曹原源 趙起凡 岑陽(yáng)

【摘 要】近年來(lái)，隨著調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)政策的頒布，中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)活躍度逐年提升。雖然并購(gòu)行為頻繁發(fā)生，但是并購(gòu)后企業(yè)沒(méi)有達(dá)到理想預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)。本文先簡(jiǎn)述企業(yè)并購(gòu)的概念及發(fā)展，然后從財(cái)務(wù)運(yùn)作能力、稅收效應(yīng)、經(jīng)營(yíng)能力、風(fēng)險(xiǎn)與可持續(xù)發(fā)展能力四個(gè)方面對(duì)企業(yè)并購(gòu)后協(xié)同效應(yīng)的來(lái)源進(jìn)行剖析，提出了如何實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后協(xié)同效應(yīng)的方法和觀點(diǎn)。

【關(guān)鍵詞】協(xié)同效應(yīng)；財(cái)務(wù)運(yùn)作能力；稅收效應(yīng)；經(jīng)營(yíng)能力；風(fēng)險(xiǎn)與可持續(xù)發(fā)展能力

企業(yè)并購(gòu)是指企業(yè)法人以一定的交易方式進(jìn)行平等，等價(jià)有償?shù)墨@取其他法人產(chǎn)權(quán)的行為。目前并購(gòu)是企業(yè)進(jìn)行擴(kuò)大規(guī)模，持續(xù)發(fā)展的主要方式。簡(jiǎn)單的說(shuō)是兩家或更多的獨(dú)立的企業(yè)合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收一家或更多的公司。

一、財(cái)務(wù)協(xié)同及動(dòng)因分析

財(cái)務(wù)協(xié)同及動(dòng)因分析任何行為都有其動(dòng)因，企業(yè)并購(gòu)亦是如此關(guān)于企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因理論的分析，主要分為如下幾個(gè)部分：

1.并購(gòu)的主要?jiǎng)訖C(jī)之一是實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)效益，財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的大小就成為衡量并購(gòu)是否成功的關(guān)鍵指標(biāo)。因此，對(duì)煤炭企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的全面分析是企業(yè)財(cái)務(wù)管理及并購(gòu)戰(zhàn)略中的關(guān)鍵要素。

2.企業(yè)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)主要表現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)以及財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)三方面，并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)中的一個(gè)重要方面是并購(gòu)財(cái)務(wù)協(xié)同，主要反映其通過(guò)并購(gòu)獲得的財(cái)務(wù)效益，該收益并非從主營(yíng)業(yè)務(wù)中取得，而是通過(guò)稅務(wù)、會(huì)計(jì)處理以及證券交易、財(cái)務(wù)整合等方面產(chǎn)生的財(cái)務(wù)收益，可以提高上市公司的資本運(yùn)作能力。

二、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析

1.通過(guò)提高資本利用效率達(dá)到財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)

（1）產(chǎn)品成本降低企業(yè)并購(gòu)后，通過(guò)將企業(yè)過(guò)剩的管理能力與生產(chǎn)規(guī)模進(jìn)行整合，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，分?jǐn)偣潭ǔ杀荆档蛦挝簧a(chǎn)成本，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)上的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。在整合過(guò)程中，企業(yè)還會(huì)完善生產(chǎn)、銷(xiāo)售等環(huán)節(jié)，提高生產(chǎn)技術(shù)，從而進(jìn)一步的降低管理與技術(shù)的成本。

（2）營(yíng)業(yè)收入增加企業(yè)并購(gòu)后通過(guò)淘汰落后的產(chǎn)能，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，達(dá)到優(yōu)化配置資源的效果，有助于提升企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)效益。這種協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在營(yíng)銷(xiāo)獲利、市場(chǎng)占有、壟斷獲利。

2.提升煤炭上市公司財(cái)務(wù)運(yùn)作能力財(cái)務(wù)協(xié)同在企業(yè)估值、投機(jī)、債務(wù)共擔(dān)及資金流內(nèi)部化等方面對(duì)煤炭行業(yè)上市公司在資本市場(chǎng)的運(yùn)作具有重大意義

（1）提高資本利用率企業(yè)并購(gòu)后，企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流入更為充足，在時(shí)間分布上更為合理，資金可以得到更加充分的利用。并購(gòu)后，雙方投資、融資資源的互補(bǔ)，形成了內(nèi)部的拆借，提高資本利用率，使外部資本的需求降低，在降低目標(biāo)企業(yè)資金融入成本的同時(shí)，也增加并購(gòu)方投資的機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

（2）資金杠桿效應(yīng)企業(yè)并購(gòu)時(shí)，以被收購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)和將來(lái)的收益能力做抵押，可以從銀行籌集部分資金用于收購(gòu)行為而帶來(lái)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。并購(gòu)能夠降低煤炭企業(yè)的融資成本，使得企業(yè)的發(fā)債能力增強(qiáng)，發(fā)揮財(cái)務(wù)的杠桿效應(yīng)。

3.風(fēng)險(xiǎn)與可持續(xù)發(fā)展能力

（1）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。所謂定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，就是并購(gòu)過(guò)程的收購(gòu)方對(duì)被收購(gòu)企業(yè)的獲利能力以及現(xiàn)今資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行適當(dāng)?shù)墓烙?jì)，并在估計(jì)之后由于發(fā)展其超出了企業(yè)自身的承受能力而使企業(yè)在后續(xù)的活動(dòng)中不能夠獲得足夠的回報(bào)彌補(bǔ)其并購(gòu)價(jià)格。

（2）財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)后，對(duì)人力、資本、財(cái)務(wù)、文化等各個(gè)方面的融合程度是企業(yè)并購(gòu)行為能否成功的一個(gè)關(guān)鍵因素。企業(yè)如果沒(méi)有整合成功，將會(huì)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。有些煤炭企業(yè)并購(gòu)前沒(méi)有一個(gè)完善的規(guī)劃，對(duì)被并購(gòu)方的財(cái)務(wù)狀況，經(jīng)營(yíng)方式等情況還沒(méi)有基本掌握，便進(jìn)行了并購(gòu)行為。一旦被并購(gòu)煤炭企業(yè)的煤礦儲(chǔ)量少，產(chǎn)能效率嚴(yán)重低下，勢(shì)必將對(duì)并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)一定的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）可持續(xù)發(fā)展能力?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)率是保持企業(yè)當(dāng)時(shí)的財(cái)務(wù)與利潤(rùn)分配政策不變的情況下，企業(yè)現(xiàn)有資源正常運(yùn)行企業(yè)所應(yīng)該達(dá)到的增長(zhǎng)能力。可持續(xù)增長(zhǎng)率可用資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×銷(xiāo)售凈利率×權(quán)益乘數(shù)×留存收益率這四個(gè)指標(biāo)表示，分別代表著企業(yè)的盈利能力、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)政策。只有在企業(yè)不通過(guò)增加權(quán)益資本的方式籌集資金，并且保持企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不變，企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率才反映了“不需要耗凈財(cái)務(wù)資源的情況下企業(yè)銷(xiāo)售所能增長(zhǎng)的最大比率。

三、煤炭企業(yè)并購(gòu)的相關(guān)建議

1.煤炭企業(yè)并購(gòu)交易前期需要做大量的準(zhǔn)備工作并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)不是自然產(chǎn)生，而是需要結(jié)合企業(yè)自身情況、產(chǎn)業(yè)環(huán)境、宏觀環(huán)境做出短期和戰(zhàn)略性整合。因而企業(yè)在并購(gòu)前對(duì)被并購(gòu)方進(jìn)行充分的調(diào)研觀察，對(duì)其經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況有一個(gè)基本的了解。在簽訂并購(gòu)協(xié)議簽還應(yīng)該與被并購(gòu)企業(yè)管理層進(jìn)行深度對(duì)話，了解并購(gòu)后能為企業(yè)實(shí)現(xiàn)的協(xié)同效應(yīng)大小，為企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值多少。在計(jì)劃時(shí)，也應(yīng)對(duì)偶發(fā)意外事件的發(fā)生及后果進(jìn)行充分的分析，并提出解決應(yīng)對(duì)此類風(fēng)險(xiǎn)的方案。

2.并購(gòu)過(guò)程要保證信息對(duì)稱，根據(jù)環(huán)境和績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)及時(shí)調(diào)整方案并購(gòu)可能產(chǎn)生融、定價(jià)、支付等等風(fēng)險(xiǎn)，要合理預(yù)估、及時(shí)識(shí)別、謹(jǐn)慎審核才能有效避免財(cái)務(wù)危機(jī)。

3.調(diào)整和改善資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)目的主要是擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，通過(guò)并購(gòu)雙方的資源優(yōu)化配置，使?fàn)I運(yùn)成本降低，擴(kuò)大企業(yè)優(yōu)勢(shì)，最終進(jìn)一步提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。并購(gòu)后的目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)，主要取決于企業(yè)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整完善。并購(gòu)方可以對(duì)雙方的資產(chǎn)進(jìn)行分拆，歸類，尋找最適合的優(yōu)化組合，這也是財(cái)務(wù)整合中很重要的內(nèi)容。

4.完成并購(gòu)后的企業(yè)仍需全方位的整合不能局限于某一方面的整合，而是一個(gè)企業(yè)對(duì)另一企業(yè)全方位的融合。因而要注重文化整合，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)與被并購(gòu)企業(yè)的雙向有效溝通。