河南工業(yè)貿(mào)易職業(yè)學(xué)院 胡彬彬

項(xiàng)目投資是一種以特定建設(shè)項(xiàng)目為對(duì)象，直接與新建項(xiàng)目或更新改造項(xiàng)目有關(guān)的長期投資行為，包括新建和更新改造兩種。由于項(xiàng)目投資具有金額大、期限長、變現(xiàn)能力差等特點(diǎn)，所以風(fēng)險(xiǎn)較大，對(duì)企業(yè)發(fā)展影響深遠(yuǎn)。為了企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展，所以要求在投資前合理估計(jì)項(xiàng)目投資計(jì)算期內(nèi)各年的決定投資決策成敗關(guān)鍵的凈現(xiàn)金流量，結(jié)合資金成本，在充分考慮風(fēng)險(xiǎn)影響的基礎(chǔ)上，利用有關(guān)決策指標(biāo)對(duì)投資方案進(jìn)行科學(xué)評(píng)價(jià)，最大限度地減少投資失誤的可能性。

1 項(xiàng)目投資計(jì)算期的確定及項(xiàng)目投資資金的構(gòu)成內(nèi)容

合理估計(jì)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量，確保科學(xué)決策的前提條件就是要先確定項(xiàng)目計(jì)算期和項(xiàng)目投資資金的構(gòu)成內(nèi)容。

1.1 項(xiàng)目計(jì)算期的確定

項(xiàng)目計(jì)算期通常以年為計(jì)算單位，是從項(xiàng)目建設(shè)起點(diǎn)到終結(jié)點(diǎn)的時(shí)間，包括了項(xiàng)目的全部有效持續(xù)時(shí)間。由建設(shè)期和生產(chǎn)經(jīng)營期(包括試產(chǎn)期和達(dá)產(chǎn)期)兩部分構(gòu)成，生產(chǎn)經(jīng)營期一般由項(xiàng)目主要設(shè)備的經(jīng)濟(jì)使用壽命期來決定。

1.2 項(xiàng)目投資資金的構(gòu)成內(nèi)容

項(xiàng)目投資資金指的是項(xiàng)目的原始投資金額(原始總投資)，反映項(xiàng)目所需現(xiàn)實(shí)資金的價(jià)值指標(biāo)，是企業(yè)為了使項(xiàng)目完全達(dá)到設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力、開展正常經(jīng)營活動(dòng)而投入的全部現(xiàn)實(shí)資金。構(gòu)成內(nèi)容包括建設(shè)投資和流動(dòng)資金投資兩部分，而建設(shè)投資又包括固定資產(chǎn)投資、無形資產(chǎn)投資和其他資產(chǎn)投資。此處要注意兩點(diǎn)：一是固定資產(chǎn)投資不等于固定資產(chǎn)原值，固定資產(chǎn)投資加上建設(shè)期資本化借款利息才構(gòu)成固定資產(chǎn)原值，這個(gè)差別在計(jì)算折舊和確定項(xiàng)目投資資金時(shí)都要注意；二是要區(qū)分原始投資和項(xiàng)目總投資(或投資總額)，因?yàn)轫?xiàng)目總投資是反映項(xiàng)目投資總體規(guī)模的價(jià)值指標(biāo)，項(xiàng)目總投資包括原始投資和建設(shè)期資本化利息。

2 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的計(jì)量

現(xiàn)金流量通常為投資決策中的現(xiàn)金流量，是指一個(gè)投資項(xiàng)目引起企業(yè)的現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)量，包括現(xiàn)金流入量、現(xiàn)金流出量和凈現(xiàn)金流量。此處的現(xiàn)金不僅包括各種貨幣資金，而且還包括非貨幣資源的變現(xiàn)價(jià)值。因?yàn)楝F(xiàn)金流量不是會(huì)計(jì)收入，是營業(yè)流而不是融資流，是企業(yè)交過所得稅之后的，與項(xiàng)目密切相關(guān)的一種增量，其分布不受人為因素的影響，故現(xiàn)金流量比會(huì)計(jì)利潤更能保證評(píng)價(jià)結(jié)果的客觀性，而且在投資分析中，現(xiàn)金流動(dòng)狀況比盈利狀況更重要，一個(gè)項(xiàng)目能否維持下去，不取決于一定期間是否盈利，而取決于有沒有現(xiàn)金用于各種支付。所以，與利潤指標(biāo)相比，采用現(xiàn)金流量指標(biāo)來評(píng)價(jià)項(xiàng)目投資的優(yōu)點(diǎn)主要在于便于考慮資金時(shí)間價(jià)值，并使得評(píng)價(jià)結(jié)果更具有客觀性。

在計(jì)量現(xiàn)金流量時(shí)還必須清楚基本假設(shè)前提和準(zhǔn)則?；炯僭O(shè)前提主要有：投資項(xiàng)目假設(shè)只包括單純固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目、完成工業(yè)投資項(xiàng)目和更新改造投資項(xiàng)目三種類型；全投資假設(shè)，就是站在企業(yè)投資者的角度，只考慮全部投資的運(yùn)動(dòng)狀況而不考慮資金的來源渠道，所以，債務(wù)資金的借入、本金的償還以及利息都不作為現(xiàn)金流量來考慮，該假設(shè)的目的就是將支付借款利息與支付股利一樣對(duì)待；現(xiàn)金流量時(shí)點(diǎn)指標(biāo)的假設(shè)，為了計(jì)算簡便，不論現(xiàn)金收付的實(shí)際時(shí)點(diǎn)如何，一律將其假設(shè)在年初或年末；確定性假設(shè)，假設(shè)與現(xiàn)金流量有關(guān)的產(chǎn)銷量、價(jià)格、成本水平、企業(yè)所得稅等都是已知常數(shù)，而且只有現(xiàn)銷和現(xiàn)購。

計(jì)量現(xiàn)金流量時(shí)應(yīng)堅(jiān)持的準(zhǔn)則主要有：一是只能考慮與項(xiàng)目相關(guān)的增量現(xiàn)金流，即企業(yè)接受或拒絕某個(gè)投資項(xiàng)目后，總現(xiàn)金流量因此而產(chǎn)生的差異現(xiàn)金流。二是要在區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本的基礎(chǔ)上只考慮相關(guān)成本，相關(guān)成本面對(duì)的是未來，如差額成本、未來成本、重置成本和機(jī)會(huì)成本等，而非相關(guān)成本是歷史，對(duì)企業(yè)當(dāng)前的投資決策不產(chǎn)生任何影響，如沉沒成本、過去成本和賬面成本等。三是不能忽視機(jī)會(huì)成本，機(jī)會(huì)成本就是選擇該方案人放棄另一方案所喪失的潛在收益。因?yàn)轫?xiàng)目取舍的標(biāo)準(zhǔn)之一就是放棄其他方案而喪失的收益就是選擇本方案所付出的代價(jià)，該代價(jià)一定要低于本方案帶來的收益才可行。四是要考慮項(xiàng)目投資對(duì)公司的整體和深層次影響，如對(duì)其他部門的影響，對(duì)老產(chǎn)品的影響等，所以公司在進(jìn)行投資分析時(shí)，不應(yīng)將新車間的銷售收入全部作為增量收入來處理，而應(yīng)扣除其他項(xiàng)目因此而減少的銷售收入；要考慮新業(yè)務(wù)和產(chǎn)銷擴(kuò)大后對(duì)凈營運(yùn)資金的影響，因?yàn)楫a(chǎn)銷量擴(kuò)大，應(yīng)收賬款和存貨勢必會(huì)增加，隨之產(chǎn)生的自發(fā)性的負(fù)債如應(yīng)付賬款也會(huì)跟著上升，但自發(fā)性負(fù)債并不能全部滿足流動(dòng)資產(chǎn)投資的需要，所以，企業(yè)的凈營運(yùn)資金就必須跟著增加，只有等投資結(jié)束時(shí)，凈營運(yùn)資金才會(huì)恢復(fù)到原有水平。五是不考慮籌資成本和融資現(xiàn)金流，因?yàn)槭侨顿Y假設(shè)，所以支付的利息和籌集的資金以及本金的償還均不作為項(xiàng)目的考慮范圍。計(jì)量現(xiàn)金流量時(shí)，一般按投資項(xiàng)目所處的時(shí)期和狀態(tài)不同，可分為建設(shè)期投資的初始現(xiàn)金流量、營業(yè)現(xiàn)金流量和終結(jié)現(xiàn)金流量三種。

2.1 初始投資現(xiàn)金流量

初始投資現(xiàn)金流量主要包括固定資產(chǎn)購建、無形資產(chǎn)購買和開辦費(fèi)等、相應(yīng)流動(dòng)資金投入以及原有固定資產(chǎn)的變價(jià)收入和清理費(fèi)用、有關(guān)機(jī)會(huì)成本等內(nèi)容，由于處于建設(shè)期，所以一般現(xiàn)金流出量大于現(xiàn)金流入量，凈現(xiàn)金流量大多為負(fù)數(shù)。

2.2 營業(yè)現(xiàn)金流量

營業(yè)現(xiàn)金流量主要包括營業(yè)收入、人工及材料費(fèi)用等各項(xiàng)營業(yè)支出、增加折舊帶來的節(jié)稅額、企業(yè)所得稅等稅金支出。營業(yè)期是投資項(xiàng)目的收益期，現(xiàn)金流入量大于現(xiàn)金流出量，凈現(xiàn)金流量為正數(shù)。在計(jì)算凈現(xiàn)金流量時(shí)要重點(diǎn)注意兩點(diǎn)：一是折舊和攤銷這種非付現(xiàn)成本對(duì)現(xiàn)金流量的影響；二是所得稅對(duì)現(xiàn)金流量的影響。由于折舊屬于成本費(fèi)用，是利潤的抵減項(xiàng)，折舊越多，利潤越少，所以繳納的企業(yè)所得稅就越少，故折舊可以起到減少稅負(fù)的作用，即“折舊抵稅”、 “折舊節(jié)稅”或“稅收擋板”。

稅后凈現(xiàn)金流量的計(jì)算公式有三個(gè)：一是根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計(jì)算，即營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入－付現(xiàn)成本－企業(yè)所得稅；二是根據(jù)年末營業(yè)結(jié)果計(jì)算，即營業(yè)現(xiàn)金流量=息前稅后凈利潤+折舊和攤銷；三是根據(jù)公式一推導(dǎo)出來的，即營業(yè)收入×(1－所得稅稅率)－付現(xiàn)成本×(1－所得稅稅率)+折舊×所得稅稅率。

2.3 終結(jié)現(xiàn)金流量

終結(jié)現(xiàn)金流量主要有固定資產(chǎn)清理凈收入、收回的流動(dòng)資金以及停止使用土地的變價(jià)收入等，所以終結(jié)點(diǎn)的凈現(xiàn)金流量就等于息稅前凈利潤加上折舊、攤銷和固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)等的回收額。

3 項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)的計(jì)算及運(yùn)用

項(xiàng)目投資決策是對(duì)各個(gè)項(xiàng)目投資方案進(jìn)行分析和評(píng)價(jià)，從中選擇最優(yōu)方案的過程。為了分析和評(píng)價(jià)的客觀和科學(xué)，一般應(yīng)采用不同的評(píng)價(jià)指標(biāo)。評(píng)價(jià)指標(biāo)分兩種，一是不考慮時(shí)間價(jià)值的靜態(tài)決策指標(biāo)(非貼現(xiàn)指標(biāo))，二是考慮了時(shí)間價(jià)值的動(dòng)態(tài)決策指標(biāo)(貼現(xiàn)指標(biāo))。由于一般項(xiàng)目投資的期限都比較長，所以，決策時(shí)應(yīng)以動(dòng)態(tài)決策指標(biāo)為主，而靜態(tài)決策指標(biāo)只起輔助決策的作用。

3.1 靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)

靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括投資回收期和投資利潤率兩個(gè)指標(biāo)。投資回收期是最早使用的決策投資指標(biāo)，它是通過計(jì)算回收初始投資額所需要的年限并比較各個(gè)項(xiàng)目回收所需時(shí)間的長短來取舍項(xiàng)目投資方案的方法。根據(jù)該指標(biāo)可知投資回收期最短的方案最優(yōu)。投資利潤率又稱會(huì)計(jì)收益率，就是項(xiàng)目壽命期內(nèi)的平均年投資利潤率，用年平均凈利潤除以投資額即可。靜態(tài)決策指標(biāo)雖然沒有考慮時(shí)間價(jià)值，不夠準(zhǔn)確，但由于計(jì)算簡便易懂，所以應(yīng)用范圍比較廣，不過只起輔助決策使用。

3.2 動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)

動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)是考慮了資金時(shí)間價(jià)值的分析評(píng)價(jià)方法，所以也被稱為折現(xiàn)現(xiàn)金流量分析技術(shù)。主要包括凈現(xiàn)值(NPV)、凈現(xiàn)值率(NPVR)、獲利指數(shù)(PI)和內(nèi)含報(bào)酬率(IRR)四個(gè)指標(biāo)。凈現(xiàn)值是特定方案未來各年現(xiàn)金流入現(xiàn)值減去現(xiàn)金流出現(xiàn)值之差。使用該指標(biāo)就必須事先確定折現(xiàn)率。如果凈現(xiàn)值大于零，表示流入現(xiàn)值大于流出現(xiàn)值，該投資項(xiàng)目的實(shí)際報(bào)酬率大于其折現(xiàn)率，方案可行，反之，則方案不可行。該指標(biāo)的基本思想就是將投入與產(chǎn)出進(jìn)行比較，只有當(dāng)產(chǎn)出大于投入時(shí)，該投資才對(duì)企業(yè)有利。凈現(xiàn)值率是投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值占原始投資現(xiàn)值總和的百分比。也就是用投入產(chǎn)出的現(xiàn)值差額除以投入的總現(xiàn)值。該指標(biāo)大于零意味著產(chǎn)出大于投入，方案可行，反之則不可行。

獲利指數(shù)又稱現(xiàn)值指數(shù)(PI)，是投資項(xiàng)目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值與流出量的現(xiàn)值之比，所以PI=NPVR+1，并由此可知凈現(xiàn)值是全部流入現(xiàn)值減去全部流出現(xiàn)值，獲利指數(shù)是全部流入現(xiàn)值除以全部流出現(xiàn)值，而凈現(xiàn)值率是全部流入現(xiàn)值與流出現(xiàn)值之差除以全部流出現(xiàn)值。內(nèi)含報(bào)酬率也稱為內(nèi)部收益率，是根據(jù)項(xiàng)目本身所能達(dá)到的實(shí)際報(bào)酬率的高低來評(píng)價(jià)方案優(yōu)劣的一種方法。內(nèi)含報(bào)酬率是指能夠使未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的折現(xiàn)率，即是使投資方案凈現(xiàn)值為零的折現(xiàn)率。

內(nèi)含報(bào)酬率的計(jì)算，需要根據(jù)各年凈現(xiàn)金流量的特點(diǎn)來選用適當(dāng)?shù)姆椒āＨ绻髂陜衄F(xiàn)金流量相等，就可用年金現(xiàn)值的計(jì)算方法，結(jié)合年金現(xiàn)值系數(shù)表和內(nèi)插法計(jì)算出內(nèi)含報(bào)酬率；如果各年凈現(xiàn)金流量不等，則需要采用“逐步測試法”和內(nèi)插法來計(jì)算。通過多次測試，找出一個(gè)使凈現(xiàn)值大于零的折現(xiàn)率和一個(gè)使凈現(xiàn)值小于零的折現(xiàn)率，再加上一個(gè)凈現(xiàn)值等于零的內(nèi)含報(bào)酬率，就可以用內(nèi)插法計(jì)算出使凈現(xiàn)值等于零的近似折現(xiàn)率即內(nèi)含報(bào)酬率。

指標(biāo)不同，其計(jì)算、指導(dǎo)思想和適用的范圍也各有千秋。在使用各決策指標(biāo)時(shí)應(yīng)清楚其不同。如凈現(xiàn)值和內(nèi)含報(bào)酬率這兩個(gè)指標(biāo)，在多數(shù)情況下，運(yùn)用這兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行決策的結(jié)論是相同的，但當(dāng)原始投資額不相等和現(xiàn)金流量發(fā)生的時(shí)間不同時(shí)就會(huì)產(chǎn)生不同的結(jié)果；而運(yùn)用凈現(xiàn)值和現(xiàn)值指數(shù)這兩個(gè)指標(biāo)所得出的結(jié)論常常是一致的。但當(dāng)原始投資不相同時(shí)，有可能會(huì)得出相悖的結(jié)論。

一般來講，如果企業(yè)只有兩個(gè)投資方案而沒有其他投資機(jī)會(huì)，則應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案。因?yàn)樽罡叩膬衄F(xiàn)值符合企業(yè)的最大利益?，F(xiàn)值指數(shù)反映單位投資回收的程度，不反映投資回收額的多少。在投資總額限量的情況下，若同時(shí)可以投資多個(gè)項(xiàng)目，這時(shí)就應(yīng)先選擇現(xiàn)值指數(shù)較高的投資機(jī)會(huì)，這樣就可以獲得最高的整體獲利水平——凈現(xiàn)值之和最大。但在無資本限量情況下，利用凈現(xiàn)值法在所有的投資評(píng)價(jià)中都能作出正確的決策；而內(nèi)含報(bào)酬率和現(xiàn)值指數(shù)在決定是否采納方案中也能作出正確決策，但在互斥選擇中會(huì)出現(xiàn)失誤。因而，在這三種折現(xiàn)的決策方法中，總體來說凈現(xiàn)值是最優(yōu)的評(píng)價(jià)指標(biāo)。

綜上所述，項(xiàng)目投資的成敗能直接決定企業(yè)的發(fā)展趨勢。各投資項(xiàng)目的投資規(guī)模大小、建設(shè)周期和運(yùn)營期的長短、估量的各現(xiàn)金流量、投資報(bào)酬率等都不盡相同，這就要求企業(yè)必須嚴(yán)格遵循項(xiàng)目投資的管理程序，熟練掌握投資估值定價(jià)的工具和方法，系統(tǒng)分析和運(yùn)用相關(guān)指標(biāo)對(duì)各項(xiàng)目情況進(jìn)行逐一衡量和比較，在充分理解各項(xiàng)目蘊(yùn)含的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上深入分析進(jìn)而找到最佳投資方案，并將投資管理理念融入到企業(yè)的各項(xiàng)管理中，確保每一個(gè)投資項(xiàng)目都能成功，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。

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