□文/周麗華（新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院　新疆·烏魯木齊）

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非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差與人民幣貶值

□文/周麗華
（新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院新疆·烏魯木齊）

［提要］ 2016年5月25日，人民幣兌換美元匯率較前一交易日下調(diào)225點(diǎn)，人民幣對(duì)美元匯率創(chuàng)自2011年3月以來(lái)的最低水平，達(dá)到了1美元兌換6.5693人民幣。美聯(lián)儲(chǔ)加息，美元升值是造成人民幣貶值的短期因素，然而2015年我國(guó)的金融項(xiàng)目逆差大幅度增加是形成人民幣貶值的內(nèi)在動(dòng)力。那么，從中長(zhǎng)期來(lái)看，人民幣是否具有持續(xù)貶值的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)呢？人民幣幣值未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)成為國(guó)內(nèi)外相關(guān)部門關(guān)注的焦點(diǎn)。

關(guān)鍵詞：非儲(chǔ)備性金融賬戶；逆差；人民幣匯率

收錄日期：2016年6月12日

一、非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差對(duì)人民幣幣值變化的影響

從理論上來(lái)講，當(dāng)一國(guó)的國(guó)際收支出現(xiàn)逆差時(shí)，那么一國(guó)的貨幣將會(huì)貶值。從我國(guó)國(guó)際收支差額的變化來(lái)看，國(guó)際收支順差規(guī)模最大的年份集中在2007年、2008年、2009年、2010年、2011年、2012年和2013年，這一時(shí)期我國(guó)的國(guó)際收支順差規(guī)模保持在4，000億～5，000億美元之間，特別是2013年的國(guó)際收支順差高達(dá)5，090億美元，但是從2014年以來(lái)，我國(guó)的國(guó)際收支順差規(guī)模呈現(xiàn)出大幅度減少的狀態(tài)，2014年的國(guó)際收支順差規(guī)模僅為2，579億美元，較2013年減少了2，511億美元，2015年的國(guó)際收支順差僅僅實(shí)現(xiàn)了1，882億美元，較2014年減少697億美元。

人民幣匯率的變化與我國(guó)國(guó)際收支順差規(guī)模的變化之間存在一定的內(nèi)在聯(lián)系，2005年7月21日人民幣匯率制度的重大改革形成了人民幣兌美元不斷升值的條件，隨著我國(guó)國(guó)際收支順差規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，人民幣對(duì)美元呈現(xiàn)出單邊持續(xù)升值的狀態(tài)，由2005年末的1美元兌換8.0702元人民幣，到2006年末的1美元兌換7.8087元人民幣，到2007年末的1美元兌換7.3046元人民幣，到2008年末的1美元兌換6.8346元人民幣，到2009年末的1美元兌換6.8282元人民幣，到2010年末的1美元兌換6.6227元人民幣，到2011年末的1美元兌換6.3009元人民幣，到2012年末的1美元兌換6.2855元人民幣，到2013年末的1美元兌換6.0969元人民幣。伴隨著2014年以來(lái)，我國(guó)國(guó)際收支順差規(guī)模大幅度地減少，人民幣對(duì)美元匯率也呈現(xiàn)出不斷貶值的狀態(tài)，由2014年末的1美元兌換6.1190元人民幣，到2015年末的1美元兌換6.4936元人民幣，到2016年3月末的1美元兌換6.4612元人民幣，到2016年4月末的1美元兌換6.4762元人民幣，到2016年5月末的1美元兌換6.5315元人民幣，到2016年6月初的1美元兌換6.5679人民幣。

近年來(lái)，我國(guó)國(guó)際收支順差規(guī)模大幅度減少的主要原因來(lái)自于非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差的增加，2011年我國(guó)的非儲(chǔ)備性金融賬戶順差2，600億美元，2012年我國(guó)的非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差360億美元，2013年我國(guó)的非儲(chǔ)備性金融賬戶順差3，430億美元，2014年我國(guó)的非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差514億美元，2015年我國(guó)的非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差高達(dá)4，856億美元，創(chuàng)近5年來(lái)的最高水平。

2015年我國(guó)非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差大幅度增加的原因有三點(diǎn)：一是我國(guó)直接投資的順差規(guī)模大幅度減少。我國(guó)直接投資差額，2011年順差2，317億美元，2012年順差1，763億美元，2013年順差2，180億美元，2014年順差1，450億美元，2015年順差直接下降到了621億美元；二是我國(guó)證券投資差額由順差改變?yōu)槟娌?。我?guó)證券投資差額，2011年順差196億美元，2012年順差478億美元，2013年順差529億美元，2014年順差824億美元，2015年逆差665億美元；三是我國(guó)其他投資差額順差逆差交替，逆差規(guī)模不斷擴(kuò)大。我國(guó)其他投資差額，2011年順差87億美元，2012年逆差2，601億美元，2013年順差722億美元，2014年逆差2，788億美元，2015年逆差高達(dá)4，791億美元。

直接投資順差的減少，證券投資和其他投資逆差的增大，是導(dǎo)致2015年非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差大幅度增加的原因。因此，從國(guó)際收支的角度分析，國(guó)際收支順差的減少，特別是非儲(chǔ)備性金融賬戶逆差的大幅度增加是引起人民幣貶值的一個(gè)基本因素。

二、人民幣貶值對(duì)非儲(chǔ)備性金融賬戶差額的影響

從理論上來(lái)講，當(dāng)一國(guó)貨幣出現(xiàn)貶值預(yù)期時(shí)，將會(huì)引起國(guó)內(nèi)資本外流，一定會(huì)引起一國(guó)非儲(chǔ)備性金融賬戶差額的變化，或者是使得非儲(chǔ)備性金融賬戶順差規(guī)模減少，或者是使得非儲(chǔ)備性金融賬戶出現(xiàn)逆差。從人民幣匯率的變化來(lái)看，自2013年末創(chuàng)1美元兌換6.0969元人民幣歷史新高以來(lái)，人民幣兌換美元匯率出現(xiàn)了有升有降，不斷貶值的趨勢(shì)，在這樣的趨勢(shì)下，我國(guó)的非儲(chǔ)備性金融賬戶順差規(guī)模在減少，甚至出現(xiàn)了很大規(guī)模的逆差，由2011年的順差2，600億美元，到2012年的逆差360億美元，到2013年的順差3，430億美元，到2014年的逆差514億美元，到2015年的逆差4，856億美元。

特別是自2014年以來(lái)，在人民幣貶值預(yù)期的作用下，外商在我國(guó)的直接投資規(guī)模不斷下降，2015年外商在我國(guó)的直接投資為2，499億美元，較2014年的2，891億美元減少412億美元，非居民購(gòu)買我國(guó)有價(jià)證券的投資規(guī)模相對(duì)外商直接投資的規(guī)模減少的幅度更大，2015年非居民購(gòu)買我國(guó)有價(jià)證券的投資規(guī)模僅為67億美元，較2014年的932億美元減少了865億美元，證券投資較直接投資而言，對(duì)人民幣幣值的變化則更加明顯。這也符合證券市場(chǎng)用腳投票機(jī)制的規(guī)律性，當(dāng)各種因素發(fā)生變化時(shí)，一定會(huì)引起資金流向和流量的變化，而人民幣貶值趨勢(shì)引起非居民購(gòu)買我國(guó)有價(jià)證券規(guī)模大幅度減少的現(xiàn)象就充分的證明了這一結(jié)論。

國(guó)際金融協(xié)會(huì)（IIF）2016年4月統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2015年流出中國(guó)的資金估計(jì)高達(dá)6，740億美元，雖然今年外流情況已經(jīng)放緩，但萬(wàn)一出現(xiàn)對(duì)人民幣“無(wú)序”貶值的憂慮，那么資金或?qū)⒃俅渭铀偻饬?，人民幣將?huì)進(jìn)一步貶值。

三、人民幣幣值未來(lái)變化趨勢(shì)分析

從來(lái)自美國(guó)及國(guó)際上的聲音來(lái)看，未來(lái)人民幣還將繼續(xù)貶值，刊登在2016年6月6日《華爾街日?qǐng)?bào)》的一篇文章稱，高盛的研究報(bào)告指出：“去年8.11匯改和今年年初時(shí)曾出現(xiàn)過(guò)的那種大規(guī)模資本外流局面可能會(huì)再度引爆，預(yù)計(jì)未來(lái)12個(gè)月內(nèi)人民幣將再貶值3%”。資產(chǎn)管理公司全球經(jīng)濟(jì)及策略主管Claire Dissaux稱，預(yù)計(jì)2016年底，人民幣兌美元將跌至6.8～6.9。路透社調(diào)查顯示，人民幣兌美元到2017年5月將達(dá)到6.75。

從來(lái)自國(guó)內(nèi)的聲音來(lái)看，人民幣貶值只是短暫的，人民幣不具有長(zhǎng)期貶值的基礎(chǔ)。李克強(qiáng)于2016年6月7日在人民大會(huì)堂會(huì)見(jiàn)來(lái)華出席第八輪中美戰(zhàn)略與經(jīng)濟(jì)對(duì)話、第七輪中美人文交流高層磋商的美國(guó)國(guó)務(wù)卿克里時(shí)重申“人民幣不存在持續(xù)貶值的基礎(chǔ)。中國(guó)無(wú)意打‘貨幣戰(zhàn)’、‘貿(mào)易戰(zhàn)’來(lái)刺激出口，有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。”經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬光遠(yuǎn)指出：“人民幣重回貶值通道并創(chuàng)下新低，最主要的原因是美國(guó)預(yù)期加息的升溫”。受美國(guó)加息預(yù)期增強(qiáng)的影響，美元指數(shù)連續(xù)5周上漲，美聯(lián)儲(chǔ)加息的結(jié)果使得人民幣具有短期貶值的壓力，“在一個(gè)強(qiáng)勢(shì)美元周期下，人民幣的匯率事實(shí)上仍然被高估，貶值的壓力仍然存在，人民幣貶值的趨勢(shì)沒(méi)有改變。”

從理論上來(lái)講，決定一國(guó)貨幣幣值穩(wěn)定的中長(zhǎng)期因素應(yīng)該是一個(gè)國(guó)家中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展的持續(xù)增長(zhǎng)。從我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力和前景來(lái)看，人民幣具有保持幣值穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。一是我國(guó)相對(duì)良好的經(jīng)濟(jì)基本面可以保障我國(guó)跨境資金流動(dòng)在中長(zhǎng)期保持基本穩(wěn)定。從全球范圍看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍保持較快的增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)在進(jìn)一步的優(yōu)化，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和深化改革不斷加深，經(jīng)常賬戶持續(xù)順差，外匯儲(chǔ)備規(guī)模較大，外債償付風(fēng)險(xiǎn)降低，經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)可控，失業(yè)率維持較低水平，社會(huì)政治大局穩(wěn)定；二是“十三五”規(guī)劃綱要中提出，未來(lái)五年我國(guó)經(jīng)濟(jì)年均實(shí)現(xiàn)6.5%以上的增長(zhǎng)，對(duì)于外資尤其是長(zhǎng)期資本流入具有一定的吸引力，這個(gè)基本因素決定了未來(lái)一個(gè)時(shí)期我國(guó)跨境資金流動(dòng)保持穩(wěn)定態(tài)勢(shì)，加上我國(guó)貨物貿(mào)易和經(jīng)常賬戶仍將持續(xù)保持一定規(guī)模的順差，以及充足的外匯儲(chǔ)備，具有發(fā)揮穩(wěn)定我國(guó)跨境資本流動(dòng)的作用。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，境內(nèi)主體同時(shí)在國(guó)際、國(guó)內(nèi)兩個(gè)市場(chǎng)配置資源的需求也會(huì)上升，跨境資本雙向流動(dòng)將會(huì)更加活躍，資本流動(dòng)將保持在一個(gè)可預(yù)測(cè)、可控制的范圍內(nèi)，這就為人民幣幣值的穩(wěn)定提供了可靠的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。

然而，由于美元加息、美元升值，導(dǎo)致人民幣短期內(nèi)對(duì)美元貶值的現(xiàn)象還會(huì)繼續(xù)，未來(lái)的市場(chǎng)變化具有一定的不確定性。因此，我國(guó)應(yīng)該繼續(xù)推動(dòng)外匯市場(chǎng)深化發(fā)展和對(duì)內(nèi)對(duì)外開(kāi)放，豐富交易品種，擴(kuò)大市場(chǎng)參與主體，進(jìn)一步完善企業(yè)管理匯率風(fēng)險(xiǎn)的制度，引導(dǎo)企業(yè)審慎管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，幫助企業(yè)在國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際投資活動(dòng)中正確評(píng)估所面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)，分清交易風(fēng)險(xiǎn)、賬面風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，估算損失規(guī)模及風(fēng)險(xiǎn)頭寸，利用外匯即期交易、遠(yuǎn)期交易、掉期交易、期權(quán)交易、期貨交易、貨幣互換等工具進(jìn)行匯率風(fēng)險(xiǎn)防控與處置，將匯率風(fēng)險(xiǎn)所帶來(lái)的損失控制在最低的范圍內(nèi)。

主要參考文獻(xiàn)：

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［3］馬光遠(yuǎn).人民幣貶值，房地產(chǎn)將遭受致命一擊.光遠(yuǎn)看經(jīng)濟(jì)，2016.5.31.

［4］陳雨露.國(guó)際金融.中國(guó)人民大學(xué)出版社，2015.7.

中圖分類號(hào)：F83

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A