曹麗平

(安徽財經大學，蚌埠 233000)

股權結構對我國上市公司績效的影響

曹麗平

(安徽財經大學，蚌埠 233000)

摘要：股權結構是公司治理結構的基礎和重要組成部分，其對上市公司績效的影響是通過公司治理機制來實現(xiàn)的。文章簡要地概述了股權結構的涵義與分類，從理論上分析了股權結構對公司績效作用的機制，并且從股權構成成分這一層面分析了股權結構對我國上市公司績效具體的影響，提出了優(yōu)化我國上市公司股權結構進而提高公司績效的措施與建議。

關鍵詞：股權結構；公司績效；作用機制；影響；建議

近年來，學者們對公司股權結構問題樂此不疲，其中不乏大家，他們研究公司股權結構中存在的問題，分析產生問題的原因，并且尋找解決問題的方法，以幫助實現(xiàn)企業(yè)獲得最大化利潤。股權結構是公司所有權的結構安排，它是公司治理結構的基礎，也是公司治理結構非常重要的組成部分，決定著公司投資、經營、治理的有效性，進而影響公司績效。股權結構設置合理，則公司可能在原有的基礎上創(chuàng)造更佳績效；反之，股權結構不合理，本來經營很好的公司也有可能陷入危機之中。本文分析了股權結構是如何影響公司績效，對哪些方面的績效產生影響并提出一些建議，希望能對優(yōu)化股權結構有所幫助，以此提升公司整體運營績效。

一、股權結構理論

(一)股權結構的涵義

在公司中，股權代表著股東在公司中所處的地位，并由此區(qū)分出大股東和中小股東，股東靠擁有的股權來控制公司。一般情況下，股權結構也稱為持股結構，是指股份公司總股本中，不同性質的股份所占的比例及其相互關系?？梢詮膬蓚€方面來剖析股權結構的涵義：第一，總股本中股東投入資本的的結構比例，也就是公司各個股東所擁有股份的比重；第二，公司的股份被哪些股東所持有，并且依據其持有的股份應該在公司中所享有的權利[1]。

(二)股權結構的分類

經過泛讀文獻，筆者整理出股權結構有多種分類，主要幾種分類方法如下：

第一，按照股權的所有制結構劃分，也可以將股權結構分為三種：一是國家股，國家股就是以國有資產向公司投資形成的股權，也包含國有企業(yè)向股份有限公司形式改制變更時，現(xiàn)有國有資產折成的股份。由于我國大部分股份制企業(yè)都是由原國有大中型企業(yè)改制而來，因此國有股在公司股份中占有較大的比重。二是法人股，法人股是指企業(yè)法人或者具有法人資格的單位和社會團體以其依法可以經營的資產向公司投資所形成的股份。其也是法人經營自身財產的一種投資行為，代表著一種所有權關系。三是個人股，個人股是公民個人以自己的合法財產投資于股份制企業(yè)的股份。在中國，有兩種個人股，一種是“職工股”，即股份制企業(yè)內部職工認購本企業(yè)的股份，另一種是“私人股”，即股份制企業(yè)向社會公眾招募的個人股[2]。

第二，按照公司中前五大或者十大股東所占股份即股權的集中度結構劃分，股權結構可以分為三種：一是公司股權高度集中，公司只存在一個大股東，該股東對公司擁有絕對控制權，這要求該股東必須持有公司一半以上的股份。二恰恰相反，是公司股權高度分散，公司沒有控股股東，處于“群龍無首”的狀態(tài)中，單個股東持有的股份不超過20%，此時公司的所有權與經營權幾乎完全分離，股東無法有效地主動表達利益訴求。三是公司同時擁有多個所持股份相對較多的股東，持股比例在20%—50%之間，稱之為相對控股股東[2]。

此外，股權結構還可以按照種類結構劃分為：A股，B股，H股以及N股等。按照流通性劃分為：流通股和非流通股。本文主要按前兩種分類方法對我國股權結構進行劃分研究。

二、股權結構對公司績效作用機制的理論分析

股權結構是公司治理結構的重要內容，公司治理結構與股權結構之間有必然的邏輯關聯(lián)，股權結構決定了股東大會的組成，進而決定了董事會、監(jiān)事會和經理人員的組成，而股東大會、董事會、監(jiān)事會和經理人員是公司治理結構中的四大利益主體。股權結構對公司績效的影響是通過公司治理機制來實現(xiàn)的，如下圖所示：

圖1　股權結構與公司績效

(一)股權結構通過公司內部治理結構來影響公司績效

在大股東絕對控股的情況下，中小股東股權分散，幾乎沒有決策權，大股東按照自己的意愿操縱股東大會，甚至干涉董事會、監(jiān)事會和經理層來達到自己的目的。在這種情況下，本該發(fā)揮作用的股東會、董事會、監(jiān)事會和經理層四個部分都沒有起作用，這種“集權式”管理的公司不能擁有完善的內部治理結構，很難提高公司治理績效?？毓晒蓶|的存在對上市經營績效的影響既有積極作用也有消極作用[3]。從積極的一面講，控股股東擁有上市公司一半以上的股份，就能擁有公司一半以上的盈利，他們肯定比其他人更為關注公司運營狀況和治理績效，如果公司經營不善陷入破產導致股價下跌，他們也將面臨巨大損失。然而從消極的一面講，絕對控股股東的地位以及對上市公司的影響力使他們完全可以支配公司的管理人員，為了自己的私利“掏空”公司，進而損害整個上市公司以及利益相關者如中小股東和公司職工的利益，這些對提高上市公司的治理績效都是不利的。

股權高度分散時也會不利于提高公司績效。在股權高度分散的情況下，沒有控股股東，公司的最終控制權可能被高管人員掌握。高級管理層負責管理公司，對公司的生產經營管理的每個環(huán)節(jié)都非常了解，并且公司職工都聽命于他們的分配。在沒有控股股東控制的情況下，高管很可能為了自己的私利而損害公司和股東的利益，出現(xiàn)“道德風險”，比如濫用“在職消費”吃喝玩樂，裝修豪華辦公室、購置豪華汽車、超標準對方接待、假公濟私地出國考察等利用公司的權利和金錢供自己享受。

(二)股權結構通過激勵和監(jiān)督機制影響公司績效

上市公司存在絕對控股股東的情況下，控股股東本人可能會擔任公司董事長或者總經理，也有可能由股東親自委派親信擔任。控股股東在公司擁有的股份越大，經營者與股東之間的利益也就越一致，這將激勵股東與經營者去努力經營好公司，提高公司治理績效[4]?？毓晒蓶|為了維護自己以及公司整體的利益，也會采取一些措施有效監(jiān)督經理層的行為。如果控股股東目光短淺，為了自己的利益存在“掏空公司”的行為，中小股東雖然沒有能力制止控股股東的行為和維護自己的權益，但是可以選擇賣掉其持有的公司股票，從而也不會關心公司治理績效。

在股權高度分散的情況下，沒有控股股東對經理層進行監(jiān)督與約束，公司實際的決策權就掌握在經理人員的手中。此時固定工資和一些激勵措施也許并不能滿足經理人的要求，他們很可能利用手中的職權為自己謀取私利，出現(xiàn)“道德風險”，損害公司和股東權益[4]。而中小股東本該對此進行監(jiān)督，但較高的監(jiān)督成本會迫使他們放棄監(jiān)督，公司的監(jiān)督與激勵機制幾乎沒有發(fā)揮作用，公司治理績效也得不到提高。

在存在相對控股股東的情況下，幾個大股東股權相互制衡，并且相互監(jiān)督。他們有能力而且有動力去激勵高管人員經營好公司，比如獲得期權和“在職消費”等，使公司獲得較好的業(yè)績，提高公司治理績效。同時，他們也會監(jiān)督管理層，防止他們?yōu)E用權利，比如過度“在職消費”，損害公司和股東的利益，影響公司績效的改善。

(三)股權結構通過其適度性影響公司治理績效

股權結構與公司治理績效存在著密切的關系，在一定條件下，適度的股權結構將會改善和提高公司績效[5]。從前面的分析來看，高度集中的股權結構會使控股股東“一股獨大”，雖然決策暢通無阻，但是中小股東無法發(fā)表自己的意見，而且控股股東還有可能與高管人員串通“掏空”公司，損害利益相關者的利益。而股權高度分散又會使公司的決策權流入到管理層的手中，管理層也屬于經濟人，他們會為了自己能夠獲得更高的隱性收入，沒有把公司和股東的利益放在第一位，做出一些損害公司利益的行為。因此，股權高度集中或者股權高度分散對于提高公司治理績效都是不可取的，必須找出適度的股權結構減少公司利益受侵害的風險。

三、股權結構對公司績效的影響

(一)股權結構對公司投資行為的影響

股權結構規(guī)定了持股股東在公司經營管理中的權利和義務，規(guī)定了持股股東獲取回報的大小和比例，規(guī)定了在公司經營管理中所應承擔的風險和責任。投資決策成功，持有股份越多的股東會得到更多的收益，而投資失敗，小股東也將面臨巨大損失。有些控股股東屬于風險型投資者，對市場過度自信，他們可能要求公司投資高風險高收益的項目，即使管理者或者中小股東不認同，但迫于控股股東的絕對控制權，沒有能力制止，從而公司的投資行為受到影響[6]。

(二)股權結構對公司經營決策行為的影響

股權結構對公司經營決策行為能夠產生比較大的影響，在股份制公司中，公司經營決策的最終控制權是股東大會。股東大會進行決策時，會實行一股一票的制度，股東持有股票的比重將決定其決策權的大小，以及利潤分配時獲得利潤的多少。因此，股東持有的股份越多，該股東在投票表決時勝算就越大，對公司經營決策行為的影響力也越大。反之，股東持有的股份越少，在投票時幾乎起不到作用，在股東大會中所處的地位也就越小。股東大會所做出的決策可能會存在風險，如果通過的經營決策能夠使公司渡過難關或者更加迎合市場需求，那么股東們所承擔的風險越??；如果通過的經營決策失敗，那么公司可能陷入“一步走錯，滿盤皆輸”的局面，股東們也將面臨巨大損失[6]。

(三)股權結構對公司交易行為的影響

由于每個公司的股權結構不一樣，控股股東與其他大股東之間、大股東與持股母公司之間、大股東與控股股東子公司之間形成了千絲萬縷的關系，公司也出現(xiàn)不同的交易行為。由于控股股東的持股優(yōu)勢，他們可能按照自己的傾向和愛好要求公司進行交易。例如，有些股東可能在其他公司任職，為了處理好關系或者為自己取得更好業(yè)績，他們就要求公司與其任職的公司合作；或者與關聯(lián)方進行交易，掩飾公司虧損，虛構利潤，出現(xiàn)財務舞弊行為。

(四)股權結構對會計信息質量的影響

會計信息質量要求是對企業(yè)財務報告中所提供會計信息質量的基本要求，向投資者傳遞一些關于公司經營狀況的信息，它主要包括可靠性、相關性、謹慎性和及時性等等?？毓晒蓶|持有的股份越多，對公司的控制能力就越強，很可能對經營決策、投資決策、財務等方面大權獨攬，從而輕而易舉地操縱會計信息[7]。為了向市場和投資者發(fā)出良好的信號，控股股東會要求公司對會計信息進行加工，披露甚至虛構對自己有利的信息，隱瞞對自己不利的信息，這些虛假的信息很可能誤導投資者做出不恰當?shù)耐顿Y選擇。

(五)股權結構對公司股利政策的影響

股利政策主要確定公司的利潤如何在股東分紅和公司留存之間分配，其先由董事會審議，最終由股東大會批準并且實施，而股東大會的最終決策權掌握在控股股東手里。高股利支付率會導致現(xiàn)有股東控制權的稀釋，一般來說，以現(xiàn)有股東為基礎組成的董事會，在長期的經營中可能形成了一定的有效控制格局，會將股利政策作為維持其控制地位的工具[8]。特別是公司需要為有利可圖的投資機會籌集資金，而外部又無適當?shù)幕I資渠道可以利用時，公司為避免增發(fā)新股，影響現(xiàn)有股東控制格局，就會傾向于較低的股利支付率，以便從內部的較高留存收益取得所需資金。

四、從優(yōu)化股權結構的角度提高我國上市公司績效的措施與建議

(一)增強股權的流通性，避免“一股獨大”

股權的高度集中不利于構建完善的公司治理機制，影響公司績效的改善和提高，必須積極采取措施降低股權集中度，使股權結構相對分散化。但由于我國的股市發(fā)展得還不夠完善，也不能使股權結構過于分散，最好能建立適度的股權結構，存在相對控股股東和其他大股東相互制衡的理想狀態(tài)。合理配置股權，提高股權的流動性，上市公司的治理機制才能得到充分發(fā)揮，對提高公司績效才能產生積極的推動作用。為了增強股權的流動性，優(yōu)化上市公司股權結構，筆者提出了一些建議。

1.減持國有股

在股權結構中，國有股的比重是設置上市公司股權結構的關鍵一環(huán)，它直接影響到上市公司股權結構的有效性和可操作性，進而影響公司績效。在國有股獨大的股權結構下，董事會往往被國家股的代表者所控制，導致“一票定乾坤”，中小股東的權益難以得到保障，公司的經營效率低下。因此，減持國有股是一條比較好的途徑。事實上，近年來我國上市公司的國有比重已有降低趨勢，在國有股轉讓案例中，約60%的個案涉及國有股權性質的改革[3]。

減持國有股為上市公司帶來了明顯效應，引進新的企業(yè)股東使得股權結構變更，不僅可以使上市公司擺脫國有股獨家治理所帶來的困惑，而且增強了對經理層約束和激勵的力度，有利于改變行政任命經理的狀況。另外，股權結構的變更還有利于緩解“內部人控制”的局面，增加外部董事的比例[9]。

2.非流通股轉轉換的方式要多樣化

由于歷史原因，我國上市公司中非流通股的規(guī)模比較大，其數(shù)量和結構也都不相同，只用一種方式來解決所有非流通股轉換問題未免有點牽強，而且非流通股轉換成流通股的條件和程序都比較復雜，例如非流通股需要滿足逆向溢價的條件，即向流通股股東提供一定的增股后方可成為可流通股。優(yōu)先股是一種債券化的股票，其主要特點是只有優(yōu)先獲益權而沒有投票管理權，股票也不能上市流通。國家可將某些上市公司的部分國有股轉為優(yōu)先股，這樣既可以減輕其上市流通給市場帶來的擴容壓力，又有利于減少政府部門對上市公司的行政干預，還可保障國有股權穩(wěn)定的優(yōu)先收益。另外，國有股回購、非流通股權轉為債權等方式也可以進行嘗試。

3.設置合理的法人股

近年來，法人股在我國上市公司中所占的比例不斷上升，相對于分散的個人股來講是比較大的股東，在股東大會上具有一定的影響力，對公司治理結構和治理績效具有促進作用。大多數(shù)法人股東既是甲公司的股東，又是乙公司的經營者，所以法人股體現(xiàn)的不僅是一般的收益權，更重要的是對企業(yè)的經營決策權。法人股設置合理，不僅會改變國家行政過多干預的治理結構，而且會為企業(yè)帶來良好的合作機會和發(fā)展目標[9]。因此，在上市公司的股權結構中，設置合理的法人股對公司績效會產生一定影響。

(二)積極培育機構投資者

股票作為一種稀缺資源，遵循供求關系，如果供不應求則價格會上漲，如果供過于求，價格就會下跌。機構作為股票交易者，在短時間內會一直持有該股票不會輕易變化，因此會為公司傳遞良好的信息，吸引更多的投資者。而且，機構投資者相比于社會個人股東更有能力關心自己所投資的公司的經營狀況和治理績效，譬如利用機構在社會上的影響力廣泛收集信息并派人參加股東大會等，緩解了信息不對稱對中小股東和社會公眾帶來的不利因素[10]。在全球范圍內，機構投資者正成為上市公司的重要股東，機構投資者的加盟，有利于形成上市公司股權結構的多元化，我國也應該積極培育機構投資者。

(三)確立銀行在上市公司中的持股地位

銀行持股在一些國家尤其是日本很普遍，也占很大的比例，這為銀行在公司治理中發(fā)揮主導作用打下了基礎。銀行作為股東，會更有能力和責任去關心公司的經營狀況和治理績效，如果公司經營出現(xiàn)問題，銀行也將面臨風險，因此銀行和公司站在同一條船上。為了公司的長遠發(fā)展，銀行作為股東會慎重考慮公司經營決策和理念，盡力改善和提高公司的績效。銀行對公司財務等信息也是了如指掌，會更有能力監(jiān)督公司的管理層是否履行職責，將精力集中在公司的治理上。另外，如果公司由于研發(fā)新產品或者其他原因造成暫時的財務困難，銀行也是其最大的后盾，在融資方面會比其他企業(yè)更加便利。我國應該借鑒發(fā)達國家的經驗，適當?shù)卮_立銀行在上市公司中的持股地位。

(四)鼓勵公司管理層和內部職工持股

為了優(yōu)化我國上市公司的股權結構，提高公司績效，可以適當?shù)毓膭罟竟芾韺雍蛢炔柯毠こ止?。管理層持有公司股份，相當于自己當老板，公司盈利越多，管理層獲得的收益也越多，因此會激勵管理層集中精力投入到公司的治理上。而且，內部職工持股會在公司治理結構中起到積極監(jiān)督的作用，內部職工相對于外部股東來講對公司的信息比較了解，比如企業(yè)文化、經營理念、管理者風格以及財務信息[5]。作為股東，內部職工不僅自己會努力工作提升業(yè)績，而且會監(jiān)督其他職工和管理者。

(五)設置外資股

由于經濟全球化的發(fā)展和我國加入世界貿易組織，引入外資進入上市公司就顯得十分必要。2002年11月，我國頒布實施了《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》，明確了外資具有收購上市公司非流通股股權的基本權利[9]。外資的進入，不僅能夠制約國有股“一股獨大”，間接維護了中小股東的權益，而且能夠使國內上市公司與國外企業(yè)接軌，學習外國先進的公司治理機制和方法，從而優(yōu)化公司股權機制，提高上市公司績效。

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DOI:10.3969/j.issn.1009-8976.2015.01.015

中圖分類號：F276.6

文獻標識碼：A

文章編號：1009-8976(2015)01-0050-05

收稿日期：2014-11-18

作者簡介：曹麗平(1989—)，女(漢)，安徽安慶，碩士主要研究財務理論與方法。

The influence of the equity structure on the performance of public companies in China

CAO Li-ping

(AnhuiUniversityofFinance&Economics，Bengbu233000，China)

Abstract：The equity structure is the basis and important part of corporate governance structure，the impact of it on the performance of public companies is achieved through the corporate governance mechanism.The paper briefly summarizes the meaning and classification of the equity structure，analyzes the mechanism how the equity structure effect on corporate performance theoretically，analyses specific influence of ownership structure on performance of listed companies in China from the level of the composition of equity，and puts forward the measures and suggestions to optimize the equity structure of listed companies in China and then improve the performance of companies.

Key words：equity ownership structure；the performance of companies；mechanism of action；influences；suggestions