蘇紅宇

在國內(nèi)和國際資本市場(chǎng)上，有這樣一個(gè)群體——“中國概念股”。它們一度帶著淘金海外市場(chǎng)的豪情，沖出國門登陸西方資本市場(chǎng)，然而，幾經(jīng)搏擊之后，終因一系列原因，紛紛從海外市場(chǎng)退市并欲扎堆回歸國內(nèi)?A?股市場(chǎng)。上期，《經(jīng)濟(jì)》記者就多家企業(yè)“扎堆”拆?VIE?構(gòu)架回國內(nèi)資本市場(chǎng)的現(xiàn)象及原因作了調(diào)查。本著搭乘國內(nèi)牛市順風(fēng)車臆想的中概股，卻不曾想接連遭遇了低迷股災(zāi)、IPO?暫停，吃了閉門羹。只差臨門一腳，中概股企業(yè)在國內(nèi)和國際資本市場(chǎng)間徘徊、等待，陷入進(jìn)退維谷的兩難境地。

回歸觸礁?屋漏又逢夜雨

2015?年，國內(nèi)資本市場(chǎng)變幻莫測(cè)，一輪?A?股牛市先在?6?月?12?日站上?5178?點(diǎn)，火熱的市場(chǎng)讓所有中概股為之瘋狂，加上“妖股”暴風(fēng)科技帶動(dòng)了拆?VIE?風(fēng)潮，中概股企業(yè)紛紛放言回歸，僅今年上半年就有累計(jì)?22?家中概股企業(yè)收到私有化要約。在?6?月初，一度有專業(yè)人士預(yù)言：“在?A?股巨大估值誘惑下，2015?年或?qū)⒊蔀橹懈殴苫貧w之年，一批經(jīng)歷成熟資本市場(chǎng)洗禮的‘海歸’將出現(xiàn)在A?股市場(chǎng)，形成一個(gè)市值超過?1?萬億元的板塊。”

然而好景不長，隨著“6？26?暴跌”股災(zāi)的開始，中國?A?股市場(chǎng)遭遇血雨腥風(fēng)，股指連續(xù)暴跌，下跌速度之快超出了很多人的想象，三大股指全線跌入技術(shù)性熊市，滬指從大漲近?150%?冠絕全球的“牛市”轉(zhuǎn)為“技術(shù)性熊市”僅用了?11?個(gè)交易日。面對(duì)股災(zāi)，央行、證監(jiān)會(huì)等先后出手，政府連發(fā)利好仍難挽“股市持續(xù)下行”的狂瀾。此次?A?股斷崖式暴跌著實(shí)讓期待回歸的中概股企業(yè)措手不及。

世事難料，僅僅留給?A?股暴風(fēng)后短暫的平靜。7?月?4?日晚間，滬深交易所同時(shí)公布共計(jì)?28?家公司暫緩發(fā)行?A?股的公告。對(duì)于?IPO?暫緩原因，僅留下一句“因近期市場(chǎng)波動(dòng)較大”的說辭。據(jù)悉，這是證監(jiān)會(huì)史上第九次暫停?IPO，距離此前的?IPO重啟不過短短7個(gè)月。?暫且不論暫停IPO能否救市，光是這個(gè)消息一出，那些與?A?股資本市場(chǎng)禍福相關(guān)的中概股回歸企業(yè)、私有化未上市企業(yè)、排隊(duì)IPO?企業(yè)、已經(jīng)上市申購的企業(yè)，都瞬間被?A?股這場(chǎng)突如其來的股災(zāi)席卷得遍體鱗傷，中概股回歸A?股計(jì)劃看來只能暫時(shí)擱置，可謂命運(yùn)多舛。

但武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者表示，“此次?A?股股災(zāi)及?IPO?暫停對(duì)中概股回歸影響并不大，首先中概股們回歸的動(dòng)力是?A?股的高估值，相比境外的股價(jià)要高到三四倍以上，這包括發(fā)行價(jià)和炒作價(jià)的雙層高估;以及在美國相對(duì)成熟的市場(chǎng)，美國監(jiān)管層對(duì)上市公司的強(qiáng)大壓力，尤其對(duì)法制意識(shí)相對(duì)淡薄的企業(yè)在誠信方面的壓力”。除了嚴(yán)格的監(jiān)管，還存在專業(yè)做空機(jī)構(gòu)的壓力，一旦出現(xiàn)問題被做空機(jī)構(gòu)抓住并披露出來，?就會(huì)對(duì)股價(jià)形成打壓，?使企業(yè)血本無歸。在董登新看來，當(dāng)初的離家，讓中概股們多少有些后悔。在海外做空和低估值的壓力下，它們的日子并不好過。

如今，市場(chǎng)情況發(fā)生了暫時(shí)的逆轉(zhuǎn)。在市場(chǎng)相對(duì)低迷的情況下，董登新認(rèn)為，中概股的回歸面臨著兩個(gè)不確定性，?一個(gè)是暫緩的IPO什么時(shí)候開啟，這取決于監(jiān)管層。另外，注冊(cè)制的推行會(huì)使?IPO的環(huán)境發(fā)生較大的改進(jìn)，例如企業(yè)?IPO?的身價(jià)會(huì)大跌，在?A?股市場(chǎng)?IPO?再不像過去那樣需要付出高成本，而更加容易上市。

過去一年時(shí)間，海外資本市場(chǎng)趨冷，尤其是阿里巴巴上市以來，中概股股價(jià)持續(xù)下跌。暴風(fēng)科技回歸后，股價(jià)暴漲逾?33?倍的強(qiáng)烈反差，無疑刺激了中概股回歸的欲望。

一度想要回歸的中概股們，面對(duì)國內(nèi)低迷的市場(chǎng)環(huán)境有些措手不及，它們的步伐放緩了？北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系副主任、中國金融研究中心副主任呂隨啟對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者表示，中概股想回歸多半是因?yàn)閲鴥?nèi)資本市場(chǎng)比較火爆，很多回歸企業(yè)上市后，股票的發(fā)行價(jià)到二級(jí)市場(chǎng)都翻了幾十倍、上百倍，估值比較高，所以融資也相對(duì)較多。一些在國內(nèi)上市的中概股們，股東和高管變現(xiàn)的收益也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美國資本市場(chǎng)收益，企業(yè)的市值擴(kuò)大也較快，這種效應(yīng)下，?回歸A股市場(chǎng)就變得更具吸引力。?“它們不惜在紐約私有化退市也要回來，但現(xiàn)在不一樣了，A股市場(chǎng)出現(xiàn)股災(zāi)，股票價(jià)格還會(huì)不會(huì)那么高就是一個(gè)疑問了。IPO?進(jìn)程放慢，在這之前排隊(duì)的企業(yè)現(xiàn)在都得延長進(jìn)程了，那么中途回歸的中概股，上市時(shí)間就更會(huì)延后，因此，回歸的路肯定會(huì)受到影響?！?/p>

進(jìn)退兩難?為任性買單

到7月為止，已有包括奇虎?360、人人公司、空中網(wǎng)、世紀(jì)佳緣、陌陌等?20?多家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)準(zhǔn)備私有化，目標(biāo)多數(shù)指向回歸?A?股，還有一批企業(yè)處在醞釀的過程中，或拆分旗下業(yè)務(wù)回歸A股。那么在股價(jià)暴跌的情境下，是否會(huì)有部分中概股企業(yè)放棄私有化？

記者致電其中一家公司，其相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，確實(shí)收到了私有化邀約，但目前沒有更多的動(dòng)態(tài)，私有化之后何去何從還沒有確定。并表示，“國家已經(jīng)提出‘互聯(lián)網(wǎng)?+’的概念，A?股的波動(dòng)也是很正常的，對(duì)企業(yè)來說不能只關(guān)注眼前的利益而不看長遠(yuǎn)”。他認(rèn)為，A?股如今只是陣痛，并解釋稱目前階段屬于沉默期，對(duì)外宣布太多進(jìn)程會(huì)在美國資本市場(chǎng)引起其他反應(yīng)。

而截至發(fā)稿前，記者曾多次聯(lián)系融?360、學(xué)大教育等想要回歸國內(nèi)的中概股企業(yè)，對(duì)方均表示目前階段不適合發(fā)表相關(guān)言論。另一家企業(yè)的相關(guān)負(fù)責(zé)人解釋，在私有化還沒有完成之前，也就是回國沒有確定之前說太多會(huì)觸犯美國證監(jiān)會(huì)相關(guān)法律規(guī)定。業(yè)內(nèi)人士解釋，中概股在進(jìn)退兩難的境地，暴露過多私有化意向會(huì)影響到其在美國資本市場(chǎng)的股價(jià)，從而帶來不必要的負(fù)面影響。

同樣是宣布進(jìn)入私有化進(jìn)程，空中網(wǎng)?CEO?王雷雷就沒有那么避諱，他于?6?月底對(duì)全部員工發(fā)郵件表示，“我和?IDG?投資基金聯(lián)合出資收購其他股東所持有的上市公司股份，把公司從美國上市公司回歸成為私有公司。此處不留爺，自有留爺處。我和我們的投資者正因?yàn)榭春霉镜拈L期策略和團(tuán)隊(duì)執(zhí)行力才決定出資做這件事情”。在瀟灑地?fù)]別美國資本市場(chǎng)后，空中網(wǎng)投資部負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，“目前私有化進(jìn)程還在繼續(xù)，但無論這次股災(zāi)怎么樣，回歸國內(nèi)市場(chǎng)后在市盈率或其他方面的收益都會(huì)比美國更高一點(diǎn)”。

A股市場(chǎng)的低迷期是難以預(yù)測(cè)的，呂隨啟表示，A?股市場(chǎng)，至少在半年內(nèi)不會(huì)回歸火熱?！爸懈殴上牖氐絿鴥?nèi)市場(chǎng)，投機(jī)因素居多。關(guān)鍵是一些已經(jīng)踏上回歸路的企業(yè)，它們從美國退市已經(jīng)被國際投資者認(rèn)為違約了，現(xiàn)在如果放棄回歸?A?股而再回國際市場(chǎng)，還會(huì)有投資人信任嗎？這些企業(yè)現(xiàn)在也回不去了，只能奔著?A?股來了”。

呂隨啟還表示，“當(dāng)初它們跑去境外，也是因?yàn)檫_(dá)不到國內(nèi)主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的上市要求，今后注冊(cè)制真正推行起來，國內(nèi)上市的估值可能沒那么高了，這些中概股們就未必回來了，現(xiàn)在回來都是一些短期行為”。

也有一些企業(yè)走到了上市的門檻卻被攔了下來，曾經(jīng)是“中國傳媒第一股”的分眾傳媒，赴美登陸美國納斯達(dá)克后曾刷新中概股股價(jià)上漲紀(jì)錄，后遭渾水公司做空、股價(jià)跳水導(dǎo)致宣布私有化退市，今年?2?月份該公司決定以借殼上市的方式登陸A?股市場(chǎng)，估值或達(dá)?500?億元人民幣，這相比它在美退市前還不到?27?億美元的市值高出了好幾倍。

但是在回歸?A?股的路上卻一波三折。好不容易選定借殼宏達(dá)新材，卻沒想到僅半個(gè)月后，宏達(dá)新材及其董事長就被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。但這也只是讓分眾傳媒陷入了延遲上市乃至換殼上市的風(fēng)險(xiǎn)中。真正禍不單行的卻是，因?A?股震蕩證監(jiān)會(huì)宣布?IPO?暫停。據(jù)悉，分眾傳媒?CEO?江南春與其他股東簽有對(duì)賭協(xié)議，必須在今年內(nèi)實(shí)現(xiàn)上市。那么下一步，分眾傳媒無論是選擇重新?lián)Q殼，還是選擇登陸其他資本市場(chǎng)，相應(yīng)的程序和材料都需要重新準(zhǔn)備，時(shí)間成本無疑是巨大的，記者多次聯(lián)系分眾傳媒相關(guān)部門，得到的回復(fù)是：在上市前都處在緘默期中，對(duì)于相關(guān)問題不方便回答。江南春是否會(huì)為任性買單，短時(shí)間內(nèi)分曉可見。

近景堪憂?前景可觀

但如今國內(nèi)人民幣資金的壯大、熱錢的涌動(dòng)確實(shí)是吸引中概股企業(yè)回歸的動(dòng)力，?董登新認(rèn)為，“國內(nèi)的私募、PE、不斷壯大的?VC?都在蠱惑它們，事實(shí)上，中概股企業(yè)們也在想辦法，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板、中小板的標(biāo)準(zhǔn)還沒有調(diào)整，按照現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)，有些企業(yè)是不夠資格進(jìn)入主板的，所以先到新三板過渡一下，新三板也給投資者很多幻想，是一個(gè)可以讓一些企業(yè)對(duì)外講故事的市場(chǎng)”。

但中國企業(yè)新三板上市促進(jìn)會(huì)常任主席張國君則表示，中概股私有化現(xiàn)在才開始，有著巨大的后發(fā)優(yōu)勢(shì)和潛力，因此私有化進(jìn)程是發(fā)展趨勢(shì)，另外?2001?年中國加入了世貿(mào)組織（WTO），預(yù)置了15?年的保護(hù)期來調(diào)整中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在?15?年的保護(hù)期正到節(jié)點(diǎn)，這意味著世界范圍內(nèi)的游戲規(guī)則將趨同，在哪里賺錢都一樣。

也有專家認(rèn)為，資本市場(chǎng)的后續(xù)發(fā)展前景支撐著中概股回歸的終論。

呂隨啟表示，目前國內(nèi)大牛市已不存在了，支撐牛市的三大邏輯，?一個(gè)是資金牛、?一個(gè)是杠桿牛、一個(gè)是改革牛，這?3?點(diǎn)讓股指點(diǎn)位從?2000?多漲到5000多。?“首先，?資金牛是肯定不在了，?房地產(chǎn)一熱，資金就從股市往房地產(chǎn)回流了;第二，股市上漲的時(shí)候，融資融券助長加杠桿，當(dāng)去杠桿的時(shí)候就出現(xiàn)了暴跌，杠桿已經(jīng)不在了;第三，改革牛是跟中國夢(mèng)連起來的，大家對(duì)國企改革抱了很大希望，但實(shí)際上我們上喊著市場(chǎng)化，改革的路徑卻是壟斷化、非市場(chǎng)化，所以改革牛也不存在了?！?/p>

對(duì)此，張國君持不同觀點(diǎn)，他認(rèn)為“按照股市的正常規(guī)律和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，漲停跌停的故事幾乎每分鐘都在全世界上演，為什么到了中國就被視為非正常？既然是正常的，中概股的回歸就是必然的，只不過是個(gè)時(shí)間問題。況且中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢(shì)非外國可比，調(diào)整期后中概股的歸來完全是可以預(yù)期的”。

以盈利為目的的資本會(huì)非常堅(jiān)決地走向可以盈利的市場(chǎng)，張國君還表示，在中國有強(qiáng)勁的民眾購買力，每個(gè)人消費(fèi)?1?元錢就是13億元，?這個(gè)市場(chǎng)基數(shù)大得驚人，?沒有人會(huì)放棄?！爸袊袌?chǎng)就是中國，在‘大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新’的今天，對(duì)于那些已經(jīng)進(jìn)入私有化進(jìn)程的企業(yè)，正是最好的時(shí)期。雖說是各有論斷角度不同，但中國市場(chǎng)強(qiáng)勁后勁是十足的。”

目前，采用?VIE?架構(gòu)的中國企業(yè)共有約?4000家，實(shí)際估計(jì)市場(chǎng)上?VIE?架構(gòu)企業(yè)已萬余家，其中已完成海外上市的近?500?家，此輪?A?股暴跌及后續(xù)政府救市行動(dòng)對(duì)中概股回歸的潛在影響很大，包括估值受到影響、未來上市風(fēng)險(xiǎn)不定以及?IPO暫緩等不利因素都需要中概股公司重新慎重考慮回歸之事。但有危就有機(jī)，經(jīng)歷過此番深度調(diào)整的?A?股市場(chǎng)相比過去將能更加健康地運(yùn)行，對(duì)想要回歸的中概股企業(yè)無疑是好事，同時(shí)伴隨著人民幣資金的不斷壯大和國內(nèi)資本市場(chǎng)的不斷完善，拆解?VIE?架構(gòu)回到境內(nèi)資本市場(chǎng)仍將是未來的大勢(shì)所趨。