè)或其他擔保方以其在存單開立行開立的定期存單作為質(zhì)押進行擔保。與票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)相比，全額存單質(zhì)押項下受益權(quán)涉及的行業(yè)廣泛、業(yè)務(wù)規(guī)模較大，但業(yè)務(wù)期限更長且依賴于存單開立行的授信額度，客戶大多為房地產(chǎn)建筑與商貿(mào)流通企業(yè)。票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)更多適用于收取企業(yè)票據(jù)、國內(nèi)信用證、銀行保兌商票的企業(yè)，業(yè)務(wù)范圍更為廣闊。

2.保理收款權(quán)投資

保理收款權(quán)投資是商業(yè)銀行作為委托人投資于受托人設(shè)立的特定目的載體并享有該受益權(quán)，特定目的載體用于受讓或取得保理收款權(quán)。與票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資相比，保理收款權(quán)投資規(guī)模較小，模式復雜，需保理行擔保，難以在客戶中大規(guī)模推廣。較為嚴苛的要求阻礙了業(yè)務(wù)開展，特別是：代理銀行代理賣方企業(yè)轉(zhuǎn)出保理收款權(quán)模式下保理收款權(quán)業(yè)務(wù)的代理銀行和保理銀行須屬于同一家銀行法人；賣方保理銀行轉(zhuǎn)出模式下保理收款權(quán)業(yè)務(wù)的賣方保理銀行和買方保理銀行須屬于同一家銀行法人。

三、風控分析

商業(yè)銀行按照事前、事中、事后的風控流程對各類風險進行集中管理，業(yè)務(wù)風險類別和風控措施如表2。

表2 票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資全流程風控措施

（一）信用風險

信用風險主要為因客戶履約能力不足或惡意不履約導致商業(yè)銀行蒙受損失的風險。事前風控中，商業(yè)銀行審核客戶相關(guān)證明文件和申請材料，確定客戶資質(zhì)是否有效；評估客戶風險承受能力，確定客戶的資信水平；要求客戶簽署風險揭示書，確保充分履行風險事前告知義務(wù)；通過客戶相關(guān)基本信息、財產(chǎn)狀況和信用記錄，開展相應(yīng)的盡職調(diào)查，評定客戶信用等級，根據(jù)信用等級確定客戶參與業(yè)務(wù)的交易規(guī)模。事中風控中，商業(yè)銀行投資期間密切關(guān)注客戶信用變化情況，通過定期客戶回訪及時掌握客戶生產(chǎn)、經(jīng)營、重大投資等可能影響其交易履約資質(zhì)的信息，必要時可要求客戶提供財務(wù)和信用狀況說明材料；當客戶履約保障能力較低時，及時采取履約保障措施。事后風控中，商業(yè)銀行根據(jù)客戶的履/違約情況定期調(diào)整客戶資質(zhì)，當客戶在交易過程中資信狀況發(fā)生惡化或出現(xiàn)違約記錄時，按標準實時降低客戶信用評級；根據(jù)客戶的信用變動情況對交易額度動態(tài)調(diào)整，對于出現(xiàn)違約記錄的客戶，根據(jù)要求進行限制；對于惡意違約的客戶，將其列入黑名單，禁止其參與交易；客戶未能完全支付按照協(xié)議約定應(yīng)得金額時，通過法律途徑向客戶進行追償；定期編制客戶信用風險的評估報告，涵蓋業(yè)務(wù)運行情況、違約風險評估、客戶違約事件等內(nèi)容。

（二）市場風險

市場風險主要為票據(jù)價值大幅下跌導致客戶履約能力下降的風險。事前風控中，商業(yè)銀行在董事會授權(quán)范圍內(nèi)決定年度票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)總體規(guī)模，定期或不定期根據(jù)市場環(huán)境、監(jiān)管要求等情況重新評估并及時調(diào)整規(guī)模；為防范由于業(yè)務(wù)規(guī)模因素帶來的市場風險，針對業(yè)務(wù)總規(guī)模、單客戶交易規(guī)模、單票交易規(guī)模等設(shè)置風險控制指標；定期評估和審議篩選票據(jù)的基本原則和方法，對具體票據(jù)范圍（比如本行承兌的銀行承兌匯票、在本行開立的全額保證金商業(yè)承兌匯票、本行承兌/開立的有全額質(zhì)押物擔保的商業(yè)匯票等）進行系統(tǒng)設(shè)置和動態(tài)維護；定期評估和審議該業(yè)務(wù)的質(zhì)押確定原則并進行動態(tài)管理。事中風控中，商業(yè)銀行對所有票據(jù)實時監(jiān)控，當發(fā)現(xiàn)交易履約保障比例超過警戒水平時，及時提示為可能的履約保障措施做好準備；當票據(jù)價格大幅下跌致使履約保障比例達到警戒線時，根據(jù)實時預警信息進行提示；在交易的履約保障比例達到減值標準時，要求客戶提高履約保障比例符合協(xié)議要求。事后風控中，商業(yè)銀行定期就市場風險形成書面報告，涵蓋業(yè)務(wù)規(guī)模、市場風險暴露、風險指標控制情況等內(nèi)容；管理層負責審核該報告。

（三）流動性風險

流動性風險分兩部分：業(yè)務(wù)規(guī)模過大導致現(xiàn)金流不足的經(jīng)營風險；客戶違約后處置票據(jù)中市場流動性缺乏的風險。事前風控中，商業(yè)銀行統(tǒng)一安排產(chǎn)品額度，根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)模和資金流動調(diào)撥頭寸，確保業(yè)務(wù)開展資金準備充足；定期對資金安排進行壓力測試，確保在各種極端情況下的自有資金準備充足、調(diào)度有序；限制業(yè)務(wù)的總規(guī)模、單客戶規(guī)模、單票規(guī)模以管理流動性風險；為保障票據(jù)流動性充足，監(jiān)控出質(zhì)票據(jù)的流動性。事中風控中，商業(yè)銀行實時監(jiān)控各項風險控制指標，防范相關(guān)指標超比例；監(jiān)控出質(zhì)票據(jù)流動性，當票據(jù)流動性出現(xiàn)問題時及時預警采取處理措施。事后風控中，商業(yè)銀行及時調(diào)度資金調(diào)整頭寸，確保資金劃付；監(jiān)控流動性指標變化情況，把業(yè)務(wù)風險情況形成書面報告交管理層審核。

（四）操作風險

操作風險主要為因人為差錯或系統(tǒng)故障等原因?qū)е聯(lián)p失的風險，包括欺詐、管理層失誤、內(nèi)部管理程序不完善、業(yè)務(wù)流程執(zhí)行不到位等。事前風控中，商業(yè)銀行建立完整的業(yè)務(wù)操作流程，規(guī)范各具體環(huán)節(jié)流程，明確信息的流轉(zhuǎn)順序和標準；加強對相關(guān)崗位的培訓，幫助其熟悉理解業(yè)務(wù)流程，降低因不熟悉業(yè)務(wù)流程導致的操作失誤；完善業(yè)務(wù)系統(tǒng)，進行多次功能測試，開展技術(shù)系統(tǒng)硬件和軟件的壓力測試，確保技術(shù)系統(tǒng)能夠滿足業(yè)務(wù)需求，降低技術(shù)系統(tǒng)風險；針對可能出現(xiàn)的各種突發(fā)情況制定相應(yīng)的應(yīng)急預案，明確突發(fā)事件的處理措施和流程。事中風控中，商業(yè)銀行嚴格審核業(yè)務(wù)關(guān)鍵流程，確保嚴格執(zhí)行流程，控制操作風險；風險管理人員對監(jiān)控系統(tǒng)、操作流程和人員操作的風險實時監(jiān)控，出現(xiàn)問題及時預警。事后風控中，商業(yè)銀行定期稽核業(yè)務(wù)形成稽核報告，評估業(yè)務(wù)流程制度的執(zhí)行情況、流程是否存在缺陷等；定期或不定期梳理業(yè)務(wù)流程，從業(yè)務(wù)效率和風險控制角度刪去或增加流程環(huán)節(jié)，在風險可控前提下最大程度保障效率；對發(fā)生的操作風險事件及時處理報告，落實考核問責。

（五）其他風險

商業(yè)銀行子公司可能是資管計劃的受托人，此時由于商業(yè)銀行本身是資管計劃的出資人，業(yè)務(wù)存在利益沖突的風險。該情況下，商業(yè)銀行建立不同業(yè)務(wù)在機構(gòu)、人員、信息、賬戶、核算等方面獨立運作、分別管理。商業(yè)銀行應(yīng)嚴格管理敏感信息，確保履行保密義務(wù)；對受托人實施法人隔離，避免利益沖突；開發(fā)獨立的票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)管理系統(tǒng)，實現(xiàn)客戶資料、資金清算、賬戶簿記的獨立運行，與利益沖突業(yè)務(wù)的信息系統(tǒng)有效隔離；對執(zhí)行業(yè)務(wù)隔離制度的情況進行檢查稽核，納入合規(guī)管理的有效性評估。

四、風控難點

（一）質(zhì)押率制定

質(zhì)押率制定是票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資風控的關(guān)鍵。本文提出票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資的四個質(zhì)押基本要求：質(zhì)押物種類為本行開立的定期存單或本行發(fā)行的單位結(jié)構(gòu)性存款或本行發(fā)行的公司客戶封閉式保本理財產(chǎn)品；質(zhì)押物到期日應(yīng)與票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)到期日相對應(yīng)，不得出現(xiàn)質(zhì)押物到期日晚于票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)到期日的情形；質(zhì)押物的本金及收益金額須足額覆蓋對應(yīng)的票據(jù)票面金額；標的票據(jù)資產(chǎn)收款人應(yīng)為業(yè)務(wù)項下的直接融資企業(yè)。

初始質(zhì)押率代表擬質(zhì)押資產(chǎn)的總體風險程度，依據(jù)系統(tǒng)性風險、投資期限、規(guī)模與估值、流動性因素等多因素構(gòu)建的量化模型確定。標的票據(jù)的系統(tǒng)性風險越高、投資期限越長，需降低質(zhì)押率以緩釋較大的本息收回風險，則質(zhì)押率越低；反之則反是。本文建議運用中國票據(jù)網(wǎng)中的票據(jù)利率報價確定票據(jù)綜合價格指數(shù)以反映市場整體水平，根據(jù)指數(shù)在歷史波動范圍的相對水平確定基準質(zhì)押率。商業(yè)銀行應(yīng)根據(jù)不同的投資期限制定差異化的質(zhì)押率，比如假定季度最高質(zhì)押率是基準質(zhì)押率，半年期最高質(zhì)押率隨期限延長在季度基準基礎(chǔ)上減少。商業(yè)銀行在綜合考慮標的票據(jù)具體風險的基礎(chǔ)上，按各最高質(zhì)押率調(diào)低確定初始質(zhì)押率。

質(zhì)押率制定過程中需要考慮規(guī)模、利率、流動性、波動性四個因素。規(guī)模越小、利率越低、流動性越差、波動性越高，則商業(yè)銀行須調(diào)低質(zhì)押率；反之則反是。由于票據(jù)規(guī)模影響票據(jù)的價格穩(wěn)定性和流動性，商業(yè)銀行應(yīng)對票據(jù)規(guī)模設(shè)定基準規(guī)模，低于基準規(guī)模則調(diào)低質(zhì)押率水平。票據(jù)價格深受市場利率影響，利率越低則票據(jù)相對價格越高，商業(yè)銀行需調(diào)低質(zhì)押率以緩釋風險。票據(jù)流動性越差，則商業(yè)銀行須調(diào)低質(zhì)押率以提升在二級市場以合理價格拋售的可能性。票據(jù)的價格波動性越高則價格穩(wěn)定性越低，商業(yè)銀行須調(diào)低質(zhì)押率以應(yīng)對風險；本文建議設(shè)定基準波動幅度，高于基準幅度則調(diào)低質(zhì)押率水平。

商業(yè)銀行在按照票據(jù)市場系統(tǒng)性風險、票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資期限初始暫定基準質(zhì)押率的基礎(chǔ)上，根據(jù)票據(jù)規(guī)模、市場利率、票據(jù)流動性、票據(jù)價格波動性確定調(diào)整因素及相應(yīng)的調(diào)整幅度，最后根據(jù)票據(jù)的個性化風險評估結(jié)果最終確定質(zhì)押率。評估內(nèi)容包括企業(yè)資質(zhì)、業(yè)務(wù)背景真實性、業(yè)務(wù)發(fā)起人動機合理性、票面真實性、票據(jù)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓及回購協(xié)議、定向資產(chǎn)管理合同、資產(chǎn)服務(wù)協(xié)議、質(zhì)押合同等。

（二）合規(guī)性悖論

蘇格蘭金融學家John Law于1705年在 《Money and trade considered with a proposal for supplying the nation with money（論貨幣和貿(mào)易——兼向國家供應(yīng)貨幣的建議）》一書中首先提出了真實票據(jù)的經(jīng)濟學說。目前我國票據(jù)實務(wù)貫徹“真實交易背景”原則。經(jīng)檢索，我國有關(guān)票據(jù)的規(guī)范性文件分別使用“真實交易關(guān)系”、“真實商品交易”、“真實貿(mào)易背景”三種，如下表所示。票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資作為票據(jù)融資的新方式，與規(guī)范性文件要求的真實的交易關(guān)系、商品交易或貿(mào)易背景均有所差距，其合規(guī)性可能受到監(jiān)管機構(gòu)的關(guān)注。

表3 我國票據(jù)“真實交易背景”原則的文件條款

德國法學家Friedrich Carl von Savigny于1803年在普魯士物權(quán)法中提出了無因性原理，Otto B?hr于1855年在 《Die Anerkennung als Verpflichtungsgrund：Civilistische Abhandlung（關(guān)于以承認作為債務(wù)負擔的原因）》一書中引入票據(jù)行為的無因性概念（即票據(jù)權(quán)利與票據(jù)基礎(chǔ)關(guān)系無關(guān)）。目前世界各國普遍采納了票據(jù)無因性原理，而我國采取的“真實交易背景”原則似乎與無因性原理相悖，票據(jù)的融資功能被嚴格扼制。中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司前司長張濤在其《票據(jù)融資是金融機構(gòu)提供的真實的信貸資金》一文中指出：以理財產(chǎn)品形式包裝的票據(jù)資產(chǎn)實為票據(jù)證券化，視作票據(jù)融資。加之上海銀監(jiān)局等監(jiān)管機構(gòu)近來要求轄內(nèi)銀行報送資管產(chǎn)品規(guī)模，票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)可能會受到限制。本文建議商業(yè)銀行積極向監(jiān)管機構(gòu)反饋并確認票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)的合規(guī)性。

五、結(jié) 語

作為一種創(chuàng)新的票據(jù)融資方式，票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)門檻低、效率高，兼具質(zhì)押率低的優(yōu)勢，具備廣闊的市場空間，能夠推動我國金融市場更好地為實體經(jīng)濟發(fā)展服務(wù)。本文概述了商業(yè)銀行票據(jù)資產(chǎn)受益權(quán)投資業(yè)務(wù)的模式、要素及與商業(yè)銀行其他同業(yè)信用類受益權(quán)業(yè)務(wù)的比較，從事前、事中、事后三個方面全面分析了信用風險、市場風險、流動性風險、操作風險等的風控措施，探討了質(zhì)押率制定和合規(guī)性悖論兩大風控難點，期望能夠有助于實務(wù)中創(chuàng)新型票據(jù)產(chǎn)品的風險控制。

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