麻曉璇

摘 要：貨幣政策工具是中央銀行為了達(dá)到既定的政策目標(biāo)而采取的調(diào)控手段。隨著我國利率市場(chǎng)化的進(jìn)一步深化，亟需一種通過市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮重要作用的政策工具。為提高貨幣調(diào)控效果，央行推出了一些新型貨幣政策工具并且開始有意構(gòu)建利率走廊。本文擬對(duì)我國新推出的借貸便利類貨幣政策工具做一個(gè)簡(jiǎn)析，在此基礎(chǔ)上分析其實(shí)施效果。

關(guān)鍵詞：借貸便利；貨幣政策；利率市場(chǎng)化

一、引言

貨幣政策工具是一國中央銀行為達(dá)到既定的貨幣政策目標(biāo)而采取的調(diào)控手段?，F(xiàn)階段，我國的貨幣政策工具主要有公開市場(chǎng)操作、存款準(zhǔn)備金、再貸款與再貼現(xiàn)、利率政策、匯率政策和窗口指導(dǎo)等。2013年11月6日央行網(wǎng)站新增“常備借貸便利（SLF）”欄目，并正式發(fā)布常備借貸便利開展情況，標(biāo)志著這一新的貨幣政策工具的正式使用。2014年9月，中國人民銀行創(chuàng)設(shè)了中期借貸便利（MLF），中期借貸便利與常備借貸便利類似，區(qū)別是期限相比常備借貸便利更長一些。2014年4月，中國人民銀行為了給開發(fā)性金融支持棚改提供長期穩(wěn)定、成本適當(dāng)?shù)馁Y金來源而創(chuàng)設(shè)了抵押補(bǔ)充貸款（PSL）。此外還有短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)（SLO）、信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款。以上幾種貨幣政策工具被稱為新型貨幣政策工具。央行采取新的貨幣政策工具一方面可以根據(jù)本國貨幣調(diào)控需要提高貨幣調(diào)控效果，另一方面可以有效防范銀行體系流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，為貨幣政策操作框架轉(zhuǎn)型打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

二、借貸便利類貨幣政策操作工具傳導(dǎo)機(jī)制分析

1.借貸便利類貨幣政策操作工具特點(diǎn)分析

借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，中國人民銀行于2013年初創(chuàng)設(shè)了常備借貸便利SLF。它是中國人民銀行正常的流動(dòng)性供給渠道，主要功能是滿足金融機(jī)構(gòu)期限較長的大額流動(dòng)性需求。對(duì)象主要為政策性銀行和全國商業(yè)性銀行。期限為1-3個(gè)月。利率水平根據(jù)貨幣政策調(diào)控、引導(dǎo)市場(chǎng)利率的需要等綜合確定。常備借貸便利是以抵押方式發(fā)放的，合格抵押品包括高信用評(píng)級(jí)的債券類資產(chǎn)及優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)。常備借貸便利主要有以下三個(gè)特點(diǎn)：首先它是由金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)發(fā)起的，金融機(jī)構(gòu)具有主動(dòng)權(quán)，可根據(jù)自身流動(dòng)性需求申請(qǐng)常備借貸便利；其次是常備借貸便利針對(duì)性比較強(qiáng)，是中央銀行與金融機(jī)構(gòu)“一對(duì)一”交易；三是常備借貸便利覆蓋范圍廣，包括很多存款金融機(jī)構(gòu)，交易對(duì)手眾多。

中期借貸便利MLF的期限是3個(gè)月，并且臨近到期可能會(huì)重新約定利率并展期。各行可以通過質(zhì)押利率債和信用債獲取借貸便利工具的投放。MLF要求各行投放三農(nóng)和小微貸款。MLF與SLF也就是常備借貸便利是很類似的，都是讓商業(yè)銀行提交一部分的金融資產(chǎn)作為抵押，并且給商業(yè)銀行發(fā)放貸款。最大的區(qū)別是MLF借款的期限要比短期的稍微長一些，一般三個(gè)月，并且臨近到期的時(shí)候可能會(huì)重新約定的一個(gè)利率。通過MLF的操作，央行的目標(biāo)就是鼓勵(lì)商業(yè)銀行繼續(xù)對(duì)三農(nóng)企業(yè)和小微企業(yè)發(fā)放貸款。

2.借貸便利類貨幣政策實(shí)施效果分析

我國的常備借貸便利和中期借貸便利貨幣政策工具在維護(hù)經(jīng)濟(jì)的不正常波動(dòng)過程中確實(shí)發(fā)揮了一定作用。2015年是央行實(shí)行SLF和MLF的第二年?？v觀2015年全年常備借貸便利的實(shí)施情況，央行根本貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性總體情況，多次開展常備借貸便利操作。2015年春節(jié)期間，中國人民銀行總行通過SLF向符合條件的大型商業(yè)銀行提供了短期流動(dòng)性支持；分支機(jī)構(gòu)向符合條件的中小金融機(jī)構(gòu)提供了短期流動(dòng)性支持，通過SLF解決部分商業(yè)銀行因現(xiàn)金大量投放產(chǎn)生的資金缺口，穩(wěn)定了市場(chǎng)預(yù)期，促進(jìn)了貨幣市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。春節(jié)后隨著現(xiàn)金逐步回籠，以及外匯流入形勢(shì)的變化，根據(jù)銀行體系流動(dòng)性情況，人民銀行收回了春節(jié)期間通過SLF提供的流動(dòng)性。5月至10月由于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體穩(wěn)定，市場(chǎng)流動(dòng)性充裕故未開展SLF操作。11月和12月在貨幣市場(chǎng)受到多種因素疊加影響出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)對(duì)部分金融機(jī)構(gòu)開展了SLF操作并且下調(diào)了分支行SLF利率，發(fā)揮利率走廊上限作用。2015年除9月份央行未操作中期借貸便利，其余月份均對(duì)部分金融機(jī)構(gòu)提供了MLF。

借貸便利類貨幣政策工具主要是通過向市場(chǎng)提供流動(dòng)性來引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，常備借貸便利的實(shí)施改善了市場(chǎng)的流動(dòng)性，引導(dǎo)市場(chǎng)利率波動(dòng)的變化。首先，SLF在對(duì)沖外匯占款缺口上起到了一定的作用。12月央行外匯占款下降7082億元，創(chuàng)歷史最大降幅再度負(fù)增長。中國外匯占款進(jìn)入低速增長階段是不可避免的。盡管貿(mào)易順差達(dá)到3.69億，但外匯仍然是以外匯存款的形式保留在企業(yè)層面，企業(yè)持匯意愿強(qiáng)烈。其次，SLF工具的使用對(duì)債券市場(chǎng)的影響優(yōu)于全面降息、降準(zhǔn)。原因在于，SLF的期限短，只能用于投放在貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)，而難以用于非標(biāo)和信貸的投放。從長遠(yuǎn)看，存款波動(dòng)率新規(guī)將導(dǎo)致負(fù)債壓力均勻化，有利于改善利率傳導(dǎo)。加之央行在11月下調(diào)分支行SLF利率，為利率走廊的構(gòu)建打下基礎(chǔ)。此外，央行開展中期借貸便利也是為了向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，長短期結(jié)合維穩(wěn)流動(dòng)性。從操作時(shí)點(diǎn)看，此前的11月和12月，央行均在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)開展過千億MLF操作。面對(duì)股指下跌，銀行間市場(chǎng)受例行準(zhǔn)備金調(diào)整略有趨緊，外匯占款數(shù)據(jù)大幅滑落等不利因素，央行開展MLF操作可以舒緩市場(chǎng)對(duì)資金面短暫的緊張情緒。但是關(guān)于MLF能否替代降準(zhǔn)這一操作目前還未可知。

3.發(fā)揮常備借貸便利作用構(gòu)建利率走廊機(jī)制

為加快建設(shè)適應(yīng)市場(chǎng)需求的利率形成和調(diào)控機(jī)制，探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限的作用，結(jié)合當(dāng)前流動(dòng)性形勢(shì)和貨幣政策調(diào)控需要，人民銀行決定2015年11月20日下調(diào)分支行SLF利率。此次調(diào)整，標(biāo)志著SLF作為利率走廊上限的功能進(jìn)一步明確，勾勒出利率走廊的雛形，有助于完善利率形成和調(diào)控機(jī)制，增強(qiáng)央行流動(dòng)性管理的靈活性與主動(dòng)性。

利率走廊調(diào)控是指中央銀行通過設(shè)定和變動(dòng)自己的存貸款利率，實(shí)現(xiàn)對(duì)同業(yè)拆借利率的調(diào)節(jié)和控制。利率走廊的上限是中央銀行對(duì)商業(yè)銀行發(fā)放貸款的利率，下限為商業(yè)銀行在中央銀行存款的利率，中間為中央銀行調(diào)控的目標(biāo)，即商業(yè)銀行同業(yè)拆借利率。SLF是在構(gòu)建利率走廊過程中限定貨幣市場(chǎng)利率上限的必備工具，構(gòu)成央行調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性的重要渠道。當(dāng)金融機(jī)構(gòu)的拆借利率或債券回購利率超過央行公布的SLF利率水平時(shí)，SLF操作就會(huì)自動(dòng)啟動(dòng)并給金融機(jī)構(gòu)提供資金，起到調(diào)節(jié)市場(chǎng)資金的作用。央行之所以對(duì)利率走廊機(jī)制青睞有加，主要原因在于它更適合中國的現(xiàn)實(shí)。利率走廊可以降低中央銀行的公開市場(chǎng)操作的使用頻率和幅度，降低操作成本，有助于提高貨幣政策透明度。利率走廊的形成，實(shí)際上反映的是央行政策傳導(dǎo)機(jī)制由數(shù)量型向價(jià)格型的轉(zhuǎn)型。

三、總結(jié)

隨著我國經(jīng)濟(jì)改革和轉(zhuǎn)型的深化，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)更加復(fù)雜，在傳統(tǒng)的貨幣政策工具調(diào)控的基礎(chǔ)上加入新型貨幣政策操作工具有利于央行更好的進(jìn)行宏觀調(diào)控。通過創(chuàng)新一系列結(jié)構(gòu)性貨幣政策手段（定向降準(zhǔn)、抵押補(bǔ)充貸款、定向降低再貸款利率等），央行可以摒棄粗放的發(fā)展模式，小改變貨幣總量，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行微調(diào)。借貸便利類貨幣政策將有利于繼續(xù)推進(jìn)金融改革和利率市場(chǎng)化，構(gòu)建利率走廊，協(xié)助經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)回升。（作者單位：北京理工大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

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