陳　苗　王立國

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基于DEA模型的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資效率研究

陳苗王立國

王立國(1989-)，男，漢族，河南柘城人，在讀碩士研究生，河南大學(xué)環(huán)境與規(guī)劃學(xué)院，研究方向：區(qū)域金融差異。

摘要：本文選取81家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司樣本2009-2014年面板數(shù)據(jù)，使用DEA模型分析了上市公司的股權(quán)融資效率。實(shí)證結(jié)果表明，我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司融資效率較高，但技術(shù)進(jìn)步存在明顯負(fù)增長。

關(guān)鍵詞：DEA模型; 新興產(chǎn)業(yè);股權(quán)融資效率

一、引言

戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是近幾年提出的一個新概念?！丁笆濉眹覒?zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》將其界定為：以重大技術(shù)突破和發(fā)展需求為基礎(chǔ)，對經(jīng)濟(jì)社會全局和長遠(yuǎn)發(fā)展具有重大引領(lǐng)帶動作用，知識技術(shù)密集、物質(zhì)資源消耗少、成長潛力大、綜合效益好的產(chǎn)業(yè)。

2010年9月國務(wù)院《加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》中將節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車等七大產(chǎn)業(yè)劃定為我國重點(diǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。

我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司顯現(xiàn)出強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好特征。股權(quán)融資效率可以衡量我國資本市場的完善程度和金融資源配置的有效程度，對國民經(jīng)濟(jì)增長和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)公司可持續(xù)發(fā)展均具有重要意義。因此，對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的股權(quán)融資效率的研究具有重要意義。

二、研究方法

Malmquist生產(chǎn)指數(shù)瑞典是經(jīng)濟(jì)學(xué)家、統(tǒng)計(jì)學(xué)家Sten Malmquist(1953)首次提出。Fare R等(1994)在此后提供了基于DEA(Data Envelopment Analysis，數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法)模型算法來計(jì)算Malmquist生產(chǎn)指數(shù)的方法[21]。DEA-Malmquist生產(chǎn)率指數(shù)模型不需要一個特定的生產(chǎn)函數(shù)和生產(chǎn)無效率項(xiàng)的分布假設(shè)，而且它能通過指數(shù)分解來解釋變化的原因。

Fare使用距離函數(shù)(distance function)來定義全要素生產(chǎn)率指數(shù)(Total Factor Productivity)指數(shù)。全要素生產(chǎn)率指除了勞動力和資本這兩個生產(chǎn)要素之外的其他所有生產(chǎn)要素帶來的增長效應(yīng)。

假設(shè)有n個決策單元，第j個決策單元(j=1，2,3，…，n)使用m種投入xij(i=1，2，…，m；xij>0)來生產(chǎn)s種產(chǎn)出yrj(r=1，2，…s；yrj>0)。Dt(xt，yt)、Dt(xt+1，yt+1)分別表示在t期的技術(shù)條件下，t期和t+1期的決策單元的距離函數(shù)；Dt+1(xt，yt)，Dt+1(xt+1，yt+1)分別表示在t+1期的技術(shù)條件下，t期和t+1期的決策單元的距離函數(shù)。

求解距離函數(shù)的線性規(guī)劃模型如下：

其中s+，s-為松弛變量。其它距離函數(shù)可類似得出。

然后，定義t期和t+1期的技術(shù)條件下的基于產(chǎn)出角度的Malmquist生產(chǎn)函數(shù)指數(shù)：

為了減少由于時間選擇的任意性可能帶來的誤差，F(xiàn)are按照Ficher理想函數(shù)的構(gòu)造方法，對兩個不同時期技術(shù)條件下的Malmquist生產(chǎn)指數(shù)進(jìn)行幾何平均，來作為從t期到t+1期的全要素生產(chǎn)率變化的Malmquist生產(chǎn)指數(shù)：

該指數(shù)就是全要素生產(chǎn)率指數(shù)，它大于、等于和小于1分別表示從t期到t+1期全要素生產(chǎn)率增長、不變和下降。

全要素生產(chǎn)率指數(shù)可分解為技術(shù)進(jìn)步變化指數(shù)(technical change，Tech)和技術(shù)效率變化指數(shù)(technical efficiency change，Effch)，分解過程如下：

其中，Effch為技術(shù)效率變化指數(shù)，其含義為每個決策單元從t期到t+1期的技術(shù)效率變化。Effch大于1、等于1、小于1分別表示技術(shù)效率提高、技術(shù)效率不變和技術(shù)效率下降。Tech為技術(shù)進(jìn)步變化指數(shù)，其含義為每個決策單元從t期到t+1期的技術(shù)進(jìn)步，也就是生產(chǎn)可能性邊界提高后所引起的產(chǎn)量的提高。Tech大于1、等于1、小于1分別表示技術(shù)進(jìn)步、技術(shù)不變和技術(shù)退步。

技術(shù)效率變化指數(shù)(Effch)在規(guī)模報(bào)酬可變(VRS)情況下可進(jìn)一步分解為純技術(shù)效率變化指數(shù)(pure technical efficiency，Pech)和規(guī)模效率變化指數(shù)(scale economy，Sech)。

三、實(shí)證分析

1.樣本數(shù)據(jù)選取和預(yù)處理

本文剔除了ST股及2009年后上市的公司后，選取了滬深A(yù)股戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)共81家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司樣本。其中新材料產(chǎn)業(yè)12家，新能源產(chǎn)業(yè)4家，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)19家，節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)7家，高端裝備制造產(chǎn)業(yè)13家，新能源汽車產(chǎn)業(yè)8家，新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)18家。

投入數(shù)據(jù)選取流通股比例和營業(yè)成本。流通股比例是上市公司無限售條件股份的比例，反映了其股權(quán)融資來源的廣泛性。營業(yè)成本是反映的是企業(yè)對資金的運(yùn)用和配置。上市公司如何運(yùn)用所籌集的資金，可通過營業(yè)成本來反映。

產(chǎn)出數(shù)據(jù)選取銷售凈利率和資金周轉(zhuǎn)率。銷售凈利率是企業(yè)凈利潤與營業(yè)收入的比率，表示單位銷售收入得到的凈利潤，反映了公司的獲利能力。資金周轉(zhuǎn)率指企業(yè)營業(yè)收入同平均資產(chǎn)總額的比率，衡量了企業(yè)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)的速度。

全部數(shù)據(jù)來源于深圳和上海證券交易所網(wǎng)站的公司公告中的公司年報(bào)，由于DEA分析要求數(shù)據(jù)全部是正值，因此對所有數(shù)據(jù)進(jìn)行量綱化處理，使所有數(shù)據(jù)變成0和1之間的數(shù)，且不會對測算結(jié)果有實(shí)質(zhì)影響。

2.實(shí)證結(jié)果分析

使用DEAP2.1軟件對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，得到結(jié)果。

(1)我國戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資效率總體趨勢分析

表1　2009-2014年戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資全要素生產(chǎn)率及其分解

資料來源：DEAP2.1軟件分析結(jié)果。注：文中所有的均值均為幾何平均值。

從全要素生產(chǎn)率變化來看，2009-2014年間全要素生產(chǎn)率年均變化值為0.976，也就是年平均增長率為-2.4%，雖然技術(shù)效率變化以平均每年0.6%的速度在增長，但是技術(shù)進(jìn)步變化卻是以以3%的速度在負(fù)增長，且技術(shù)進(jìn)步變化的下降率要高于技術(shù)效率變化的增長率，這導(dǎo)致了全要素生產(chǎn)率變化的負(fù)增長。將技術(shù)效率變化分解為純技術(shù)效率變化和規(guī)模效率變化可以看出，技術(shù)效率的正增長主要是由于規(guī)模效率的作用，規(guī)模效率變化的年均增長率為0.8%，而純技術(shù)效率年均變化呈現(xiàn)負(fù)增長的趨勢。

從時間趨勢上看，2009-2013年全要素生產(chǎn)率變化呈現(xiàn)增加趨勢，其中2009-2013年呈現(xiàn)負(fù)增長趨勢，但2012-2013年全要素生產(chǎn)率變化值增長率為2.5%。

(2)七大產(chǎn)業(yè)上市公司股權(quán)融資效率對比分析

表2　2009-2014年七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資年均全要素生產(chǎn)率及其分解

數(shù)據(jù)來源：DEAP2.1輸出結(jié)果。

從全要素生產(chǎn)率來看，新能源產(chǎn)業(yè)全要素生產(chǎn)率變化值最高，年均增長率為1.2%，新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)全要素生產(chǎn)率變化值最低，年均增長率為-3.9%。綜合來講，七大產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資全要素生產(chǎn)率不存在嚴(yán)重的產(chǎn)業(yè)間差異。

從技術(shù)效率變化來看，七大產(chǎn)業(yè)中新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)技術(shù)效率變化最低，年均增長率為-1.2%，最高的新能源產(chǎn)業(yè)，年均增長率為3.7%，與全要素生產(chǎn)率變化相吻合，說明全要素生產(chǎn)率的變化主要是由于技術(shù)效率的變化。通過對技術(shù)效率變化的分解，技術(shù)效率的增加主要是由于規(guī)模效率的增加，七大產(chǎn)業(yè)中，僅高端裝備制造產(chǎn)業(yè)2009-2013年年均規(guī)模效率值小于1，也就是說，大多產(chǎn)業(yè)都是規(guī)模有效的。

(3)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資效率統(tǒng)計(jì)分析

表 3　2009-2013年戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資效率統(tǒng)計(jì)結(jié)果

數(shù)據(jù)來源：DEAP2.1輸出結(jié)果。

從統(tǒng)計(jì)結(jié)果不難發(fā)現(xiàn)，81家企業(yè)中有15家全要素生產(chǎn)率>1，呈現(xiàn)增長趨勢。技術(shù)效率變化中81家企業(yè)有超過一半(46家)企業(yè)的效率變化>1，是增長的趨勢。而技術(shù)進(jìn)步變化中全部企業(yè)都是<1的，也就是說，全部樣本企業(yè)都是一個技術(shù)進(jìn)步效率下降的趨勢

四、簡短結(jié)論

1.2009-2013年戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步變化的負(fù)增長是最為明顯的，而且技術(shù)進(jìn)步變化的低效率是造成部分企業(yè)融資效率較低的主要原因。這說明戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)整體的技術(shù)水平有了較大退步。在Malmquist指數(shù)的分解中，技術(shù)水平變化表現(xiàn)為生產(chǎn)前沿面的移動，而硬件水平是影響生產(chǎn)前沿面移動的主要原因。說明我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)尚處于起步階段，生產(chǎn)設(shè)備缺乏更新，產(chǎn)能有待加強(qiáng)。

2.七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中新能源產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資效率最高，新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資效率最低。戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)及其他多方面因素選擇合適的融資渠道，這樣才能形成產(chǎn)業(yè)與資本的良性互動，達(dá)到資本的有效配置。(作者單位：河南大學(xué))

參考文獻(xiàn):

[1]劉斌斌等.股票融資、債務(wù)融資與我國戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展[J].江西社會科學(xué),2013,(3):66-69.

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[3]翟華云.戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司金融支持效率研究[J].證券市場導(dǎo)報(bào),2012,(11):20-25.

基金項(xiàng)目：河南大學(xué)研究生教育綜合改革項(xiàng)目，項(xiàng)目編號Y1427069

作者簡介：陳苗(1991-)，女，漢族，河南商丘人，在讀碩士研究生，河南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，研究方向：產(chǎn)業(yè)組織與結(jié)構(gòu)。