楊文艷 馮國忠

(中國藥科大學(xué)國際醫(yī)藥商學(xué)院,江蘇 南京211198)

1 引言

資本結(jié)構(gòu)反映了一個公司債務(wù)資本和債權(quán)資本的比例關(guān)系,對公司融資政策的決定和公司財務(wù)的健康發(fā)展有著至關(guān)重要的作用。對公司來說,公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化,有助于提升公司素質(zhì)、品牌價值,以及投資者的信心。業(yè)內(nèi)專家圍繞全行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素作了充分的分析和研究,其研究主要因素包括償債能力、成長性、盈利能力、公司規(guī)模等。鑒于不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響因素可能有很大的差異,因此全行業(yè)的研究結(jié)果對某些特殊行業(yè)的指導(dǎo)意義并不大,醫(yī)藥行業(yè)就是一個典型：相對于其他高負債率行業(yè)來說,醫(yī)藥行業(yè)資產(chǎn)負債率相對偏低。醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)是涉及國計民生的支柱性產(chǎn)業(yè),在促進國家經(jīng)濟發(fā)展、改善百姓生活質(zhì)量等方面發(fā)揮了積極的作用。醫(yī)藥上市公司代表著醫(yī)藥行業(yè)的整體發(fā)展水平,其對于國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的戰(zhàn)略布局、醫(yī)藥體制的改革、醫(yī)藥經(jīng)濟增長等具有重要作用,因此,探討我國醫(yī)藥上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素很有必要。

筆者在研究分析我國醫(yī)藥行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素時,采用隨機前沿面模型,選取2010－2014年國泰安數(shù)據(jù)庫中醫(yī)藥上市公司的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù),實證分析了我國上市醫(yī)藥公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素,為醫(yī)藥上市公司控制層調(diào)整公司資本結(jié)構(gòu)提供參考。

2 樣本數(shù)據(jù)、研究變量和研究方法

2.1 樣本數(shù)據(jù)

筆者依據(jù)證監(jiān)會監(jiān)督管理委員會2012年頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》,集中選取2010－2014年滬、深兩市醫(yī)藥上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)作為研究樣本(見表1)。為了使研究數(shù)據(jù)更加準(zhǔn)確可靠,本文對搜集到的數(shù)據(jù)進行了一系列的篩選：(1)選取2010年以前上市的醫(yī)藥公司,這樣可以防止因為新股發(fā)行而引起的股票價格異常,保證了公司資料的完整性和公司行為的可控性。(2)剔除特別處理股票和特別轉(zhuǎn)讓股票,因為這些公司財務(wù)都是有或多或少的問題的,若是將它們納入研究樣本中,將會影響研究結(jié)果。筆者所用財務(wù)數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫,經(jīng)過篩選后,最終獲得93家醫(yī)藥上市公司共465條面板數(shù)據(jù),統(tǒng)計方法所用到的統(tǒng)計軟件是SPSS19.0和stata13。

表1 樣本選取和數(shù)據(jù)收集

2.2 研究變量

迄今為止,關(guān)于資本結(jié)構(gòu)影響因素的研究結(jié)論不在少數(shù),但因為行業(yè)的特殊性,研究者們實證得出的各行各業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響因素也不太一致。根據(jù)醫(yī)藥行業(yè)的特點,本文主要圍繞以下幾個方面對資本結(jié)構(gòu)的影響因素來進行分析(見表2)。

首先,被解釋變量的選取。業(yè)內(nèi)度量公司資本結(jié)構(gòu),一般選取資產(chǎn)負債率作為研究對象。為了綜合分析醫(yī)藥上市公司的資本結(jié)構(gòu),筆者將從總資產(chǎn)負債率TDR、短期資產(chǎn)負債率SDR和長期資產(chǎn)負債率LDR等三個維度來對其資本結(jié)構(gòu)進行研究。

表2 變量說明

其次,解釋變量的選取。資本結(jié)構(gòu)的影響因素繁多而復(fù)雜。筆者在借鑒業(yè)內(nèi)學(xué)者研究成果的基礎(chǔ)上,綜合考慮醫(yī)藥行業(yè)的特點,選取了償債能力、盈利能力、成長性、公司規(guī)模等因素作為解釋變量。其指標(biāo)分別是：速凍比率QR、現(xiàn)金總負債比率CFDR、資產(chǎn)報酬率ROA、凈資產(chǎn)收益率ROE、主營業(yè)務(wù)收入增長率IRBR和公司規(guī)模SIZE等6個指標(biāo)。

2.3 研究方法

本文采用的隨機前沿面線性模型由統(tǒng)計學(xué)家Schmidt和Sickles(1984)、Cornwell、Schmidt和Sickles(1990)及Park B.U.和Simar(1994)提出并發(fā)展。該模型函數(shù)利用數(shù)理統(tǒng)計回歸,較好地反映出模型的客觀性與最優(yōu)性。筆者利用STATA軟件,輸入93家上市公司數(shù)據(jù),每家上市公司輸入數(shù)據(jù)有d＝6個研究變量(依次為速動比率QR、長期償債能力LS、資產(chǎn)報酬率ROA、凈資產(chǎn)收益率ROE、營業(yè)收入增長率IRBR以及公司規(guī)模SIZE等6個研究變量),在m個時段(2010－2014年)的五個時段里做了觀察,數(shù)據(jù)為Xij＝(Xij1,Xij2,…,Xijd)＇,i＝1,2,…,n;j＝1,2,…,m。則隨機前沿面模型為：

Yij＝X＇ijβ＋αi＋εij(i＝1,2,…,n;j＝1,2,…,m)

其中,Yij分別為總資產(chǎn)負債率TDR、短期資產(chǎn)負債率SDR和長期資產(chǎn)負債率LDR,β是d維持估參數(shù);εijj,i.i.d.,且εij～N(0,σ2),σ2未知;αi來自密度函數(shù)為h的i.i.d.的隨機數(shù)據(jù),h有有限支撐,其下界為θ1,上界為θ2,即對于區(qū)間(θ1,θ2)以外的點,h≡0。此外,模型還假定 Xit、αit、eεij都是互相獨立的。

3 實證研究

3.1 變量的描述性統(tǒng)計

表3是對自變量和因變量的描述性統(tǒng)計。

(1)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的平均總資產(chǎn)負債率TDR為46.85%,短期資產(chǎn)負債率SDR的平均值為40.02%,遠遠高于長期資產(chǎn)負債率LDR的均值5.21%。

(2)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的速動比率QR的均值是2.3467,現(xiàn)金總負債比率CFDR為0.3568,近乎7倍之遙,這表明醫(yī)藥上市公司的短期償債能力較長期償債能力強。

(3)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的平均資產(chǎn)報酬率ROA為0.0909,而凈資產(chǎn)收益率ROE的平均值為0.0158,ROA是ROE均值的5.75倍。數(shù)據(jù)顯示,醫(yī)藥上市公司的資產(chǎn)回報率比權(quán)益回報率高出很多,公司的資產(chǎn)利用效益好,意味著公司整體盈利能力強,經(jīng)營管理水平高;凈資產(chǎn)收益率數(shù)值低,表明公司獲利水平較差,這從側(cè)面說明了醫(yī)藥行業(yè)資產(chǎn)負債率偏低的現(xiàn)狀。

(4)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的主營業(yè)務(wù)增長率IRBR均值達到了56.4%,說明醫(yī)藥行業(yè)在2010－2014這5年當(dāng)中得到了快速的發(fā)展,醫(yī)藥產(chǎn)品的市場需求增強,其業(yè)務(wù)增長勢頭良好。

(5)醫(yī)藥上市公司的規(guī)模SIZE平均值是21.5141。

表3 變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果

3.2 實證結(jié)果

醫(yī)藥上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的隨機前沿面回歸結(jié)果如表4所示。

表4 隨機前沿面回歸結(jié)果

表4的數(shù)據(jù)表明：

(1)醫(yī)藥上市公司的短期償債能力QR與總資產(chǎn)負債率TDR呈負相關(guān)關(guān)系,而長期償債能力CFDR則與之相反,和總資產(chǎn)負債率TDR呈正相關(guān)關(guān)系。就長期償債能力和短期償債能力對總資產(chǎn)負債率的影響來說,二者對總資產(chǎn)負債率的影響相差不大。

(2)通過比較,我們可以發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)報酬率ROA對總資產(chǎn)負債率TDR、短期資產(chǎn)負債率SDR、長期資產(chǎn)負債率LDR的影響系數(shù)都比凈資產(chǎn)收益率ROE大很多,并且影響方向基本上不一致,醫(yī)藥上市公司的短期負債對于業(yè)績起到了很好的“攤薄”作用。

(3)醫(yī)藥上市公司的成長性與短期資產(chǎn)負債率和長期資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系,與總資產(chǎn)負債率呈正相關(guān)關(guān)系。但是,成長性對總資產(chǎn)負債率TDR、短期資產(chǎn)負債率SDR、長期資產(chǎn)負債率LDR等三個指標(biāo)的影響較弱(其系數(shù)較小),說明成長性對醫(yī)藥上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響不夠顯著。

(4)醫(yī)藥上市公司的公司規(guī)模對資本結(jié)構(gòu)有著很大的影響。公司規(guī)模對總資產(chǎn)負債率TDR、短期資產(chǎn)負債率SDR的影響為負,對長期資產(chǎn)負債率LDR的影響為正,醫(yī)藥上市公司的規(guī)模越大,它的效益越好,所需要的貸款就越少,這樣總資產(chǎn)負債率就會越低。還有一點需要注意的是,醫(yī)藥上市公司更加傾向于運用長期貸款而非短期貸款。

4 結(jié)論與建議

(1)總體上看,我國醫(yī)藥上市公司資本結(jié)構(gòu)存在資產(chǎn)負債率偏低、偏好股權(quán)融資、資本結(jié)構(gòu)不是很合理、長期負債率過低等問題。

(2)醫(yī)藥上市公司償債能力與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)性并不是特別顯著。短期償債能力與長期償債能力對資本結(jié)構(gòu)的影響剛好相反,短期償債能力與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系;長期償債能力與資產(chǎn)負債率呈正相關(guān)關(guān)系。這表明醫(yī)藥上市公司沒有充分利用財務(wù)杠桿,更加偏好股權(quán)融資,即使是舉債,它們也更加偏愛長期負債。

(3)對醫(yī)藥上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證分析表明,盈利能力與公司的資本結(jié)構(gòu)有很大的相關(guān)關(guān)系,其中資產(chǎn)報酬率ROA與資本結(jié)構(gòu)顯著負相關(guān),而凈資產(chǎn)收益率ROE與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系不是很顯著。這說明醫(yī)藥上市公司資產(chǎn)回報率相對較高,權(quán)益回報率不是特別理想。

(4)我國醫(yī)藥上市公司的成長性對資本結(jié)構(gòu)的影響不是很明顯,方向也不是很確定。

(5)我國醫(yī)藥上市公司的規(guī)模對資本結(jié)構(gòu)的影響呈顯著的負相關(guān)關(guān)系。但是,這與其他行業(yè)的表現(xiàn)是相反的,一般而言,公司規(guī)模越大,人們越信賴它,從而公司所能獲得的用于發(fā)展的貸款也就越多,這樣資產(chǎn)負債率就會相對變高。這表明,我國醫(yī)藥上市公司需要充分利用財務(wù)杠桿,使公司的資產(chǎn)負債率更適應(yīng)公司未來的發(fā)展。

[1]靳明,楊廣領(lǐng).房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素分析[J].財經(jīng)論叢,2008,(8)：77-83.

[2]童恒慶.理論計量經(jīng)濟學(xué)[M].北京：科學(xué)出版社,2005.

[3]姜旭英,陳繼純.公司償債能力分析[J].集團經(jīng)濟研究,2007,(23).

[4]姜志美.基于擠出效應(yīng)的跨國公司在華研發(fā)本土化探究[J].中國外資(下半月),2012,(6).

[5]楊靜軍.公司盈利能力分析[J].農(nóng)家科技(下旬刊),2013,(10)：179-180.

[6]鄭文清.淺議公司財務(wù)報表分析[J].公司家天地(下旬刊),2009,(12)：71-72.

[7]徐佳佳.醫(yī)藥類上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系研究[D].蚌埠：安徽財經(jīng)大學(xué),2013.

[8]任宇鵬.償債能力分析指標(biāo)存在的問題及其改進[J].中國外資(下半月),2013,(5).