利率市場化是金融市場化的核心。利率可以分為三個(gè)層次：一是央行貨幣政策的調(diào)控利率，主要是央行與金融市場之間的利率，如央行逆回購利率;二是金融市場利率，主要是包括商業(yè)銀行在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)之間的利率，在中國更多體現(xiàn)在銀行間市場的貨幣市場和中長期債券市場，如上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）;三是信貸市場利率，主要是銀行類金融機(jī)構(gòu)與存貸款客戶間的利率，受到央行較為嚴(yán)格的管制，目前存貸利率差較大。

利率自由化指信貸市場利率由商業(yè)銀行自行決定，貨幣及中長期債券市場之類的利率由金融市場交易主體自行決定，央行通過市場化手段與金融市場交易間接實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。

總體來看，中國金融市場利率更接近市場化，央行調(diào)控利率次之，信貸市場利率受到的管制最多，直接由央行決定。由于調(diào)控利率并未完全市場化，央行進(jìn)行貨幣政策操作時(shí)，不得不繼續(xù)采用控制貨幣供應(yīng)量或調(diào)整存貸款利率來完成貨幣政策。

信貸市場的存貸款利率是金融體系中最為重要的利率，考慮到銀行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模占全行業(yè)的比重及貸款占社會融資規(guī)模的比重，其利率管制是當(dāng)前金融資源錯(cuò)配的首要因素。2004年10月29日的存貸款利率調(diào)整確立的“貸款利率管下限、存款利率管上限”的利率管制原則，持續(xù)七年多的利率管制壓低總體的存貸款利率水平，控制了貸款人的借款成本，讓央企和地方政府、房地產(chǎn)、出口導(dǎo)向型企業(yè)和資金密集型制造業(yè)等成為既得利益者;又維持貸存息差，保證銀行業(yè)的利潤水平，銀行業(yè)完成從救助對象到壟斷暴利的華麗轉(zhuǎn)身。它們也共同成為利率市場化的障礙。

利率管制造成中國整體利率處于較低水平，使得企業(yè)對信貸過度需求。但為了控制通脹、維持穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長，央行還控制著信貸投放量，實(shí)際信貸供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于市場的需求。央行同時(shí)管價(jià)（利率）又管量（貨幣供給量），而且由于國有和國有控股銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)占大頭，其實(shí)政府也管貸款方向，信貸資金向國企和政府項(xiàng)目傾斜。所有這些使得中小企業(yè)在同等利率下更難獲得融資，是中小企業(yè)融資難的主要原因。

由于在正規(guī)金融體系內(nèi)無法獲得信貸，中小企業(yè)轉(zhuǎn)向非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)融資。民間借貸是最主要的非正規(guī)融資渠道，融資利率往往會觸及利息收入受保護(hù)的上限：法定貸款利率的4倍。對非正規(guī)金融的清理整頓是歷次金融管制政策的重要內(nèi)容。

被利率管制扭曲的信貸市場，不僅使得資本密集型的投資機(jī)會向國企、大企業(yè)傾斜，創(chuàng)新密集型的投資機(jī)會也向大型企業(yè)傾斜。這是中國成功企業(yè)的多元化戰(zhàn)略容易成功的主要原因，也是中小企業(yè)貸款融資難、生存境況難的原因。

2013年以來，隨著金融市場的深化，各子市場的界限模糊，跨市場、跨領(lǐng)域的金融產(chǎn)品打通不同市場間的利率，銀行理財(cái)、信托、分級基金、委托貸款等融資手段成為傳統(tǒng)存貸款業(yè)務(wù)的替代品?；ヂ?lián)網(wǎng)金融更以極低成本吸引小額儲蓄用戶，為他們提供多元化的投融資服務(wù)。發(fā)達(dá)國家曾經(jīng)“先機(jī)構(gòu)、后散戶，先大額、后小額”的利率市場化策略被打亂。中國的存款利率市場化必須正視互聯(lián)網(wǎng)金融所帶來的“逆襲”，如果放任這種情況而不改變，銀行的存款將迅速向資本市場搬家，尤其是那些最基礎(chǔ)的儲蓄存款。

利率市場化的具體措施

我們認(rèn)為利率市場化的推進(jìn)過程，并沒有什么待解的難題，所需要的只是改革的決心與毅力?？傮w來看，利率市場化的改革應(yīng)該是信貸利率、金融市場利率與央行貨幣政策工具三者同時(shí)市場化，沒必要區(qū)分孰先孰后。

具體看來，在核心的存貸款利率中，首先貸款利率應(yīng)率先全面放開。一般的企業(yè)因?yàn)樨?cái)務(wù)約束，對貸款利率很敏感，其與銀行的談判中，自然可以形成市場化的貸款利率。有問題的是存在預(yù)算軟約束的央企、地方國企及融資平臺等，它們往往不計(jì)成本的大規(guī)模融資占款，是近年社會融資成本高的一大直接原因。因此，在貸款利率放開的同時(shí)，應(yīng)建立一套規(guī)則約束它們的貸款，允許其更多轉(zhuǎn)向債券市場融資。債券市場則有債務(wù)透明度和更為剛性的償債約束。同時(shí)，需要通過改革打破國企剛性兌付的金身，還需引入預(yù)算民主的約束機(jī)制，進(jìn)一步強(qiáng)化對政府負(fù)債和救助國企的制度約束。

第二，發(fā)展存款的替代性產(chǎn)品，擴(kuò)大存款利率浮動(dòng)區(qū)間，直至取消存款利率管制。配套取消貸存比控制，減輕銀行吸納存款的壓力，發(fā)展同業(yè)拆借、債券等利率相對自由化的負(fù)債產(chǎn)品，將大額存款的利率先市場化，等到存款保險(xiǎn)制度建立以后，小額儲蓄的利率自然而然就可以由市場決定。

第三，放開銀行的準(zhǔn)入限制，逐步直至全面放開銀行對各類金融產(chǎn)品的自主定價(jià)權(quán)。利率市場化改革需要正視價(jià)格管制是準(zhǔn)入限制的邏輯結(jié)果，允許優(yōu)勝劣汰，公平競爭。讓銀行可以自主決定以更高的利率吸納存款，向高風(fēng)險(xiǎn)對象發(fā)放貸款，最終讓銀行形成以風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力為核心的競爭力。

第四，完善金融市場利率，建立以SHIBOR為核心的基準(zhǔn)利率，作為存貸款等金融產(chǎn)品定價(jià)的燈塔，同時(shí)成為貨幣政策的中間目標(biāo)。然而“燈塔易修、漁船難搖”，這首先需要財(cái)政部的配合，完善國債發(fā)行體制，豐富國債品種，建立健全完整的國債收益率曲線。其次，要完善SHIBOR的報(bào)價(jià)與形成機(jī)制，保證SHIBOR能真實(shí)、有效地反映高信用等級銀行、金融機(jī)構(gòu)之間的無擔(dān)保信用融資價(jià)格。鑒于中國四大行在金融業(yè)的壟斷地位，建立起防范它們操縱SHIBOR的機(jī)制也非常重要。再次，保證銀行間同業(yè)拆放市場參與主體的多元化、規(guī)模大、交易量高和信息披露充分，讓更多的金融資產(chǎn)與負(fù)債性產(chǎn)品的利率可以并有愿意錨定SHIBOR，而非傳統(tǒng)的存貸款利率。

第五，存貸款利率市場化以后，部分傳統(tǒng)貨幣政策工具失效，央行貨幣政策工具應(yīng)從數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)變，貨幣政策目標(biāo)從貨幣供應(yīng)量轉(zhuǎn)向通脹，可以將SHIBOR作為中間目標(biāo)，通過盯住目標(biāo)的基準(zhǔn)利率來引導(dǎo)整個(gè)金融市場利率體系，繼而影響金融機(jī)構(gòu)的存款貸利率定價(jià)，以此影響企業(yè)、居民的投資、消費(fèi)行為。此外，貨幣政策能承擔(dān)的作用有限，控制通脹與保證增長往往無法兼得，更無法解決調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。保證經(jīng)濟(jì)增長與調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等職責(zé)應(yīng)當(dāng)從央行剝離，不應(yīng)再實(shí)行支持“三農(nóng)”和中小企業(yè)、定向降準(zhǔn)、向政策性銀行定向?qū)捤芍С种攸c(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域等市場扭曲性政策。

作者馮興元為中國社會科學(xué)院農(nóng)村發(fā)展研究所研究員、中小銀行研究基地副秘書長;聶日明為上海金融與法律研究院研究員