郝東洋,王 靜
(1.華東師范大學(xué) 商學(xué)院,上海 200241;2.上海海事大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院,上海 201306)
審計師行業(yè)專長的重要性毋庸置疑,其在提高審計質(zhì)量、規(guī)避審計風(fēng)險和降低審計成本等方面的作用已被實務(wù)界和行業(yè)管理組織所充分認識,學(xué)術(shù)界近年來亦提供了其改善上市公司盈余質(zhì)量的大量證據(jù)(Balsam等,2003;董秀琴等,2010;劉文軍等,2010;龍振海和胡奕明,2011)。然而,審計師行業(yè)專長改進盈余質(zhì)量的作用能否使投資者為信息風(fēng)險的降低而支付溢價從而產(chǎn)生更低的權(quán)益資本成本呢?這一問題在近期受到了監(jiān)管者與眾多學(xué)者的關(guān)注。在國外,已有學(xué)者提供了相應(yīng)的正面證據(jù)(Krishnan等,2013)。然而,這一影響在中國證券市場上的表現(xiàn)如何,還沒有相應(yīng)的研究給予解答。本文結(jié)合我國的制度背景,研究了審計師行業(yè)專長對公司權(quán)益資本成本的影響,并考慮到法制化進程與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的差異,分析了兩者對前述影響的調(diào)節(jié)作用;同時,還分析了不同法制環(huán)境下審計師行業(yè)專長對不同產(chǎn)權(quán)公司的調(diào)節(jié)差異。研究發(fā)現(xiàn),在我國,審計師的行業(yè)專長通過提高會計信息質(zhì)量顯著降低了上市公司的權(quán)益資本成本,這種作用在法制環(huán)境較差地區(qū)的上市公司以及國有控股的上市公司中更為突出;進一步考慮了法制環(huán)境與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的綜合影響后,還發(fā)現(xiàn)在法制環(huán)境較差的情況下審計師的行業(yè)專長對國有公司權(quán)益資本成本的降低作用更加明顯。
本文的貢獻在于:(1)拓展了對審計師的行業(yè)專長在中國資本市場上經(jīng)濟后果的認識,提供了審計師的行業(yè)專長通過提高公司盈余質(zhì)量而降低上市公司權(quán)益資本成本的證據(jù),證實了審計師的行業(yè)專長在降低信息風(fēng)險和保護投資者利益方面的作用,為我國注冊會計師行業(yè)培養(yǎng)服務(wù)專長的發(fā)展方向提供了現(xiàn)實依據(jù);(2)證實了在不同法制環(huán)境和不同產(chǎn)權(quán)安排下,審計師的行業(yè)專長在保護投資者利益方面發(fā)揮的積極作用,對于強化外部治理環(huán)境和內(nèi)部治理機制較差的上市公司審計工作具有重要意義。
文章余下內(nèi)容的安排如下:第二部分是文獻回顧和研究假設(shè);第三部分介紹研究方法;第四部分是實證結(jié)果與分析;第五部分是結(jié)論。
(一)審計師行業(yè)專長與公司權(quán)益資本成本。在資本市場上,審計師的獨立鑒證服務(wù)是一種重要的投資者保護機制。它為降低公司管理者與投資者之間信息不對稱所引發(fā)的代理成本發(fā)揮了重要作用,投資者面對的不確定性和潛在信息風(fēng)險也得到了降低。倘若在面對無法分散的財務(wù)報告風(fēng)險時,審計師不能做出高質(zhì)量和可置信的鑒證服務(wù),那么投資者承擔(dān)的信息風(fēng)險勢必上升,從而索取更高的投資回報率以彌補相應(yīng)的風(fēng)險損失。從這一角度看,高質(zhì)量和高置信度的審計服務(wù)意味著權(quán)益資本提供者獲得更低的回報率,即更低的公司權(quán)益資本成本。與此同時,從理論上看,規(guī)模較大且具有行業(yè)專長的事務(wù)所具備了提供更高質(zhì)量審計鑒證服務(wù)的素質(zhì)與能力,因此可預(yù)期的是,事務(wù)所規(guī)模和審計師的行業(yè)專長都會對公司權(quán)益資本成本產(chǎn)生影響。但是,源于對實踐中審計師職業(yè)道德和獨立性的疑問,學(xué)者對大規(guī)模事務(wù)所和具有行業(yè)專長的事務(wù)所是否顯著改善了會計信息質(zhì)量并沒有形成一致意見(Kim等,2003;Kwon等,2007);此外,作為信息使用者的投資者,在公司估值的過程中是否認可上述事務(wù)所有效提高了信息質(zhì)量并保護了自身利益,從而降低其回報率,也存在較大不確定性;因此,事務(wù)所特征對公司權(quán)益資本的影響仍需實證證據(jù)給予支持。從國外研究來看,事務(wù)所規(guī)模特征對市場投資者的影響首先獲得了驗證;而在審計師的行業(yè)專長是否影響公司權(quán)益資本方面,相關(guān)文獻尚不多見。新近的國外研究就此提供了一定的正面證據(jù),如以是否“在所處城市中份額排行第一”作為審計師的行業(yè)專長的代理變量,發(fā)現(xiàn)其與公司權(quán)益資本成本呈負相關(guān)關(guān)系(Krishnan等,2013)。而從國內(nèi)研究來看,尚未發(fā)現(xiàn)有關(guān)事務(wù)所規(guī)模和行業(yè)專長對公司權(quán)益資本成本影響的研究。在新興的中國證券市場和審計師行業(yè)的發(fā)展背景下,國外的研究結(jié)論是否適用,同時在法制化進程不均衡、國有與民營產(chǎn)權(quán)并存的大環(huán)境下,事務(wù)所特征對公司權(quán)益資本成本的影響是否存在差異,則仍需學(xué)者給予解答。本文將關(guān)注行業(yè)專長這一事務(wù)所重要質(zhì)量特征對公司權(quán)益資本成本的影響。國內(nèi)大量研究證據(jù)顯示,審計師的行業(yè)專長提高了上市公司會計信息質(zhì)量。在這一前提下,如果投資者對該作用給予認同,則索取的回報率和權(quán)益資本成本會受到影響。
事實上,已有文獻從多個方面證實了審計師的行業(yè)專長意味著質(zhì)量更高和更加可靠的會計信息。相關(guān)結(jié)論包括:具有行業(yè)專長的審計師更能發(fā)現(xiàn)公司會計差錯(Owhoso等,2002;劉文軍等,2010),被具有行業(yè)專長的審計師所審計的公司具有更低的盈余管理程度(Balsam等,2003;董秀琴等,2010)、更高的盈余反應(yīng)系數(shù)(Balsam,2003;董秀琴等,2010)和更高的盈余穩(wěn)健性(龍振海和胡奕明,2011)等。與此同時,我們看到,隨著近年來中國注冊會計師協(xié)會“培養(yǎng)行業(yè)服務(wù)專長”策略的實施,加之事務(wù)所在合并過程中行業(yè)專長程度不斷提高,具有行業(yè)專長的審計師發(fā)揮作用已經(jīng)成為可能。而在2007年后,新審計準則和風(fēng)險導(dǎo)向?qū)徲嫷膶嵤└菍徲嫀熖岢隽诉M一步的專業(yè)要求與工作質(zhì)量要求,具有行業(yè)專長的審計師的鑒證服務(wù)質(zhì)量得到不斷提升,其對投資者的保護力度也在隨之增強。在這一情形下,投資者有可能提升對具有行業(yè)專長的審計師的鑒證會計信息的信任度,從而降低因信息不確定性而索取高回報率,從而降低公司權(quán)益資本成本?;谝陨戏治?,鑒于審計師行業(yè)專長能夠帶來更加透明和可靠的信息披露并提高公司會計盈余的準確性,進而降低投資者的信息風(fēng)險,同時投資者也可能更加信任具有行業(yè)專長的審計師所鑒證的公司財務(wù)信息,從而降低回報率,為上市公司帶來更低的權(quán)益資本成本;由此,我們提出如下研究假說:
假說1:其他條件給定時,具有行業(yè)專長的審計師客戶的權(quán)益資本成本會低于不具備行業(yè)專長的審計師客戶的權(quán)益資本成本。
(二)法制環(huán)境、審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本。如前所述,由于高質(zhì)量的審計鑒證服務(wù)實質(zhì)上起到了降低代理成本和減弱信息風(fēng)險的投資者保護功能,因此在考慮審計師的行業(yè)專長作用時,不能忽略外部制度環(huán)境因素帶來的影響。畢竟,不同的制度環(huán)境意味著投資者保護程度的差異(王鵬,2008),審計師的行業(yè)專長的保護作用可能隨之產(chǎn)生變化。在此,我們首先從法制環(huán)境的差異角度來分析公司外部制度環(huán)境對前述關(guān)系的影響。事實上,一個地區(qū)的法制環(huán)境綜合體現(xiàn)了該地區(qū)在立法、執(zhí)法、司法、守法和對法律實施監(jiān)督的全部過程與活動,并決定了公司出資者的合法權(quán)益能否得到有效保護。而受到經(jīng)濟發(fā)展水平、歷史和文化等因素的影響,我國各地區(qū)的法制化進程差異較大,不同地區(qū)上市公司所處的法制環(huán)境存在顯著差別。在法制環(huán)境較差的地區(qū),上市公司管理者通過財務(wù)操縱侵占外部投資者利益的機會主義行為較難受到有效監(jiān)督和約束,投資者保護力度因之受到削弱。除此之外,法制環(huán)境較差的地區(qū)往往還意味著較為嚴重的政府干預(yù),政府會為了實現(xiàn)政治目標而對經(jīng)濟和司法實施干預(yù)(夏立軍和方軼強,2005)。
而就不同法制環(huán)境下審計師的監(jiān)督保護作用而言,學(xué)術(shù)界存在著替代關(guān)系與協(xié)同關(guān)系兩種看法。前者認為法制環(huán)境和外部審計在保護投資者利益方面能夠相互替代,高聲譽和高素質(zhì)的審計師會在法制環(huán)境較差的地區(qū)發(fā)揮更大作用(Choi等,2008);后者則認為法制環(huán)境與外部審計在保護投資者利益方面是相互協(xié)同促進的,高聲譽和高素質(zhì)的審計師只有在法制環(huán)境較好的地區(qū)才能發(fā)揮更大作用(Francis和Wang,2008)。本文認為,當前我國專長審計師與法制環(huán)境的關(guān)系更多地表現(xiàn)為替代關(guān)系而非協(xié)同關(guān)系;原因在于,法制水平影響了審計師的執(zhí)業(yè)謹慎性,且審計師會在執(zhí)業(yè)法律責(zé)任相對嚴苛的地區(qū)更加充分地體現(xiàn)出其執(zhí)業(yè)能力。就實際情況來看,隨著我國審計師行業(yè)法規(guī)的不斷完善,審計師法律責(zé)任已在很大程度上得到了明確和強化,同時由于具備證券從業(yè)資格和具有行業(yè)專長的事務(wù)所大多駐地于法制較為健全的中心城市,因此審計師承擔(dān)的法律責(zé)任普遍較大,較難受到上市公司客戶所在地法律環(huán)境的影響。相反,因為我國上市公司所在地的法制環(huán)境差異依然較大,所以專長審計師在較差法制環(huán)境地區(qū)發(fā)揮替代性治理作用成為可能。具體來看,由于會計操縱手段具有復(fù)雜性、隱蔽性和專業(yè)性特點;因此,當公司所處地區(qū)法制環(huán)境較差時,管理者較易在缺乏有效監(jiān)督約束下利用會計手段實現(xiàn)自身利益或政治利益最大化,從而導(dǎo)致投資者信息風(fēng)險提升和合法利益受損。此時,盡責(zé)的具有行業(yè)專長的審計師將能夠通過其專業(yè)的技術(shù)手段識別復(fù)雜的會計操縱,提供更高質(zhì)量、更有置信度的審計報告,從而降低投資者面臨的信息風(fēng)險。于是,行業(yè)專長審計師降低投資者風(fēng)險,進而降低其回報索取率、產(chǎn)生較低權(quán)益資本成本的作用就會得到顯著體現(xiàn)。相反,當公司所在地區(qū)法制化水平較高時,管理者通過會計操縱侵占投資者利益的操縱行為會受到更為有效的監(jiān)督和約束,投資者的信息風(fēng)險勢必因之降低。于是,行業(yè)專長審計師降低投資者風(fēng)險的優(yōu)勢將會隨之減弱,其降低權(quán)益資本成本的作用顯著性也會較低?;谏鲜龇治?,我們認為作為一種替代性的投資者保護機制,具有行業(yè)專長的審計師或?qū)⒃诜ㄖ骗h(huán)境較差的地區(qū)發(fā)揮更大作用,其降低公司權(quán)益資本成本的作用會更強;由此,我們提出第二個研究假說:
假說2:其他條件給定時,在法制環(huán)境較差的地區(qū),具有行業(yè)專長的審計師降低公司權(quán)益資本成本的作用會更強。
(三)不同法制環(huán)境下的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異、審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本。同時應(yīng)當注意,行業(yè)專長審計師對投資者的保護作用,除了考慮外部制度環(huán)境因素外,還應(yīng)當考慮其他影響公司代理問題的內(nèi)部因素。在此,我們從上市公司所有權(quán)性質(zhì)角度進行檢驗。事實上,既然行業(yè)專長審計師通過會計信息鑒證,本質(zhì)上解決的是公司管理者與投資者之間的代理問題,那么就應(yīng)考慮到這種代理問題的嚴重程度,除了受到法律制度環(huán)境等外部治理因素的影響外,還會受到公司內(nèi)部治理機制的影響。而所有權(quán)性質(zhì)則是決定公司治理結(jié)構(gòu)及其效率的最關(guān)鍵因素。從目前現(xiàn)狀看,我國國有控股公司的代理成本遠高于民營控股公司。激勵機制不足和監(jiān)督機制欠缺等問題使得國有公司管理者的敗德行為更為嚴重,政府控制下社會性目標的承擔(dān)也使國有公司更易偏離股東利益最大化目標。已有文獻也表明,相較于民營公司,國有公司的盈余質(zhì)量更差,其內(nèi)部治理機制對盈余操縱現(xiàn)象的制約作用也更弱(陳冬華等,2005;顧鳴潤等,2012)。因此,考慮到國有公司信息透明度更低和投資者面臨的信息風(fēng)險更大,在國有產(chǎn)權(quán)安排下,具有行業(yè)專長審計師的作用會更強,其降低信息風(fēng)險和權(quán)益資本成本的作用也會更加突出。
進一步地看,由于國有產(chǎn)權(quán)安排帶來的政府干預(yù)和管理者敗德行為嚴重程度,并不能擺脫法制環(huán)境的制約,因此外部治理環(huán)境和內(nèi)部產(chǎn)權(quán)安排的交叉作用也應(yīng)給予考慮。已有研究表明,在法制環(huán)境更好和市場化進程更快的地區(qū),政府干預(yù)等侵害國有公司中小股東的行為往往能夠受到有效抑制(夏立軍和方軼強,2005)。換言之,在法制環(huán)境較差的地區(qū),由于政府對國有公司的干預(yù)更嚴重、法律監(jiān)督對企業(yè)高管的約束亦更有限,所以這類公司代理問題更嚴重(法制環(huán)境較差地區(qū)的低法律責(zé)任強化了國有公司的侵占動機),更易通過財務(wù)信息操縱來侵占外部中小投資者利益。于是,在法律環(huán)境較差和國有產(chǎn)權(quán)安排的情境下,行業(yè)專長審計師對投資者的保護作用或?qū)⒏鼮槊黠@,其降低權(quán)益資本成本的作用也將更強?;谝陨戏治?,我們提出兩個遞進的研究假說:
假說3:其他條件給定時,行業(yè)專長審計師降低國有控股公司權(quán)益資本成本的作用相較于非國有控股公司會更強。
假說4:其他條件給定時,在差的法律環(huán)境下,前述作用的差異會更明顯。即在法制環(huán)境較差的地區(qū),具有行業(yè)專長的審計師降低國有公司權(quán)益資本成本作用的相對優(yōu)勢更強。
(一)變量設(shè)計。1.權(quán)益資本成本(R)。在權(quán)益資本成本的測度方法中,事前估算模型要優(yōu)于事后估算模型。而在戈登增長模型(GGM)、剩余收益模型(GLS)和非正常盈余增長模型(包括PEG、MPEG和OJN模型)等事前模型中,雖然PEG和MPEG模型明顯優(yōu)于其他模型,但PEG模型的測度值比其他幾種模型明顯偏高,且五種事前模型的估算值差異較大(毛新述等,2012)。因此,為保證結(jié)論可靠性,降低單一模型帶來的估算誤差,本文參考Hail和Leuze(2006)的處理方法,采用基于五種模型的測算值均值來測度權(quán)益資本成本,涉及的模型包括:
其中,模型(1)為PEG模型,EPSi表示第i期普通股每股收益,P0為第0期的股價(下同);模型(2)為MPEG模型,DPSi為第i期普通股每股股利;模型(3)為GGM模型,T通常取1或5,此處取1,即根據(jù)一年的預(yù)測數(shù)據(jù)和現(xiàn)行股價推算權(quán)益資本成本rggm;模型(4)為GLS模型,BVPSi為第i年每股凈資產(chǎn)賬面值,F(xiàn)ROEi為第i年預(yù)期凈資產(chǎn)收益率,T取12,即從第4年開始公司的預(yù)期凈資產(chǎn)收益率向行業(yè)凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)等差回歸,第12年以后公司凈資產(chǎn)收益率衰減到權(quán)益資本成本;模型(5)為OJN模型,A≡(γ-1+DPS1/P0)/2,γ-1=gp表示每股收益長期增長率,令其取2%。
由于在上述模型計算時需要上市公司的盈利預(yù)測數(shù)據(jù),而目前我國上市公司較多無連續(xù)多年的分析師盈利預(yù)測數(shù)據(jù),因此本文采用Hou等(2012)的方法,使用過去10年的數(shù)據(jù)(至少6年)估計如下混合截面回歸模型:
其中,Ej,t+τ為j公司t+τ年的非經(jīng)常項目前的盈余;EV為公司價值,等于(總資產(chǎn)+權(quán)益的市場價值-權(quán)益的賬面價值);TA為總資產(chǎn);DIV為每股股利;DD為是否支付股利的啞變量,支付股利時取值為1;NEGE為是否虧損的啞變量,虧損時取值為1;ACC為總應(yīng)計。
2.審計師行業(yè)專長(SPEC)。自Zeff等(1967)以來,國內(nèi)外文獻大多采用市場份額法(即特定審計師在國內(nèi)某一行業(yè)中的客戶規(guī)模占全部審計師在該行業(yè)中客戶規(guī)模的比例)來衡量審計師行業(yè)專長,劉文軍等(2010)證明了其在我國的適用性。本文也采用這一方法,在全樣本下分年度計算審計師行業(yè)專長(穩(wěn)健性測試中,在剔除ST類公司后重新計算這一指標)。對于客戶規(guī)模指標,選擇最常用的總資產(chǎn)數(shù)額。行業(yè)分類采用我國證監(jiān)會2001年的行業(yè)分類標準,對制造業(yè)之外的行業(yè)采用1位代碼分類,對制造業(yè)采用2位代碼分類。具體公式如下:
其中,SPECi,k表示審計師行業(yè)專長表示審計師i在行業(yè)k中的客戶總資產(chǎn)額的平方根之和表示行業(yè)k中所有公司的總資產(chǎn)額的平方根之和。在確定審計師行業(yè)專長時,國內(nèi)常見的做法包括:其一,沿用Zeff等(1967)市場份額法的傳統(tǒng)做法,直接用SPECi,k這一連續(xù)變量度量審計師行業(yè)專長,取值越高則行業(yè)專長程度越高(劉文軍等,2010);其二,在市場份額法的基礎(chǔ)上,按照行業(yè)市場份額領(lǐng)先法則,當SPECi,k值大于10%時,認為該審計師具有行業(yè)專長,取值為1,否則為0;其三,按照行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者法則,當SPECi,k為所在行業(yè)最大值時,認為該審計師具有行業(yè)專長,取值為1,否則為0(韓洪玲等,2008)。這三種方法在我國均有一定的適用性。為保證研究結(jié)論的穩(wěn)健性,本文同時采用這三種方法,并依上述順序分別命名為SPEC1、SPEC2和SPEC3。
3.法制環(huán)境(LEGAL)和控股權(quán)性質(zhì)(CSI)。法制環(huán)境(LEGAL)的度量取自樊綱等(2011)編著的《中國市場化指數(shù)——各地區(qū)市場化相對進程2011年報告》。我們使用該報告中市場化指數(shù)的第五個子指數(shù),即市場中介發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)。該指數(shù)雖然只是從法律的執(zhí)行情況來衡量法制環(huán)境,而沒有反映法律的訂立情況,但鑒于我國證券法規(guī)的訂立主要來自中央政府而非地方政府,用它反映地區(qū)的法制環(huán)境較為適當,符合研究的需要。①該 報告僅給出了1997-2009年的法制環(huán)境指數(shù),本文基于2007-2009年的數(shù)據(jù),按照其平均變化速率,預(yù)測了2010-2013年的市場化指數(shù)值。當法律環(huán)境制度指數(shù)處于較高水平時,②由于我國上市公司在地理上分布極不均衡,主要集中于沿海發(fā)達省份,同時該地區(qū)的法制環(huán)境指數(shù)較高;因此,考慮到樣本處理的對稱性,本文將法制環(huán)境指數(shù)排前五名省份的公司歸為高法制環(huán)境組。法律環(huán)境啞變量(LEGAL)取值為0,處于較低水平時,取值為1。與此同時,控股權(quán)性質(zhì)啞變量(CSI)的取值方法是,當實際控制人為國家、機關(guān)和事業(yè)單位時取值為1,否則為0。
4.控制變量。根據(jù)肖珉等(2008)和毛新述等(2012)的研究,上市公司的貝塔系數(shù)(BETA)、上年度股票日回報波動性(STDRET)、資產(chǎn)規(guī)模(LSIZE)、財務(wù)杠桿(LEV)、賬面市值比(MTB)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)、利潤增長率(GROWTH)、上市年限(AGE)、換手率(TURNOVER)和第一大股東持股比例(TOPSHARE)等都會影響權(quán)益資本成本,本文控制了這些因素以及年份的影響。此外,為了控制其他的審計師特征可能在一定程度上對權(quán)益資本成本產(chǎn)生影響,本文還參考Krishnan等(2013)的做法,加入了事務(wù)所規(guī)模(ADTSCALE)作為控制變量,當審計的會計師事務(wù)所規(guī)模為當年前四名時,取值為1,否則為0。
(二)模型構(gòu)建。為檢驗本文提出的假說,我們構(gòu)造了如下模型:
其中,模型(8)用來驗證假說1,預(yù)期SPEC的系數(shù)顯著為負,即審計師行業(yè)專長會降低權(quán)益資本成本;模型(9)用來驗證假說2和假說3,預(yù)期交乘項SPEC×LEGAL的系數(shù)顯著為負,即在法制環(huán)境較差的地區(qū),審計師行業(yè)專長降低權(quán)益資本成本的作用更強;同時,預(yù)期交乘項SPEC×CSI的系數(shù)也顯著為負,即在國有產(chǎn)權(quán)的公司中,審計師行業(yè)專長降低權(quán)益資本成本的作用更強;模型(10)用來驗證假說4,預(yù)期交乘項SPEC×CSI×LEGAL的系數(shù)顯著為負,即審計師行業(yè)專長對不同所有權(quán)性質(zhì)公司權(quán)益資本成本的差異化影響在法制環(huán)境較差的地區(qū)更強。
(三)數(shù)據(jù)來源和樣本選擇。本文以2007-2013年的滬、深兩地所有A股上市公司為初始樣本。在樣本篩選過程中,剔除了以下樣本:(1)財務(wù)數(shù)據(jù)、資本結(jié)構(gòu)等具有特殊性的金融類公司;(2)財務(wù)狀況異常、信息披露要求存有差異的ST及*ST類公司;(3)變量數(shù)據(jù)不全的上市公司樣本。財務(wù)數(shù)據(jù)來源于國泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫,共得到有效樣本7 170個,各變量均進行了上下1%的Winsorize處理。會計師事務(wù)所排名和注冊會計師數(shù)量等數(shù)據(jù)來源于中國注冊會計師協(xié)會各年度會計師事務(wù)所綜合評價報告。
(一)多元回歸分析。①本文未提供Hou等(2012)盈利預(yù)測模型的回歸系數(shù),也未提供各變量的描述性統(tǒng)計情況。
1.審計師行業(yè)專長對權(quán)益資本成本的影響。表1的回歸結(jié)果顯示,基于對2007-2013年A股公司非平衡面板數(shù)據(jù)的廣義最小二乘估計(GLS)隨機效應(yīng)、極大似然估計(MLE)隨機效應(yīng)和固定效應(yīng)分析,三種度量審計師行業(yè)專長的指標(SPEC1、SPEC2和SPEC3)都與上市公司權(quán)益資本成本(R)顯著負相關(guān)。這表明具有行業(yè)專長的會計師事務(wù)所,能通過高質(zhì)量審計服務(wù)降低證券市場上投資者的信息風(fēng)險,從而降低其回報索取率,產(chǎn)生出更低的上市公司權(quán)益資本成本,假說1由此得到證實。與此同時,上市公司的貝塔系數(shù)(BETA)、股票回報波動率(STDRET)、規(guī)模(LSIZE)、財務(wù)杠桿(LEV)、賬面市值比(MTB)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)、上市公司年限(AGE)、換手率(TURNOVER)等控制變量都通過了檢驗,與預(yù)期一致。此外,事務(wù)所規(guī)模(ADTSCALE)的回歸系數(shù)雖為負但并不顯著,這表明在我國事務(wù)所規(guī)模降低公司權(quán)益資本成本的作用并不明確。
表1 審計師行業(yè)專長對權(quán)益資本成本的影響
續(xù)表1 審計師行業(yè)專長對權(quán)益資本成本的影響
2.法制環(huán)境和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本關(guān)系的影響。表2的左部分旨在檢驗法律環(huán)境對審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本關(guān)系的調(diào)節(jié)作用,表中的回歸結(jié)果顯示,審計師行業(yè)專長與法制環(huán)境的交乘項(SPEC×LEGAL)的系數(shù)顯著為負,這說明低法制環(huán)境下審計師行業(yè)專長降低權(quán)益資本成本的作用更強,證明了法制環(huán)境對審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本之間負相關(guān)關(guān)系的反向調(diào)節(jié)作用,即在法律環(huán)境差的地區(qū),具有行業(yè)專長審計師的高質(zhì)量審計服務(wù)為投資者提供了保護,因而降低了權(quán)益資本成本,假說2由此得到了驗證。表2的中間部分旨在檢驗產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本關(guān)系的調(diào)節(jié)作用,回歸結(jié)果顯示,審計師行業(yè)專長與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交乘項(SPEC×CSI)系數(shù)也顯著為負,說明國有產(chǎn)權(quán)條件下審計師行業(yè)專長降低權(quán)益資本成本的作用更強,證明了在國有產(chǎn)權(quán)公司的審計過程中,具有行業(yè)專長審計師的高質(zhì)量審計服務(wù)亦為投資者提供了保護,從而降低了權(quán)益資本成本,假說3由此也得到驗證。在表2的右部分,我們還對前述兩種作用是否會同時顯現(xiàn)進行了檢驗,回歸結(jié)果顯示,審計師行業(yè)專長與法制環(huán)境的交乘項(SPEC×LEGAL)以及審計師行業(yè)專長與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交乘項(SPEC×CSI)同時顯著,這表明假說2和假說3的兩種調(diào)節(jié)作用可以同時得到體現(xiàn)。
表2 法制環(huán)境和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本關(guān)系的影響
3.法律環(huán)境和國有產(chǎn)權(quán)交互作用下的審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本的關(guān)系。表3在假說3的基礎(chǔ)上進一步檢驗了假說4的推論。從中可以看出,在交乘項SPEC×CSI系數(shù)顯著為負的基礎(chǔ)上,交乘項SPEC×CSI×LEGAL的系數(shù)也顯著為負。這表明在較低法制環(huán)境下,國有產(chǎn)權(quán)對行業(yè)專長與權(quán)益資本成本的調(diào)節(jié)作用更強。也就是說,在法制化進程較滯后的地區(qū),具有行業(yè)專長的審計師更能夠發(fā)揮對信息透明度較低的國有公司的信息識別優(yōu)勢,其替代性的投資者保護功能可更好得到顯示,公司權(quán)益資本成本的下降更為明顯。
表3 不同法制環(huán)境下產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對行業(yè)專長與權(quán)益資本成本關(guān)系的調(diào)節(jié)作用差異
(二)進一步分析和穩(wěn)健性測試。
1.考慮內(nèi)生性的兩階段回歸。表1中雖然進行了兩種隨機效應(yīng)和一種固定效應(yīng)模型回歸,但是并沒有考慮行業(yè)專長審計師的潛在自選擇問題,而如果公司選擇事務(wù)所不是隨機分布的,則會導(dǎo)致內(nèi)生性問題。為此,本文針對SPEC1這一連續(xù)變量,引入工具變量LnCPA(事務(wù)所注冊會計師數(shù)量的對數(shù)值)進行了工具變量兩階段最小二乘回歸(IV)和工具變量兩階段廣義矩估計(GMM)。從表4可以看出,在上述兩個回歸當中審計師行業(yè)專長(SPEC)與權(quán)益資本成本(R)仍然呈現(xiàn)顯著的負相關(guān)關(guān)系。另外,針對SPEC2和SPEC3兩個虛擬變量,采用Heckman兩階段回歸。其中在第一階段,首先構(gòu)建審計師選擇的Probit模型如下:
在運用該模型進行預(yù)測后,根據(jù)預(yù)測結(jié)果計算逆米爾斯比例(λ)。第二階段,將得到的λ值加入到模型(8)中,以控制可能的樣本選擇偏誤,解決內(nèi)生性問題。從表5可以看出,在SPEC2和SPEC3兩種情況下,λ的系數(shù)均顯著,表明存在一定的選擇偏誤,兩階段回歸則對其做了控制。同時,兩個SPEC指標依然與權(quán)益資本成本呈現(xiàn)顯著負相關(guān)關(guān)系??梢?,在考慮了內(nèi)生性的情況下,審計師行業(yè)專長依然對公司權(quán)益資本成本起到了顯著的降低作用,假說1的研究結(jié)論是可靠的。
表4 審計師行業(yè)專長對權(quán)益資本成本影響的兩階段回歸
2.會計信息質(zhì)量在審計師行業(yè)專長與公司權(quán)益資本成本關(guān)系中的中介效應(yīng)分析。為了進一步厘清行業(yè)專長審計師是因為提高公司會計信息質(zhì)量,還是因為其市場聲譽提升了投資者信任度而降低了公司權(quán)益資本成本,本文根據(jù)溫忠麟(2004)檢驗中介效應(yīng)的方法,在模型(8)基礎(chǔ)上建立了模型(12)和模型(13)以檢驗中介效應(yīng):
在模型(12)中,CFO為公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額除以年初總資產(chǎn);TACt-1為公司上年營業(yè)利潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流量的差額除以年初總資產(chǎn);LOSS為虛擬變量,若公司營業(yè)利潤小于0則取值為1,否則為0;作為會計信息質(zhì)量替代變量的|DA|則為操控性應(yīng)計絕對值,根據(jù)加入總資產(chǎn)收益率(ROA)的調(diào)整Jones模型分年度分行業(yè)進行估計(其估計出的操控性應(yīng)計更穩(wěn)?。?。該模型為其中,TAi,t為i公司第t期的總經(jīng)營性應(yīng)計,Ai,t-1為i公司第t-1期末的資產(chǎn)總額,ΔREVi,t為i公司第t期與第t-1期的營業(yè)收入差額,PPEi,t為i公司第t期的固定資產(chǎn)價值,ROAi,t為i公司第t期的資產(chǎn)收益率。通過OLS估計出上式系數(shù)后,將Ai,t-1、ΔREVi,t、PPEi,t和ROAi,t代入,得出樣本公司的不可操控性應(yīng)計利潤NDAi,t,從而操控應(yīng)計為DAi,t
根據(jù)中介效應(yīng)檢驗方法,由于模型(8)中變量SPEC的回歸系數(shù)顯著為負(見表2),若模型(12)中變量SPEC的回歸系數(shù)也顯著為負,則表明有檢驗以公司盈余質(zhì)量作為審計師行業(yè)專長和權(quán)益資本成本之間關(guān)系中介變量的必要性。表5列示了模型(12)的回歸結(jié)果。從表中可看到,反映審計師行業(yè)專長的三個變量SPEC1、SPEC2和SPEC3均與操控性應(yīng)計絕對值|DA|顯著負相關(guān),表明審計師行業(yè)專長顯著降低了操控性應(yīng)計,提高了公司盈余質(zhì)量。
表5 審計師行業(yè)專長對盈余質(zhì)量(操控性應(yīng)計絕對值|DA|)的影響
模型(13)的回歸結(jié)果見表6。從表中可以看到,在三種審計師行業(yè)專長度量方法下,一方面操控性應(yīng)計絕對值(|DA|)與權(quán)益資本成本(R)都顯著正相關(guān),另一方面行業(yè)專長變量(SPEC)都仍與權(quán)益資本成本(R)顯著負相關(guān)。這表明會計信息質(zhì)量在審計師行業(yè)專長與權(quán)益資本成本關(guān)系中發(fā)揮了顯著的部分中介效應(yīng),也就是說審計師行業(yè)專長通過提升會計信息質(zhì)量(即降低操控性應(yīng)計)降低了公司權(quán)益資本成本。當然,部分中介效應(yīng)也從另外一個方面說明,不能排除專長審計師通過自身良好聲譽提升投資者對公司信息的信任度進而降低權(quán)益資本成本的可能性。①本文僅從應(yīng)計質(zhì)量角度驗證了會計信息質(zhì)量的部分中介效應(yīng),其他會計信息質(zhì)量特征如會計穩(wěn)健性、盈余平滑度和可預(yù)測性等是否也在二者之間關(guān)系中發(fā)揮著部分中介效應(yīng),則有待進一步的探討。在證實會計信息質(zhì)量中介效應(yīng)的同時,我們無法排除投資者出于對專長審計師信任而降低公司權(quán)益資本成本的可能性。
表6 審計師行業(yè)專長和操控性應(yīng)計對權(quán)益資本成本的影響
3.穩(wěn)健性測試。為了保證結(jié)論的可靠性,本文還進行了穩(wěn)健性測試。首先,上文中權(quán)益資本成本是用五種方法計算后進行平均得到的,為此我們將五種方法下的權(quán)益資本成本逐一代入模型進行了回歸;其次,剔除了ST和*ST類公司后,重新測定審計師行業(yè)專長,并將三個審計師行業(yè)專長指標代入模型進行了回歸分析;再次,考慮到上文是在2007-2009年“市場化指數(shù)”法律制度分指數(shù)變化趨勢的基礎(chǔ)上推測了2010-2013年的指數(shù),本文還在剔除推測年份的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上對剩余子樣本進行了回歸;最后,本文還對各變量縮尾程度做了變化,將Winsorize水平由1%提高到5%,重新進行了回歸測試。上述測試的回歸結(jié)果均顯示,關(guān)鍵變量的系數(shù)符號無變化,顯著性水平也無較大范圍變化,這表明本文的研究結(jié)論是可靠的。
本文基于審計師行業(yè)專長能夠增進上市公司會計信息質(zhì)量的已有文獻,聯(lián)系我國制度背景,利用滬深A(yù)股上市公司2007-2013年的數(shù)據(jù),研究了行業(yè)專長審計師對中國上市公司權(quán)益資本成本的影響。研究發(fā)現(xiàn),審計師行業(yè)專長能夠通過提升上市公司的盈余質(zhì)量而顯著降低其權(quán)益資本成本,且這種降低作用在法制環(huán)境較差地區(qū)以及國有產(chǎn)權(quán)的公司中表現(xiàn)得更為明顯。在進一步考慮法律環(huán)境與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的疊加影響之后,研究還發(fā)現(xiàn),在法制化進程較滯后的地區(qū),具有行業(yè)專長的審計師更能夠發(fā)揮其對信息透明度較低的國有公司的信息識別優(yōu)勢,其替代性的投資者保護功能可更好得到體現(xiàn),公司權(quán)益資本成本因之得到了更為明顯的下降。研究還表明,在我國當前制度環(huán)境下,行業(yè)專長審計師發(fā)揮了顯著的投資者保護作用,而這種保護作用隨著外部治理環(huán)境和內(nèi)部治理機制的變化而顯示出一定差異性。隨著我國注冊會計師行業(yè)法規(guī)的不斷健全以及注冊會計師行業(yè)集中度的不斷提高,會計師的獨立性和行業(yè)專長得以較大提升,其在法制化進程滯后和國有產(chǎn)權(quán)占比較大的地區(qū)發(fā)揮了較強的投資者保護作用。由于法制化進程具有不平衡性、國有公司內(nèi)部治理完善亦具有長期性,因此通過加強專業(yè)中介組織的外部監(jiān)督來改善信息披露質(zhì)量、降低企業(yè)資本成本,在當前階段具有現(xiàn)實性和可行性。本文拓展了對審計師行業(yè)專長在我國證券市場上經(jīng)濟后果的認識;同時,對不同內(nèi)、外部治理條件下,尤其是法制進程滯后地區(qū),如何通過外部審計來加強投資者保護力度提供了理論依據(jù)與政策思路。
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